KIKO의 가치평가와 VaR 산출

리연희 건국대학교 대학원 2010 국내석사

글로벌 금융위기 심화로 인해 한국의 원/달러 환율이 장기 하향 추세를 벗어나 급격히 상승하는 방향으로 역전하면서 KIKO 계약을 맺었던 수출 중소기업의 환 평가손실이 급증하게 되었다. 이로 인해 학계와 업계, 그리고 전반적인 시장참가자들 사이에서 KIKO계약에 대한 다양한 분석과 연구가 나오고 있다. KIKO는 풋옵션과 콜옵션이 결합한 복합적 상품으로서 다른 환헷지 상품보다 프리미엄이 싸다는 장점 때문에 주로 수출 중소기업들이 KIKO계약을 많이 체결하였다. 본 연구에서는 블랙-숄즈모형과 확률변동성 Heston모형 등을 이용하여 KIKO가치를 평가함으로써 KIKO가 수출기업의 환위험을 헷지하는 상품으로 적합한지 여부를 분석한다. 우선 먼저 KIKO가치를 평가하기에 앞서 옵션가격결정 모형에 필요한 모수들이 정확한 추정이 필요하다. 왜냐하면 옵션가격은 모수에 민감함으로 모수의 차이로 인해 옵션가격이 왜곡되지 않고 정확하게 분석하기 위함이다. 다음 블랙-숄즈모 형과 Heston모형을 통해 옵션가격을 구하고 KIKO의 ‘zero-cost’ 특성을 검증해 본다. 마지막으로 몬테칼로 시뮬레이션방법을 통해 KIKO계약을 체결한 기업과 은행의 리스크를 측정하고 비교분석 한다. 분석한 결과 KIKO계약은 구조 속에 수수료가 포함되어 있으며 블랙-숄즈모형과 Heston모형으로 옵션가격을 각각 구한 결과 큰 차이는 없으며 옵션가격결정모형보다 모형에 필요한 모수가 옵션가격에 더 큰 영향을 미친다. 몬테칼로 시뮬레이션방법으로 기업과 은행의 리스크를 구하고 비교한 결과 기업은 은행보다 훨씬 더 큰 위험에 노출된 것으로 분석된다. 그러므로 KIKO는 환헷지 상품으로 적정하지 않다는 결론을 얻었다.

통화옵션(KIKO)의 가치평가 : Black-Scholes 와 Heston 모델에서의 비교 연구

심재훈 가톨릭대학교 대학원 2010 국내석사

KIKO is currency option that is constructed by buying knock-out put option and selling knock-in call option. It is option that gets profit from the exchange rate changing between Knock-In and Knock-Out. But there is the rise of exchange rate volatility : the global financial crisis, so the KIKO value is decreased. As a result, there is a big loss to buyer who bought KIKO. Therefore, it is the case that investment decreased to currency option. I think KIKO is evaluated by model of exchange rate fluctuations. We compare Black-Scholes model with Heston Stochastic Volatility model and analysis KIKO in this thesis. In result, KIKO is very sensitive to the change of exchange rate volatility. Therefore, in my conclusion, it is more useful to use the Stochastic Volatility model like Heston models than the Black-Scholes model with constant volatility. KIKO 는 Knock-In Call 옵션을 매도하고, Knock-Out Put 옵션을 매입하는 포지션을 결합해서 만든 통화옵션이다. 따라서 환율이 Knock-In 환율과 Knock-Out 환율 사이에서 움직일 때 이익을 얻을 수 있는 상품이다. 그러나 세계적인 금융위기로 인한 환율 변동성의 증가로 KIKO 의 가치가 하락하게 되었다. 그 결과, KIKO 를 매입한 기업들에게 큰 손실이 발생하게 되었고 통화옵션에 대한 투자가 줄어드는 계기가 되었다. 따라서 환율의 변동을 고려할 수 있는 모형으로 KIKO 에 대한 평가를 해야 한다고 판단된다. 본 논문에서는 Black-Scholes 모형과 Heston 확률변동성 모형을 사용하여 KIKO 에 대한 실증 분석을 하였다. 분석결과 KIKO 는 환율 변동성의 변화에 대해 많이 민감하였다. 따라서 변동성을 일정하다고 가정하는 Black-Scholes 모형보다는 Heston 모형과 같은 확률변동성 모형을 이용하여 평가하는 것이 유용하다는 것을 알 수 있었다.

KIKO 상품의 적정성 여부에 대한 연구

양시만 서울시립대학교 2011 국내석사

KIKO 사례분석을 통한 금융소비자 보호에 대한 고찰 : 장외파생상품시장의 정보 불균형을 중심으로

정진오 高麗大學校 法務大學院 2011 국내석사

최근 금융시장은 금융공학의 발전 및 레버리지를 통한 이익극대화에 초점이 맞춰짐에 따라 다양한 금융상품이 등장하고 있으며, 해당 상품들의 구조가 보다 복잡해짐에 일반투자자와 기관투자자사이의 정보 불균형이 야기하는 문제들이 나타나고 있다. 해외시장 대비 규모 및 관심도가 낮았던 과거와는 달리 국내 파생상품시장도 그 규모가 단시간내에 급성장을 보이고 있으며 그만큼 부작용도 발생하고 있다. 2008년 환율 급등으로 말미암은 KIKO사태가 하나의 예로서 파생상품을 이용한 금융상품거래가 내재하고 있는 위험성과 파급력을 보여줬으며, 국내 파생상품시장이 아직은 파생상품의 소비자 보호에 대한 준비가 미흡함을 시사한다. 최초 이슈가 되었던 2008년 이후 현재까지 KIKO로 인한 피해금액은 해결되지 못하고 있다. 오히려 환율이 안정된 지금까지도 차입금으로 전환된 미지급금에 대한 이자로 정상영업이 불가능해 위크아웃 또는 회생절차 중인 기업들이 대다수이다. 기존의 환율헤지로 사용되던 선물환과 달리 KIKO는 하나의 파생상품으로 구성되지 아니하고 약정에 따른 환율조건에 따라 다수의 파생상품이 결합된 환헤지상품으로 구조적으로 일부 환율구간만 헤지의 효력이 있는 ‘부분헤지’, 환율이 급등하여 일정구간 이상으로 상승할 경우 약정에 따라 최초 계약금액의 2,3배 가량을 지급해야하는 ‘레버리지 구조’ 등 전문적 지식이 없을 경우 충분한 설명이 없다면 쉽게 이해하기 어려운 상품이다. 환율의 하락을 전제로 판매된 KIKO는 2008년 이후 환율이 급등함에 따라 각 기업들의 손해는 기하급수적으로 커지게 되었고, 이에 기업들은 상품이 내재한 구조적 문제 및 은행의 부적절한 상품판매를 근거로 논쟁이 시작되었다. KIKO와 관련된 논쟁은 적합성 원칙을 기준으로 판단시 1) 환헤지 상품으로서의 적합성과 2) 레버리지 구조에 의한 과도한 위험회피와 관련한 이슈가 있으며, 정보의 우위에 있는 은행이 일반 투자자인 기업에 상품을 판매함에 있어 3) 설명의무를 충실히 이행하였는지 여부와 4) 무비용 상품임을 언급하였으나 실제 내재된 수수료가 존재한다는 이슈가 있다. 환헤지 상품으로서의 적합성은 환율의 헤지에 있어 KIKO가 부분적 위험회피의 효과를 나타냄에 상품이 근본적으로 환헤지 상품으로 인정 가능한지에 대한 논쟁이다. 기업은 부분적 위험회피로는 완전한 환헤지상품으로 인정하기에는 불충분하다는 입장이지만 본 파생상품은 기본원리상 제로섬 게임으로서 상호간에 목적한 행사환율을 달성하기위해 옵션을 결합함에 있어 일부 구간의 헤지를 포기함에 따라 약정환율을 높이는 구조였기에 기본적 구조에 대한 기업의 주장에는 설득력이 부족하다. 또한 환율이 일정구간을 벗어날 경우 헤지효과를 얻을 수 없음은 기업도 사전에 인지하고 있던 사항이며 이를 통해 보다 높은 약정환율을 보장받았으나 결과적으로 그 혜택을 받지 못하였다고하여 구조를 문제삼는 것은 논리적으로 타당하지 않다고 생각된다. 레버리지 구조는 KIKO가 문제된 가장 큰 이유로서 환율이 일정구간을 벗어날 정도로 급등할 경우 약정에 따라 기업이 2,3배의 외화를 매도해야하는 의무가 발생하기에 보유외화를 초과하는 금액에 대한 약정환율과 매도시 실제환율과의 차이를 고스란히 기업이 부담함에 따라 막대한 손실을 야기하였다. 기업들은 이러한 문제점으로 인하여 KIKO 계약은 환위험 목적으로 부적합하며 상품자체의 구성만으로도 불공정한 상품이라 주장한다. 그러나 이는 앞선 파생상품의 구조와 연결되는 문제로서 상품 자체가 레버리지를 활용하도록 구성되었으며, 기업들도 해당 사실을 인지하였으나 확률이 낮을 것으로 판단하여 보다 주의를 기울이지 않았기에 현재와 같은 규모로 피해가 확대된 것이라 볼 수 있다. 이는 사후적 결과를 근거로 사전에 확인되었던 사실에 대한 불공정함을 언급하는 형태로서 인정되기 어려우며 법원의 판단 역시 동일하다. 오히려 해당 기업의 향후 외화 유입액이 레버리지 발현 후에도 감당할 수 있는지 여부를 은행이 사전에 확인하였고, 기업에게도 이에 대한 언급이 있었는지에 대한 논쟁이 보다 효과적이라 판단된다. 설명의무는 상품 구조적 문제점이 아닌 판매자로서의 은행이 상품에 대한 정보 및 금융지식이 부족한 기업에게 복잡한 금융상품인 KIKO를 판매함에 있어 충분한 이해를 수반할 정도로 사전에 설명하였는지 여부와 관련한 것이다. 실질적 피해액 발생의 원인으로 지목된 레버리지 구조는 기업이 레버리지 효과를 반영한 외화를 감안하여 KIKO에 가입하였다면 문제가 되지 않았을 것이나, 대부분의 기업은 환율 하락을 예상하여 KIKO에 가입하였기에 레버리지 이전의 금액에 한도를 맞춰 가입하였다. 여기서 설명의무의 범위는 단순히 상품의 구조에 대한 설명 뿐만 아니라 기업이 상품에 가입 가능한 범위를 제시하는 것을 포함해야 할 것이다. 은행은 각 기업이 당 은행뿐만 아니라 타은행에서도 별도의 KIKO를 가입함에 따라 손해액이 확대된것이라 반박하지만 타은행의 상품가입여부를 확인하지 않음은 설명의무를 다했다고 볼 수 없다고 생각한다. 또한 현재의 기술력으로 향후 환율에 대한 민감도 분석을 제시하여 환율 급등시의 실질적 손해액이 얼마가 산출됨을 제시했다면 각 기업에 보다 환율 급등시 피해액에 대한 경각심을 주지할 수 있었을 것이다. 현재 법원의 판단은 각 은행이 수행한 설명만으로 설명의무는 충족되었다고 판결하며 기업에 대한 보호자로서의 설명이 아닌 소극적 설명만으로 상품판매자 입장에서는 충분하다는 견해를 보인다. 또한 개별 사안별로 설명이 불충분하였음을 입증함에 있어 기업이 해당 의무를 짊어지기에, 상품 계약시 각종 정보확인란에 서명한 기업의 입장으로서 이를 증명하여 반박자료로서 제시하기란 쉽지 않을 것이다. 무비용 구조는 은행이 상품을 판매시 기업에 광고로 활용했던 KIKO의 구조로서 옵션에 있어 사전적 의미는 서로 다른 옵션을 통해 상품을 구성함에 있어 각 옵션의 대가(프리미엄)를 상호상계 가능하게 구성하여 실제 상품구매시 구입비용이 없도록함을 말한다. 현재 확인된 바에 의하면 KIKO는 구조적으로 각 옵션의 프리미엄의 합계가 제로(0)이 아니며 오히려 각 기업의 입장에서 마이너스(󰠏) 가치로서 상품가입시 일부 불리함을 내재하고 있다. 이와 관련하여 기업은 최초 설명시와 다름을 근거로 은행의 사기를 주장하고 있으나 은행은 이 부분이 내재적인 KIKO의 수수료로서, 무비용 구조란 현실적으로 상품 구입시 수수료로서 실질적 현금으로 지급되지 않음을 의미한다고 반박하였다. 법원 역시 옵션의 이론가가 동일함이 아닌 은행의 마진이 반영된 대고객 가격이 동일함을 인정하여 은행의 손을 들어주었고 해당 마이너스(󰠏) 가치의 크기가 일반적 상품과 비교시 크지 않음을 이유로 은행의 주장을 인정하였다. 기업은 이에 상기 마이너스(󰠏) 가치가 일반상품대비 과다함을 이유로 불공정함을 주장하지만, 무비용 구조의 정의가 대고객 가격으로 규정됨에 따라 마이너스(󰠏) 가치의 크기는 더 이상 중요하지 않다고 판단된다. 무비용 구조로 인식하고 상품에 가입했으나 사실 내재적 수수료를 지급함이 불합리하다는 주장에 있어 논쟁의 주체인 내재적 수수료는 불합리한 것이 아님이 인정되었기에 상업적 이익을 추구하는 은행이 KIKO를 판매시 수수료를 과다하게 부과하였다해도 논란의 기본적 명제에 있어 크게 영향을 미치지 못한다고 생각한다. 해외에서도 KIKO와 유사한 사례가 존재하며 대부분 설명의무와 관련되어 시사점을 나타내지만 현재의 판결에 대항가능한 직접적인 판단의 근거로 인용하기에는 상황별 차이가 존재한다. 이처럼 현재의 제도하에서는 점차 진화되고 일반인이 쉽게 이해하지 못하는 파생상품이 증가하는 추세가 지속된다면 향후 제2,3의 KIKO 사태가 발생가능하다. 국내에서 장외파생상품 사전심의제를 통하여 정보비대칭을 일부 해소하고 보다 소비자 보호를 도모하지만 현재로서는 역부족이라 생각된다. 상품 제작자와 판매자가 별도임에 따라 문제발생시 판매자와 소비자만의 문제로 진행되는 구조와 상품판매시의 수수료만을 목적으로 하는 판매자의 성향을 제도적으로 보완하지 않는다면 법적으로 문제없다는 이유로 상대적 약자인 소비자는 또 다른 손실에 직면하게 될 것이다. 판매자가 새로운 상품에 대해 잘 이해하고 고객들에게 충분한 설명을 수행하고, 고객들은 판매자의 전문지식과 경험을 신뢰하여 최종 투자의사 결정은 고객 자신이 충분한 정보를 가지고 자유로운 분위기 속에서 직접 선택가능한 환경이 구현되어야하는바, 금융당국의 보다 적극적인 제도 확립이 우선시 되어야 할 것이며 소비자 본인도 정보가 부족한 금융상품이나 거래를 취급시 스스로를 위험에 빠뜨릴 수도 있다는 점을 명심하여야 할 것이다.

투자자 보호를 위한 파생상품거래의 효율적 공시방안 : KIKO 사례를 중심으로

신광복 韓國外國語大學校 經營大學院 2009 국내석사

파생금융상품이 점차 다양하고 복잡해짐에 따라 해당 파생상품의 성격과 위험을 정확히 인지하지 못한 채 계약을 체결함으로 인하여 피해가 발생하는가 하면, 위험헤지 목적인 아닌 차익을 얻기 위한 무모한 오버헤지나 레버리지 헤지로 인해 큰 손실을 보는 사례가 생겨나고 있다. 이와 관련하여 최근 기업과 은행 간에 체결된 통화옵션계약, 일명 KIKO(Knock-in Knock-out)라고 하는 파생금융상품이 원/달러 환율의 급격한 상승으로 인하여 대규모의 평가손실을 발생시킴에 따라 사회적으로도 큰 문제가 되고 있다. KIKO라는 파생상품으로 인해 많은 기업들이 막대한 피해를 입고 몇몇 기업들은 부도에 이르는 심각한 상황임에도 관련 거래 및 위험정보에 관한 정보 전달이 체계적으로 이루어지지 못했고 현 시점에서조차 정확한 평가손실 및 거래손실 규모도 파악하기가 힘들다. 이는 공시를 통한 정보전달의 시스템인 전자공시시스템(DART)이 만족스러울 만큼 제대로 작동하고 있지 않다는 반증이기도 하다. 대규모 손실의 주요 원인으로 지목되고 있는 통화옵션을 비롯한 각종 장외파생상품에 대해 오버헤지(over-hedge) 여부를 현행 공시체계하에서는 쉽게 파악하기가 힘들뿐만 아니라, 일반적으로 기업은 파생상품거래와 관련한 손실에 대해 즉시 공시하기를 꺼려하므로 투자자를 비롯한 다양한 이해관계자들이 해당 정보를 적시성 있게 알기 힘든 것이 현실이다. 또한 은행에 있어서도 유가증권보고서에 공시된 내용을 보면 파생상품자산이나 부채의 순증가나 순감소만이 재무제표에 계상되어 있을 뿐 그 구체적인 내용에 대해서는 주석에서조차 발견하기 힘들다. 따라서 이러한 사항들과 관련하여 파생상품거래와 관련된 정보가 실시간으로 투자자들에게 제공될 수 있는 것이 최선의 대안이라고 할 수 있겠으나 현실적인 어려움들을 고려한다면, 다음과 같은 차선의 방안들을 살펴볼 수 있겠다. 첫째 파생상품거래 계약이 거래목적의 성격과 상관없이 거래 계약이 이루어 질 때 마다 수시공시를 통하여 그 계약의 성격, 내용, 범위, 금액 등의 중요사항이 정확하고 명료하게 제공되어야 할 것이다. 둘째 파생상품별로 수시공시의 내용에 일정한 양식을 두어 최소한 일정수준 이상의 정보가 제공 될 수 있도록 정보의 양과 범위를 통제해야 할 것이다. 셋째로는 거래은행이 기업의 리스크관리 차원에서 파생상품거래 계약 시 그 규모와 계약내용을 조정할 수 있도록 하고, 오버 헤지나 중복 거래 등을 방지 할 수 있는 은행 간 정보공유를 위한 전자 정보시스템체계를 갖추어야 할 것이다. 넷째로는 기업의 수시공시와 더불어 금융기관인 은행도 파생상품거래 계약과 관련하여 같은 공시를 기업과 함께 대칭적으로 공시함으로써 그 신뢰성을 높이는 방안이 필요할 것이다. 마지막으로 파생상품계약 체결과 관련된 은행들 간의 정보를 관리당국인 정부도 함께 공유하여 경제전반에 걸친 총체적인 위험관리를 위한 자료로 활용함과 아울러 제제와 지원을 위한 합리적인 수단을 지속적으로 마련해야 할 것이다. Recently, derivatives market has experienced a significant growth. This indicates that derivatives is becoming more diverse and complicated. Due to this diversity and complexity, however, a lot of loss has been reported based on signing contracts with misunderstanding. Taking advantage of derivatives sale for investment instead of using it risk hedge is causing a problem as well. Several corporations have gone through great loss, and some of them are facing bankruptcy even. In spite of that the risk of derivatives is not fully communicated, and the accurate estimate of the loss and deals is still on the way. In light of the current situation of derivatives, this study will cover the disclosure System regarding the current domestic derivatives and also the method to protect investors from reckless dealing through an example named KIKO(Knock-In, Knock-Out). In conclusion even though the information on the corporate derivatives deals is not properly communicated to the investors, the disclosure information, which is the least safety support, has to be provided in a timely manner.

환위험 헤지에 관한 연구 : KIKO사례를 중심으로

박태순 배재대학교 국제통상대학원 2010 국내석사

본 연구는 환율변동의 정도가 심화되고 있는 실정에서 대외적인 환위험관리기법 중에서 통화옵션계약의 활용방안을 도출하기 위하여, 환율의 변동 행태와 그 특성을 규명하고, 통화옵션 가격결정의 요인 및 효과를 분석하여 환위험의 효율적 관리를 위한 최적통화 헤징방안을 규명하였다. 헤징의 개념·원리·동기의 규명 및 옵션계약을 이용한 헤징원리와 그에 대한 기법을 가격결정에 영향을 주는 요인들의 효과 측정수단인 델타·감마·쎄타·베가·로를 규명하고, 이들을 이용한 헤징기법을 분석했다. 그리고 최근 현안으로 부각된 장외파생상품 중 KIKO의 상품원리, 선호배경 및 상품특성, KIKO의 환헤지 과정에서 문제점과 기업의 환위험 헤지원칙 정립 방안을 검토하였다. This paper identifies the movement behaviors of foreign exchange rates and their properties analyzes the pricing determinants of the currency option contracts and their effects and the optimum hedging methods to derive the strategic orientation and tasks of currency option contact application to manage the foreign exchange risk efficiently. In chapter 2, we analyze the concept, principles, and motivations of hedging and identifies the internal and external methods to manage the foreign exchange risk. In chapter 3, we make the comparative analysis of the pricing models of stock and currency option contracts. And we review the hedging methods with the currency options through the effect-measurement tools such as delta, gamma, theta, rho, and vega and compare their respective hedging performances. In chapter 4, we review the commodity principles, preference backgrounds, and commodity properties of the Knock-in and Knock-off option(KIKO) in the Korean financial markets, analyze the overusing problems of KIKO, and derive the efficient application methods and their implementation strategies. Concludingly, to manage the foreign exchange risk efficiently and avoid the unnecessary hedging cost, the Korean enterprises should establish the systematic organizational structures appropriate to their own conditions and accomplish their capabilities to implement their foreign exchange risk management strategic tasks efficiently.

派生商品의 法的 規制에 關한 硏究 : KIKO 訴訟을 계기로 하여

박선종 高麗大學校 大學院 2011 국내박사

The U.S. sparked financial turmoil was essentially caused by derivative products as were the recent litigations surrounding the KIKO contracts. Although the latest financial crisis has shed light on the risks of sophisticated derivatives, no adequate preventive measures have been taken place. Sub-prime mortgage crisis, KIKO litigations, ‘Diamond Fund’ happenings all have one thing in common that it involved derivatives. This may not be a coincidence but rather the result of the same underlying problem. KIKO contracts were meant to protect the small to mid-sized companies by providing them with a suitable tool to those with foreign exchange hedging needs. Why then has it caused so much loss to the companies? Whether it was caused by misuse of the hedging tool, unfairness in structure or lack of proper regulations, the exact cause needs to be identified. Convinced by the large losses the media is portraying, there seems to be a negative consensus forming around derivatives. However, derivatives were essentially made in order to hedge risks followed by physical trading. In order to figure out and prevent any further controversies caused by derivatives, we first need to understand the structure of KIKO contracts. This article is not solely written to aid in resolving the KIKO disputes but rather in efforts to prevent any further negative impact related derivatives on our economy. KIKO is not the first derivative product to cause such problems. Unless enough study and measures are taken on OTC derivatives, further conflicts and litigations will persist. This article will try to go over the several aforementioned problems and suggest legal regulatory measures to aid in the just decisions of the court surrounding derivative products. In conclusion, this article is in effort to propose tightening the monitoring and imposing stronger regulations on OTC derivatives as much as we do with exchange traded derivatives. In order to protect the buyer and lower the credit risk, sellers of OTC options should undergo a much higher level of financial scrutiny as with insurance companies. KIKO controversy was essentially a problem caused by mistakingly trying to hedge through an investment tool rather than a hedging instrument. The first trial level decision in the KIKO litigation decided KIKO contracts were suitable hedging products and mainly focused on suitability and the banks duty to explain. This needs to be reconsidered. Suitability and duty to explain needs only to be applied when there are no flaws in expressing their will to commit to the contract. The companies’ decisions to enter KIKO contracts on the other hand were flawed and mistaken therefore only cases where this does not apply need to be assessed by suitability and the banks duty to explain.

Analysis of knock-in knock-out (KIKO) option and Its disturbance to Korea's foreign exchange market

박승훈 Graduate School of International Studies, Korea Un 2010 국내석사

After the Korea Currency Crisis in 1997, Korea’s capital market has recorded outstanding growth in terms of quality and quantity due to the Government’s efforts on restructuring corporate and banking sector and liberalizing capital market. Followed by Korea’s averaged 4.8 per cent steady economic growth and improved national credit rate from 2002 to 2007, total net capital inflow risen up to USD 24.7 billion, of which capital inflow and outflow was divided into USD 95.6 and USD 71.0 billion respectively. Followed by the capital inflows and development in capital market, it is presumable that the major changes put pressures on Korean currency downward against USD dollar. As a matter of fact, Korean currency significantly appreciated by six per cent year on average during the period of 2002-06, notably by 11.8 per cent and 7.2 per cent in 2005 and 2006, respectively. Given that Korea’s 57.0 per cent of GDP growth is mainly driven by exports, appreciation of won certainly mattered to export firms and especially to shipbuilding industry of which amount of exports is billions of dollars. As a result, several hedging tools such as insurance and forward hedging have been widely used to diversify foreign exchange risks, which, however, cost companies. In order to meet the demands of cheap hedging method, a Knock-In Knock-Out (KIKO) option with zero initial cost has been introduced to Korea in 2007. Basically, the structure of KIKO option is designed to benefit a firm when exchange rate moves up and down at certain point while extreme movement in exchange rate will incur loss to the firm. As a result, five hundred and nineteen Korean firms entered into KIKO contracts with local banks at amount of USD 10.1 billion as of June 30, 2008. Upon the US subprime mortgage crisis incurring a global liquidity crisis, the year of 2008 became disastrous to Korea stock and exchange market. Total stock market capitalization has evaporated by USD three hundred twenty two billion while won lost its value by not less than thirty four per cent year on year. Following the year, the Economist raised the concern about Korea’s solvency capability as its short-term debt-to-reserves ratio deteriorated beyond hundred and two per cent. Regarding the deterioration of short-term debt management, it is found in this thesis due to the recent rising debt in banking and rising short-term bond investment. Along with Korea’s deteriorating capital market structure and the global liquidity crisis, companies’ loss from KIKO contracts had to exponentially grow as won heavily depreciated in 2008. Following the won depreciation, KIKO-related loss has been found as about USD 2.48 billion in this thesis. In sequence, the KIKO-related loss also affected stock market because it was found in this thesis that KIKO event gave negative signals to foreign investors. In detail, the net impact of KIKO losses on stock market is also found as USD 2.76 billion in this thesis, ruling out the US subprime impacts on Korea’s stock market. Moreover, as companies made default on their liabilities to pay dollars to banks, the liabilites in KIKO contracts had to be covered by local banks which sold their initial KIKO contracts to global banks to avoid their own counterparty risks. In this aspect, it has been found that the third contract with global banks contributed to the outflow of KIKO-related loss from Korean companies to unidentified global banks, which reduced liquidity of dollars in Korea. Then again, this incurred fictitious demand for dollars upon margin calls from the global banks on local banks, and other companies would suffer from further depreciation of won. All in all, it is a key finding that loss from KIKO contracts could lock in vicious circle of depreciating Korean currency under the poor debt-to-reserves structure of Korea in 2008. In conclusion, given the net capital inflows from 2001 to 2007 in Korea was USD 24.7 billion, the total KIKO loss (USD 5.24 billion) is found significant enough to disturb Korea’s foreign exchange market unless Korea had entered into USD 30 billion currency swap agreement with the U.S. on October 30, 2008.

윈도우 배리어 통화옵션의 적정가격 비교분석

강성미 건국대학교 대학원 2011 국내석사

본 논문은 2008 금융위기로 인한 손실로 계속적인 논쟁이 되고 있는 윈도우 배리어 옵션 계약의 적정가격을 산정하고 이를 비교한다. 거래된 계약은 KIKO(knock-in-knock-out) 콜옵션과 KO(knock-out) 풋옵션으로 구성되는데, 가격을 다음과 같은 3가지 방법으로 산출한다. Heynen and Kat(1995) 모형을 이용한 윈도우 배리어 옵션 가격을 구하고, 환율이 기하브라운운동과정과 확률변동성과정을 따른다고 가정할 때, 윈도우 배리어 옵션의 가격을 몬테-칼로 시뮬레이션을 이용하여 구하고 이들을 서로 비교 분석한다. 첫 번째, 윈도우 배리어 옵션 상품이 ‘zero cost'의 특성을 가지는가를 알아보았는데, 모든 경우에 프리미엄을 가지고 있었다. 두 번째, 내재변동성과 지수이동가중평균(EWMA)법으로 변동성을 각각 몬테-칼로 시뮬레이션으로 가격을 산정하고 비교해 보았는데, 변동성에 따른 가격의 변화의 특징을 살펴 본 결과 가격의 변화가 풋옵션 보다 콜옵션에서 더 크게 나타났다. 세 번째, 환율의 확률과정을 블랙-숄즈 모형에서 가정한 기하브라운운동과 확률변동성과정으로 구한 윈도우 배리어 통화옵션 가격을 분석 하였는데, 그 결과 확률변동성과정 하에서 윈도우 배리어 옵션 가격차이가 더 크게 나타났다. 계약을 각각 분해해서 살펴본 결과 기하브라운운동에 의한 가격을 기준으로 보았을 경우, 콜옵션의 가치가 보다 더 높게 산정되었고, 풋옵션의 경우 비슷하거나 보다 낮게 산정되었다. The purpose of this thesis is to compute the prices of window barrier currency option contract made over the counter between Korean commercial banks and Korean export firms using three methods. The price of window barrier option was calculate using Heynen and Kat(1995) model and on the assumption that the exchange rate follows geometric Brown motion process and the GARCH-in mean process, the price of the window barrier option was calculated using Monte-Carlo simulation and there were compared with each other. What I find from this thesis are as follows. First, whether the products of window barrier option has feature of 'zero cost' was comprehended, and it had a premium in all cases. Second, the prices were calculated and compared by implied volatility and historical volatility based on Monte-Carlo simulation, the change of price was appeared in call option more than put option at the results of features of the price change by volatility. Third, the company entered into the window barrier currency option for selling 2 contracts of the KIKO call and buying 1 contract of the KO put that the premium was under-estimated in the event of following the probability volatility process than assuming the exchange rate for GBM. In addition, both price differences following the change of volatility and the exchange rate process showed more sensitively to the change of call option price than the put option that the premium is under-estimated on the call option in particular.

자본시장법 시행에 따른 금융시장의 변화 : 파생상품과 관련된 투자자 보호를 중심으로

문인환 高麗大學校 法務大學院 2010 국내석사

2009년 2월 4일 시행된 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’은 총 449개 조문으로 금융투자상품과 금융투자업에 관한 기본 규제법이면서 동시에 자본시장규제 및 금융투자상품거래에 관한 기본 법률이 된다. 동법의 제정 목적은 크게 ①자본시장 및 금융투자업의 기능제고 ②포괄주의 규율체제 도입 ③투자자 보호라는 기본원칙을 제시하고 있다. 이를 통해 자본시장에서 금융혁신과 공정한 경쟁을 촉진하고 투자자를 보호하며, 자본시장의 공정성, 신뢰성, 효율성을 높여 국민경제의 발전에 이바지함을 그 목적으로 하고 있다. 금융선진국들은 규제의 비효율성 및 비형평성을 개선하여 국제 금융시장에서 자국의 경쟁력을 향상시키고 투자자의 편익을 제고하기 위하여 자국의 금융기관이 자유로운 영업활동으로 경쟁력을 확보할 수 있도록 규제를 대폭완화하고 금융권역간 규제의 형평성을 높이고 규제차익을 제거하기 위하여 다양한 금융규제를 통폐합하였다. 자본시장법의 제정은 자본시장의 통합이라는 세계적 흐름을 반영한 것이다. 자본시장의 발전에 있어 가장 중요한 것은 투자자들이 시장의 투명성과 공정성을 믿고 더 많은 투자를 하도록 투자자를 보호하는 것이다. 금융투자상품이 다양화되면서 투자자의 금융투자상품 등에 대한 관심이 증가하는 만큼 지식도 축적되어 왔으며, 세계적인 금융위기의 도래와 금융투자상품의 수익률 하락으로 금융투자상품에 대한 투자심리가 위축되고 불완전판매에 대한 소송이 잇달아 제기되고 있다. 투자자의 관심이 자본시장 전반으로 확대되고 자본시장이 장기적으로 발전하기 위해서는 무엇보다 투자자의 신뢰가 중요하다. 본 논문에서는 자본시장법의 내용 중 투자자보호에 중심을 두고 최근 이슈가 되고 있는 KIKO 관련 소송에 대한 첫 번째 하급심 판결의 내용과 시사점 그리고 개선방안에 대해 살펴보았다. 자본시장법 시행이후 파생상품거래에 대한 금융기관별 다양한 제도적 보완장치가 마련되어 있다고 하더라도 금융기관은 소송 등에 대비한 형식적인 수준의 상품설명에 머물러서는 안되며, 투자자에게 충분한 정보를 제공하고 적합한 상품을 제공함으로써 투자자보호 의식을 스스로 높여야 할 것이다.