발생액 품질이 이익의 회사채 신용등급에 대한 정보성에 미치는 영향 = Does Accruals Quality Moderate the Informativeness of Earnings with Respect to Corporate Bond Ratings?

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

Since Kaplan and Urwitz(1979), quite a few studies have evinced the existence of positive relation between corporate bond ratings and corporate earnings. With the relation of this nature conceptualized as the informativeness of earnings with respect to corporate bond ratings, this paper explored whether quality of accruals would moderate it or not. Specific questions were (1) whether a higher quality would strengthen the informativeness of earnings levels with respect to the levels of bond ratings (hypothesis 1) and (2) whether an enhanced quality would increase the informativeness of changes in earnings or the levels thereof with respect to the changes in ratings (hypothesis 2).
Raw materials for the quality measures were the equivalents of sresids per Dechow and Dichev(2002) and the unsigned replicates, dubbed |DA|s, of discretionary accruals per Jones(1991) à la Dechow et al.(1995). The level of quality was proxied by QD(QJ), an indicator variable with a value of 1 when sresid(|DA|) for a firm was less than a cross－sectional median for a year. And the change in quality was dichotomized into △QD(△QJ) according to the sign of annual change in QD(QJ).
When the 19－notch(7－notch) detailed(broad) corporate bond ratings for 1,086(805) firm/year data were regressed, via ordered logistic regressions, on the earnings levels, the earnings interacted with quality, and the control variables, the coefficients for the interactions were found to be significantly positive rendering support to hypothesis 1. The tests of hypothesis 2 were conducted similarly with their dependent variables being changes in ratings. When the levels of earnings were interacted with the changes in quality, hypothesis 2 was supported. It was not the case, however, when the changes in earnings were used, implying that hypothesis 2 would only partially be supported. These basic findings were replicated by the further investigations with both QD and QJ (△QD and △QJ) employed in testing hypothesis 1 (hypothesis 2) and/or with qualities measured as continuous variables.

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 이익수준과 회사채 신용등급 수준 간의 양(＋)의 체계성과 이익수준․이익변화와 신용등급 변경 간의 양(＋)의 체계성 각각을 이익의 신용등급에 대한 정보성으로 규정하고, 발생액 품질이 높은 경우 각 측면의 정보성이 강화되는지 여부를 검토하였다. 구체적으로 발생액의 품질이 높으면 이익수준과 회사채 신용등급 수준 간의 양(＋)의 관계가 더 크게 나타나는 지 여부(가설 1)와 발생액의 품질이 향상되면 이익수준․이익변화와 회사채 신용등급 변경 간의 양(＋)의 관계가 더 크게 나타나는지 여부(가설 2)를 살펴보았다.
2001년부터 2008년까지의 12월 결산 비금융기업 중 회사채 신용등급을 부여받은 1,086개 기업/년 자료를 대상으로 분석을 수행하였는데, 주된 분석에는 19단계로 세분한 신용등급 및 그 변경을 종속변수로 활용하였고 강건성 분석에는 7단계로 구분한 광역신용등급 및 그 변경을 종속변수로 활용하였다. 그리고 발생액 품질은 Dechow and Dichev(2002) 모형으로 계산한 잔차의 표준편차[수식]와 Dechow et al.(1995)에 의하여 수정된 Jones(1991)의 모형으로 추정한 재량적 발생액의 절대값(|DA|) 각각의 크기가 연도별 횡단면 중위수 이하이면 즉, 품질이 높으면 1의 값을 가지는 더미변수 QD와 QJ로 측정하였고, 발생액 품질의 향상 여부는 기초 대비 기말 [수식]와 |DA|가 감소하면 즉, 품질이 개선되면 1의 값을 가지는 더미변수 △QD와 △QJ로 측정하였다.
순위로짓모형으로 분석한 결과는
첫째, 모형1로 구체화된 가설 1의 검증에서는 발생액 품질을 QD로 측정하건 QJ로 측정하건 신용등급 수준을 이익수준과 발생액 품질의 상호작용변수(E⋅QD와 E⋅QJ)에 회귀시켰을 때의 계수부호는 유의적인 양(＋)으로 검출되었다.
둘째, 모형2로 구체화된 가설 2의 검증에서는 발생액 품질 변화를 △QD로 측정하건 △QJ로 측정하건 신용등급 변경을 이익수준과 발생액 품질 변화의 상호작용변수(즉, E⋅△QD와 E⋅△QJ)에 회귀시켰을 때의 계수부호는 양(＋)으로 나타났지만, 이익변화와 상호작용시킨 △E⋅△QD와 △E⋅△QJ의 경우에는 유의적인 결과가 검출되지 않았다.
강건성 분석의 일환으로 첫째, 발생액 품질(과 그 변화)에 대한 두 변수를 함께 고려한 수정모형1(과 수정모형2)를 분석하였으며 둘째, 광역신용등급과 그 변경에 대한 발생액 품질과 그 변화의 정보성을 살펴보았으며 셋째, 발생액 품질과 그 변화를 5분위구분변수와 연속변수로 측정한 경우를 검토하였다. 그 분석 결과 역시 이익수준은 회사채 신용등급 수준과 그 변경에 대하여 정보성을 가진다는 주된 분석 결과를 지지하고 있다. 한편, 이익변화의 신용등급 변경에 대한 정보성이 검출되지 못한 이유를 규명하지 못한 점은 본 연구의 주된 한계이다.

참고문헌 (Reference)

1 김문태, "회사채 신용등급의 이익조정 통제효과" 한국증권학회 35 (35): 45-74, 2006

2 박현섭, "회사채 신용등급에 대한 차별적 시장반응" 한국회계학회 30 (30): 277-306, 2005

3 최관, "현금전환가능성에 따른 발생액의 질과 시장이상현상" 한국회계학회 32 (32): 1-26, 2007

4 김권중, "재무제표분석과 가치평가" 창민사 2007

5 오희장, "이익조정이 신용평가에 미치는 영향" 한국산업경영학회 20 (20): 79-103, 2005

6 박진희, "이익의 질과 신용평점" 한양대학교 2009

7 김권중, "유효이자율 추정을 위한 회사채 신용등급 예측모형의 개발" 한국회계학회 11 (11): 81-100, 2002

8 나종길, "유동발생의 예측오차와 감사인 유형에 따른 재량적 발생의 정보성 차이" 한국회계학회 29 (29): 117-142, 2004

9 김병호, "신용평가등급과 발생액 및 보수주의 이익 인식과의 관련성에 대한 실증적 연구" 한국증권학회 38 (38): 371-391, 2009

10 최국현, "신용등급평가가 경영자의 이익조정 행위에 미치는 영향에 관한 실증연구" 한국회계정보학회 24 (24): 125-158, 2006

11 조현우, "사외이사의 특성과 감사품질이 이익조정과 KIS 신용평점과의 관련성에 미치는 영향" 한국회계정보학회 24 (24): 141-171, 2006

12 이아영, "불성실공시가 타인자본비용에 미치는 영향" 한국회계학회 33 (33): 127-158, 2008

13 김종현, "발생액의 품질과 이익의 가치관련성" 한양대학교 2008

14 손성규, "발생액의 질의 회계정보 유용성" 한국회계정보학회 27 (27): 273-304, 2009

15 전영순, "기업의 소유지배구조가 무보증회사채의 신용등급 결정에 미치는 영향" 한국경영학회 35 (35): 1393-1425, 2006

16 고재민, "감사품질의 대용치와 발생액의 질의 상관관계" 한국회계학회 34 (34): 1-43, 2009

17 Jorion, P, "Tightening Credit Standards：the Role of Accounting Quality" 14 (14): 123-160, 2009

18 Ahmed, A, "The Role of Accounting Conservatism in Mitigating Bondholder－Shareholder Conflicts over Dividend Policy and in Reducing Debt Costs" 77 (77): 867-890, 2002

19 Dechow, P, "The Relation between Earnings and Cash Flows" 25 : 133-168, 1998

20 Dechow, P, "The Quality of Accruals and Earnings：The Role of Accrual Estimation Errors" 77 : 35-59, 2002

21 Pettit, J, "The New World of Credit Ratings" UBS Investment Bank 2004

22 Beaver,W, "The Information Content of Annual Earnings Announcements" 6 : 67-92, 1968

23 Lipe,R, "The Information Contained in the Components of Earnings" 24 : 37-68, 1986

24 Ashbaugh－Skaife. H, "The Effects of Corporate Governance on Firms' Credit Ratings" 42 : 203-243, 2006

25 Plummer, C, "The Effect of Limited Liability on the Informativeness of Earnings － Evidence from the Stock and Bond Markets" 16 (16): 541-574, 1999

26 Holthausen, R, "The Effect of Bond Rating Changes on Common Stock Prices" 17 (17): 57-89, 1986

27 Hand, J, "The Effect of Bond Rating Agency Announcements on Bond and Stock Prices" 47 (47): 733-752, 1992

28 Kaplan, R, "Statistical Models of Bond Ratings：A Methodological Inquiry" 52 (52): 231-261, 1979

29 Kam, C, "Modeling and Interpreting Interactive Hypotheses in Regression Analysis" University of Michigan Press 2007

30 Goh, J, "Is a Bond Rating Downgrade Bad News, Good News, or No News for Stockholders?" 48 (48): 2001-2008, 1993

31 Jaccard, J, "Interaction Effects in Multiple Regression, Second Edition" Sage Publications 2003

32 Easton, P, "Initial Evidence on the Role of Accounting Earnings in the Bond Market" 47 (47): 721-766, 2009

33 오회장, "IMF 이후 신용등급의 질이 향상되었는가?" 한국경영학회 32 (32): 8-549, 2003

34 Altman, E, "How Rating Agencies Achieve Rating Stability" 28 (28): 2679-2714, 2004

35 Penman,S, "Financial Statement Analysis and Security Valuation, Fourth Edition" McGraw－Hill 2009

36 Liu, J, "Equity Valuation using Multiples" 40 : 135-172, 2002

37 Subramanyam, K, "Earnings, Cash Flows, and Ex Post Intrinsic Value of Equity" 82 (82): 457-481, 2007

38 Dechow, P, "Earnings Quality" The Research Foundation of CFA Institute 2004

39 Jones,J, "Earnings Management during Import Relief Investigations" 29 (29): 193-228, 1991

40 Dechow, P, "Detecting Earnings Management" 70 (70): 193-225, 1995

41 Standard, "Corporate Ratings Criteria"

42 Sengupta,P, "Corporate Disclosure Quality and the Cost of Debt" 73 (73): 459-474, 1998

43 Datta, S, "Bond and Stock Market Response to Unexpected Earnings Announcements" 28 (28): 565-577, 1993

44 Ziebart, D, "Bond Ratings, Bond Yields and Financial Information" 9 (9): 252-282, 1992

45 Khurana, I, "Are Fundamentals Priced in the Bond Market?" 20 (20): 465-494, 2003

46 최정호, "An Empirical Study on the Relationship between Earnings Quality and Firm Value" 한국증권학회 37 (37): 813-839, 2008

47 Ball, R, "An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers" 6 (6): 159-178, 1968

48 Cheng, M, "An Empirical Analysis of Changes in Credit Rating Properties：Timeliness, Accuracy and Volatility" 47 (47): 108-130, 2009

49 Bharath, S, "Accounting Quality and Debt Contracting" 83 (83): 1-28, 2008

50 Dechow,P, "Accounting Earnings and Cash Flows as Measures of Firm Performance ：The Role of Accounting Accruals" 18 (18): 3-42, 1994