정책실패와 국제금융위기 = Government Failure and The Global Financial Crisis

국문 초록 (Abstract)

이 연구의 목적은 오스트리아학파의 경기변동이론(Austrian Business Cycle Theory)을 고찰할 뿐 아니라 실증적으로 분석하는 것이다. 이 연구의 부차적인 목적은 모든 경기변동이 시장실패가 아니라 정부의 정책실패에 연유한다는 경제학적 지혜를 다시 한 번 입증하는 것이다. 오스트리아학파 경기변동이론의 핵심은 정부가 통화량을 증가시켜 시장이자율을 자유시장(free market)에서 결정되는 이자율, 즉 자연이자율(natural rate of interest)보다 낮게 유지하도록 규제하면 붐과 버스트로 이어지는 경기변동이 발생한다는 것이다. 통화량 증가에 의해 이자율이 왜곡된 결과, 생산자는 과오투자를 하게 되고 소비자는 과소비를 하게 된다. 요컨대 정부가 자본의 대가인 이자율을 조작하면 자본시장에서 시제 간 자원배분에 부조정(discoordation)이 발생한다는 것이다.
오스트리아학파는 경기변동을 세 단계로 구분한다. 먼저 경제 내의 거의 모든 부문에서 과오투자(mal-investment)와 과소비(overconsumption)가 이루어지는 붐(boom)시기가 있다. 여기에서 과오투자란 과잉투자와 과소투자를 모두 포함한다. 상업세계(business world)에서, 과잉투자는 자본재산업에서 과소투자는 소비재산업에서 발생한다. 이 시기에 모든 산업에 고용된 생산요소들의 소득이 증가한다. 과잉투자된 산업에서는 생산요소들에 대한 수요가 증가하고 과소투자된 산업에서는 생산요소들이 과잉투자된 산업으로 이동하기 때문에 모든 산업의 생산요소들의 소득이 증가한다. 그 결과 소비자 쪽에서는 과소비가 발생한다. 과소비는 거의 전 산업에서 인플레이션의 발생을 의미한다. 이 시기에는 또한 주식시장과 부동산시장과 같은 자산시장에서 큰 붐이 발생한다.
그러나 붐이 영원히 지속될 수는 없다. 이제 상당수 기업이 자신들의 투자가 이윤이 나지 않고 그 결과 투자가 잘못되었다는 것을 인식하는 위기(crisis)국면이 도래한다. 국제금융위기로 표현되는 상황은 이 국면의 일부를 지칭한다. 위기국면에서부터 주식, 부동산 등과 같은 자산가격이 거의 동시에 하락 또는 폭락한다. 과잉투자된 부문에서 재화는 과잉생산되었기 때문에 그 재화의 가격하락과 잘못 투자된 기계 등과 같은 자본의 구조조정이 필요하게 된다. 왜냐하면 소비자들은 붐 시기의 과소비로 인하여 과잉생산된 재화를 구매할 수 있는 충분한 저축이 없기 때문이다. 그러므로 위기 또는 침체가 발생하는 것은 과소소비가 아니라 오히려 ‘과잉소비’ 또는 ‘과소저축’ 때문임을 알 수 있다. 이제 상당수의 산업과 기업에서 파산･실업･구조조정･합병 등이 동시 다발적으로 진행되고 노동, 토지 등과 같은 본원적 요소들의 마찰적 실업 등이 일어나는 침체(depression)국면에 도달한다.
위기국면과 침체국면을 통합하여 버스트(bust) 시기라고도 한다. 그러나 앞에서 서술한 붐과 버스트 과정만으로 경기변동이 모두 끝난 것이 아니다. 이제 경기침체의 2차 특징이 나타난다. 그 특징은 화폐수요에 대한 증가와 민간금융기관의 신용축소에 의해 나타나는 디플레이션이다. 요컨대 통화팽창으로 인한 화폐적 혼란(monetary disturbances)은 침체와 디플레이션 등을 통해 스스로 역전하는(self-reversing) 특징을 가진다.
버스트는 회복으로 가는 단계이자 피할 수 없는 필연적 시장 조정과정이다. 만약 버스트나 침체를 피하기 위하여 정부가 각종 시장 간섭정책을 시행하면 그런 정책은 침체를 지연시키거나 다음 경기변동의 씨앗을 뿌리는 것이다. 특히 확장적 통화정책은 인플레이션을 다시 유발하는 정책, 즉 리플레이션(reflation) 정책이다. 따라서 경기변동에 대한 최선의 대응책은 시장의 조정과정에 정부가 간섭하지 않는 것이다. 정부의 시장 간섭정책이 반복적인 경기변동의 원인일 뿐 아니라 세계적으로 경기변동이 여러 나라에서 시차를 두고 또는 동시에 발생하는 이유이다. 경기변동의 제도적 원인으로는 정부가 화폐시장을 독점하고 금융시장을 시장원리에 맞지 않게 규제하고 있거나 불필요한 규제가 많기 때문이다.
이처럼 경기변동의 근원을 정부의 정책실패에서 찾고 있는 오스트리아학파의 경기변동이론을 실증적으로 검증하기 위해서 미시적 접근과 거시적 접근을 함께 시도하였다. 미시적 접근으로는 산업･자산유형별 투자 추이를 역사적 경기변동 기간을 전후하여 비교해 봄으로써 어떤 산업에서 과잉투자가 발생하였는지를 살펴보고 오스트리아학파의 경기변동이론이 실증적으로 유용한지를 분석하였다. 그러나 이러한 이론이 일부 산업에 국한되지 않고 경제 전체의 호황과 불황으로 이어지는지에 대해서는 거시총량지표를 이용한 분석이 수반될 필요가 있다. 따라서 민간고정투자, 민간소비지출, 장단기 금리차이 사이의 장기 균형관계에서 벗어나는 단기적 불균형

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

In this paper, the Austrian Business Cycle Theory(ABCT) is examined both theoretically and empirically. In addition, we also confirm the economic wisdom that the boom and bust cycle is caused by government failure. The ABCT in a nutshell asserts that the boom and bust cycle occurs as the government keeps the interest rate below the natural rate of interest by increasing money supply. As the interest rate is distorted by the expansionary monetary policy, both mal-investment and over-consumption are caused. In orther words, government intervention by adjusting interest rate will result in the dis-coordination of inter-temporal resource allocation.
The austrian school classifies a business cycle into three stages. The first is a boom which occurs when mal-investment and over-consumption occurr in almost all sectors. The mal-investment implies both overinvestment in some industries and underinvestment in other industries. In the business world, overinvestment tends to happen in higher order production industries, such as capital goods industries, while underinvestment tends to happen in consumable goods industries. In this boom period, overall production factor income goes up since demand for production factors goes up in higher order production industries. As a result, the increased income causes the increase in consumption. In addition, asset prices for stock and real estate increase.
Such an artificial boom is not sustainable in the long run and eventually initiates a stage of crisis as some firms realize that their investments are no longer profitable. In this second stage, asset prices start to fall and structural reform of capital goods is required moving resources from over-invested industries to under-invested industries. This happens because consumers do not have enough savings to purchase new products that those higher order product industries deliver to markets. Therefore, it is implied that the crisis is caused by the over-consumption, not under-consumption. Eventually many industries and firms suffer from the bankruptcy, lay-offs, structural reforms, M&A, and such. The stage of depression arrives with frictional unemployment of labor and capital as a distinctive phenomenon.
The crisis and depression stages and often referred together as the bust period. However, a business cycle does not end with the 3-stage mentioned above. There are several emerging secondary symptoms of economic depression that can be characterized by the deflation as a result of the bank’s credit crunch and the increase in money demand. Monetary disturbances due to the expansionary monetary policy have the characteristic of self reversing via depression and deflation.
A bust is a necessary and unavoidable process of market adjustment toward recovery. If governments implement policies to intervene with the free market in order to overcome a coming bust, those policies will prolong the period of the bust and become the seeds of new business cycle. Specially, the expansionary monetary policy during a bust is so-called reflation policy that will cause inflation again. Therefore, the best policy against busts would be to do nothing and let the market process adjust the mal-investment and overconsumption that occurred in the last boom. The institutional cause of a business cycle would be that there are too many unnecessary regulations in the financial markets, or that those regulations are anti-market and the money market is monopolized by government.
In order to find some empirical evidence for the ABCT, we employ both a micro-approach and a macro-approach. In our micro-approach, US 63-industry level investment trends over the period of 1991～2007 are examined. Along with this, we construct industrial stock price indices for the same 63 industries using the stock prices of individual firms that are traded in the New York Stock Exchanges to see if the bust process after the year 2007 was as the ABCT asserts. We also analyze with the ma

목차 (Table of Contents)

• 요 약
• Ⅰ. 서 론
• Ⅱ. 오스트리아학파의 경기변동이론
• Ⅲ. 정부 정책실패와 경기변동: 실증분석 결과
• Ⅳ. 시사점과 결론
• 참고문헌
• 부 록
• 영문초록