A SNOWBALL CURRENCY OPTION

GYOOCHEOL SHIM 한국산업응용수학회 2011 Journal of the Korean Society for Industrial and A Vol.15 No.1

I introduce a derivative called “Snowball Currency Option” or “USDKRWSnowball Extendible At Expiry KO” which was traded once in the over-the-counter market in Korea. A snowball currency option consists of a series of maturities the payoffs at which are like those of a long position in a put option and two short position in an otherwise identical call. The strike price at each maturity depends on the exchange rate and the previous strike price so that the strike prices are random and path-dependent, which makes it difficult to find a closed form solution of the value of a snowball currency option. I analyze the payoff structure of a snowball currency option and derive an upper and a lower boundaries of the value of it in a simplified model. Furthermore, I derive a pricing formula using integral in the simplified model.

원/달러 장외통화옵션시장에서 내재변동성의 정보효과

강병진 ( Byung Jin Kang ) 한국파생상품학회(구 한국선물학회) 2011 선물연구 Vol.19 No.2

본 연구는 원/달러 장외통화옵션시장에서 관찰되는 내재변동성 (implied volatility)의 정보효과를 분석하였다. 우선 내재변동성의 예측력을 평가하기 위하여 옵션시장에서 관찰된 내재변동성이 실제 환율의 실현변동성 (realized volatility) 올 얼마나잘 예측하는지를 분석하였다. 다음으로 흔히 변동성 스프레드 (volatility spreads)라고 불리는 옵션 내재변동성과 실현변동성 간의 차이가 시계열적으로 어떠한 행태를 나타내는지를 분석하였다. 2006년 l월부터 2010년 3월까지의 표본자료를 바탕으로 분석한 결과 우리는 다음과 같은 사실들을 확인하였다. 첫째, 원/달러 장외통화옵션시장에서 내재변동성은 환율의 실현변동성에 대해 부분적으로는 설명력을 보였으나, 불편 추정량 (unbiased estimator)은 아니었으며 심지어 단순 역사적변동성 (simple historical volatility)보다 오히려 더 석은 정보효과를 가진 것으로 나타났다. 둘째, 글로벌 금융위기가 본격화되기 전인 2008년 중반까지는 내재변동성이 실현변동성보다 오히려 더 낮은 변동성 스프레드의 역전 현상이 나타난 반면, 2008년 이후에는 이러한 역전 현상이 해소되고 장상화되었다. 셋째, 이상과 같은 원/달러 장외통화옵션시장의 실증적 현상은 동일한 기간 동안 KOSPI 200 지수옵션시장에서 관찰된 행태와는 크게 다르며, 이로부터 두 시장의 투자자들 사이에는 질적 차이가 존재한다는 점을 확인하였다. This paper investigate the information content of Implied volatilities derived from KHW/USD OTC currency options. First we examined the explanatory power of Implied volatilities in forecasting future realized volatilities of the spot exchange rates. Next, we examined the dynamic properties of volatility spreads, the difference between Implied volatilities and realized volatilities, observed In KRW/IJSI) currency option markets. Using the sample data from January 2006 Through March 2010, we first find that even though the implied volatilities have a little explanatory power In forecasting future realized volatilities, they don`t improve the information content of simple historical volatilities at all. Second, this paper finds that during the period before global financial crisis In 2008. the implied volatilities are consistently lower than the realized volatilities. This suggests that we cannot exclude the possibility of risk seeking behavior of the investors in KRWJUSD OTC currency option markets at that time. Finally, from the comparative analysis with KOSPI 200 index options for the same sample period, we confirmed that our empirical results are uniquely observed only in KRW/USD OTC currency option markets.

한국의 통화옵션시장과 통화선물시장에서 옵션가격 하한조건을 이용한 차익거래 기회에 관한 분석

태석준(Tae, Suk-Joon) 서원대학교 미래창조연구원 2013 과학과 문화 Vol.9 No.2

This paper examines pricing efficiency of the currency option market in Korea using lower boundary conditions for option prices. This study analyzes the option lower boundary conditions calculated from currency futures prices and arbitrage opportunities in the U.S. dollar options and U.S. dollar futures markets in Korea. Lower boundary condition tests are performed for both call and put options. The results of this study show that there were violations of lower boundary conditions and arbitrage opportunities existed not only for futures companies but also for investors in the U.S. dollar options and futures markets during the period under study. However, the frequency of violations is low. If we consider the low trading volume of U.S. dollar options during the period under study, it appears that profitable arbitrage opportunities were limited.

키코 통화옵션계약의 공정성에 관한 연구 : 대법원 2013.9.26 선고 2011다53683(본소), 2011다53690(반소) 판결을 중심으로

김창희 법무부 2013 선진상사법률연구 Vol.- No.65

The plaintiff, a machine exporter, entered into KIKO currency option contracts in 2007 with defendant banks under appehension of a fall in the exchange rate between the U.S. dollar and the Korean won. According to the contracts, the plaintiff gave call option to the banks in exchange for put option offered from them. The plaintiff, who suffered heavy losses on account of a sudden rise in the exchange rate after 2008, brought a suit against the banks for damages and unjust enrichment. The plaintiff argued that the KIKO contracts were unfair to the company and unsuitable to adequately hedge against fluctuations in the exchange rate, and that the banks failed to fully explain the KIKOs and their potential risk. Among the above major controversial arguments, this paper touches upon only the issue of unfairness. The unfairness argument claimed by the plaintiff is that the value of call options the company provided to the banks was highly greater than that of put options the company received. Thus, the KIKO contracts are unfair and unjust under Section 104 of the Korean Civil Law since the payment and the benefit in return for the payment are extremely unbalanced. However, the Korean Supreme Court rejectd the plaintiff's unfairness argument. First, the Court regarded the most part of spread between call options and put options as bank charges. It opined that most bank charges are the credit risk charge and hedge cost, and that the differences between the charge and the cost are not excessive. Second, the Court contended that, if the charge rate for KIKOs was calculated on the basis of call option's dollar amounts, the margin rate of KIKOs was not higher than that of other service charges of banks. Third, the Court concluded that in consideration of potential additional benefits which the plaintiff might have obtained, the margin cannot be regarded as unjust only because of its exceeding discrepancies in the margin between the value of call option and that of put option. This paper examines in detail the Court's reasoning that the KIKOs are not unfair, and in case, utilizes some quantitative approaches to prove unfairness of the KIKOs. Finnally, it is found that the Court reached a wrong conclusion by misunderstanding the amount of cost, the way to estimate margin rate, and the additional advantages for the plaintiff under the KIKOs. 공기계류 수출기업인 원고는 2007년경 환율 하락을 예상하여 피고은행들과 사이에 키코 통화옵션계약을 체결하였다. 주된 내용은 원고가 피고로부터 달러 풋옵션을 제공받고 그 대가로 피고에게 현금 대신 달러 콜옵션을 제공하는 것이었다. 예상과 달리 2008년 이후 환율이 급등함에 따라 원고는 제공한 콜옵션으로 인하여 막대한 손해를 입게 되었다. 원고는 피고들을 상대로 손해배상 및 부당이득반환소송을 제기하였다. 원고의 주요 주장은, 계약 내용이 불공정하고, 상품 내용이 외한 헤지에 적합하지 아니하며, 은행들이 계약내용에 관하여 충분한 설명을 하지 아니하였다는 것 등이다. 이 논문에서는 계약의 공정성 문제만을 다루었다. 공정성 문제란, 키코계약은 급부와 반대급부가 현저히 균형을 잃은 계약으로 민법 제104조에 위반되어 무효라는 것이다. 대상판결에서 법원은 공정성 문제에 관하여 원고의 주장을 배척하였다. 그 이유로는, 첫째, 콜옵션과 풋옵션 사이의 가치 차이는 은행의 수수료인데, 그 중 신용위험비용과 헤지비용이 큰 비중을 차지하므로 수수료의 크기만 보고 그 수수료가 과다하다고 할 수 없고, 둘째, 수수료율을 콜옵션 계약금액을 기준으로 계산하면 은행의 다른 서비스와 비교하여 높다고 할 수 없으며, 셋째, 원고는 풋옵션 가치 외에 추가적으로 얻는 이익이 있으므로 콜옵션 가치와 풋옵션 가치의 차이가 크다는 이유만으로 불공정한 계약이라고 할 수 없다는 것이다. 이 논문에서는 그러한 판단의 정당성에 관하여 검토하였다. 검토 결과 신용위험비용과 헤지비용의 크기, 수수료율 평가기준의 설정, 기업의 추가적인 이익의 존부 등 주요쟁점에 관하여 법원이 구체적 사정을 오해하거나 충분히 심리하지 아니함으로써 타당성을 잃은 판단을 하였다는 결론에 이르게 되었다.

원/달러 통화옵션의 기초자산 모형에 대한 상세분석

장운욱 ( Woon Wook Jang ) 한국재무관리학회 2017 財務管理硏究 Vol.34 No.1

본 연구에서는 원/달러 통화옵션의 기초자산 모델링에 필요한 확률적 변동성(stochastic volatility) 요인의 특성, 기초자산 수익률과 변동성 간의 레버리지 채널(leverage channel)의 특성, 그리고 점프(jumps) 모형의 특성을 실증적으로 밝히는 데 있다. 이를 위해 상세분석(specification analysis)이 가능하도록 확률적 변동성 요인 및 레버리지 채널의 수를 복수로 설정할 수 있고 여러 점프 모형을 손 쉽게 결합할 수 있는 옵션가격 평가모형을 실증분석에 적용하였으며, 장외 원/달러 통화옵션의 자료를 이용하여 금융위기 이전 기간 및 금융위기 기간에 각기 다르게 나타난 기초자산 모델링의 특성에 대해 분석하였다. This paper investigates empirically the modelling issues for the stochastic processes underlying Korea Won/US Dollar OTC currency options. Specifically, we try to answer the questions that how many of stochastic volatility factors and leverage channels should be modelled? What types of jumps model describe best the characteristics of underlying asset process of the Korea Won/US Dollar currency options. In the empirical analysis, we divide sample period into before the global financial crisis and crisis period and report the model performance of each period.

키코(KIKO)거래의 법률관계

전경근 梨花女子大學校 法學硏究所 2010 法學論集 Vol.14 No.4

기업들이 환율의 하락으로 인한 손실을 헤지하기 위하여 체결한 통화옵션인 키코 계약이 예상하지 못한 환율의 상승으로 인하여 기업에서 손실을 끼치는 결과를 가져왔다. 그리하여 기업들은 키코통화옵션이 환위험을 헤지하기에 적절하지 않았다는 것을 이유로 많은 소송을 제기하였으며, 몇 건의 결정이 내려진 이후에 이 논문에서 연구의 대상으로 삼은 판결이 선고되었다. 이 판결에서는 키코통화옵션계약이 환위험을 회피하는데 적합한 것이었는지 여부, 통화옵션계약이 불공정한 약관을 사용하여 체결한 계약으로서 무효인지 여부, 통화옵션계약이 신의성실의 원칙에 반하여 무효인지 여부, 통화옵션계약을 사기 또는 착오를 이유로 취소할 수 있는지 여부가 다루어졌다. 그밖에 사정변경에 의한 계약해지의 가능성에 대해서는 이 판결에서 다루고 있지 않지만 종전에 내려졌던 결정에서는 중요한 쟁점의 하나였으므로 이 논문에서도 사정변경의 원칙을 적용할 수 있는지를 살펴보았다. 대상판결은 키코통화옵션 계약에 약간의 문제가 있기는 하지만 계약 자체를 무효로 할 수 있는 사유가 존재하지 않는다는 이유로 원고의 청구를 모두 기각하였다. 이러한 대상판결의 결론은 키코 통화옵션계약의 외형적인 부분을 대상으로 판단할 때에는 수긍할 수 있지만, 옵션의 설정 등 계약의 체결이전에 금융기관이 상품을 설계하는 과정을 고려한다면 환위험을 헤지하려고 한 기업이 매수하기에는 적합하지 않는 부분이 있다고 생각된다. 따라서 앞으로 키코사태와 같은 법률문제가 발생하지 않도록 하기 위한 법리의 구축이 절실히 필요할 것으로 생각된다. Because of the situation of Sub-Prime Mortgage in USA, exchange rate changed very extremely. Before 2007 exchange rate almost went down. Since many corporations did not want to sustain a loss because of exchange rate, many of them bought futures, but they had to pay a lot of commission. Therefore they wanted to buy some financial commodity. In 2007, many Korean export companies entered into KIKO trades to protect themselves against the threat of an appreciating Won reducing their profits on their exports. KIKO(Knock In & Knock Out) is a kind of currency option. The structure of this currency option is like that: If exchange rate goes down lower tranche the contract is nullified. On the contrary if exchange rate goes upon upper trance, knock in option takes effect and company has to sell foreign exchange. To reduce the upfront hedging costs, Korean corporations purchased Won call options and sold Won put options, frequently with knock-out features to further reduce hedging costs. But The Korean Won depreciated significantly in 2008 and the companies get big losses. The companies commenced law suits against the banks. The companies sued banks in court to invalidate or terminate their KIKO contracts and sought for damages based on various legal grounds including fraud, mistake, mis-selling and violation of Regulation of Standardized Contract Act. The courts have been made decisions in favor of companies or banks. In this case court made decision in favor of bank. I think KIKO currency option is not suitable to hedge rick of exchange fluctuations. So KIKO currency option is examined in the aspect of financial engineering. And the new system to protect companies in exchange trade is established in the future.

외환의 심리적 장벽과 통화옵션의 내재변동성

신동훈 ( Dong Hoon Shin ),김선현 ( Seon Hueon Kim ),김호준 ( Ho Joon Kim ),정대휘 ( Dae Hwi Jung ) 한국파생상품학회(구 한국선물학회) 2014 선물연구 Vol.22 No.2

이 논문은 원/달러, 유로/달러, 엔/달러 세 환율을 대상으로 심리적 장벽수준이 존재하는가를 검증하고, 심리적 장벽수준이 각 통화옵션의 내재변동성에 유의한 영항을 주는가를 조사하였다. 각 환율당 내재변동성 데이터가 제공되는 약 10년간의 일별환율을 기준으로 심리적장벽의 존재와 위치를 파악하였고, 조건부 수익률의 평균과 변동성, 그리고 각 환율을 기초자산으로 하는 통화옵션의 내재변동성에 GARCH(1,1)모형을 사용하여 심리적 장벽을 돌파하는 시점을 기준으로 전, 후에 유의한 모멘텀 효과가 있음을 확인하였다. 특히 내재변동성 데이터에서 그 현상이 더욱 뚜렷하였으며, 이는 심리적 장벽이 통화옵션의 가격에 영향을 준 직접적 증거로 해석된다. In this paper, we examine the existence of the psychological barriers in three foreign exchange rate, won/dollar, euro/dollar, yen/dollar, and test that the psychological barriers effect to the implied volatilities of the FX options. For each exchange rate, the existence and spots of the psychological barriers are estimated from roughly 10 years data for each currency rate, and GARCH (1,1) model was applied to observe the momentum effect about the mean and variance of the conditional returns, and the implied volatility of the FX-options for each currency rate near the psychological barriers. Since this effect is more clearly observed on the implied volatility data, this fact supports that psychological barriers affects to the price of the FX-options.

키코(KIKO) 사건에서의 사정변경의 원칙

사동천 ( Dong Cheon Sha ) 한양대학교 법학연구소 2014 법학논총 Vol.31 No.2

Supreme Court does not tend to apply the principle of changing circumstances in contract easily. It means, the principle of changing circumstances can be recognized with exception of Contract Compliance Principle, but not in principle. In KIKO Case, the point was that whether there were changes in the objective situation or not. Inherent variability of exchange rate that could be predicted at the time of signing currency option contracts can be strayed from the range of knock-in and knock-out in predictable range. This flexibility in the range only could be the objective situation from basic of contract because of the characteristic of currency option contracts, you can not tell there is a change. However, if inherent variability show the new one that stray foreknowledge possibility range at contract by external situation, this kind of new flexibility can be consider as a change of the objective situation. Thus, decision of the court that dismissed that inherent variability of exchange rate is already premised in currency option contracts has a possibility of reconsideration. A precedent says potential fluctuations of inherent variability itself also already premised like exchange rate fluctuation through process of currency option contracts because inherent variability of exchange rate in Monami Case is mutually interlocked with changes in market prices of options. This decision can be agreed, but inherent variability of exchange rate that is related with price fluctuations of option market would rather be considered that it itself is included in objective circumstances. Related to foresight possibility of international financial crisis in Kiko Case, the court thinks that skyrocketing exchange rate due to external shock expanded inherent variability of exchange rate, but they don’t think the speedy rise of exchange rate has foreknowledge possibility. However, because of the characteristic of currency option contracts, sharp rise that does not have foreknowledge possibility is taken in inherent variability, and inherent variability is the content itself of currency option contracts. According to precedent, if sudden rise of exchange rate was arose because of international financial crisis without foreknowledge possibility, they amplified inherent variability by situation without foresight possibility. In this, an object of range without possibility of foresight is the range that exceeds predicted foreknowledge possibility.

환율변동성의 분석을 통한 헤지 방안

정남기 ( Namki Chung ) 한국질서경제학회 2010 질서경제저널 Vol.13 No.3

이 연구에서는 배리어식 통화옵션의 적정성을 판단하기 위하여 우리나라 외환시장의 변동성을 분석하였다. ARCH류의 모형으로 우리나라 환율의 변동성을 분석하기 위하여 ARCH-테스트를 수행한 결과, ARCH류의 모형은 우리나라의 외환시장의 변동성을 측정하는데 적절한 도구인 것으로 나타났다. 따라서 ARCH류의 모형으로 수행한 연구의 결과에 의하면, GARCH-모형의 분석 결과 우리나라 외환시장은 변동성이 높으며 그 추세가 지속될 것으로 예상되어지고 있다. 그리고 EGARCH-모형의 분석결과에 의하면 우리나라 외환시장에서는 일반적으로 환율이 하락하는 장세보다 상승하는 장세에서 환율의 변동성이 더 크기 때문에 환율이 상승하는 경우에 투자자들에게 불리하게 설계되어 있는 통화옵션상품의 경우 안정성이 낮아 환변동위험을 헤지하기 위한 적절한 수단이 되지 못한다는 것을 시사하고 있다. 이렇게 환율의 변동성이 높은 시장에서 수출입업자들은 파생상품을 통해 환변동위험을 헤지하는 것보다 비교적 안전한 거래소의 통화선물을 이용하거나 선물환거래를 통하여 환변동위험을 헤지하는 것이 좋은 것으로 판단되어 진다. Through this study was analyzed the volatility of the foreign exchange market in Korea to determine the adequacy of barriers of currency options. First, ARCH-test was performed to determine if volatility in korean foreign exchange market can be analyzed through the ARCH model. As the result, ARCH model is a appropriate tool to measure the volatility of the foreign exchange market in Korea. The volatility of the foreign exchange market in Korea was therefore analyzed through kind of ARCH models. According to the results of analysis by GARCH-model, the volatility of korean foreign exchange market is high and the trend is expected to be continued. And according to analysis by EGARCH-model, the volatility of foreign exchange rate is higher as increasing foreign exchange rate than as decreasing. And the currency options, which are designed against increasing foreign exchange rate, do not have the appropriate means to hedge against the risk of volatility of foreign exchange rate, because low stability. In the market with high exchange rate volatility as korean foreign exchange market, importer and exporter do hedge against the risk of volatility of foreign exchange rate better by relatively safe currency futures in exchange market or forward trading than by derivatives as currency options.

KIKO사건의 약관규제법상 쟁점에 관한 고찰

조재광(Cho, Jae-Kwang)최종헌(Choi, Jong-Heon) 경희법학연구소 2016 KHU 글로벌 기업법무 리뷰 Vol.9 No.2

KIKO는 Knock-in, Knock out의 약자이다. Knock-in은 은행이 콜옵션을 행사할 수 있다는 의미이며, knock-out은 기업의 풋옵션 행사할 권리가 소멸된다는 뜻이다. 키코 통화옵션계약은 초기 비용 없이 쉽게 이용할 수 있어 많은 중소기업들이 키코 통화옵션 계약을 이용하였다. 그런데 세계적 금융위기로 인하여 환율이 급등하여, 대부분의 키코 통화옵션계약을 한 중소기업들은 막대한 손실을 입었고, 이에 은행들을 상대로 소송을 제기하였다. 그러나 대법원은 모두 위 키코계약들의 효력을 인정하였다. 대법원의 소송에서는 키코 통화옵션계약의 약관성 여부, 불공정성 여부, 적합성 원칙 위반여부, 설명의무 위반 여부가 쟁점이 되었다. 대법원은 키코계약의 약관성을 부정하였고, 적합성의 원칙이 적용되며, 설명의무가 인정된다고 판단하였으나, KIKO계약의 유효성을 인정하였다. 그러나, KIKO계약은 누군가에게 과도한 위험을 지우고, 또 그런 위험이 현실화 되었다면 그러한 계약의 적합성에 대한 재고가 필요하며, 은행들의 적극적인 설명의무가 인정 되어야 한다. 이러한 점은 위 KIKO계약을 약관으로 편입하는 해석을 통해 이루어질 수 있다. This paper deals with issues regarding the Korean Currency Option Product, Knock-in Knock-Out(“KIKO”) Contract. KIKO was more attractive than any other foreign exchange hedge instrument. because, it requires no premiun than than future prices and it secures higher strike price. But, losees were unexpectedly accelerated by the global financial crisis. Most of exporting companies, which had lossed by KIKO filed law suits against the banks which sold KIKO. But the Supreme Court made four decisions in favor of banks. The main issues of the Supreme Court were 1) wheter KIKO was standard terms and conditions, 2) wheter KIKO was fair contract, 3) whether the banks explainde sufficiently KIKO. The Supreme Court ruled that KIKO was fair and was not standard terms and conditions and the banks haver sufficiently explained KIKO. This paper argues that while whether “termination of the contract” is possible or not should be explained under the KCMA, it’s not the duty of banks to explain the early termination amount. This paper argues, however, if the banks recommend the KIKO contract, they should explain more specific information about possibility of losses compensate the loss of the plaintiffs.