키코(KIKO) 통화옵션상품의 헤지성에 관한 연구

이훈종 한국경제법학회 2012 경제법연구 Vol.11 No.1

A currency option product called ‘KIKO’ was introduced in order to avoid the foreign exchange risk as well as to increase the strike price higher than the futures price. However, when the market price is lower than than the knock-out price, and when it is higher than the knock-in price (especially when the latter case comes under over-hedging), a company suffers a huge loss. Predicting that the possibility of sudden increase in foreign exchange rate is very low, the parties involved entered into a KIKO currency option contract, but contrary to their expectations, the exchange rate soared, causing controversy over its hedging and fairness. Specifically, the controversy was over whether the provisions in the KIKO currency option contract belongs to the provisions of an unfair contract, which is subject to regulations under the law on regulations of contract terms, and whether the principle of rebus sic stanstibus can be applied to the KIKO currency option contract. One academic theory that denies the hedging of KIKO currency option contract is based on the fact that a company’s loss is boundless so the contract was not designed for the expected profit of both parties to be equal, and the fact that exposing a section that is actually in need of a hedging to the risk is just a speculative trade. This theory argues that the conflict should be settled through the law on regulations of contract terms or the principle of rebus sic stanstibus. Another academic theory that affirms that hedging of KIKO currency option contract is based on the fact that the company at least would not have suffered a loss if its only purpose in KIKO dealings was avoiding the foreign exchange risk, and the fact that the companies made a reasonable decision when they chose an exchange rate section with a high possibility of risk for the KIKO contract. This theory argues that it is almost impossible to prove unfair practices in connection with violations of the law on regulations of contract terms, or argues that the termination right cannot be exercised under the principle of rebus sic stanstibus on the account of a change in subjective circumstances such as that the predictions on the market turned out amiss. The Seoul High Court is taking a position similar to the theory that affirms the hedging of KIKO currency option contract. When a company enters into a currency option contract, it cannot be expected to deal with every kind of risk, and at the same time, realize a high return. Thus, in order to judge the fairness of the KIKO currency option contract, it should be compared to other similar contracts, and the pros and cons should be reviewed. Whether one side of the parties involved in the contract is advantageous or disadvantageous cannot be concluded from comparing KIKO currency option contract to simple forward contract. Exporters would be giving up their currency hedging in a certain section and would be disadvantaged from the fact that the ratio between the put option contract amount and the call option contract amount is one to two. Exporters, however, would be gaining an advantage of an increase in the strike price in case of risks in high possibility ranges. Therefore, KIKO currency option products may be regarded as product for partially hedging exchange risks with its pros and cons. 환위험을 회피함과 더불어 선물환율보다 행사환율을 높이기 위하여 키코통화옵션상품이 등장하게 되었다. 그러나 시장환율이 녹아웃환율 이하인 경우와 시장환율이 녹인환율 이상인 경우특히 후자의 경우 오버헤지에 해당된다면 기업에게는 커다란 손실이 초래된다. 당사자들은 환율급등의 가능성을 매우 낮게 평가하고 키코통화옵션계약을 체결하였지만, 이러한 예상과는 달리환율이 급등하여 이 계약의 헤지성 내지는 공정성에 관한 논란이 전개되었다. 구체적으로는 키코통화옵션계약의 조항이 약관의 규제에 관한 법률의 규제대상이 되는 불공정한 계약의 조항이냐는문제, 키코통화옵션계약에 대하여 사정변경의 원칙을 적용할 수 있느냐는 문제 등이 제기되었다. 키코통화옵션계약의 헤지성을 부정하는 학설은 기업의 손실은 무한대가 될 수 있으므로 양당사자의 기대이익이 대등하도록 설계했다고 보기 어렵다는 점, 정작 헤지가 필요한 구간을 위험에노출시킨 것은 투기적 거래를 한 것에 불과하다는 점 등을 근거로 하고 있다. 이 학설은 약관의규제에 관한 법률이나 사정변경의 원칙을 통하여 문제를 해결하는 것이 타당하다고 주장한다. 이에 비하여 키코통화옵션계약의 헤지성을 긍정하는 학설은 기업이 환위험 회피 목적으로만 키코거래를 하였다면 최소한 손실을 당하지는 않았을 것이라는 점, 기업들이 위험 발생가능성이높은 환율 구간을 선택하여 키코계약을 체결한 것은 합리적인 선택이라는 점 등을 근거로 하고있다. 이 학설은 약관의 규제에 관한 법률의 위반 여부와 관련된 불공정성이 인정될 가능성은거의 없다고 주장하거나 시장에 대한 예측이 어긋났다는 주관적 사정의 변경을 이유로 사정변경원칙에 의한 해지권을 행사할 수는 없다고 주장한다. 서울고등법원은 키코통화옵션계약의 헤지성을 긍정하는 학설과 유사한 입장을 취하고 있다. 기업이 통화옵션계약을 체결하는 경우 환율의 변동에 따른 모든 위험에 대처함과 동시에 고수익을 얻게 될 것을 기대할 수는 없다. 따라서 키코통화옵션계약이 다른 유사한 계약과 비교하여어떠한 장단점이 있는 가를 검토해야 키코통화옵션계약의 헤지성 내지는 공정성에 대하여 판단할 수 있다. 키코통화옵션계약을 단순선물환계약과 비교한다면 일방 계약당사자가 유리하거나불리하다고 단정할 수 없다. 수출기업은 일정구간에서 환헤지 기능을 포기하게 되고, 풋옵션 계약금액과 콜옵션 계약금액의 비율이 1:2 구조라는 불이익을 받게 된다. 그러나, 수출기업은 발생가능성이 높은 범위의 위험에 대비하여 행사환율을 높이는 이익을 얻게 되는 것이다. 따라서 키코통화옵션상품은 장단점이 있는 부분적 환위험 회피상품이라고 할 수 있다. 일정구간에서 환헤지 기능을 포기하게 되며, 기업이 보유하게 될 외화보다 큰 규모로 콜옵션의 계약금액을 정하는경우 커다란 손실을 당할 위험성이 있지만, 적합성원칙, 설명의무 및 장외파생상품의 매매 등의경우 투자매매업자 등의 준수의무 등을 통하여 키코통화옵션계약의 장단점을 충분히 이해한 수출기업이 이 계약을 체결하는 것을 막을 이유는 없다.

키코(KIKO) 통화옵션계약에 대한 최근 대법원 판결의 고찰 : 대법원 2013. 9. 26. 선고 4건의 판결

김상만(Kim, Sang-Man) 숭실대학교 법학연구소 2014 法學論叢 Vol.31 No.-

우리나라는 2011년부터 3 년 연속 무역규모 1조달러를 달성하였으며, 2013년에는 수출 및 무역수지 흑자규모가 사상 최고치를 경신하였다. 2013년 12월 5일 제50회 무역의 날을 맞이하여 정부는 2020년에 무역규모 2조달러 및 세계무역 5강을 달성한다는 새로운 목표로 발표하였다. 통상 무역거래에서는 미달러화, 유로화 등의 외화로 계약을 체결하므로 무역기업들은 환위험에 노출되는데, 신용방식(외상방식)으로 수출하는 경우 환위험은 증가하게 된다. 특히 중소기업의 경우 환위험에 대한 적절한 대응이 부족하여 환위험 헤지(hedge)에 어려움이 많다. 수출기업의 환위험 헤지수단으로는 선물환, 통회옵션, 통화스왑, 키코(KIKO), 환변동보험, 리딩 및 래깅(leading & lagging) 등의 여러 가지 방법이 있다. “키코(KIKO)”는 “knock-in, knock-out”의 영문 첫 글자에서 나온 용어인데, “knock-in”은 은행의 콜옵션의 효력이 발생한다는 의미이고, knock-out은 기업의 풋옵션의 효력이 소멸된다는 의미이다. 키코 통화옵션계약은 초기 비용 없이 쉽게 이용할 수 있어 많은 중소기업들이 키코 통화옵션계약을 이용하였다. 그런데 미국발 금융위기로 인하여 2008년 환율이 급등하게 되자 대부분의 키코 통화옵션계약의 구매기업들은 막대한 손실을 입었고, 키코로 인하여 손실을 입은 기업들은 은행들을 상대로 키코 통화옵션계약의 무효 소송을 제기하였다. 그러나 기업들의 기대와는 달리 대부분의 하급심 판결에서 법원은 키코 통화옵션계약의 유효성을 인정하였다. 2013 년 9월 26일에 최초로 대법원에서는 키코 통화옵션계약 4건에 대한 판결을 하였는데, 이 4건의 판결에서도 모두 원심 판결을 유지하며 키코 통화옵션계약의 효력을 인정하였다. 소송에서는 키코 통화옵션계약의 불공정성 여부, 키코 통화옵션계약의 약관성 여부, 키코통화옵션계약의 제로 코스트(zero cost) 및 기망 여부, 적합성 원칙 위반 여부, 설명의무 위반 여부 등이 쟁점이 되었다. 대법원에서는 키코는 제로 코스토로 기업과 은행의 기대이익이 대등하도록 구조화되어 있고, 키코 통화옵션계약은 개별적인 교섭이 가능하고 그 계약내용을 변경할 수 있어 “약관성”을 부정하였다. 그리고 키코 통화옵션계약에서도 적합성의 원칙이 적용된다고 판단하였으며, 고객이 장외파생상품에 대하여 이미 잘 알고 있는 경우가 아닌 이상, 설명의무가 있다고 판단하였다. 은행의 일정한 판매수익은 충분히 예상할 수 있어 제로 코스트어 불공정한 모두 은행의 주장을 인정하였다. KIKO(Knock-in Knock-out) currency option which is a kind of NDF (non deliverable fund), was introduced as a hedge instrument against foreign exchange risk. KIKO may be more attractive than the futures and the currency option in that it secures higher strike price and that it requires no premium than the future prices. KIKO may be more beneficial than other foreign exchange hedge instruments when the foreign exchange rates fluctuate within the barriers designated in KIKO currency option contract. Unexpectedly, KIKO, however, incurred huge losses to numerous exporting companies, especially to small and medium sized enterprises (SMEs). The losses were accelera ted by the global financial crisis and abrupt depreciation of Korean Won in 2008. 776 compames were aggrieved by KIKO and the amount of losses incurred by KIKO was estimated to exceed three trillion Won. Many exporting companies, mostly SMEs which suffered losses by KIKO filed law suits against the banks which sold KIKO. Most of the lower courts made decisions in favor of the banks. On September 26, 2013, the Supreme Court made its first four decisions upholding the lower court’s decisions. The main issues is 1) whether KIKO was fair cont ract 2) whether KIKO contract was “standard terms and conditions” 3) whether KIKO was a zero-cost instrument 4) whether KIKO was suitable for foreign exchange hedge instrument 5) whether the banks explained sufficiently KIKO. The Supreme Court ruled that KIKO was fair contract, and that KIKO contract was not “standard terms and conditions”. The Supreme Court also ruled that KIKO was a zero-cost instrument, and that KIKO was suitable for foreign exchange hedge instrument. The Supreme Court ruled that the banks should have sufficiently explained KIKO.

키코(KIKO)거래의 법률관계

전경근 梨花女子大學校 法學硏究所 2010 法學論集 Vol.14 No.4

기업들이 환율의 하락으로 인한 손실을 헤지하기 위하여 체결한 통화옵션인 키코 계약이 예상하지 못한 환율의 상승으로 인하여 기업에서 손실을 끼치는 결과를 가져왔다. 그리하여 기업들은 키코통화옵션이 환위험을 헤지하기에 적절하지 않았다는 것을 이유로 많은 소송을 제기하였으며, 몇 건의 결정이 내려진 이후에 이 논문에서 연구의 대상으로 삼은 판결이 선고되었다. 이 판결에서는 키코통화옵션계약이 환위험을 회피하는데 적합한 것이었는지 여부, 통화옵션계약이 불공정한 약관을 사용하여 체결한 계약으로서 무효인지 여부, 통화옵션계약이 신의성실의 원칙에 반하여 무효인지 여부, 통화옵션계약을 사기 또는 착오를 이유로 취소할 수 있는지 여부가 다루어졌다. 그밖에 사정변경에 의한 계약해지의 가능성에 대해서는 이 판결에서 다루고 있지 않지만 종전에 내려졌던 결정에서는 중요한 쟁점의 하나였으므로 이 논문에서도 사정변경의 원칙을 적용할 수 있는지를 살펴보았다. 대상판결은 키코통화옵션 계약에 약간의 문제가 있기는 하지만 계약 자체를 무효로 할 수 있는 사유가 존재하지 않는다는 이유로 원고의 청구를 모두 기각하였다. 이러한 대상판결의 결론은 키코 통화옵션계약의 외형적인 부분을 대상으로 판단할 때에는 수긍할 수 있지만, 옵션의 설정 등 계약의 체결이전에 금융기관이 상품을 설계하는 과정을 고려한다면 환위험을 헤지하려고 한 기업이 매수하기에는 적합하지 않는 부분이 있다고 생각된다. 따라서 앞으로 키코사태와 같은 법률문제가 발생하지 않도록 하기 위한 법리의 구축이 절실히 필요할 것으로 생각된다. Because of the situation of Sub-Prime Mortgage in USA, exchange rate changed very extremely. Before 2007 exchange rate almost went down. Since many corporations did not want to sustain a loss because of exchange rate, many of them bought futures, but they had to pay a lot of commission. Therefore they wanted to buy some financial commodity. In 2007, many Korean export companies entered into KIKO trades to protect themselves against the threat of an appreciating Won reducing their profits on their exports. KIKO(Knock In & Knock Out) is a kind of currency option. The structure of this currency option is like that: If exchange rate goes down lower tranche the contract is nullified. On the contrary if exchange rate goes upon upper trance, knock in option takes effect and company has to sell foreign exchange. To reduce the upfront hedging costs, Korean corporations purchased Won call options and sold Won put options, frequently with knock-out features to further reduce hedging costs. But The Korean Won depreciated significantly in 2008 and the companies get big losses. The companies commenced law suits against the banks. The companies sued banks in court to invalidate or terminate their KIKO contracts and sought for damages based on various legal grounds including fraud, mistake, mis-selling and violation of Regulation of Standardized Contract Act. The courts have been made decisions in favor of companies or banks. In this case court made decision in favor of bank. I think KIKO currency option is not suitable to hedge rick of exchange fluctuations. So KIKO currency option is examined in the aspect of financial engineering. And the new system to protect companies in exchange trade is established in the future.

키코 통화옵션계약의 공정성에 관한 연구 : 대법원 2013.9.26 선고 2011다53683(본소), 2011다53690(반소) 판결을 중심으로

김창희 법무부 2013 선진상사법률연구 Vol.- No.65

The plaintiff, a machine exporter, entered into KIKO currency option contracts in 2007 with defendant banks under appehension of a fall in the exchange rate between the U.S. dollar and the Korean won. According to the contracts, the plaintiff gave call option to the banks in exchange for put option offered from them. The plaintiff, who suffered heavy losses on account of a sudden rise in the exchange rate after 2008, brought a suit against the banks for damages and unjust enrichment. The plaintiff argued that the KIKO contracts were unfair to the company and unsuitable to adequately hedge against fluctuations in the exchange rate, and that the banks failed to fully explain the KIKOs and their potential risk. Among the above major controversial arguments, this paper touches upon only the issue of unfairness. The unfairness argument claimed by the plaintiff is that the value of call options the company provided to the banks was highly greater than that of put options the company received. Thus, the KIKO contracts are unfair and unjust under Section 104 of the Korean Civil Law since the payment and the benefit in return for the payment are extremely unbalanced. However, the Korean Supreme Court rejectd the plaintiff's unfairness argument. First, the Court regarded the most part of spread between call options and put options as bank charges. It opined that most bank charges are the credit risk charge and hedge cost, and that the differences between the charge and the cost are not excessive. Second, the Court contended that, if the charge rate for KIKOs was calculated on the basis of call option's dollar amounts, the margin rate of KIKOs was not higher than that of other service charges of banks. Third, the Court concluded that in consideration of potential additional benefits which the plaintiff might have obtained, the margin cannot be regarded as unjust only because of its exceeding discrepancies in the margin between the value of call option and that of put option. This paper examines in detail the Court's reasoning that the KIKOs are not unfair, and in case, utilizes some quantitative approaches to prove unfairness of the KIKOs. Finnally, it is found that the Court reached a wrong conclusion by misunderstanding the amount of cost, the way to estimate margin rate, and the additional advantages for the plaintiff under the KIKOs. 공기계류 수출기업인 원고는 2007년경 환율 하락을 예상하여 피고은행들과 사이에 키코 통화옵션계약을 체결하였다. 주된 내용은 원고가 피고로부터 달러 풋옵션을 제공받고 그 대가로 피고에게 현금 대신 달러 콜옵션을 제공하는 것이었다. 예상과 달리 2008년 이후 환율이 급등함에 따라 원고는 제공한 콜옵션으로 인하여 막대한 손해를 입게 되었다. 원고는 피고들을 상대로 손해배상 및 부당이득반환소송을 제기하였다. 원고의 주요 주장은, 계약 내용이 불공정하고, 상품 내용이 외한 헤지에 적합하지 아니하며, 은행들이 계약내용에 관하여 충분한 설명을 하지 아니하였다는 것 등이다. 이 논문에서는 계약의 공정성 문제만을 다루었다. 공정성 문제란, 키코계약은 급부와 반대급부가 현저히 균형을 잃은 계약으로 민법 제104조에 위반되어 무효라는 것이다. 대상판결에서 법원은 공정성 문제에 관하여 원고의 주장을 배척하였다. 그 이유로는, 첫째, 콜옵션과 풋옵션 사이의 가치 차이는 은행의 수수료인데, 그 중 신용위험비용과 헤지비용이 큰 비중을 차지하므로 수수료의 크기만 보고 그 수수료가 과다하다고 할 수 없고, 둘째, 수수료율을 콜옵션 계약금액을 기준으로 계산하면 은행의 다른 서비스와 비교하여 높다고 할 수 없으며, 셋째, 원고는 풋옵션 가치 외에 추가적으로 얻는 이익이 있으므로 콜옵션 가치와 풋옵션 가치의 차이가 크다는 이유만으로 불공정한 계약이라고 할 수 없다는 것이다. 이 논문에서는 그러한 판단의 정당성에 관하여 검토하였다. 검토 결과 신용위험비용과 헤지비용의 크기, 수수료율 평가기준의 설정, 기업의 추가적인 이익의 존부 등 주요쟁점에 관하여 법원이 구체적 사정을 오해하거나 충분히 심리하지 아니함으로써 타당성을 잃은 판단을 하였다는 결론에 이르게 되었다.

KIKO 통화옵션 거래에 대한 분석 및 향후 대책

정재열(Jae-Youl CHUNG) 조선대학교 지식경영연구원 2009 기업과 혁신연구 Vol.2 No.3

본 논문은 통화옵션 관련 거래규모 및 손익현황과 관련 주요 이슈에 대해 분석함으로써 향후 유사한 문제 방지 및 외환 파생상품시장의 발전방향에 대하여 제시하고자 한 연구이다. 2005년부터 년 초까지 원/달러 환율의 하락을 예상한 많은 국내 수출기업이 장ㆍ단기적인 환위험을 헤지하기 위해 KIKO 통화옵션 거래를 선호하게 되었고 2007년 후반부터 거래량이 큰 폭으로 증가하였다. 그러나 미국 서브프라임 사태로부터 촉발된 세계경제의 불황으로 외환시장의 변동성이 커져 년 2008년 부터 환율이 급격히 상승하였고, KIKO 통화옵션 계약을 체결한 많은 수출기업이 큰 손실을 입자, 거래상대방인 은행을 상대로 대량의 소송을 제기하는 등 커다란 정치적ㆍ사회적 문제가 되었다 그에 따라 정부는 KIKO 통화옵션 거래와 관련된 파장을 줄이기 위해서 유동성 지원을 위한 Fast Track 제도 시행, 대출지원 프로그램 운영, 파생상품 정보 집중 및 공유시스템 구축, 그리고 환위험 관리를 위한 컨설팅 및 교육프로그램 등을 시행하였다. 향후에는 당사자간 합의를 통한 문제 해결을 유도함과 동시에 금융감독을 강화하고 사전심의제 등 자본시장법 관련 제도 도입을 통해 최적 수준의 투자자 보호가 이루어지도록 다각적인 검토와 개선이 필요하다고 본다. The purpose of this study is to analyze major issues relating to transaction volume and FX loss of the KIKO currency option so as not to repeat similar trouble in the future and present strategic direction and development of FX derivatives market in Korea. From 2005 through early 2008, the market anticipated a consistent strength of the Korean Won against the US dollars and many Korean exporters had entered the KIKO transactions to hedge their export inflow with expectation of further appreciation of the Korean Won, as a result, the KIKO transaction volume had increased significantly since late 2007. However, the Korean Won moved unexpectedly toward drastic depreciation in the midst of highly volatile FX market from global economy slowdown triggered by subprime market collapse in the US, and many Korean exporters with the KIKO contracts had suffered a sizable loss resulting in social and political issues by filing lawsuits against the banks as their counterparty. Afterwards, the government introduced corporation supporting programs to minimize adverse impact relating to the KIKO issue, which include Fast Track Program for liquidity support, SME loan support program, system development to concentrate FX derivatives information, consulting and education program for FX exposure management, and etc. From now on, various action and improvement plans are deemed necessary to resolve the KIKO issue by mutual consensus among concerned parties rather than court debate, reinforcing bank supervision, and protect investors properly by prescreening the issues under Financial Investment Services and Capital Market Act.

아시아 시장의 CDS 프리미엄과 통화옵션의 내재변동성 간 공적분 및 시간가변 상관관계에 관한 연구

윤병조 ( Byung-jo Yoon ) 한국금융공학회 2016 금융공학연구 Vol.15 No.3

본 연구에서는 외환시장과 신용시장의 위험측정 지표로 폭넓게 사용되는 CDS 프리미엄과 통화옵션의 내재변동성을 이용해 두 시계열 간의 장·단기 연관성을 아시아 국가를 대상으로 실증분석 하였다. 장기적으로 환율에 대한 시장의 기대감이 국가의 신용위험에 영향을 미치고, 단기적으로는 경제위기에 따른 충격이 다양한 시장영역으로 확산되면서 CDS 프리미엄과 통화옵션의 내재변동성이 동조화 될 수 있다는 점에 주목하였다. 본 연구의 분석대상은 아시아 국가인 한국, 중국, 일본, 인도네시아, 말레이시아의 CDS 프리미엄과 통화옵션의 내재변동성으로 실증분석기간은 2006년 3월 4일부터 2012년 2월 29일까지이다. 이를 위해 장기적 균형을 위한 조정과정이 고려된 VECM(Vector Error Correction Model)-BEKK 모형을 도입하였고, 단기적 움직임을 의미하는 시간가변 상관관계(time-varying correlation)를 추정하여, 두 시계열의 연관성을 포괄적으로 분석하였다. 본 연구에서 제시하는 표본기간동안의 실증분석결과는 다음과 같다. 첫째 CDS 프리미엄과 통화옵션의 내재변동성은 양(+)의 공적분 관계를 가지며, 내재변동성의 충격으로 유발된 두 지표의 편차가 해소되어 장기적 균형에 도달하기까지의 패턴이 국가마다 상이하였다. 둘째 단기적 관점에서 두 시장의 조건부 상관관계에 기초한 시간가 변적 특성을 파악한 결과 국가별 상관관계는 평균적으로 양(+)의 값을 가졌으며, CDS 프리미엄 변화에 있어서 통화옵션의 내재변동성 요소가 어느 정도 반영될 수 있음을 확인하였다. 본 연구를 통해 위험지표인 CDS 프리미엄과 통화옵션의 내재변동성이 장·단기적으로 연관되어 있으며, 세계 금융시장의 동향에 따라 국가별 차이점이 존재한다는 사실도 실증적으로 확인하였다. 또한 자본시장의 불확실성이 증가할 경우 국가의 신용위험과 외환위험이 동시에 표면화될 수 있다는 공통된 결과는 통합관리의 필요성을 제시하고 있다. This paper tries to empirically investigate the statistical significance of cointegration and time varying correlation between CDS premium and implied volatility in Asian Markets. This paper uses the bivariate vector error correction model(VECM)-BEKK GARCH approach. Using CDS premium and implied volatility of currency option of Asian markets such as Korea, China, Japan, Malaysia, Indonesia from 3/4/2006 to 2/29/2012, this study finds that strong evidence of the existence of cointegration and time varying correlations between CDS and currency option markets. To test the cointegration, this paper uses the Engle-Granger single-equation test and the Johansen cointegration test. According to this study, the relative implied volatility impacts the CDS premium in the long run, and in the short run the impact changes drastically in times of Global Financial Crisis. Empirical findings provide useful insights on risk management and forecasting dynamics of Asian financial markets.

논문 : 글로벌 금융위기와 원/달러 장외통화옵션시장의 질적 변화

강병진 ( Byung Jin Kang ),이효섭 ( Hyo Seob Lee ) 명지대학교 금융지식연구소 2011 금융지식연구 Vol.9 No.3

본 연구는 원/달러 장외통화옵션시장이 글로벌 금융위기를 전후로 어떠한 질적 변화를 겪었는지를 투자자들의 위험회피성향(risk preferences; degree of risk aversion)의 측면에서 분석하였다. 글로벌 금융위기가 원/달러 외환시장에 본격적으로 영향을 미치기 시작한 2008년 2월~3월을 기점으로 원/달러 장외통화옵션시장에서는 내재변동성(implied volatility)과 실현변동성(realized volatility) 간의 관계에 있어서 급격한 변화가 나타나기 시작하였는데, 이는 Bakshi and Madan(2006)의 이론에 따라 투자자들의 위험회피성향에 질적 변화가 발생하였을 가능성을 함의하는 것으로 해석될 수 있다. 2006~2010년까지 시장에서 관찰된 옵션자료를 바탕으로 분석한 결과 우리는 다음과 같은 실증분석 결과를 확인하였다. 첫째, 글로벌 금융위기 이전에는 원/달러 장외옵션 투자자들이 위험중립적(risk neutral)이거나 혹은 심지어 위험선호적(risk seeking)인 성향을 나타낸 반면, 금융위기 이후에는 극도의 위험회피적(risk averse)인 성향을 나타내는 것을 발견하였다. 둘째, 이러한 현상은 투자기간에 관계없이 공통적으로 나타나는 일관된 결과임을 확인하였다. 이러한 실증분석 결과는 글로벌 금융위기 이전에는 주로 수출 중소기업들의 환 위험 헤지(hedge)를 위한 옵션거래가 시장을 형성하였던 반면, 그 이후에는 옵션거래의 주요 목적이 완전히 달려졌다는 사실을 감안할 때 중요한 시사점을 가진다. This paper investigated the qualitative change in risk preferences of KRW/USD OTC currency option investors with the global financial crisis. The differences between implied volatilities and realized volatilities in KRW/USD currency option markets dramatically change before and after the global financial crisis of 2008. From the theory of volatility spreads by Bakshi and Madan(2006), the aforementioned change can be resulted from the change in risk preferences of market participants. Using the KRW/USD currency option data from 2006 through 2010, we cannot reject the hypothesis that investors are risk neutral before the global financial crisis of 2008 with any statistical significance. However, on the contrary to this, we find that investors are no longer risk neutral, but risk averse after the global financial crisis of 2008. One explanation for this phenomenon can be that the purposes of option transactions radically change before and after the crisis. That is, the option transactions before the crisis are mostly for hedging the exchange rate risk of exporting companies, but these hedging demands in KRW/USD currency options are almost vanished after the crisis.

원/달러 장외통화옵션시장에서 내재변동성의 정보효과

강병진 ( Byung Jin Kang ) 한국파생상품학회(구 한국선물학회) 2011 선물연구 Vol.19 No.2

본 연구는 원/달러 장외통화옵션시장에서 관찰되는 내재변동성 (implied volatility)의 정보효과를 분석하였다. 우선 내재변동성의 예측력을 평가하기 위하여 옵션시장에서 관찰된 내재변동성이 실제 환율의 실현변동성 (realized volatility) 올 얼마나잘 예측하는지를 분석하였다. 다음으로 흔히 변동성 스프레드 (volatility spreads)라고 불리는 옵션 내재변동성과 실현변동성 간의 차이가 시계열적으로 어떠한 행태를 나타내는지를 분석하였다. 2006년 l월부터 2010년 3월까지의 표본자료를 바탕으로 분석한 결과 우리는 다음과 같은 사실들을 확인하였다. 첫째, 원/달러 장외통화옵션시장에서 내재변동성은 환율의 실현변동성에 대해 부분적으로는 설명력을 보였으나, 불편 추정량 (unbiased estimator)은 아니었으며 심지어 단순 역사적변동성 (simple historical volatility)보다 오히려 더 석은 정보효과를 가진 것으로 나타났다. 둘째, 글로벌 금융위기가 본격화되기 전인 2008년 중반까지는 내재변동성이 실현변동성보다 오히려 더 낮은 변동성 스프레드의 역전 현상이 나타난 반면, 2008년 이후에는 이러한 역전 현상이 해소되고 장상화되었다. 셋째, 이상과 같은 원/달러 장외통화옵션시장의 실증적 현상은 동일한 기간 동안 KOSPI 200 지수옵션시장에서 관찰된 행태와는 크게 다르며, 이로부터 두 시장의 투자자들 사이에는 질적 차이가 존재한다는 점을 확인하였다. This paper investigate the information content of Implied volatilities derived from KHW/USD OTC currency options. First we examined the explanatory power of Implied volatilities in forecasting future realized volatilities of the spot exchange rates. Next, we examined the dynamic properties of volatility spreads, the difference between Implied volatilities and realized volatilities, observed In KRW/IJSI) currency option markets. Using the sample data from January 2006 Through March 2010, we first find that even though the implied volatilities have a little explanatory power In forecasting future realized volatilities, they don`t improve the information content of simple historical volatilities at all. Second, this paper finds that during the period before global financial crisis In 2008. the implied volatilities are consistently lower than the realized volatilities. This suggests that we cannot exclude the possibility of risk seeking behavior of the investors in KRWJUSD OTC currency option markets at that time. Finally, from the comparative analysis with KOSPI 200 index options for the same sample period, we confirmed that our empirical results are uniquely observed only in KRW/USD OTC currency option markets.

KIKO사건의 약관규제법상 쟁점에 관한 고찰 - KIKO(키코) 사건에 관한 대법원 전원합의체 판결을 소재로

조재광 ( Cho Jae-kwang ),최종헌 ( Choi Jong-heon ) 경희대학교 법학연구소 2016 KHU 글로벌 기업법무 리뷰 Vol.9 No.2

KIKO는 Knock-in, Knock out의 약자이다. Knock-in은 은행이 콜옵션을 행사할 수 있다는 의미이며, knock-out은 기업의 풋옵션 행사할 권리가 소멸된다는 뜻이다. 키코 통화옵션계약은 초기 비용 없이 쉽게 이용할 수 있어 많은 중소기업들이 키코 통화옵션 계약을 이용하였다. 그런데 세계적 금융위기로 인하여 환율이 급등하여, 대부분의 키코 통화옵션계약을 한 중소기업들은 막대한 손실을 입었고, 이에 은행들을 상대로 소송을 제기하였다. 그러나 대법원은 모두 위 키코계약들의 효력을 인정하였다. 대법원의 소송에서는 키코 통화옵션계약의 약관성 여부, 불공정성 여부, 적합성 원칙위반여부, 설명의무 위반 여부가 쟁점이 되었다. 대법원은 키코계약의 약관성을 부정하였고, 적합성의 원칙이 적용되며, 설명의무가 인정된다고 판단하였으나, KIKO계약의 유효성을 인정하였다. 그러나, KIKO계약은 누군가에게 과도한 위험을 지우고, 또 그런 위험이 현실화 되었다면 그러한 계약의 적합성에 대한 재고가 필요하며, 은행들의 적극적인 설명의무가 인정 되어야 한다. 이러한 점은 위 KIKO계약을 약관으로 편입하는 해석을 통해 이루어질 수 있다. This paper deals with issues regarding the Korean Currency Option Product, Knock-in Knock-Out(“KIKO”) Contract. KIKO was more attractive than any other foreign exchange hedge instrument. because, it requires no premiun than than future prices and it secures higher strike price. But, losees were unexpectedly accelerated by the global financial crisis. Most of exporting companies, which had lossed by KIKO filed law suits against the banks which sold KIKO. But the Supreme Court made four decisions in favor of banks. The main issues of the Supreme Court were 1) wheter KIKO was standard terms and conditions, 2) wheter KIKO was fair contract, 3) whether the banks explainde sufficiently KIKO. The Supreme Court ruled that KIKO was fair and was not standard terms and conditions and the banks haver sufficiently explained KIKO. This paper argues that while whether “termination of the contract” is possible or not should be explained under the KCMA, it`s not the duty of banks to explain the early termination amount. This paper argues, however, if the banks recommend the KIKO contract, they should explain more specific information about possibility of losses compensate the loss of the plaintiffs.

KIKO사건의 약관규제법상 쟁점에 관한 고찰

조재광(Cho, Jae-Kwang)최종헌(Choi, Jong-Heon) 경희법학연구소 2016 KHU 글로벌 기업법무 리뷰 Vol.9 No.2

KIKO는 Knock-in, Knock out의 약자이다. Knock-in은 은행이 콜옵션을 행사할 수 있다는 의미이며, knock-out은 기업의 풋옵션 행사할 권리가 소멸된다는 뜻이다. 키코 통화옵션계약은 초기 비용 없이 쉽게 이용할 수 있어 많은 중소기업들이 키코 통화옵션 계약을 이용하였다. 그런데 세계적 금융위기로 인하여 환율이 급등하여, 대부분의 키코 통화옵션계약을 한 중소기업들은 막대한 손실을 입었고, 이에 은행들을 상대로 소송을 제기하였다. 그러나 대법원은 모두 위 키코계약들의 효력을 인정하였다. 대법원의 소송에서는 키코 통화옵션계약의 약관성 여부, 불공정성 여부, 적합성 원칙 위반여부, 설명의무 위반 여부가 쟁점이 되었다. 대법원은 키코계약의 약관성을 부정하였고, 적합성의 원칙이 적용되며, 설명의무가 인정된다고 판단하였으나, KIKO계약의 유효성을 인정하였다. 그러나, KIKO계약은 누군가에게 과도한 위험을 지우고, 또 그런 위험이 현실화 되었다면 그러한 계약의 적합성에 대한 재고가 필요하며, 은행들의 적극적인 설명의무가 인정 되어야 한다. 이러한 점은 위 KIKO계약을 약관으로 편입하는 해석을 통해 이루어질 수 있다. This paper deals with issues regarding the Korean Currency Option Product, Knock-in Knock-Out(“KIKO”) Contract. KIKO was more attractive than any other foreign exchange hedge instrument. because, it requires no premiun than than future prices and it secures higher strike price. But, losees were unexpectedly accelerated by the global financial crisis. Most of exporting companies, which had lossed by KIKO filed law suits against the banks which sold KIKO. But the Supreme Court made four decisions in favor of banks. The main issues of the Supreme Court were 1) wheter KIKO was standard terms and conditions, 2) wheter KIKO was fair contract, 3) whether the banks explainde sufficiently KIKO. The Supreme Court ruled that KIKO was fair and was not standard terms and conditions and the banks haver sufficiently explained KIKO. This paper argues that while whether “termination of the contract” is possible or not should be explained under the KCMA, it’s not the duty of banks to explain the early termination amount. This paper argues, however, if the banks recommend the KIKO contract, they should explain more specific information about possibility of losses compensate the loss of the plaintiffs.