코스닥상장기업의 최대주주 변경과 이익조정

김정애 한국회계정보학회 2010 회계정보연구 Vol.28 No.3

This study examines the empirical evidence on earnings management associated with majority shareholder turnover using discretionary accrual measures. One of the characteristics of corporate governance at Korea Securities Dealers Automated Quotation(KOSDOQ) is the dominance of majority shareholder. At the year of the turnover of majority shareholder, he or she may have a great influence CEO's management decisions. The sample consisted of 3994 KOSDOQ firms from 2001 to 2007. For this study, earnings management measured by discretionary accruals is estimated using a cross-sectional version of the modified Jones model and the modified Jones model controlled performance. The results of this study can be summarized as follows; First, the result of study provides empirical evidence that there is a significant negative relation between the turnover of majority shareholder and discretionary accruals. Second, after controlling other variables such as a large shareholder's holding, the change of the large shareholder's holding and the turnover of CEO, the results suggest that there still exists a significant negative relation between the turnover of majority shareholder and discretionary accruals. Third, I found that there is the turnover of the majority shareholder and CEO in a firm, discretionary accruals are not associated with the majority shareholder and CEO turnover. Also I found that there is a negative significant relation between discretionary accruals and the interaction term which is the majority shareholder turnover and the change of large shareholder's holdings. Finally, in the previous fiscal year in which the majority shareholder changes, or the coefficient is not statistically significant, while in the proceeding year, or the coefficient is negative and significantly different from zero at the 0.01 level. It implies that there exists income-decreasing earnings management of a new majority shareholder. 본 연구의 목적은 코스닥상장기업의 최대주주 변경이 경영자의 이익조정에 영향을 미치는가를 분석하는 것이다. 최대주주 변경 당해 연도에 최대주주는 경영자의 의사결정에 영향력을 행사하여 경영자로 하여금 이익을 증가시키거나 감소시켜 경영성과를 개선하고자 하거나, 혹은 이익을 하향조정하고자 하는 유인이 있을 수 있다. 본 연구는 최대주주 변경이라는 기업의 지배구조 성격이 달라짐으로써 최대주주가 경영자의 이익조정을 통제⦁감시하는 정도가 다를 수 있다는 점에 주목하였다. 본 연구는 2001년부터 2007년까지 코스닥에 등록된 기업을 대상으로 최대주주 변경과 경영자의 이익조정 간의 관련성을 분석하였다. 이익조정의 대용치인 재량적 발생액은 수정Jones(1995)모형과 ROA통제모형을 통해 산업별-연도별 횡단면 분석으로 측정하였다. 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 최대주주의 변경과 재량적 발생액 간에 관련성이 있으며 최대주주가 변경되는 해에 재량적 발생액이 감소하였다. 이는 변경된 최대주주가 경영자의 의사결정에 대한 감시기능을 강화하고 효율적인 통제기능을 수행함으로써 경영자의 이익조정을 감소시킨다는 것을 함축한다. 둘째, 기업의 최대주주가 변경된 경우이면서 경영자가 교체된 경우에는 최대주주가 변경되면서 경영자가 교체되지 않은 기업에 비하여 재량적 발생액이 더 감소하지는 않았다. 셋째, 최대주주가 변경되면서, 최대주주 지분율이 높을수록 재량적 발생액이 증가하였으며, 최대주주가 변경되면서 최대주주 지분율변동이 클수록 재량적 발생액이 감소하였다. 넷째, 최대주주가 변경된 직후연도에 재량적 발생액이 감소하였다. 본 연구결과만을 종합해보면, 최대주주 변경이라는 기업의 지배구조변화는 경영자의 이익조정에 영향을 미칠 수 있다.

최대주주의 변경이 재무제표의 왜곡표시 가능성에 미치는 영향

조은주,박종성 한국세무학회 2019 세무와 회계저널 Vol.20 No.3

The purpose of this study is to examine the effect of the change in the largest shareholder on accounting transparency. This study confirmed the relationship between the change of the largest shareholder and accounting transparency through the possibility of error in financial statements. The effect of the changes in the largest shareholder on the likelihood of error in the financial statements may differ depending on the audit quality. We analyzed whether the size of the auditor affects this relationship. The main results of the analysis of listed companies from 2011 to 2015 are as follows. First, the results showed that the change in the largest shareholder increased the possibility of error in financial statements. In addition, the positive relationship between the change of the largest shareholder and the possibility of error in financial statements are smaller the company audited by the Big4 auditor. In addition, the following analysis was conducted to ensure the robustness of the research. This study adds to the extant literature on the effect of the change in largest shareholder on accounting transparency. The regulator considers the change in the largest shareholders as a matter of caution. This study suggests that stake holders should be careful with the companies that change the largest shareholder. 본 연구에서는 최대주주의 변경이 재무제표의 왜곡표시 가능성에 미치는 영향을 살펴본다. 기업의 최대주주가 변경되면 사업구조의 변경, 신사업에 대한 투자, 인력 교체 가능성 등으로 인해 경영의 불확실성이 증가할 수 있다. 이러한 경영 불확실성의 증가는 기업의 회계시스템에 부정적인 영향을 미칠 수 있을 것이라 예상하고 이를 확인하였다. 또한 최대주주의 변경이 재무제표 왜곡표시 가능성에 미치는 영향은 기업이 제공받은 감사품질에 따라 차이를 보일 수 있다. 이를 확인하기 위해 최대주주의 변경과 재무제표 왜곡표시 가능성 간의 관계가 감사인 규모에 따라 차이를 보이는지 확인하였다. 2011년부터 2015년까지 상장기업을 대상으로 분석한 연구의 주요 결과는 다음과 같다. 최근 3년 이내의 최대주주 변경횟수를 이용해 분석한 결과 최대주주의 변경이 증가할수록 재무제표의 왜곡표시 가능성은 증가하는 것으로 나타났다. 의미또한 최대주주 변경이 증가할수록 재무제표 왜곡표시 가능성이 증가하는 정도는 Big4 감사인에게 감사를 받은 기업의 경우 감소하였다. 이는 최대주주의 변경이 재무제표 왜곡표시에 미치는 영향의 정도는 감사인 규모에 따라 차이를 보일 것이라는 가설 2를 지지하는 결과이다. 추가적으로 최대주주 변경여부를 변수로 사용한 분석과 통제표본을 사용한 분석에서도 유사한 결과로 나타났다. 본 연구는 재무제표 왜곡표시 가능성에 영향을 미칠 수 있는 요인으로 최대주주의 변경을 고려하였다는 점에서 의의가 있다. 기업의 최대주주 변경이 재무제표의 왜곡표시 가능성에도 영향을 미칠 수 있음을 확인하여 기업지배구조와 재무제표 왜곡표시 가능성간의 관계에 관한 연구를 확장하였으며, 최대주주 변경에 대한 감독당국의 우려를 확인하였다. 이러한 결과는 재무제표 심사제도 등의 제도 시행 시 최대주주 변경이 있는 기업에 대해 좀 더 면밀하게 심사해야 할 필요성이 있음을 시사한다.

최대주주 변경이 상장폐지에 미치는 영향 -코스닥시장을 중심으로-

나금운,조승제,신춘우 한국회계정보학회 2014 재무와회계정보저널 Vol.14 No.4

This study examines the characteristics of the KOSDAQ enterprises which have been delisted in terms of nonfinancial aspect. Most enterprises delisted from the KOSDAQ market show dropping percentage of shareholding of the largest shareholder which mean the change of the ownership structure. Therefore this study investigate the reason of the changes in the shareholding percentage and the largest shareholding. The study shows as follows. First, the delisted enterprises are tend to have drastic dropping rate of the largest shareholding percentage than that of the listed enterprises. The delisted enterprises use various methods of finance such as offering to shareholders, public offering, third-party allocation, domestic convertible bond, overseas convertible bond, domestic warrant bond, and overseas warrant bond. They are tend to show frequent changes in the largest shareholder. This study is interpreted as follows. First, the dropping share ratio of the largest shareholders is caused by disposal and recapitalization. Second, frequent changes in the largest shareholder means frequent changes in the ownership structure. This leads to the use of inequal capital increase such as third-party allocation and new types of cooperate bond. 본 연구는 비약적으로 성장한 코스닥시장(KOSDAQ)에서 상장폐지기업의 특징을 비재무적인 측면에서 연구하고자 하였다. 코스닥시장에서 상장폐지기업의 비재무적 특징으로는 대부분 최대주주 지분율의 변동이 클 뿐만 아니라, 최대주주 변경이 많았다는 것이다. 특히 최대주주 변경이 많았다는 것은 코스닥시장에서 소유구조, 즉 지배구조의 변화가 크다는 사실을 의미하는 것이다. 그래서 본 연구는 비재무적인 측면에서 최대주주 변경과 관련한 상장폐지기업의 특징이 무엇인지를 연구하고자 하였다. 연구 결과는 다음과 같다. 첫째, 상장폐지기업은 상장유지기업에 비해 최대주주의 지분율의 변동, 특히 하락이 컸다. 이와 관련하여 상장폐지기업은 주주배정, 일반공모, 제3자배정방식, 국내전환사채, 해외전환사채, 국내신주인수권부사채, 해외신주인수권부사채와 같은 여러 가지 유상증자를 이용하여 자본을 조달하였다. 둘째, 최대주주가 2회 이상 변경되어 소유구조의 변화가 매우 컸다. 연구 결과에 대해 다음과 같이 해석할 수 있다. 첫째, 최대주주의 지분율이 상장시점보다 크게 낮아진 것은 최대주주가 지분을 매각했을 가능성과 더불어 본 연구처럼 다양한 유상증자를 실시하였기 때문으로 볼 수 있을 것이다. 둘째, 최대주주가 2회 이상 변경된 회사가 많았다고 하는 것은 소유구조, 즉 지배구조의 변화가 심했다고 볼 수 있다. 본 연구를 통하여 여러 가지 유상증자로 최대주주 변경이 많은 회사일수록 상장폐지될 가능성이 높으므로 이에 주의하여 투자하도록 해야 할 것이다.

최대주주 변경 및 변경유형에 따른 감사인의 위험평가 및 재량적 발생액

정남철 한국공인회계사회 2021 회계·세무와 감사 연구 Vol.63 No.3

The purpose of this study is to investigate the relationship between the auditor’s risk assessment and discretionary accruals for the change of firm’s largest shareholder, and to present policy implications for the capital market. Specifically, this study examines the relationship between firm’s largest shareholder change and the type of change (number of changes, reasons for change, CEO turnover, whether or not the stake is increased and whether to change to corporate shareholders), audit fees, audit hours, and discretionary accruals. The summary of the empirical results for domestic listed companies f rom 2011 to 2019 is as follows. First, for all firm-years, a positive relationship was found between the change of the firm’s largest shareholder and audit fees and audit hours. This shows that auditors consider the change of the largest shareholder as an audit risk due to deterioration in management stability and reflect it in the risk assessment. Second, as a result of analyzing the relationship between the change type of the largest shareholder and the audit fees and audit hours, third-party allocation among the reasons for the change and the increase in the equity ratio after the change showed positive correlation with audit hours, and manager turnover was positively related to audit fees. However, there was no significant relationship between other types and audit fees and hours. This implies that, unlike the auditor’s view of the change of the largest shareholder as a significant risk, auditors do not clearly classified and evaluated the the detailed risk types. Third, the largest shareholder change event showed a significant negative correlation with discretionary accruals, indicating a downward earnings management according to the involvement of the largest shareholder. Fourth, among the types of changes to the largest shareholder, only manager turnover has a significant negative relationship with discretionary accruals, suggesting that the simultaneous replacement of the largest shareholder and management is related to a downward earnings management such as Big Bath. This study has contribution that presented the change of the largest shareholder, which is known to have high risk in previous studies, by type from the viewpoint of the auditor’s risk assessment. According to this study, it was found that the auditors evaluated the change of the largest shareholder as major risk factors, indicating significant changes in governance structure and management instability, but did not evaluate them in detail. In addition, there is a possibility that financial reporting quality may deteriorate without the auditor’s detailed risk assessment process, such as the possibility of earnings management when the manager is replaced concurrently. In this context, investors and regulators need to pay attention to the largest shareholder change event. 본 연구의 목적은 회사의 최대주주 변경에 대한 감사인의 위험평가와 재량적 발생액 간의 관련성을조사하여 자본시장에 정책적인 시사점을 제시하는 것이다. 구체적으로 회사의 최대주주 변경 여부 및변경유형(변경 횟수, 변경 사유, 경영자 교체 병행 여부, 지분율 증가 여부 및 법인주주로의 변경 여부)과 감사보수, 감사시간 및 재량적 발생액과의 관련성을 조사한다. 2011년도부터 2019년도까지의 국내 상장기업을 대상으로 한 실증 결과는 다음과 같다. 첫째, 전체회사를 대상으로 당기 중 회사의 최대주주 변경과 차기 감사보수 및 당기 감사시간 간에는 양의 관련성이 나타나, 감사인이 최대주주 변경을 경영 안정성 저하에 따른 감사위험으로 간주하여 이를 위험평가에 반영하는 것으로 나타났다. 둘째, 최대주주 변경유형별로 관련성을 분석한 결과, 경영자 교체는감사보수와 양의 관련성, 변경 사유 중 제3자 배정 유상증자 및 변경 후 지분율 증가는 감사시간과양의 관련성을 보였으나, 그 외 유형은 감사보수 및 시간과 유의한 관계를 보이지 않았다. 이는 감사인이 최대주주 변경을 유의한 위험으로 간주하지만, 그 세부적인 위험 유형을 명확하게 구분하여 평가하고 있지 않음을 시사한다. 셋째, 최대주주 변경사건은 재량적 발생액과 유의한 음의 관련성을 보여, 최대주주의 관여에 의한 하향적 이익조정이 나타났다. 넷째, 최대주주 변경유형(변경 횟수, 제3자 배정 유상증자로 인한 변경, 경영자 교체 병행, 최대주주 지분율이 증가 및 법인주주로의 변경) 중 경영자 교체만이 재량적 발생액과 유의한 음의 관련성을 보여, 최대주주와 경영자의 병행 교체가 Big Bath 등 이익의 하향조정과 관련됨을 제시하였다. 본 연구는 최대주주 변경사건을 감사인의 위험평가 관점에서 그 유형별로 구분하여 제시한 공헌점이 존재한다. 본 연구에 따르면 감사인은 중대한 지배구조의 변동, 경영 불안정성을 나타내는 최대주주 변경을 주된 위험요소로 평가하고 있으나, 이를 세부적으로 구분하여 평가하지는 않은 것으로 나타났다. 또한 최고경영자 교체 병행 시 이익의 하향조정 가능성이 나타나는 등 감사인의 세밀한 위험평가 과정 없이 재무보고품질이 낮을 가능성이 존재하므로, 최대주주 변경에 대한 투자자 및 규제기관의각별한 관심과 주의가 요구됨을 시사한다.

최대주주와 외부감사인의 변경이 내부회계관리제도 검토의견 개선에 미치는 영향

김용식 ( Yong Shik Kim ),황국재 ( Kook Jae Hwang ) 한국회계학회 2015 會計學硏究 Vol.40 No.1

본 연구의 목적은 내부회계관리제도의 취약점을 공시한 기업의 최대주주와 외부감사인의 변경이 취약점에 대한 검토의견을 개선하는데 미치는 영향을 살펴보는데 있다. 우선 최대주주의 변경과 관련하여 살펴보면, 내부회계관리제도의 취약점을 공시한 기업의 최대주주가 변경되지 않고 연속성을 유지한 경우 검토의견이 개선될 가능성이 높았으며, 최대주주가 연속되는 기업 중 대주주지분율이 증가하는 경우 검토의견이 개선될 가능성이더 높았다. 추가분석을 통해 최대주주가 연속되는 경우 변경된 기업에 비해 재무구조의 향상 효과가 내부회계관리제도 취약점의 개선에 추가적인 영향을 미친다는 것을 확인하였다. 또한 최대주주가 연속되는 기업은 내부통제 검토 등과 같은 비감사서비스를 제공받음으로써 실질적으로 내부통제를 개선시키고, 이에 따라 외부감사인은 잠재적 배상책임에 대한 위험이 낮아짐으로써 개선된 검토의견을 제시하였다. 외부감사인의 교체와 관련하여 살펴보면, 내부회계관리제도의 취약점을 공시한 기업이 외부감사인을 하향 교체할수록 검토의견이 개선될 가능성이 높았다. 추가분석을 통해 외부감사인을 하향 교체한 기업의 재무비율의 향상 효과 등의 실질적인 내부통제의 개선 효과가 존재하지 않는다는 것을 확인하였다. 또한 외부감사인을 하향 교체하고 검토의견이 개선된 기업이 낮은 감사보수를 지불한다는 결과는 해당 기업의 외부감사인이 형식적인 감사절차만을 수행할 가능성을 높인다. 본 연구는 최대주주와 외부감사인의 변경이 내부회계관리제도의 취약점을 공시한 기업에 대한 검토의견을 개선시키는데 어떠한 영향을 미치는지 살펴보았으며, 최대주주의 연속성이 내부회계관리제도의 취약점에 대한 검토의견을 개선시키는 중요한 역할을 한다는 것을 확인하였다. 반면에, 외부감사인의 하향교체를 이용한 내부회계관리제도 검토보고서에 대한 의견구매(opinion shopping)의 가능성을 확인하였다. The purpose of this study investigates whether the largest shareholder and the auditor``s change would remediate internal control review opinion over deficiencies of the previous year. The sample of this study are composed of the companies listed in KOSPI and KOSDAQ which disclosed internal control deficiencies in the previous year. There are many studies that documented the difference of corporate governance between the companies with and without remediation of internal control deficiencies after Ashbaugh et al.(2008). These studies usually focused on independence and expertise of BOD and audit committee and documented that internal control deficiencies are likely to be remediated as the independence and the financial expertise of BOD and the financial expertise of audit committee are higher (Goh 2009; Johnstone et al. 2011; Choi and Jeon 2012), and as the size of BOD and audit committee are greater (Hammersley et al. 2012; Choi and Jeon 2012). A few studies that analysed whether the change of CFO affect remediation of internal control deficiencies documented that internal control deficiencies are likely to be remediated as CFO is replaces by a person who have more experience of financial practice (Li et al. 2010; Johnstone et al. 2011). Meanwhile, the recent studies are concentrated on whether auditors affect remediation of internal control deficiencies. Ettredge et al.(2011) documented that internal control deficiencies are likely to be remediated as auditor is replaced by industry expertise. Hammersley et al.(2012) also documented that the companies without remediation of internal control deficiencies are likely to change auditors and pay more audit fees than those with remediation of internal control deficiencies, which suggests that the companies that disclose internal control deficiencies are likely to change auditor to remediate internal control deficiencies. We document as follows. First of all, we find that the companies that did not change the largest shareholder are positively related to the remediation of internal control review opinion, and increase of the largest shareholder``s ownership among the companies with the continuity of the largest shareholder are incrementally positively related to the remediation of internal control review opinion. Additionally, we find that the firms with the same largest shareholder significantly improve the debt ratio and substantially remediate internal control deficiencies through non-audit service related to internal control review. We also find that the downward change of auditor from Big 4 to Non-big 4 is positively related to remediation of internal control review opinion. Additionally, we do not find the incremental effect of financial ratios, so we conclude that the downward change of auditor is intended to prevent from disclosing internal control deficiencies again. Finally, the companies which disclose the remediation of internal control review opinion among the downward change of auditor pay lower audit fees, which suggests that their auditors would perform the formal audit procedures for internal control review. From the results of financial control variables, internal control deficiencies are likely to be remediated as debt ratio and operating cash flow reduce and the companies are listed in KOSPI. One of the reasons why operating cash flow of the companies with remediation of internal control review opinion reduces is because they pay the additional expenses related to the design and the operation of internal control to remediate internal control deficiencies. Additionally, we test whether the difference of accounting quality proxied discretionary accruals between the companies with and without remediation of internal control review opinion. We find that the companies with remediation of internal control review opinion have better accounting quality than those without remediation of internal control review opinion. Taken together, the remediation of internal control review opinion is significantly related to the continuity of the largest shareholder and the downward change of auditor. The continuity of the largest shareholder is expected to be the driving force which is able to perform their goal continuously and the same largest shareholder effectively supervise CEO to improve internal control and financial condition through efficiently using internal resource. However, the downward change of auditor is likely to be intend to disclose the remediation of internal control review opinion regardless of substantial improvement of internal control. The implications of this study are as follows. First, continuity of the largest shareholder is likely to play a key role of the remediation of internal control deficiencies. The companies with the same largest shareholder is likely to improve the financial structure such as debt ratio and internal control through proper audit procedures with more audit input and non-audit service related to internal control review. Second, the downward change of auditor to prevent from disclosing internal control deficiencies is likely to mislead investors to remediate internal control deficiencies through the formal audit procedures even though these companies did not improve internal control substantially and reduced efficiency of assets capacity. Regulators therefore should enforce the auditors and the companies not to commit opinion shopping on internal control review reports. The results of the study imply that continuity of the largest shareholder would play a key role of the remediation of internal control deficiencies. On the other hand, there would be the possibility of opinion shopping on review report of internal control over financial reporting through the downward changes of auditors.

최대주주 변경이 재무제표 비교가능성에 미치는 영향

이상혁,정남철 한국국제회계학회 2023 국제회계연구 Vol.- No.109

[Purpose]This study examines the effect of a change in the largest shareholder of a company on the comparability of financial statements. According to previous studies, a change in the largest shareholder serves as a sign of corporate risk and uncertainty in the business environment. We analyze whether the change in the largest shareholder affects financial statements comparability. [Methodology]The sample is based on 9,937 listed firms-years that have disclosed the largest shareholder change over the nine years from 2011 to 2019 after the introduction of the Korea International Financial Reporting Standards. We obtained the largest shareholder change data from Data-Guide, and measured the financial statements comparability according to De Franco et al.(2011). [Findings]We found a significant negative relationship between the change in the largest shareholder of a company during the current year and the financial statement comparability of next year. This result suggests that firms with a change in the largest shareholder have a high level of uncertainty and information asymmetry in the business environment, and an increase in performance pressure and opportunistic reporting behavior on managers, resulting in low financial reporting quality. And this relationship was more prominent when the auditor is also replaced, suggesting that a change in the largest shareholder accompanied by a turnover of the auditor could act as a risk signal to investors. [Implications]This study shows that the change of the largest shareholder is related to comparability, suggesting that the change of the largest shareholder is not a simple case in the business environment, but an important event that affects financial reporting quality. In addition, it shows that the usefulness of financial statements is further reduced when the largest shareholder and auditor are changed concurrently, suggesting policy implications to capital market participants and supervisory authorities under periodic auditor designation. [연구목적]본 연구는 기업의 최대주주 변경이 재무제표 비교가능성에 미치는 영향을 조사한다. 선행연구에 따르면 최대주주 변경은 기업의 위험과 경영환경의 불확실성을 나타내는 징후로 작용하는 바, 이것이 차기의 재무제표 비교가능성에 어떠한 영향을 미치는지를 분석한다. [연구방법]상기 연구목적을 위하여 한국채택국제회계기준 도입 이후 2011년부터 2019년까지의 9,937 기업-연도를 연구표본으로 설정한다. 최대주주 변경자료는 Data-Guide에서 입수하여 분석하고, 재무제표 비교가능성은 De Franco et al.(2011)의 방법론에 따라 측정한다. [연구결과]분석 결과, 당기 중 기업의 최대주주 변경과 차기 재무제표 비교가능성 간에는 유의한 음(-)의 관련성이 나타났다. 이는 최대주주가 변경된 기업은 경영환경의 불확실성과 정보비대칭 정도가 높고, 경영자에 대한 성과의 압박과 경영자의 기회주의적인 보고행태가 증가하여 전반적인 재무보고품질이 낮음을 시사하는 결과이다. 그리고 최대주주 변경과 비교가능성 간의 음(-)의 관련성은 감사인이 교체될 경우 더욱 두드러지게 나타나, 감사인 교체가 병행된 최대주주 변경이 투자자에게 위험신호로 작용할 수 있음을 제시한다. [연구의 시사점]본 연구는 기업의 지배구조 변화를 초래하는 최대주주 변경이 재무제표의 유용성과 직접적으로 관련된 비교가능성과 실증적으로 관련됨을 보여, 최대주주 변경이 단순한 경영환경 변화가 아닌 재무보고품질에 영향을 미치는 중요사건임을 재확인한 공헌점이 존재한다. 또한 최대주주와 감사인이 동시에 변경될 경우 재무제표 유용성이 더욱 저하됨을 보여, 주기적 감사인 지정제도 등 감사인 교체가 빈번한 현 제도하에서 자본시장 참여자와 감독당국에 정책적 시사점을 제시한다.

최대주주 변경유형이 신용평점 및 주식수익률에 미치는 영향

정남철(Jung Namchul) 한국국제회계학회 2021 국제회계연구 Vol.- No.99

[연구목적] 본 연구는 회사의 최대주주 변경유형과 신용평점 및 주식수익률 간의 관련성을 분석한다. 구체적으로 최대주주의 변경사건을 변경횟수, 경영자교체 병행 여부, 변경 후 지분율 증가 여부, 제3자배정 유상증자 여부 및 법인주주로의 변경 여부 등으로 그 유형을 세분화하여, 각각 채권자 및 투자자 관점의 경제적 성과인 신용평점과 주식수익률과의 관련성을 조사한다. [연구방법] 연구표본은 한국채택국제회계기준 도입 이후인 2011년부터 2019년까지의 9년간을 대상으로, 최대주주 변경사건을 공시한 1,113 상장회사-연도를 설정한다. 신용평점 및 주식수익률에 대한 연구모형을 각각 설정하여 다변량 회귀분석을 실시한다. [연구결과] 분석 결과, 경영자교체, 변경 후 최대주주 지분율의 증가, 제3자배정 유상증자에 따른 변경, 법인주주로의 최대주주 변경은 신용평점과 유의한 음(-)의 관련성을 나타냈다. 또한 변경 후 최대주주 지분율 증가, 제3자배정 유상증자에 따른 변경은 주식수익률(초과수익률)과도 유의한 음(-)의 관련성을 보였다. 이와 같은 결과는 채권자 및 투자자가 경영 안정성을 저해할 수 있는 최대주주 변경의 위험성을 그 유형별로 구분하여 차별적으로 인식하고 있음을 시사한다. [연구의 시사점] 본 연구는 회사의 지배 및 소유구조의 변경을 초래하는 최대주주 변경을 유형별로 분석하여 자본시장 참여자의 재무적 성과와 관련됨을 실증적으로 제시한 공헌점이 있다. 이를 통하여 투자위험이 높다고 알려진 최대주주 변경사건이 그 유형별로 위험이 상이함을 제시하여 자본시장 참여자 및 금융당국에 중요한 시사점을 제시한다. [Purpose] This study investigates the relationship between the change type of the largest shareholder of a company and credit rating and stock yield. Specifically, the study subdivides the types of the largest shareholder turnover into the number of changes, whether managers are replaced concurrently, whether the shareholding ratio increases after the shareholder turnover, third-party allocation among the reasons for the change, and whether or not to change to a corporate shareholder. After that, the study analyzes the relationship between the type and economic performance of creditors and investors, such as credit score and stock yield. [Methodology] The sample is based on 1,113 listed firms-years that have disclosed the largest shareholder change over the nine years from 2011 to 2019 after the introduction of the Korea International Financial Reporting Standards. [Findings] As a result of the analysis, CEO turnover, the increase in the shareholding ratio of the largest shareholder after the change, the change of largest shareholder by third-party allocation, and the change of the largest shareholder to the corporate shareholder showed a significant negative relationship with the credit score. Also, the increase in the stake of the largest shareholder and the change of largest shareholder by third-party allocation showed a significant negative relationship with the abnormal stock return. These results suggest that creditors and investors discriminately recognize the risks of the largest shareholder turnover, which could impair business stability, by classifying them by type. [Implications] This study presents implications for capital market participants and supervisory authorities by suggesting that the largest shareholder change, which is known to have high investment risk, has different risks for each type.

코스닥에서 최대주주의 지분율 변동이 상장폐지에 미치는 영향

나금운,조승제,신춘우 한국회계정보학회 2014 한국회계정보학회 학술대회발표집 Vol.2014 No.1

본 연구는 시가총액 100조가 넘는 거대시장으로 성장한 코스닥시장(KOSDAQ)에서 당초 코스닥시장을 설립한 취지와는 다르게 상장폐지되는 기업을 대상으로 연구하였다. 특히 상장폐지기업들은 대부분 최대주주의 지분율이 크게 감소하였으며 지배구조의 변화가 매우 컸다. 그래서 최대주주의 지분율을 감소시키고 지배구조를 변화시킨 원인이 무엇인지 연구하고자 하였다. 연구 결과는 다음과 같다. 첫째, 상장폐지기업은 상장유지기업에 비해 최대주주의 지분율의 감소폭이 컸다. 특히 상장폐지기업은 상장유지기업에 비해 다양한 자본조달방법을 이용하였는데 주주배정, 일반공모, 제3자배정방식, 국내전환사채, 해외전환사채, 국내신주인수권부사채, 해외신주인수권부사채와 같은 자본조달방법을 순차적으로 사용하였다. 둘째, 최대주주의 변경이 2회 이상으로 빈번하게 발생하였다. 연구 결과에 대해 다음과 같이 해석할 수 있다. 첫째, 최대주주의 지분율이 신규상장시점보다 낮아진 것은 최대주주가 자신의 지분을 매각했을 가능성이 높을 것이다. 하지만, 본 연구에서는 상장폐지기업은 다양한 자본조달방법을 통한 유상증자를 하여 최대주주의 지분율이 낮아다는 것이다. 둘째, 최대주주가 2회 이상 변경되었다고 하는 것은 지배구조의 변화가 극심하였음을 보여준다는 것이다. 특히 최대주주가 변경되는 경우 제3자배정, 전환사채, 신주인수권 부사채와 같이 지분율에 변동을 미치는 자본조달방법을 이용했다는 것이다. 이후의 연구는 횡령사건, 불성실공시, 내부통제구조와 같은 비재무적인 측면에서 상장폐지에 영향을 미치는지를 분석하는 연구가 뒤따라야 할 것이다.

최대주주와 벤처캐피탈의 상호 관계가 IPO 저평가 및 투자회수에 미치는 영향 분석

김현아 ( Hyeon A Kim ) 한국재무관리학회 2021 財務管理硏究 Vol.38 No.3

본 연구는 최대주주의 기업지배력 유지와 벤처캐피탈의 성공적인 투자 회수 유인을 전제로, 최대주주와 벤처캐피탈 지분율의 상호 관계가 IPO 저평가와 IPO 후 벤처캐피탈의 투자회수전략에 미치는 영향을 살펴보았다. 특히 공모 전 최대주주의 지배력이 중간 정도로 벤처캐피탈의 공모 후 투자 회수가 기업 지배력에 영향을 줄 수 있는 상황에서 IPO 저평가 및 투자회수전략을 중점적으로 살펴보았다. 2008년부터 2013년까지 코스닥시장에 상장한 220개 기업을 대상으로 분석한 결과 첫째, 최대주주 및 주요주주의 지분율은 공모 전 각각 55.8%, 22.5%에서 공모 후 42.9%, 7.1%로 감소했다. 벤처캐피탈은 분석대상의 61.8%(136개사)에 투자되었고, 이 중 85.3%(116개사)에서 공모 후 3개월 전후로 투자금 회수가 진행되어 IPO는 벤처캐피탈의 출구 수단으로 기능하는 것으로 나타났다. 둘째, 최대주주의 지분율이 중간 수준인 상황에서 벤처캐피탈이 주요 의사결정자로 있는 경우 공모가는 상대적으로 저평가되는 것으로 나타났는데, 이는 벤처캐피탈이 성공적인 출구전략을 위해 주식의 유동성을 늘리고자 공모가를 저평가하는 것으로 판단된다. 마지막으로 IPO 후 최대주주의 지배력이 중간 수준인 경우 벤처캐피탈은 공모 후 전액 회수보다는 단계적 회수를 진행하는 것으로 나타나 본 연구 가설을 지지하지 못하였다. 본 연구는 벤처캐피탈과 국내 IPO 저평가의 관련성 및 그들의 투자회수전략을 최대주주의 지배율 유지와의 역학관계에서 살펴본 점에서 의의가 있다. This study explored if the ownership structure between VCs and owners impacts on IPO underpricing, offering size and VCs exit strategy. Particularly, it examined the relation in more detail when VC’s exit can be crucial to owners’ controlling power after IPO. We analyzed a total of 220 IPO firms listed in KOSDAQ Market from year 2008 to year 2013 and found that 61.8%(136 firms) of the firms were backed by VCs, of which 85.3% withdrawed their investments within 3 months afer IPOs, which means that IPOs function as a VCs exit strategy. Secondly, it showed that the extent of IPO underpricing was larger with both the intermediate levels of owners’ ownersip and VCs backed, which implies that the desire of VCs to underprice IPOs and increase liquidity is more powerful than that of owners control retention. Lastly, as the extent of VCs holdings is larger, exit at once is less attractive. This result doesn’t support the hypothesis that VCs prefer the stagged exit with the intermediate levels of owners ownersip, predicting the stock price would fall as market consider VCs exit as the absence of external auditors. This study has the significance in that this is the first paper in Korea to explore the dynamic relation between VCs and control retention of owners and its impact on IPO process and VCs exit strategy.

최대주주지분율에 따른 이익의 정보유용성 차이

곽종민(Kwak Jong Min),조문기(Cho Mun Kee) 글로벌경영학회 2010 글로벌경영학회지 Vol.7 No.1

본 연구는 최대주주지분율과 이익의 정보효과 사이의 관계를 실증적으로 검증하였다. 최대주주지분율과 기업가치 및 이익의 정보유용성 간의 관계를 검증한 선행연구 결과에 따르면, 최대주주지분율의 수준에 따라 이익의 정보효과는 차별적으로 나타나게 될 것이다. 최대주주지분율이 낮은 구간에서는 최대주주와 소액주주 간의 이해관계가 일치할 것이나, 최대주주의 지분율이 특정 수준을 넘어서면 최대주주는 소액주주의 이익을 침해하려는 현상이 나타나게 될 것이다. 이와 같이 본 연구의 목적은 최대주주지분율의 구간에 따라 이익의 정보효과가 나르게 나타나는지를 분석하고자 하였다. 분석결과, 첫째, 본 연구에서 전체적으로 최대주주지분율이 높아질수록 이익의 정보유용성이 증가하는 것으로 나타났다. 그러나 구간별로 이익의 정보유용성이 다르게 나타났다. 둘째, 격자탐색기법으로 찾은 3구간 모형(채택모형)의 설명력은 구간을 나누지 않은 모형(비교모형1)과 중위수로 2구간으로 나눈 모형(비교모형2)에 비해서는 높게 나타났으나, 3분위수로 구간을 나눈 모형(모형3)에 비해서는 낮게 나타났다. 본 연구의 결과는 최대주주지분율의 변화에 따라 구간별로 이익의 정보유용성이 다르다는 것을 보여주고 있다. 따라서 향후 이익의 정보효과에 관한 연구에 있어서 지분율의 수준에 따라 이들의 관계가 달라질 수 있다는 점을 고려하여야 한다는 점을 시사한다 This study investigates the relations between the largest shareholders ownership and earnings informativeness. Different relations are expected as economic factors work in different manner according to the level of share ownership. That is, earnings informativeness is expected to enhance as the largest shareholders ownership grows. On the low level of the largest shareholders ownership, the agency problems between the largest shareholders and minority s are not serious. Thus, managers put all the efforts to maximize the corporate value to avoid the market pressure. This is called convergence of interest hypothesis. But, if the largest shareholders ownership goes beyond a certain level the largest shareholder seeks his interest in the expense of minority shareholders wealth rather than cope with the market pressure. If the largest shareholders ownership goes beyond the level, his interest is aligned with other shareholders as the largest shareholders cash-flow gets more important. Consequently, the correlation between largest shareholders ownership and earnings informativeness is expected to become strong again. To briefly summarize the result of this thesis, firstly, the earnings informativeness improves as the largest shareholders ownership increases but it depends on the level of largest shareholders ownership. In the 1st section (less than 29% of the largest shareholders ownership) earnings informativeness is weak, in the 2nd (from 29% to 39% of the largest shareholders ownership) strong earnings informativeness is seen, and the 3rd section(more than 40% of the largest shareholders ownership) shows the weak earnings informativeness again. The thesis contributes to the literature on the relationship between ownership and earnings informativeness in that it proves that they do not have monotonic relations.