영업 위험요인을 포함한 3 요인 모형의 주가 설명력

임형진,이윤원 한국회계정보학회 2010 회계정보연구 Vol.28 No.3

Ever since Fama and French developed three factor model(Market Beta, Market Size, Book-to-Market) to describe stock returns in the US, Fama-French's three factor model has performed well in explaining equity returns in developed countries. Among the three factors, the nomination of Book-to-Market as a systematic risk factor has been contended for its lack of theoretical foundation. Due to its lack of theoretical justification, returns to Book-to-Market factor has been suspected whether it is returns to a systematic risk or mis-pricing of risk. Researchers have developed other factors as alternative systematic risks to replace Book-to-Market factor. The purpose of this paper is not searching for alternative systematic risk factor in lieu of Book-to-Market but investigating Book-to-Market to find its theoretical ground as a rational risk factor to explain cross-sectional stock returns in Korean stock market. In this research, by decomposing book-to market, we would derive a proxy for operating risk that can be possibly used as a risk factor. The cross-sectional relationship between stock returns and operating risk factor in conjunction with the other two factors(Beta, Market Size) were analyzed in the framework of Fama-MacBeth regression method using 184 companies in KOSPI200 index from the period of 1999 to 2009. Its empirical performance in explaining stock returns was compared with the traditional Fama-French three factor model. The empirical result indicates even though one can observe a positive relationship between operating risk factor and stock returns, it is not so statistically significant as Book-to-Market factor in explaining cross-sectional stock returns. CAPM 이후 등장한 Fama-French의 3요인 모형은 여러 나라의 주식시장에서 유용한 설명력을 가진 모형으로 검증되고 있다. Fama-French의 3요인(시장베타, 시장규모, 장부가/시장가치) 중 장부가/시장가치 요인은 주가 수익률의 변동성을 설명하는 요인으로서 해외와 국내의 연구에서 실증적 유의성이 검증 되어 왔다. 하지만 장부가/시장가치 요인이 효율적 시장가설에 부합하는 체계적 위험요인인가에 대해서는 그 당위성에 대해 의구심이 제기 되어 왔으며 이에 따라 장부가/시장가치 요인을 대체 할 수 있는 체계적 위험요인이 모색되어 왔다. 본 논문은 장부가/시장가치 요인의 대안요인을 모색하는 대신 장부가/시장가치의 장부가치가 회계 정보임에 주목하여 회계항목을 세분화 하고 이를 통해 자본자산가격 결정모형으로서 적합한 위험요인을 추출하여 장부가/시장가치 요인의 실증적 효과를 설명하고자 시도하였다. 또한 장부가/시장가치 요인의 세분화를 통해 추출한 기업의 영업 위험요인과 장부가/시장가치 요인이 주가 수익률에 관해 유의적 설명력을 나타내는지 비교 분석하였다. 표본은 1999년부터 2009년 까지 KOSPI200 지수에 포함된 기업 중 금융업을 제외한 184개 기업의 결산재무제표와 주가를 사용하였으며, Fama-MacBeth 회귀분석 방법을 통해 적절한 회귀계수 값을 추정하였다. 본 논문에 의한 분석결과에 따르면, 영업 위험 요인은 주식 수익률과 양의 관계를 보였으나 장부가/시장가치 요인에 비하여 통계적으로 우월한 설명력을 보여 주지 못하였다.

The Predictive Power of Multi-Factor Asset Pricing Models: Evidence from Pakistani Banks

Muhammad SALIM,Muhammad Arsalan HASHMI,A. ABDULLAH 한국유통과학회 2021 The Journal of Asian Finance, Economics and Busine Vol.8 No.11

This paper compares the performance of Fama-French three-factor and five-factor models using a dataset of 20 Pakistani commercial banks for the period 2011 to 2020. We focus on an emerging economy as the findings from earlier studies on developed countries cannot be generalized in emerging markets. For empirical analysis, twelve portfolios were developed based on size, market capitalization, investment strategy, and growth. Subsequently, we constructed five Fama-French factors namely, RM , SMB, HML, RMW, and CMA. The OLS regression technique with robust standard errors was applied to compare the predictive power of both the Fama-French models. Further, we also compared the mean-variance efficiency of the Fama-French models through the GRS test. Our empirical analysis provides three unique and interesting findings. First, both asset pricing models have similar predictive power to explain the expected portfolio returns in most cases. Second, our results from the GRS test suggest that there is no noticeable difference in the mean-variance efficiency of one asset pricing model over the other. Third, we find that all factors of both Fama-French models are statistically significant and are important for explaining the volatility of expected commercial bank returns in the context of Pakistan.

한국주식시장의 고유변동성 퍼즐과 투자자별 거래량

정유라(Jung, Youra),유시용(Yoo, Shi-Yong) 한국산학기술학회 2015 한국산학기술학회논문지 Vol.16 No.10

본 연구는 한국주식시장의 고유변동성퍼즐 현상과 투자자별 거래량에 관하여 분석하였다. 먼저 1999년 1월부터 2013년 12월까지 한국거래소에 상장된 주식들을 FF-3요인 모형으로 고유변동성을 추정하고, 투자자별 순매수와 고유변동성 을 기준으로 포트폴리오를 구성하였다. 유가증권(KRX)과 코스닥(KOSDAQ)을 포함시켜 1999년 1월부터 2013년 12월까지 의 일별과 월별 자료를 사용하여 분석하였다. 투자자는 개인, 기관, 그리고 외국인으로 구분하였다. 결과, 고유변동성과 알파 값(혹은 초과수익률) 간에 부(-)의 관계를 나타내는 고유변동성퍼즐 현상이 뚜렷하게 나타난 특정 포트폴리오들이 발견되었 다. 특히 개인투자자의 순매수를 기준으로 분류한 포트폴리오의 경우, 최상위 순매수 포트폴리오들이 뚜렷한 고유변동성퍼 즐 현상을 보였다. 그리고 기관 및 외국인의 경우, 최하위 순매수 포트폴리오들에서 고유변동성퍼즐 현상이 나타났다. 따라 서, 국내 주식시장에서 개인투자자의 주식거래가 압도적으로 많은 상황에서, 고유변동성퍼즐은 주로 개인투자자에 의해서 발생했다고 할 수 있다. This paper examines the relationship between idiosyncratic volatility(IVOL) puzzle and trading volumes by trader types in the Korean stock market. The data set includes all stock in both KRX and KOSDAQ for the period from January 1999 through December 2013. Idiosyncratic volatility is measured by using the Fama-French’s three-factor model. Traders are classified into individual, institution, and foreign trader. We construct (5X5) portfolios based on each trader’s net buying and idiosyncratic volatility. We find that there are some special portfolios that show the idiosyncratic volatility puzzle. For individual investors, top net buying portfolios show clear the idiosyncratic volatility puzzle. However, for institution and foreign investors, lowest net buying portfolio show the idiosyncratic volatility puzzle. This results imply that the idiosyncratic volatility puzzle in the Korean stock market is mainly caused by individual investors.

Effectiveness of OLS and SVR in Return Prediction: Fama-French Three-factor Model and CAPM Framework

Bui Thanh Khoa,Tran Trong Huynh,Le Dinh Thang 대한산업공학회 2023 Industrial Engineeering & Management Systems Vol.22 No.1

What Explains the Idiosyncratic Volatility in the Korean Stock Market?

이상규,문안나 예금보험공사 2015 金融安定硏究 Vol.16 No.1

Using the Fama-French three-factor model, this paper provides an explanation for the variation of idiosyncratic return in the Korean stock market over the period of 1990-2012. There had been an upward trend until 1999 in idiosyncratic volatility and its trend has been reversed afterwards. Our analysis yields three main results. Firstly, it appears that all four explanatory variables, two fundamentals related variables of the variance of return on equity and a proxy of growth options and two trading volume related variables of trading volume and foreign ownership ratio, explain considerable proportion of idiosyncratic return variation. Most interestingly, foreign investors have stabilizing effect on firm-specific risk in the Korean stock market. Secondly, a firm’s characteristics such as size and export orientation exert some influence on idiosyncratic volatility. While the role of variance of ROE is comparatively stable across both the sample periods and the group of stocks, growth options and foreign ownership ratio are more explanatory in large companies and major export industries. Lastly, the absolute and relative explanatory powers of the four explanatory variables vary through time and diminish as the sample period ends, implying the need to search for further explanatory variables.

What Explains the Idiosyncratic Volatility in the Korean Stock Market?

Sangkyu Lee,Anna Moon 한국재무학회 2013 한국재무학회 학술대회 Vol.2013 No.05

Using the Fama and French (1993) three-factor model, this paper provides an explanation for the variation of idiosyncratic return in the Korean stock market over the period of 1990-2012. There had been an upward trend until 1999 in idiosyncratic volatility and its trend has been reversed afterwards. Our analysis yields three main results. Firstly, it appears that all four explanatory variables, two fundamentals related variables of the variance of return on equity and a proxy of growth options and two trading volume related variables of trading volume and foreign ownership ratio, explain considerable proportion of idiosyncratic return variation. Most interestingly, foreign investors have stabilizing effect on firm-specific risk in the Korean stock market. Secondly, a firm’s characteristics such as size and export orientation exert some influence on idiosyncratic volatility. Lastly, the absolute and relative explanatory powers of the four explanatory variables vary through time and diminish as the sample period ends, implying the need to search for further explanatory variables.

한국 주식시장에서 3요인 모형을 이용한 주식수익률의 고유변동성과 기대수익률 간의 관계

김태혁(Tae Hyuk Kim),변영태(Young Tae Byun) 한국증권학회 2011 한국증권학회지 Vol.40 No.3

본 연구는 한국주식시장을 대상으로 주식수익률의 고유변동성(idiosyncratic volatility)과 기대수익률 간의 관계에 대해 분석하였다. 이를 위해 Fama-French 3요인 모형을 이용하여 고유변동성을 측정하였고, 이러한 기준에 근거하여 크기에 따라 분류된 포트폴리오의 동일가중평균 및 가치가중평균 수익률을 분석하였다. 분석결과의 강건성(robustness) 검정을 위해 주식수익률에 영향을 미치는 것으로 알려져 있는 기본적 변수인 기업규모, 장부가/시장가 비율, 거래량, 거래회전율, 주식/순이익 비율, 주식/현금흐름 비율, coskewness 등을 통제한 경우에도 고유변동성 효과가 존재하는가를 분석하였다. 또한 과거 주식수익률의 행태인 모멘텀 효과, 포트폴리오 구성기간과 보유기간에 변화를 주는 거래전략의 수정 그리고 신규상장종목을 통제한 후에도 고유변동성 효과가 존재하는지 분석하였다. 분석결과에 의하면 고유변동성과 동일가중평균수익률 간에는 통계적으로 유의한 음(-)의 관계를 가지는 것으로 나타났다. 즉, 고유변동성이 가장 높은 포트폴리오는 가장 낮은 포트폴리오에 비해 통계적으로 유의한 낮은 수익률을 갖는 것으로 나타났다. 한편, 고유변동성과 가치가중평균수익률 간에는 음(-)의 관계를 보였지만 Ang et al.(2006)과는 달리 통계적으로 유의하지 않는 것으로 나타났다. 고유변동성과 동일가중평균수익률 간의 음(-) 관계에 대한 강건성 검정에서 기업규모, 장부가/시장가 비율, 거래량 등 기본적 변수를 통제한 후에도 고유변동성 효과인 고유변동성이 높은 주식들이 낮은 수익률을 갖는다는 사실을 확인할 수 있었다. 또한 모멘텀효과, 체계적위험의 통제, 거래전략의 수정, 신규상장종목을 통제한 후에도 고유변동성 효과는 여전히 존재하는 것으로 나타났다. 이는 우리나라 주식시장에서 고유변동성은 주식수익률을 결정하는 중요한 요인이 될 수 있음을 암시한다. This study investigates the relationship between idiosyncratic volatility and expected returns in Korean stock market. For equal-weighted and value-weighted portfolios classified by size, this study measured idiosyncratic volatility employing Fama-French three factor model and analyzed the relationship between stock returns and idiosyncratic volatility. Then, several robustness tests were conducted to control for potential cross-sectional pricing effects due to size, book-to-market ratio, trading volume, turnover ratio, PER, PCR, and coskewness. Such factors as short- and long-run behavior of stock returns, changes of trading strategies, exclusion of IPO firms were also considered for additional robustness checks. The major findings of this study are as follows: 1) Stock returns are negatively related to idiosyncratic volatility for equal-weighted portfolios. It means that portfolios with high idiosyncratic volatility have significantly lower return than portfolios with low idiosyncratic volatility. 2) The negative relationship between idiosyncratic volatility and stock returns is robust to controlling for fundamental variables, short-and long-run behavior of stock returns, systematic volatility, change of trading strategies, and continuous listed firms. It implies that idiosyncratic volatility is one of important asset pricing determinants in Korean stock market.

BE/ME 효과와 주가반전현상을 이용한 투자전략에 관한 실증연구

옥기율 ( Ki Yool Ohk ),이상구 ( Sang Goo Lee ),이민규 ( Min Kyu Lee ) 한국금융공학회 2007 금융공학연구 Vol.6 No.2

본 연구는 한국주식시장에서 BE/ME효과와 주가반전현상을 이용한 투자전략에 의하여 초과수익률을 얻을 수 있는 지를 확인하고 이러한 전략에 대한 경제적인 유용성을 검증하였다. 분석을 위하여 Daniel and Titman(1999)의 연구에서와 같은 방법으로 포트폴리오를 형성하였으며 포트폴리오의 월별수익률에 대하여 베타계수, 샤프지수, 젠센의 알파 그리고 Fama-French 3요인 모형을 사용하여 경제적인 유용성을 평가하였다. 분석결과, BE/ME와 반전지수(contrarian index)가 가장 높은 포트폴리오를 매입하고 가장 낮은 포트폴리오를 매도하는 전략을 통하여 상당히 높은 초과수익률을 얻을 수 있는 것으로 나타났고 상기의 검증방법에 의해서도 경제적인 유용성이 있는 것으로 밝혀졌다. This study identified an excess return by investment strategies that use BE/ME effect and stock reversal phenomenon in Korean stock markets and verified economic availability regarding that kind of strategy. For analyses, we composed the portfolio in the same way of Daniel and Titman(1999) and evaluated economic availability about a monthly return of portfolio as used beta coefficient, sharpe ratio, Jensen`s alpha, and Fama-French three factors model. According to an analysis results, we can get the quite high excess return through the investment strategies to buy the highest BE/ME and contrarian index portfolio and sell the lowest portfolio. We found that there was an economic availability by the above- mentioned verification way.

경제적 불확실성이 주식수익률 결정에 미치는 영향

김인수 대한산업경영학회 2022 산업융합연구 Vol.20 No.2

This study examines the role of economic uncertainty in stock price determination in the domestic stock market. To this end, we analyzed the relationship between economic uncertainty indices at home and abroad (USA, China) and stock returns for non-financial companies in Korea from January 2000 to 2017. For the analysis model, the 3-factor model of Fama and French (1992) and the 5-factor model including momentum and liquidity were used. As a result of the analysis, a portfolio with a high beta of economic uncertainty showed higher stock returns than a portfolio with a low beta. This was the same as the US analysis result. Also, the analysis results using the US uncertainty index were more significant than the regression analysis results using the Korean economic uncertainty index. 본 연구에서는 국내 주식시장에서 경제적 불확실성이 주식가격 결정에 어떠한 역할을 하는지 살펴보았다. 이를 위해 2000년 1월부터 2017년까지 우리나라의 비금융기업을 대상으로 국내외(미국, 중국)의 경제적 불확실성 지표와 주식수익률의 관련성을 분석하였다. 분석모형은 Fama and French(1992)의 3요인 모형과 모멘텀, 유동성을 포함한 5요인모형을 이용하였다. 분석결과 경제적 불확실성의 베타가 낮은 포트폴리오보다 높은 포트폴리오의 주식수익률이 높게 나타났다. 이는 미국의 분석 결과와도 동일하였다. 또한 한국의 경제적 불확실성 지수를 통한 분석 회귀분석 결과보다 미국의 불확실성 지수를 이용한 분석 결과가 더욱 유의하게 나타났다.

한국주식시장에서 정보위험과 수익률의 관계

최혁(Hyuk Choe),양철원(Cheol Won Yang) 한국증권학회 2007 Asia-Pacific Journal of Financial Studies Vol.36 No.4