제 3 분과 연구발표 - 주제 : 주가 및 거래행태 - 주가변동성의 비대칭적 반응에 관한 실증적 연구 (II)

옥기율 한국증권학회 1997 한국증권학회 발표논문집 Vol.0 No.-

An Investigation for Usefulness of the Optimal Hedge Ratio based on the Markov Regime Switching Models in the Korean Stock Market

옥기율,김채현,엄철준 한국자료분석학회 2008 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.10 No.5

We investigate the hedging effectiveness of the Markov Regime Switching(MRS) model in the Korean stock and futures markets. We use two types of MRS models: MRS and time-varying transition probabilities MRS(TVTP-MRS) models. The hedging performance of MRS and TVTP-MRS models was compared to that of the alternative hedging strategies, such as the Na ve, OLS, and BEKK-GARCH(1,1) models. The following results are obtained: First, The optimal hedge ratios based on the MRS and TVTP-MRS models appear as the highest mean and lowest variance, compared with other models. Second, in the comparison among the models, the performance of the MRS models are relatively superior to the other models. These results suggest that the MRS models are more suitable for dynamic hedging strategies in the Korean stock market than alternative models.

미국주식시장이 국제주식시장에 미치는 정보전이효과에 관한 실증적 연구

옥기율,이상구,임성현,장우애 한국자료분석학회 2007 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.9 No.6

In this paper, we study the transmission of return and volatility spillover of the U.S. stock market on the international stock market by using daily data. We empirically analysis that U.S. stock market have volatility spillover effect on the international market. To analyze our empirical test, we employ GJR-GARCH(1,1) model which is designed to measure the transmission of return and volatility spillover of U.S. stock market to the each of the country stock market. The result of our tests show that index return of every countries strongly react to U.S. stock market excepting for China. Volatility spillover of S&P 500 affect differently on the international stock market volatility among the each countries. 본 연구는 각 국의 대표 주가지수 데이터를 이용하여 미국의 주식시장이 국제주식시장에 미치는 수익률전이효과와 변동성전이효과를 살펴보았다. 국제주식시장을 대표하는 주가지수설정을 위해, 선진금융시장과 신흥금융시장의 지수데이터를 고르게 선정하였으며, 본 연구에서는 미국의 S&P 500을 포함한 총 13개국의 일별 데이터를 사용하였다. 그리고 약 10년간의 데이터 기간을 두 기간으로 분류하여 과거 주식시장의 정보전이효과와 최근 주식시장의 정보전이효과를 비교해 보았다. 본 연구에서는 미국주식시장이 각 국가의 주식시장에 미치는 수익률전이효과와 변동성전이효과를 동시에 살펴보기 위하여 GJR-GARCH(1,1) 모형을 사용하였다. 실증분석 결과, 수익률전이효과의 경우는 중국을 제외하고는 샘플 데이터로 사용한 모든 국가의 지수들이 S&P 500의 영향을 매우 강하게 받는 것을 확인할 수 있었고, 변동성전이효과의 경우는 각 국가와 하위기간별로 다른 양상을 보이는 것을 확인할 수 있었다. 우선 한국과 말레이시아는 하위기간을 두 기간으로 분류하여 보았을 때 변동성전이효과를 보이다가 그 효과가 사라지는 현상을 보였으며, 대만과 스페인은 변동성전이효과를 보이지 않다가 최근 주식시장에서 변동성전이효과가 보이는 것으로 확인되었다. 그리고 다른 국가의 주식시장들은 미국주식시장의 변동성에는 영향을 받지 않는 것으로 나타났다.

공매제도와 옵션 거래, 그리고 악재의 주가 반영 속도

옥기율,Ok, Gi-Yul 한국재무관리학회 1998 財務管理硏究 Vol.15 No.1

공매(short sale)에 대한 제약이 없는 투자환경에 비해 공매에 대한 제약이 있는 투자환경에서는 주식과 같은 위험자산의 가격은 한동안 과대 평가된다. Figlewski & Webb (1993)는 공매에 대한 제약으로 인해 악재(bad news)가 주가에 과소 반영된다고 하였으며, Diamond & Verrecchia(1987)는 공매에 대한 여러 제약(short-sale constraints)으로 인해 주식시장에 호재로 작용하는 정보(favourable information)와 악재로 작용하는 정보(unfavourable information)가 주식시장에 비대칭적으로 반응하며, 악재가 주가에 더 늦게 반영된다는 것을 보였다. 그러나, 주가지수옵션의 거래는 여러 제약이 많은 공매제도로 인해 악재가 주식시장에 일시적으로 과소반영되는 비효율성을 해결해준다. 그래서 본 연구는 주가지수옵션이라는 파생금융상품의 도입으로 인해 악재의 주가 반응 속도에 어떠한 영향을 미치는 지에 대해 살펴보았다. 전환(switchig) GJR-MA(1) 모델을 이용한 실증분석 결과에 의하면, 주가지수옵션의 거래는 여러 제약이 많은 공매제도로 인해 악재가 주식시장에 늦게 반영되는 비효율성을 제거하게 되어, 옵션 도입 이후로 주식시장의 악재로 인한 변동성 충격(volatility shock)이 그 시장에 더욱 더 빨리 흡수되어 정보적 시장효율성(informational market efficiency)을 증대시키는 결과를 보였다.

국내 주식시장에서 기술적 거래전략의 횡단면 분석

옥기율,이민규 한국자료분석학회 2017 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.19 No.5

기술적 거래전략은 과거 주가, 거래량 자료 등에 의한 시장분석을 거래에 이용하는 것이다. 본 연구에서는 국내 주식시장을 대상으로 기술적 거래전략의 횡단면을 분석하였다. 횡단면 분석을 위하여 정보 불확실성의 간단한 대용치인 변동성을 기준으로 10분위 포트폴리오를 구성하였다. 이 포트폴리오들에 대해 실무에서 폭넓게 사용하는 기술적 분석방법인 이동평균 방법을 적용하여 수익률을 계산하였다. 또한 이동평균 포트폴리오를 매수하고 매입보유 포트폴리오를 매도하는 무비용 포트폴리오를 추가로 형성하여 이동평균 거래전략에 대한 성과평가를 실시하고 초과수익률의 원천에 대해 분석하였다. 주요한 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 변동성이 높은 포트폴리오일수록 평균수익률과 위험조정 수익률이 높게 나타났다. 둘째, 이동평균 거래전략의 초과수익률은 CAPM이나 Fama, French(1993) 모형에 의해서도 설명되지 않는 것으로 나타났다. 셋째, Henriksson, Merton(1981) 모형으로 검증한 결과에 의하면 이동평균 거래전략에는 성공적인 마켓타이밍 능력이 있는 것으로 나타났다. 본 연구는 국내 주식시장을 대상으로 하여 처음으로 기술적 거래전략에 대해 횡단면 분석을 실시했다는 데 의의가 있다. This study analyzed a cross-section of technical trading rules targeting the Korean stock market. For the cross-sectional analysis, we structured decile portfolios sorted by volatility, which is a simple proxy of information uncertainty. For these portfolios, we calculated profitability by applying the moving average scheme, a technical analysis method widely used in the field. In addition, we also formulated zero-cost arbitrage portfolios that takes a long position in the moving average portfolio and a short position in the buy-and-hold portfolio in order to conduct performance evaluations of the moving average trading strategy and to analyze the source of excess return. Main analysis results are as follows. First, the higher the volatility of the portfolio, average returns and risk-adjusted returns also were shown to be higher. Second, the excess return of the moving average trading strategy could not be explained by either the CAPM or the Fama, French (1993) model. Third, according to the results verified by the Henriksson, Merton (1981) model, it was shown that the moving average trading strategy has successful market timing ability. This study is significant in that it is the first to conduct a cross-sectional analysis on technical trading rules in the Korean stock market.

Investor’s Trading Activity and Stock Market Volatility: International Evidence

옥기율 한국자료분석학회 2011 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.13 No.5

This study investigates whether investor’s trading activity is associated with market volatility and whether the relations between trading activity and volatility of the developed markets are different from ones of the emerging markets. This study extends one of Bessembinder and Seguin (1992) confined to the United States stock market to international ones. In the developed markets, all market return volatilities are positively related to unexpected volumes while these volatilities are insignificantly related to expected volumes. Also, in the emerging markets, all market return volatilities are positively related to unexpected volumes while these volatilities are insignificantly related to expected volumes. The empirical results imply that surprises in trading volume are much more important for explaining stock market volatility than some variation in the expected trading activity in the emerging markets as well as the developed markets.

KOSPI 200 옵션시장의 거래활동이 주가지수 수익률에 미치는 영향

옥기율,장우애 한국금융공학회 2006 한국금융공학회 학술발표회 Vol.2006 No.1

시장 참가자 중 개인적인 정보에 더 밝은 거래자가 있다면, 레버리지 효과와 거래비용 가설에 의하여 파생상품시장이 현물시장보다 더 빨리 정보를 반영하게 될 것이다. 본 연구의 목적은 이 가설에 입각해, 파생상품 시장이 현물시장보다 더 빨리 정보를 반영하는가를 확인하는데 있다. 본 연구의 실증분석을 위하여, 우리나라에서 파생상품 거래가 가장 활발하게 이루어지고 있는 KOSPI 200 옵션거래량과 그 현물의 수익률을 분석대상으로 삼았으며, 미래 주가에 대한 정보를 가지고 있는 거래활동과 아무런 정보를 가지지 않은 거래활동을 구분기 위하여, 옵션의 거래량을 정보성 거래와 비정보성 거래로 분류하였다. 정보성 거래의 분류를 위하여 본 연구에서는 거래량을 증권회사, 외국인, 개인, 은행, 기타 투자자별로 구분 한다. 각 투자자별 거래량에서 외가격과 심외가격옵션의 거래량 활동을 분류하여 미래의 주가 수익률과 통계적으로 유의한 상관관계를 가지는지를 분석해 보았다. 실증분석 결과, 증권회사의 경우, 10분 내의 동시적 상관관계에서도 가장 강한 음의 상관관계를 보였으며, 1시차에서도 통계적으로 유의한 음의 상관관계를 가지는 것을 확인할 수 있었으나, 정보를 가진 거래자가 레버리지가 높은 외가격옵션과 심외가격옵션에 투자할 것이라는 가정과는 달리, 전체 투자 거래량의 풋-콜 비율보다, 레버리지가 높은 거래일수록 상관관계가 약해지는 것을 확인할 수 있었다. 반면 개인투자자의 경우, 10분 내로 일어나는 동시적 거래에서만 강한 음의 상관관계를 보였는데, 전체 거래량과, 외가격옵션, 심외가격옵션의 분석 결과 모두 비슷한 상관계수를 가지는 것을 확인할 수 있었다.

KOSPI 200 옵션시장에서의 내재변동성 표면에 관한 연구

옥기율,이상구 한국재무학회 2010 한국재무학회 학술대회 Vol.2010 No.05

본 연구는 KOSPI200 옵션시장의 내재변동성을 구하여 이에 대해 변동성 스마일과 변 동성 기간구조를 접목한 변동성 표면에 대한 구조의 변화를 살펴보고자 한다. 이를 위해 2002년 1월 1일부터 2008년 12월 31일까지 KOSPI200지수 옵션의 일별 내재변동성을 사 용하여 변동성 표면에 관해 분석하였다. 이러한 변동성 표면의 분석을 위해 콜옵션과 풋 옵션의 변동성 스마일 현상과 변동성 기간구조 현상을 살펴보고 이를 바탕으로 변동성 표면으로 재구성하였다. 이를 통해 변동성 표면에 적합한 결정모형을 선택하고 변동성 표면의 형태에 영향을 미치는 결정계수값이 자기상관관계를 가짐으로써 변동성 표면의 시간의 경과에 따라 움직이고 있음을 확인하였다. 또한 변동성 표면을 형성하는 결정계 수값들에 대한 주요인 분석을 통해 3가지 공통요인이 변동성 표면에 영향을 미치고 있음 을 확인하였다.

KOSPI 200 옵션시장에서의 변동성표면의 결정모형에 관한 연구

옥기율,이상구 한국자료분석학회 2012 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.14 No.3

To represent the volatility surface, we calculate the implied volatility and combine the volatility smile and the volatility term structure in the KOSPI 200 options market. So we find the deterministic model in the function form of moneyness and residual maturity. We calculate the implied volatility using option premiums and select the most appropriate surface model through daily cross-sectional analysis. Especially we should consider the third order term of moneyness to describe the asymmetric shape of a volatility sneer the and the second order term of residual maturity to reflect the curve form of the term structure. According to the analysis result the model considered a term structure have a better explanatory power than the volatility smile model. When considering the volatility sneer phenomena we have a best explanatory power model. And an explanatory power of the deterministic model was higher in the put option market and the bear markets. It means that KOSPI 200 option market is reflected the sneer phenomenon about the decline in the underlying asset. KOSPI 200 옵션시장에서의 내재변동성을 구하고 변동성 스마일과 변동성 기간구조를 접목한 변동성 표면을 나타내기 위하여 머니니스와 잔존만기의 함수의 형태로 가장 적합한 변동성 결정함수 모형을 찾아내는 것이다. 이를 위해 옵션의 가격지수를 이용하여 내재변동성을 찾아내고 이를 일별 횡단면으로 분석하여 가장 적합한 모형을 선정한다. 특히 변동성 표면의 비대칭적인 성격인 변동성 스니어를 반영하기 위해 머니니스의 3차항을 반영하고 그리고 기간구조의 형태의 곡면을 반영하기 위한 잔여만기에 대해 2차항까지 반영한 모형을 포함하여 분석하고자 한다. 분석 결과를 살펴보면 KOSPI 200 옵션시장에서의 변동성 형태는 변동성스마일만을 고려할 경우보다는 변동성기간구조를 고려하는 것이 높은 설명력을 가지게 되고 또한 변동성 스니어 현상을 고려하게 되면 더 나은 설명력을 가지는 것으로 나왔다. 그리고 풋옵션과 하락장에서 변동성 결정모형의 설명력이 더 높은 것으로 나타나 옵션시장은 기초자산의 하락에 대해 스니어한 현상을 나타내고 있다.

시장이상현상과 기술적 분석을 이용한 거래전략에 관한 연구

옥기율,이민규 대한경영정보학회 2018 경영과 정보연구 Vol.37 No.1

본 연구는 국내 주식시장을 대상으로 시장이상현상과 기술적 분석을 이용한 거래전략에 대해 검증하였다. 분석을 위하여 주식수익률의 특정경향이 분명하게 나타나는 기업특성 변수인 기업규모, 장부가/시가, 발생액 기준으로 10분위 포트폴리오를 구성하였다. 그리고 이 포트폴리오를 이용하여 이동평균 거래전략 포트폴리오를 형성하고 이에 대해 샤프지수를 사용하여 성과평가를 실시하였다. 또한 무비용 포트폴리오를 만들어 이동평균 거래전략의 수익성과 성공률을 확인하였다. 마지막으로 다양한 시차의 이동평균 거래전략 포트폴리오에 대한 소르티노지수를 계산하여 성과평가에 대한 강건성을 높이고자 하였다. 주요한 검증결과는 다음과 같다. 첫째, 기업규모가 작을수록, 장부가/시가가 높을수록, 발생액이 낮을수록 평균수익률이 높게 나타났다. 둘째, 이동평균 거래전략의 위험조정 성과는 기업규모, 장부가/시가, 발생액 포트폴리오 순으로 높게 나타났다. 셋째, 무비용 포트폴리오의 수익률은 모두 양의 값을 나타내고 성공률은 전반적으로 68.8%를 상회하여 이동평균 거래전략이 성공적이라는 것을 보여주었다. 넷째, 다양한 성과평가를 실시한 결과, 시장이상현상과 기술적 분석을 이용한 거래전략에는 경제적 유용성이 있는 것으로 나타났다. This study validates the trading rules based market anomalies and technical analysis in the Korean stock market. For the analysis, we built decile portfolios on the basis of corporate characteristics factors that clearly demonstrate specific patterns of stock returns including the firm size, book-to-market equity, and accruals. This portfolio was used to develop a portfolio based on the moving average trading strategy which was used for popular technical analysis tools, and then that was evaluated using the Sharpe ratio. We also created a zero-cost portfolio to identify the profitability and success rate of the moving average trading strategy. We lastly sought to ensure a more robust evaluation by calculating the Sortino ratio of the portfolio based on the moving average trading strategy with various lags. Key findings from this validation are as follows. First, a smaller firm size, a higher book-to-market equity, and lower accruals led to larger average returns. Second, the risk-adjusted performance of the moving average trading strategy was the highest in terms of the firm size, followed by book-to-market equity and accruals. Third, the returns of the zero-cost portfolios all had a positive value, with its overall success rate hovering over 68.8%, demonstrating the successfulness of the moving average trading strategy. Fourth, various evaluations revealed the economic usefulness of our trading strategy that used market anomalies and technical analysis.