파생상품을 이용한 헤징과 부채조달간의 상호관련성

고종권 ( Jong Kwon Ko ),김영철 ( Young Chul Kim ) 한국회계학회 2012 會計學硏究 Vol.37 No.2

본 연구는 국내 상장기업의 2000년부터 2009년까지의 10년간 자료를 이용하여 파생상품을 이용한 헤징정책과 부채정책간의 상호관련성을 분석하였다. 그리고 파생상품을 이용한 헤징과 부채조달간의 관계가 주로 부채조달에 따른 이자비용의 세금효과와 같은 세금유인에 따른 것인지를 분석하였다. 추가적으로 파생상품을 이용하여 헤징하는 경우 국내 상장기업에서 외환위기 이후 나타나는 보수적인 부채사용정책이 부채조달에 미치는 영향을 분석함으로써 선행연구를 확장하였다. 분석 결과 파생상품을 이용한 헤징과 부채비율간에 양의 상호관련성이 있는 것으로 나타났다. 이 결과는 헤징은 부채조달능력을 증가시키지만 부채의 증가로 인해 재무적 어려움이 증가하면 이에 따른 비용을 감소시키기 위한 헤징 유인이 나타난다는 예측과 일치하는 것이다. 다음으로 한계세율이 높은 기업은 부채조달에 따른 이자비용의 세금효과가 크므로 파생상품을 이용한 헤지정책을 사용하는 것으로 나타났다. 특히 선행연구와는 달리 국내 기업이 헤징을 통해 부채조달을 증가하는 유인에는 세금유인 뿐만 아니라 비세금유인도 존재하는 것으로 나타났다. 그리고 파생상품을 이용한 헤징이 부채조달을 증가시키는 경우에도 보수적인 부채사용 기업일수록 부채조달이 증가한다는 결과를 제시하였고, 한계세율이 높고 동시에 보수적인 부채사용 기업일수록 파생상품을 이용한 헤징이 부채비율을 증가시킨다는 결과를 제시하였다. 부채증가에 따른 이자비용의 세금효과와는 달리 세금함수의 볼록성으로 인해 법인세부담을 감소시키기 위해 헤지정책을 사용할 것이라는 증거는 나타나지 않았다. 헤징의 경우 이자비용의 세금효과는 기업가치의 평균 2.20%에 달하는 것으로 나타나 거래비용을 고려하는 경우에도 파생상품을 이용하여 부채를 조달함으로써 세금효과를 거두는 것으로 나타났다. Ko and Yoon(2011)은 외환위기 이후 국내 기업에서 나타나는 부채사용의 감소현상이 부채의 세금효과로만 판단하는 경우 설명되지 않지만 부채사용에 따른 비용을 고려하는 경우 부채를 적정수준에서 조달하는 합리적인 행동으로 해석하였다. 마찬가지로 헤징이 부채증가로 인한 재무적 어려움과 같은 위험을 줄이기 위해서 사용되었다면 외환위기 이후 평균적으로 부채 비율이 감소했음에도 불구하고 헤징과 부채조달간에 양의 상호관련성이 존재한다는 결과는 과거 연구에서 제시하지 못했던 외환위기 이후의 부채의 세금효과를 헤징과의 상호작용을 통해서 제시하였다는 점에서 본 연구의 공헌점이 있다. 외환위기 이후 기업들이 경험하였으리라 예상하는 부채사용으로 인한 비용증가를 헤징을 통해서 완화하려는 기업의 반응은 기업의 위험관리 뿐만 아니라 과소투자문제도 해결하려는 경영자의 이성적 행동이라는 점을 시사한다. The main purpose of this paper is to investigate the simultaneous relationship between corporate hedging and debt policy in Korean listed companies. There are two tax incentives for corporations to hedge: to increase debt capacity and interest tax deductions, and to reduce expected tax liability if the tax function is convex. We test whether these incentives affect the extent of corporate hedging with derivatives. In addition, we analyze and extend the prior research by investigating whether the debt usage conservatism in Korean companies after the foreign currency crisis in 1997 affects the relationship between corporate hedging and debt policy. To investigate the simultaneous relationship, we use a two-stage estimation procedure in the simultaneous equations model. In the first stage, two separate regressions are performed using derivatives hedging and the debt ratio, respectively as dependent variables. For the first-stage hedging model, we estimate a Tobit regression using net derivatives as the dependent variable. The first-stage debt model is estimated with ordinary least squares. In the second stage, structural equations are estimated using predicted values from the first-stage regression as explanatory variables. Using a pooled sample of Korean non-financial listed companies covering the periods of 2000-2009, we find evidence that corporate hedging and debt policies are simultaneously determined. The main results are summarized as follows. First, in the second-stage net derivatives Tobit regression, the result shows that debt ratios contribute to the incentive to hedge using derivatives. Second, in the second-stage debt regression, the result shows that the extent of derivatives hedging increases the debt ratios. These results corresponds to the prediction that firms hedge to increase debt capacity and interest deduction, but simultaneously the usage of debt increase financial distress costs and motivate firms to hedge. These results also have important implication for capital structure research because they imply that a complete modeling of capital structure decisions needs to consider hedging policy or it risks omitting an important explanatory variable. Third, we find that the incentive to hedge is positively related to the corporate marginal tax rate. To further investigate the relative importance of tax and nontax incentives in the positive relationship between corporate hedging and debt policy, we include a variable that interacts that the net derivatives with the marginal tax rates. The result, in contrast to the prior research, indicates that the firms` incentive to hedge to increase debt capacity is not only driven by tax incentives but also driven by non-tax factors. Fourth, we also find that the incentive to hedge is positively related to the debt usage conservatism in Korean companies which is typical after the foreign currency crisis. To further investigate the interaction effect of marginal tax rate and debt usage conservatism, we include a variable that interacts that the net derivatives with the marginal tax rates and with the debt usage conservatism. Debt usage conservatism is proxied by the kink which is developed by Graham(2000), and by the firms` bond credit grade. Using ridge regression to mitigate the multicollinearity problem arising from the interaction variables, we find that the incentive to hedge is positively related to the marginal tax rate and debt usage conservatism. Fifth, in the second-stage net derivatives Tobit regression, in contrast to the prior research, the coefficients on the tax convexity variable is positive and significant in some specifications. This result indicates the possibility of Korean firms` hedging in response to the tax function convexity. Sixth, we estimate that the tax benefits resulting from hedging add approximately 2.20% to firm value on average. This paper contributes to corporate hedging and debt policy study by providing an additional evidence of the simultaneous relationship between corporate hedging and debt policy in Korean listed companies. The result that there is positive simultaneous relationship between corporate hedging and debt policy can explain the low leverage phenomenon prevalent in Korean companies after the 1997 Asian financial crisis. If firms hedge to lessen financial distress risk due to debt financing, even though firms` debt ratios are decreased on average after the 1997 Asian financial crisis, the result in this paper also implies that firms rationally adjust their debt ratios considering hedging decision using derivatives. The findings that Korean firms` incentive to hedge is not only driven by tax incentives but also driven by non-tax factors, and that Korean firms` incentive to hedge is also affected by the firms` debt usage conservatism is especially interesting and noteworthy.

통화선물시장의 헤징유효성 비교:신흥통화 대 선진통화

강석규 한국재무관리학회 2009 財務管理硏究 Vol.26 No.2

This study is to estimate and compare hedging effectiveness in emerging currency and advanced currency futures markets. Emerging currency futures includes Korea won, Mexico peso, and Brazil real and advanced currency futures is Europe euro, British pound, and Japan yen. Hedging effectiveness is measured by comparing hedging performance of the naive hedge model, OLS model, error correction model and constant condintional correlation bivariate GARCH(1, 1) hedge model based on rolling windows. Analysis data is used daily spot and futures rates from January, 2, 2001 to March. 10, 2006. The empirical results are summarized as followsːFirst, irrespective of hedging period and model, hedging using Korea won/dollar futures reduces spot rate’s volatility risk by 97%. Second, Korea won/dollar futures market produces the best hedging performance in emerging and advanced currency futures markets, i.e. Mexico peso, Brazil real, Europe euro, British pound, and Japan yen. Third, there are no difference of hedging effectiveness among hedging models. 본 연구에서는 한국의 원화, 멕시코의 페소화, 브라질의 리알화 등 신흥 통화선물시장과 유럽의 유로화, 일본의 엔화, 영국의 파운드화 등 선진 통화선물시장을 대상으로 최적헤지비율을 추정하고, 외표본헤지기간을 두고 헤징유효성을 측정 및 비교하고자 하였다. 헤지비율은 모수의 추정기간을 한기간씩 이동하여 모수를 추정하는 롤링 윈도우즈(rolling windows)에 따른 OLS 모형, 오차수정모형과 일정 조건부 상관관계 이변량 GARCH(1, 1) 모형에 의해 추정하였다. 본 연구의 주요 결과는 다음과 같이 요약할 수 있다. 첫째, 일별, 주별, 월별 등 헤징기간에 관계없이 어떠한 헤징모형을 이용하더라도 한국 원/달러 선물을 이용한 헤징은 현물환율의 가격변동위험을 97% 상회할 정도로 감소시키고 있음을 보여주고 있다. 둘째, 일별, 주별, 월별 등 헤징기간에 관계없이 한국 원화 선물시장은 브라질 리알화, 멕시코 페소화 등 신흥통화 선물시장과 유럽 유로화, 영국 파운드화, 일본 엔화 등의 선진통화 선물시장보다 현물환율의 변동위험에 대한 헤징수단으로 우월함을 보여주고 있다. 이는 한국 원/달러 통화선물이 현물환율의 위험관리수단으로 유용성이 매우 높고 위험관리도구로서 역할을 성실히 수행하고 있음을 보여주는 것이라 할 수 있다. 셋째, 헤징모형 간의 헤징유효성을 비교하면, 신흥통화와 선진통화에 관계없이 최적헤지비율의 추정에 이용된 단순모형, OLS 모형, 오차수정모형, 그리고 CCC BGARCH(1, 1) 모형에 따른 헤징성과에 유의한 차이가 없음을 보여준다. 이러한 결과에 비추어 볼 때, OLS 모형, 오차수정모형, 이변량 GARCH(1, 1) 모형 등의 복잡한 계량모델을 이용한 헤징보다 단순히 현물보유포지션과 반대되는 동일한 금액의 포지션을 선물시장에 취하는 단순모형을 이용한 헤징이 유용할 수 있음을 시사하고 있다. 넷째, 신흥통화와 선진통화에 관계없이 헤징기간이 늘어날수록 헤징유효성 또는 헤징성과가 높아지고 있음을 보여주고 있다.

돈육 선물계약의 헤징성과와 시장유효성에 관한 연구

강석규 ( Seok Kyu Kang ) 한국금융공학회 2009 금융공학연구 Vol.8 No.4

본 연구에서는 미국 시카고상업거래소(CME; Chicago Mercantile Exchange)에서 거래되고 있는 돈육 선물계약의 거래자료를 이용하여 헤징기간에 따른 헤징성과를 실증분석함으로써 돈육선물의 헤징 유용성을 평가하고자 하였다. 헤징성과는 1996년 1월 2일부터 2007년 12월 28일까지 12년동안의 전체표본 기간 중 2002년 1월 2일부터 2007년 12월 28일까지 6년간 외표본 헤지기간의 설정을 통해 평가하였다. 헤징성과는 외표본 헤지기간동안 롤링 윈도우 방식 단순헤지모형, OLS헤지모형, 오차수정모형에 의해 추정된 최적헤지비율에 기초하여 계산하였다. 본 연구의 주요결과는 다음과 같이 요약할 수 있다. 첫째, OLS모형에 의한 헤징성과의 경우 헤징기간에 따라 차이가 있지만 평균적으로 37.30%로 돈육현물가격의 변동성을 대략 37%정도 감소시키고 있어 돈육선물시장의 유효성을 보여주었다. 둘째, 모형에 따른 헤징성과는 헤징기간에 따라 차이가 있지만 평균적으로 OLS모형의 경우 37.30%, 오차수정모형의 경우 36.05%, 단순모형의 경우 31.79% 순으로 측정되고 있어 OLS모형에 의한 헤징성과가 다른 모형에 비하여 높음을 보여주었다. 셋째, 헤징기간별 헤징성과는 대체적으로 6주까지 높아지다가 헤징모형에 관계없이 7주 이후부터 8주까지 점차 감소하는 것으로 나타났는데, 단순히 헤징기간이 길어진다고 해서 헤징성과가 개선되지 않음을 보여준다. This study is to evaluate hedging performance and Effectiveness for lean hog futures market in Chicago Mercantile Exchange. Hedge ratio is measured by using the various method of the naive hedge model, OLS hedge model, error correction hedge model based on rolling windows. Hedging period is expanded to include one to eight weeks. Analysis data is used daily spot and futures price from January, 2, 1996 to December 28, 2007. The empirical results are summarized as follows: First, hedging using OLS hedge model reduces spot price`s volatility risk by 37%. Second, there are difference of hedging effectiveness among hedging models. OLS hedge model produces the best hedging performance. Third, hedging performance is not improved in proportion to long hedging period.

LNG 가격과 환율 변동을 고려한 복합헤징 효과 분석

윤원철 ( Cheol Yun Won ) 한국환경경제학회 한국자원경제학회 2010 자원·환경경제연구 Vol.19 No.4

본 연구에서는 LNG 수입가격과 환율 등 복수의 가격변동 위험이 존재하는 경우 헤징효율성 측면에서 분리헤징과 복합헤징의 비교우위를 실증적으로 분석하였다. 사전적 분석기법을 활용한 실증분석결과에 따르면, 헤징을 하지 않은 경우에 비해 헤징형태에 관계없이 헤징을 통해 조달비용의 평균을 감소시킬 수 있다. 또한 헤징을 통해 표준편차를 감소시킴으로써 보다 안정적인 수익흐름을 확보할 수 있다. 중요한 사실은 분리헤징 형태에 비해 복합헤징 형태로 헤징할 경우 특정 헤징기간에 대해서는 조달비용의 표준편차를 더욱 감소시킬 수 있다는 점이다. 이로써 상품가격과 환율의 위험요소들 사이에 존재하는 분산-공분산 관계를 충분히 활용하는 것이 헤징효과를 향상시키는데 도움이 될 수 있다는 사실을 확인할 수 있다. This study empirically analyzes the comparative advantages between separate hedging and complex hedging in terms of hedging effectiveness when there exist multiple risks of LNG price and exchange rate. According to the empirical ex-ante analysis, the mean of procurement costs could be reduced through hedging regardless of hedging type. In addition, the standard deviation of procurement costs could also be reduced by way of hedging, implying that a hedging should contribute to the stabilization of revenue flows. More importantly, complex hedging could be more effective for some hedging periods than separate hedging in terms of revenue stabilization. Therefore, one could verify that the hedging effects improve by making use of the variance-covariance relationship existing between commodity price and exchange rate.

원-엔화 통화선물계약의 도입과 헤징효과 분석

윤원철 한국재무학회 2008 한국재무학회 학술대회 Vol.2008 No.05

한국과 일본 사이의 지역적인 근접성과 활발한 무역거래에도 불구하 고, 엔화 대비 원화 환율의 변동위험에 관한 실증분석이 거의 없었다. 최근 한국증권선물거래소(KRX)는 원-엔화 통화선물계약을 상장시킨 바 있다. 본 연구의 주된 목적은 새로이 도입된 환율변동 헤징수단의 효과를 분석하는데 있다. 이를 위해, 엔화표시 자산투자 상황에서 각각 직접헤징과 교차헤징 형태로 환율변동 위험에 대비하는 두 가지 경우 의 시나리오를 가정한다. 시뮬레이션 분석결과에 따르면, 1:1 헤징전략 과 OLS와 ECM을 활용한 최소분산 헤징전략이 전혀 헤징하지 않는 경우에 비해 헤징효율성 측면에서 우월하다는 것을 알 수 있다. 또한, 분산감소 측면에서 최소분산 헤징전략이 1:1 헤징전략에 비해 우월하 다. 이와 함께, 직접헤징 형태가 교차헤징 형태보다 훨씬 나은 결과를 나타낸다. 이러한 직접헤징과 교차헤징의 헤징효율성 차이는 원-엔화 통화선물계약의 상장에 따른 효과로 볼 수 있다. Despite of regional closeness and active trading between Korea and Japan, there is little empirical analysis on the foreign exchange risk of Korean won and Japanese yen. Recently, the Korea Exchange (KRX) has introduced a Japanese yen currency futures contract. The main objective of this study is to examine the hedging performance of this foreign exchange hedging tool. This study sets up a theoretical framework for two hedging scenarios for yen-denominated investment with direct and cross hedge types. According to the simulation results, the 1:1 naïve and the minimum variance hedge strategies using OLS and ECM outperform no-hedge strategy. With respect to risk reduction, the minimum variance hedge is considered to be superior to the 1:1 naïve hedge. More importantly, the hedging performance of direct hedge strategy proves to be even better than that of cross hedge strategies. The differences in the hedging performances between direct and cross hedges would be regarded as the effects of introducing Japanese yen currency futures contract.

천연가스 수입을 위한 선택적 헤징전략

윤원철 재단법인 에너지경제연구원 2022 에너지경제연구 Vol.21 No.2

This study analyzes the usefulness of selective hedging strategy based on the moving- averages in order to deal with natural gas price risks compared to the conventional strategies of 1:1 and OLS hedges. For this purpose, it simulates the procurement cost flows based on the hedging scenarios by hedging periods from 3 to 12 weeks, and compares the means and variances of the procurement cost flows. The sample data include the spot prices of U.S. Henry Hub natural gas and the corresponding futures prices traded in the NYMEX. Both daily spot and futures series are converted to monthly averages. The sample period covers from January 2017 to October 2021 (245 weeks). According to the empirical results, all four hedging strategies were superior to no hedge alternative. In terms of procurement cost reduction, the descending order is as follows: 1:1 hedge, selective hedge(1:1), OLS hedge, and selective hedge(OLS). Variance reductions were revealed in descending order as follows: selective hedge(1:1), 1:1 hedge, selective hedge(OLS), and OLS hedge. Therefore, one could identify that the selective hedge scheme outperforms the strategies of 1:1 hedge or OLS hedge in terms of hedging effectiveness. This implies that selective hedge could reduce procurement costs and stabilize the cost flows. 본 연구에서는 천연가스의 가격변동 위험에 대처하기 위해 전통적인 방식의 헤징전략인 1:1 헤징이나 OLS 헤징과 비교하여 이동평균을 활용한 선택적 헤징의 유용성을 실증적으로 분석하였다. 이를 위해, 조달헤징 시나리오에 따라 3주에서 12주까지 4개 헤징기간별로 조달비용 흐름을 시뮬레이션하고 이들의 평균과 분산을 비교하였다. 표본자료는 미국 헨리허브 천연가스 현물가격과 선물가격이다. 분석대상 기간은 2017년 1월부터 2021년 10월까지 245주간이다. 실증분석 결과에 따르면, 4개 헤징전략 모두가 헤징하지 않는 경우에 비해 조달비용의 평균과 분산 감소 측면에서 우월한 것으로 나타났다. 조달비용의 평균 감소 측면에서는 1:1 헤징, 선택적 헤징(1:1), OLS 헤징, 그리고 선택적 헤징(OLS) 순으로 우월하게 나타난다. 분산 감소, 즉 헤징효율성 측면에서는 선택적 헤징(1:1), 1:1 헤징, 선택적 헤징(OLS), 그리고 OLS 헤징 순으로 우월하다는 것을 알 수 있다. 이로써, 선택적 헤징이 1:1 헤징이나 OLS 헤징에 비해 헤징효율성 측면에서 비교우위가 있으며, 선택적 헤징을 통해 조달비용의 절감뿐 아니라 조달비용 흐름의 안정화가 가능하다는 것을 확인할 수 있다.

현물포트폴리오 및 선물을 이용한 CVaR 기반 ELS 헤징 방법

이경희,임현철,최영수 한국재무학회 2016 한국재무학회 학술대회 Vol.2016 No.05

본 논문은 ELS(Equity Linked Security)시장의 대표적인 상품인 HSCEI를 포함한 두 개의 지수 기반 조기상환 스텝다운(auto call step down)형 ELS에 내재된 헤징위험을 분석하고 현물 포트폴리오 및 선물을 이용한 CVaR(Conditional Value at Risk) 기반 헤징전략을 새롭게 제시한다. 스텝다운형 ELS 구조에 내재된 KI(Knock-In)특성으로 ELS 수익률분포가 비대칭적인 양봉 (bimodal) 분포를 따라 평균-분산 최소화 헤징전략은 한계점이 있다. 아울러 항셍선물관련 잦은 롤오버 및 현·선물간의 가격괴리 문제와 과도한 항셍지수 기반 ELS 발행으로 선물 유동성 부족으로 선물을 이용한 헤징이 어렵다. 이런 문제를 해결하고자 Rockafellar and Uryasev (2002)와 Alexander, Coleman, and Li(2006)가 제안한 방식을 활용하여 1) 지수를 추적하는 현물 포트폴리오를 생성한 후, 2) 현물 포트폴리오와 선물을 이용한 새로운 헤징전략을 제시한다. 실증분석 결과 첫째, CVaR 기반 지수추적 현물 포트폴리오가 시장비율(market ratio), 정보비율 (information ratio), Sharpe Ratio을 이용한 평가지표에서 지수추적을 잘 하면서 급락위험 (shortfall risk)이 적음을 알 수 있었고, 둘째, 현물 포트폴리오만을 이용한 헤징전략이 선물만을 이용한 헤징전략보다 우수함을 확인할 수 있었다. 정책적인 제안으로 지수 ELS 상품의 기초자산인 지수를 복제하는 ETF(Exchange Traded Fund)가 거래소에 상장된다면 다양한 상품 구조의 중위험·중수익 구조화 상품을 개발할 수 있을 뿐더러 헤징도 원활하게 수행할 수 있을 것이다.

스마일은 델타헤징에 유용한가?

강태훈 ( Tae Hun Kang ),이명철 ( Myung Chul Lee ) 한국금융공학회 2015 금융공학연구 Vol.14 No.1

기존연구에서는 정교하게 변동성스마일을 반영하는 모형들을 델타헤징에 이용할 경우, 가격예측과는 달리 대체로 유용한 결과를 확인하지 못하였다. 그 이유는 확률변동성이나 점프 등의 다양한 추정모수를 이용하면 각각의 모수로 내재정보가 구분되므로, 상이한 정보들의 시계열 변동 중에서 비체계적인 부분이 상쇄되는 분산효과의 이점이 감소되기 때문으로 생각된다. 이러한 가능성을 확인하기 위해, 본 연구는 과거수익률이 델타헤징오차에 미치는 영향을 헤징기간과 모형별로 비교분석하였다. 분석결과는 예상대로, 추정모수의 개수가 더 적은 모형일수록 과거수익률이 헤징오차에 미치는 영향이 더 적었고, 이러한 패턴은 대체로 헤징기간이 증가할수록 더 뚜렷하게 확인되었다. 따라서 본 연구는 Black and Scholes(1973)를 하위모형으로 포함하면서 보다 단순한 방법으로 스마일을 고려할 수 있는 모형들을 중심으로 스마일이 델타헤징에 유용한가를 분석하였다. 분석결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 스마일을 옵션델타에 반영하는 방법으로는 모수적인 확률분포(two-lognormal mixture)보다는 변동성회귀식을 이용하는 방법이 더 유용하였다. 둘째, 스마일의 정도가 심한 (심)외가격 풋옵션의 경우, 변동성회귀식을 이용하는 방법 중에서도 변동성스마일기법(AHBS)보다는 정교하게 스마일을 고려할 수 있는 Bates(2005)의 모형이 헤징기간에 상관없이 가장 적합하였다. 셋째, 근가격 콜옵션(풋옵션)과 (심)외가격 콜옵션의 경우에는 AHBS가 전반적으로 유용하였지만, 헤징기간이 길어질수록 1개의 추정모수를 가지는 Black and Scholes(1973) 모형의 유용성이 지속적으로 개선되었다. 이러한 결과는 과거수익률과 같은 요인들이 내재모수의 시계열 변동에 영향을 주기 때문인데, 이로 인해 Black and Scholes(1973) 모형은 시장동요기간에 상대적으로 더 유용하였다. 이와 같이 의사결정자는 스마일의 추정방법과 옵션, 헤징포지션의 보유기간, 시장상황 등을 적절하게 고려한다면 스마일을 델타헤징에 유용하게 이용할 수 있을 것이다. Previous researches on the usefulness of the sophisticated and complicated models for pricing and hedging options have showed that unlike in-sample pricing and out-of-sample pricing, there was no clear advantage to incorporating volatility smiles for delta hedging. The possible causes of these results may be related to time-series reliability of the implied parameter estimates. Actually, in this paper, we find that delta hedging errors of less parsimonious models are more affected by past stock returns. So, to examine whether the delta hedging performance can be improved by taking into account the volatility smile implied in the KOSPI 200 index options market prices, we focus on the delta hedging usefulness of the methods which can make a rather simple adjustment of the Black and Scholes’s delta; Vahamaa(2004)``s smile-adjusted delta(SAV), Bates (2005)``s model-free method(SAB), ad-hoc Black and Scholes model(AHBS). As benchmark models, we also investigate hedging performance of two-lognormal mixture model(TLM) which can provide an exact solution with intuitive appeal using weighted sums of Black and Scholes solutions, along with Black and Scholes(1973) model(BS). Our empirical investigation leads to the following overall conclusions. The regression-based approach of the volatility function in which the implicit volatilities are regressed on the strike price and strike price squared is more useful than the method using two-lognormal mixture distribution to reflect the volatility smile for delta hedging. The relative hedging performance across the models using regression-based approach depend on option’s moneyness and hedging horizons. Specifically, in case of (deep) out-of-the money put options, Bates’s model outperforms the other model. In terms of at(near)-the money call/put options and (deep) out-of-the money call options, whether volatility smile should be reflected for delta hedging are affected by hedging horizons. For one-day hedging period, ad-hoc Black Scholes procedure which use directly the regression-based estimate of the volatility function using implicit volatilities shows the best performance because this ad hoc approach amounts to a sophisticated interpolation tool in which implied volatilities are very simply smoothed across strike. But, for the longer hedging horizons, hedge ratios determined by the Black Scholes model appear more reliable than those obtained from the other models. Also, This reliability is distinguished clearly during periods of market turmoil.

미중패권경쟁에 대한 동남아 국가들의 헤징전략

주용식 ( Choo Yong Shik ) 한국동남아학회 2021 동남아시아연구 Vol.31 No.1

미중패권경쟁의 최대 격전지 중 하나인 동남아 지역의 중소국가들은 미중으로 부터의 압력에서 벗어나고 어느 한 쪽하고도 적대적 관계를 만들지 않으면서 생존과 이익을 확보하기 위해 헤징전략을 구사하고 있다. 본 논고는 미중패권경쟁에 대응하는 동남아 국가들의 헤징전략을 분석해 본다. 우선 헤징의 개념, 동남아 국가들의 헤징동기와 목적 그리고 헤징유형에 대하여 고찰한다. 동남아 국가들은 국내외 상황에 따라 간접균형, 지배부정, 경제실용주의, 반가치외교, 구속개입, 제한편승, 다자제도균형 등 다양한 방법으로 헤징전략을 구사해오고 있다. 헤징의 궁극적인 목적은 미중 양국에 대한 지배부정이다. 동남아 국가들은 어느 정도 지역 자율성을 유지하고 역외국가로 부터의 영향력을 희석시키면서 국가안보를 확보하고 꾸준한 경제성장을 이루어 왔다. 이러한 측면에서 헤징전략은 유효했다고 볼 수 있다. 그러나 동남아 국가들의 헤징전략이 지속적으로 효과적이기 위해서는 글로벌 차원에서 헤징프레임을 재구성하고 아세안 중심성을 확고히 해야 할 필요가 있다. In response to the US-China hegemonic competition, the Southeast Asian countries have been taking a hedging strategy that secures national security and obtain economic benefits, while avoiding pressure from and not antagonizing relationship with any of the two great powers. This paper analyzes the hedging strategy of the Southeast Asian states. At first, this study examines the concept of hedging and the motives, goals and types of the Southeast Asian states’ hedging strategies. Depending upon their internal and external circumstances, the Southeast Asian countries have been adopting various hedging strategies, such as indirect balancing with US, domination denial, economic pragmatism, opposing value diplomacy, binding, limited bandwagoning and multilateral institutional balancing. The ultimate purpose of the hedging strategy is to deny any domination of the region by either China or US. It seems that those hedging strategies have been effective to the extent that they have maintained somewhat regional autonomy, diluted influence of outside powers, preserved national security and achieved steady economic growth. Yet, to keep being effective, the hedging frame needs to be reconstructed from a global perspective. And the ASEAN Centrality should be strengthened and consolidated.

동아시아 지역 내 미국 동맹국의 대중국 헤징전략 연구:한국과 호주 사례의 비교

김소연 성균관대학교 성균중국연구소 2023 중국사회과학논총 Vol.5 No.2

Hedging has been an effective strategy for countries in the East Asia region, where the strategic competition interests of the US and China overlap, to widely leverage the middle ground between the balancing and bandwagoning strategies and maintain strategic ambiguity. The US-China rivalry, which has expanded into a competition for global leadership, is showing signs of a long-term trend, and as the uncertainty of the international order increases, the strategic dilemma of East Asian countries is deepening, and the need for hedging strategies is also increasing. Under the restructuring international order and constraints of domestic politics, the hedging strategies in the region have taken on various forms based on each country’s perception and respective national interests. In this regard, this study focused on why the strategic tendencies of hedging in East Asian countries have developed differently. To this end, we subdivided hedging into “balancing hedging” and “engagement hedging” and analyzed the factors deciding the strategic tendency of hedging strategy toward China at the middle range level, based on the perception of international politics and status of economic interdependence despite diverse structural factors and domestic political factors. Reorientation of the directions of the hedging strategies is possible when the nature of economic interdependence fundamentally changes or variables in the international system or domestic political environment shift, under the interaction and flexible approaches between the engagement and balancing factors of the hedging strategies. In this regard, the clear policy implication is that middle power countries in the region must leverage the strategic spectrum as widely as possible and flexibly adjust their strategies based on national interests rather than siding with one party under the notion that the exclusive bloc politics based on US-China strategic competition is fixed. 미중 전략경쟁의 중첩지대인 동아시아의 국가들은 미중 경쟁의 불확실성에 대비하여 전략적 모호성을 유지하면서 이익을 극대화하는 전략으로‘헤징’을 활용해왔다. 글로벌 리더십 경쟁으로 확대된 미중 경쟁이 장기화 추세를 보이고, 국제질서의 불확실성이 높아짐에 따라 동아시아 국가의 전략적 딜레마가 심화되면서 헤징전략의 필요성도 더욱 증대하였다. 이 논문은 국제질서 재편과 국내정치적 제약 속에서 동아시아 대미 동맹국의 헤징전략의 경향성이 어떻게 분포되어 나타나는지 살펴보고, 국가의 전략 결정에 영향을 주는 요인을 밝히고자 하였다. 동아시아 동맹국의 헤징전략은 관여적 헤징과 균형적 헤징의 두 차원으로 나타나며, 이 같은 경향성을 결정하는 변수는 글로벌 가치사슬과 각 국가의 경제·산업적 속성을 결합한 경제적 상호의존의 성격이라고 보았다. 헤징전략의 관여 및 균형적 요소의 상호작용과 유연한 접근 속에서 경제적 상호의존의 성격이 근본적으로 변화하거나, 국제체제와 국내정치적 환경의 변수에 변동이 있을 경우 헤징전략의 경향성도 가변적이라는 점에 주목하였다. 이에 따라 동아시아 동맹국들은 전략의 스펙트럼을 가능한 넓게 활용하면서 국익에 기반한 유연한 전략 조정이 필요하다는 함의를 가진다.