선거권과 선거의무란 무엇인가?

최성호(Choi Sungho) 한국분석철학회 2017 철학적 분석 Vol.0 No.37

자유롭고 공정한 선거는 국민을 대의할 국가기관의 형성에 국민이 적극적으로 참여할 기회를 제공함으로써 국민에 의한 자기지배 혹은 자기통치라는 민주주의 이상을 구현하는 민주주의의 핵심 요소이다. 이를 위하여 헌법은 국민들에게 선거권을 기본권으로 보장하는데, 선거권과 관련하여 한 가지 흥미로운 사실은 그것이 ‘선거의무’라 불릴 수 있는, 선거와 관련된 어떤 의무를 동반한다는 생각이 비교적 폭넓게 수용되고 있다는 것이다. 본 논문은 선거권과 선거의무에 관한 법이론가들의 논의, 특히 의무적 선거 참여제에 관한 최근 논의에서 선거권과 선거의무 개념이 상당히 혼란스럽게 사용되고 있다는 반성 아래 그 개념들에 대한 한층 명료한 이해를 제시하는 것을 목적으로 한다. 이를 위해 필자는 먼저 선거권을 호펠드의 권리 이론을 통해 분석하고, 그에 이어서 선거권의 법적 정당성을 검토할 것이다. 다음으로 필자는 소위 ‘선거자유의 원칙’을 살펴볼 텐데, 필자의 핵심 논점은 선거자유의 원칙에 의하여 유권자에게 부여되는 선거자유권은 선거권과 명확히 구분될 필요가 있고, 선거권과 관련한 개념적 혼란은 많은 부분 그 둘을 명확히 구분하지 못한 데서 말미암은 바가 크다는 것이다. 한편 필자는 선거의무 개념에 대해서도 개념적 명료화를 수행할 것인데, 그 결과 광의의 선거의무와 협의의 선거의무를 구분할 수 있고 그때 선거 참여의 의무는 협의의 선거의무에 해당함을 논증할 것이다. 선거권, 선거자유권, 그리고 선거의무에 대한 필자의 이러한 개념적 분석은 그에 대한 선관위나 헌재의 입장을 한층 명료하게 이해할 수 있게 해 줄 뿐만 아니라 의무적 선거 참여제와 관련한 논란에서 논쟁점이 무엇인지 명확히 함으로써 논의의 진전을 위한 중요한 발판 역할을 할 것으로 기대된다. A free and fair election provides opportunities for citizens to participate in the formation of the government that is supposed to represent their wills, which is a key element of democracy that embodies the ideal of self-government. To secure such an election, the constitution endows citizens with voting rights as fundamental rights. What is interesting about voting rights is that voting rights are widely held to come together with what may be called ‘voting duty’. This paper aims to clarify the concepts of voting rights and duty in the belief that a recent debate about them, in particular the one about the constitutionality of compulsory voting, has been plagued by a misunderstanding of them. To this end, I will first analyze voting rights by means of Hohfeld’s theory of rights, and then examine justifications for them. I will then turn to what is called ‘the principle of free election’ and argue that voting rights must be distinguished from the liberty-rights of voting, which is attributed to citizens by the principle of free election. This will be followed by the claim that much of the misunderstanding regarding voting rights is largely due to the fact that the distinction in question hasn’t been properly made and appreciated. I will then embark on clarifying the concept of voting duty, which will lead us to distinguish between voting duty in a broad sense and the duty to participate in election. This conceptual articulation of voting rights, the liberty-rights of voting, and voting duty will provide us with a conceptual tool that helps us better understand what National Election Commission or Constitutional Court has said about them. What is more, it will serve as a stepping stone for advancing discussions about the merits and demerits of the compulsory voting system.

1주1의결권의 원칙과 주식의 본질

서완석,김상우 가천대학교 법학연구소 2015 가천법학 Vol.8 No.4

This paper discusses the voting right restrictions, one of the most debated topics in the current Korean commercial law academia. The analysis is mainly based on discussions in Germany and Japan, on the nature of shares. The purpose of this paper is to evaluate the legal flexibility of applying the one-share-one-vote rule to the shareholder’s voting right. It is prescribed by the Korean commercial law to observe the one-share-one-vote rule. Therefore it is not allowed to grant more or less than one vote to one share, or to issue stocks that hold nonlinear vote numbers. Thus, multiple voting shares or dual class voting shares are both invalid, even when they are fixed by the articles of association. In traditional understanding, the nature of shares comes from membership rights. Accordingly, stocks are combined with voting rights in nature. From such concepts, the one-share-one-vote rule was derived. One-share-one-vote rule is related to the nature of shareholders, their legal rights, and the nature of corporation, or the legal status of the shareholder or the corporation. Up until now, the one-share-one-vote rule has been supported throughout Korea as understanding the nature of stocks through the membership rights, and it has never been controversial. However, Germany or Japan is different to Korea. These countries have suggested various explanations to the nature of shares within the progress of creating and expanding the theory of membership rights. Especially, Japan has recently changed the permission rate of non-voting shares from conditional to unconditional. This is a typical case that released the one-share-one-vote rule. Furthermore, a new perspective of understanding voting rights as something that legislator freely distributes in perspective of “corporation’s profit maximization” has also appeared. Recently, countries with multiple voting or dual-class voting system have increased because of the benefits that multiple voting shares hold in hostile merger and acquisition. For this reason, Korea has also begun a serious discussion on this matter. Although the one-share-one-vote rule cannot be said to be the absolute good, it is true that it has been treated as an infrangible concept. If so, is it impossible to make the one-share-one-vote rule flexible? In general, property rights can be regulated if there are reasonable causes. Therefore, if the nature of private interest that voting rights hold is emphasized, the differentiation can be justified to hold a relatively bigger public good. It can be further explained that providing different voting rights in purpose of producing larger profits or bigger public goods, is not necessarily violating the shareholder’s rights. In general, all provisions must be interpreted within the belonging act’s purpose of legislation and their functions. Accordingly, the one-share-one-vote rule can become flexible either under the theory of membership rights or non-membership rights. Therefore, multiple voting shares or dual-class voting shares can become valid when fixed by the articles of association. 이 글은 최근 한국 상법학계에서의 가장 뜨거운 주제 중 하나인 의결권규제에 관한 문제를 다루고 있다. 특히 주식의 본질론은 주식회사의 본질론과도 맥을 같이 하는데, 우리나라의 경우에는 주식사원권론이 통설로 되어 있는 탓인지, 다른 논의를 찾아볼 수 없으며, 1주1의결권의 원칙이 상법상 강행규정으로 되어 있다. 그러나 독일과 일본의 경우에는 19세기부터 주식의 성질을 둘러싼 다양한 논의가 전개되어 왔고, 일본은 사실상 1주1의결권 원칙을 포기했다는 평가를 받고 있다. 최근 복수의결권주식이 적대적 인수합병에 유용하다는 점 때문에 복수의결권 내지 차등의결권제도를 도입하고 있는 나라가 증가하고 있으며, 우리나라에서도 이에 대한 논의가 본격적으로 이루어지고 있다. 그러나 아직까지 우리나라 학계의 분위기는 1주1의결권 원칙을 어떠한 생채기도 내어서는 안 되는 성역으로 여기는 경향이 강한 것으로 보인다. 그렇다면 1주1의결권원칙의 유연화는 불가능한 것인가? 일본에서 주장되고 있는 정책설은 주식의 본질론을 전혀 염두에 두지 않은 채, 1주1의결권원칙은 정책적인 것에 지나지 않고, 회사의 이익극대화를 도모하기 위한 배분규제의 하나일 뿐이라고 해석함으로써 회사의 이익극대화를 위하여 또는 의결권 행사의 남용방지를 위하여 경우에 따라서는 동 원칙을 고수할 필요가 없다고 주장한다. 그리고 일반적으로 재산권은 정당한 사유가 있는 경우, 그 제한이 가능하기 때문에 의결권이 가지는 사익성, 즉 재산권적 성질을 강조할 경우, 상대적으로 더 큰 공익을 위한 차별은 정당화 될 수 있을 것이므로, 의결권의 인격권적 성질을 배제하고 주식의 순재산권적 성질을 강조했던 주식사원권론 하에서도 1주1의결권원칙의 유연화는 가능하다고 보아야 한다. 또한 다양한 형태로 주장되고 있기는 하지만 사원권부인론은 공익권의 비이기적 성격을 강조한다는 공통점이 있다. 결국 비이기적인 성격을 갖는다는 것은 더 큰 이익을 위해 제한이 가능하다는 해석이 가능하고 따라서 사원권부인론에 따르더라도 회사의 보다 더 큰 이익을 위해 차별적인 의결권을 부여하는 것이 주주의 권리를 침해하는 것은 아닌 것이다. 결론적으로 굳이 정책설을 취할 필요도 없이 주식의 본질을 둘러싼 학설들은 어느 학설을 취하더라도 1주1의결권원칙의 유연화가 불가능한 것은 아니다.

중국 차등의결권 제도에 관한 소고 - 커촹반의 사례를 중심으로

서의경 한중사회과학학회 2020 한중사회과학연구 Vol.18 No.1

When a venture company starts, it hardly makes profits, often relies on outward investment, and gives a founder little shares sequentially. Accordingly, the founder could lose the control of the company in the process of taking listing procedures to acquire funds. To prevent the case mentioned above, companies in China and several foreign unicorn companies take listing procedures in the United States of America which adopt the differential voting rights system. Hongkong and Singapore are also walking in steps by accepting differential voting rights. China has discussed the introduction of differential voting rights system since the increasing number of IT companies begin to be listed on the foreign stock exchanges. Consequently, Sci-Tech innovation board, starting from June 2019, introduces Special voting stocks as a kind of differential voting rights shares. It puts several limitations on investments such as 1) An issuer can be qualified with more than ten billion RMB of market capitalization. 2) The number of voting rights for each special voting stock shall be the same and shall not exceed 10 times that of voting rights for each ordinary stock. 3) The number of voting rights for each special voting stock is entitled shall be identical to that of voting rights for each ordinary stock in some cases. 4) Special voting stocks of a listed company shall be converted into ordinary stocks in certain situations. There are arguments for and against the introduction of differential voting rights in Korea. However, the opinion for the measure acquires power gradually due to realistic needs. Korea government has announced that unlisted venture companies are allowed to issue differential voting rights shares in September 2019. The Chinese cases described above are expected to be helpful to Korea government while it launching differential voting rights system.

지분율 괴리도와 투자이상현상

조형진 ( Hyung Jin Cho ),김미옥 ( Mi Ok Kim ),정형록 ( Hyung Rok Jung ) 한국회계학회 2014 회계학연구 Vol.39 No.6

본 연구는 기업의 지배구조가 투자와 미래주식수익률 간의 음(-)의 관계에 미치는 영향을 분석하고자 한다. 투자와 미래주식수익률간의 음(-)의 관계에 대하여 선행연구에서는 두 가지 견해를 제시하였다. 첫 번째는 투자에 대한 시장의 과대평가로 인한 차기의 주가조정현상으로 보는 견해(가격이상현상)이다. 향후 투자로 인한 실적 변동이 시장의 기대에 못미치면 주식가격이 하락하는 가격조정이 이루어지기 때문이다. 두 번째는 투자수익률과 투자선호기업 간의 체계적인 관계에 의해 나타난 결과로 보는 견해(q-이론)이다. 본 연구는 두가지 견해 중 가격이상현상에 초점을 맞추어 지분율 괴리도가 투자와 미래주식수익률간의 음(-)의 관계에 어떠한 영향을 미치는 지를 분석하였다. 연구결과는 다음과 같다. 첫째, 지배주주의 사적이익을 위한 비효율적인 의사결정으로 비효율적인 투자가 존재하는 지를 분석하였다. 투자수준에 영향을 미치는 기업특성을 통제하였음에도 불구하고 지분율 괴리도는 비효율적인 투자와의 유의한 양(+)의 상관관계가 있다는 것을 발견하였다. 둘째, 투자와 미래주식수익률간의 음(-)의 관계가 비효율적인 투자로 인해더 강하게 나타나는지 분석한 결과, 지배주주의 사적이익추구행위가 일어날 가능성이 높은 지분율 괴리도가 높은 기업에서는 비효율적인 투자와 미래주식수익률 간의 음(-)의 관계가 강하게 나타났으며 이러한 관계는 투자 후 3년간 지속되는 것을 발견하였다. 즉 지분율 괴리도가 높은 기업의 비효율적인 투자는 장기간 기업 가치를 낮추는 요인임을 제시하였다. 본 연구는 투자와 미래주식수익률의 관계를 지배구조와 투자의 관계를 통해서 규명하고자 하였다. 또한 지배구조가 약할수록 비효율적인 투자가 이루어질 가능성이 높음을 제시하고, 이러한 비효율적인 투자는 기업의 미래가치를 낮추는 요인임을 제시하였다는 점에 공헌점을 둔다. This paper investigates the impacts of corporate governance on the negative relation between corporate investment and future stock returns. Prior research provides two explanations on the negative relation between investments and future stock returns, which is labeled as the growth anomaly. First explanation is the mispricing originated from the investors`` over-valuation of investments. The stock price can decline when the actual performance after investments fail to meet the market``s expectation on the future performance. Second explanation is based on the q-theory. Firms with lower systematic risks will have larger investments, resulting in the negative association between future stock returns and investments. This paper focuses on the mispricing explanation and examines the effect of corporate governance on the negative association between investments and future returns using the divergence between voting rights and control rights, henceforth wedge, as the proxy for corporate governance. Previous studies document that the wedge is positively related with the major shareholders`` expropriation of other shareholders. Therefore, firms with a large value of wedge are more likely to engage in investments which can increase the private benefits of control for major shareholders while having no or negative effect on other shareholders`` wealth. Our sample includes the firms listed in the Korean stock exchanges from 2000 to 2011 with available data of the divergence between voting rights and cash flow rights. We obtain the wedge data from Fair Trade Commission. We use the total amount of investment (the sum of capital expenditure and research and development expenses) and the asset growth as proxies of investments. To better understand the effect of inefficient investment on future returns, we also consider the abnormal level of investment. Normal level of investments is measured by the predicted value from the regression of investments on firm characteristics. Before the regression analysis, we construct the hedge portfolio to test the effect of wedge on the relation between investment and future stock returns. The hedge portfolio test results show that the wedge is positively related with abnormal investments. They also provide that the negative relation between investments and future stock returns is stronger for firms with a larger divergence between voting rights and control rights. The regression results are as follows. First, after controlling for firm characteristics related with the level of investments, we find that there is the positive relation between the divergence between voting rights and control rights and inefficient investments. This indicates that the private benefits of control from a large divergence between voting rights and control rights result in inefficient investments decisions. Second, we find that the negative association between investments and future returns is stronger for firms with a larger divergence between voting rights and control rights. We find that the investments of firms with a large divergence between voting rights and control rights have negative effects on future returns at least for three years. This can be explained in two folds: (1) consistent with q-theory, firms with lower systematic risks can invest more than those with higher systematic risks because they have lower required rate of returns, resulting in the negative relation between investments and future stock returns, and (2) investors fail to recognize the inefficient investments and adjust their mispricing to the investments of firms with a large divergence between voting rights and cash flow rights, resulting the negative stock returns. To understand whether our findings can be explained by the mispricing, we perform a battery of robustness tests. We find that investments of firms with a large wedge is negatively related with future operating cash flows. This supports our first finding that investments of firms with a large wedge are more likely to be inefficient than those of firms with a low wedge. We also regress the contemporaneous stock returns on investments, wedge, and their interaction. We find that investors react more positively when firms with a large wedge invest more. Therefore, this last finding provides evidence that our results can be attributable to investors`` misunderstanding on the value implication of investments by large wedge firms. This paper contributes to the accounting research by investigating the fundamental reason of growth anomaly. While many prior studies document a negative relation between investment and future returns, there is a little explanation on why this negative relation appears. We highlight the channel through which the corporate governance influences the association between investments and future stock returns. Weak corporate governance, proxied by a large divergence between voting rights and control rights, results in inefficient investment decisions which deteriorate the firm value. Furthermore, investors fail to recognize the effect of investments on the firm value, resulting in the initial overpricing for firms with a large divergence between voting rights and control rights. Most previous studies on the growth anomaly and inefficient investments fail to attribute their relation to the corporate governance(Cho et al. 2014; Titman et al. 2004; Titman et al. 2009). This research is closely related with Jiang et al.(2011) who document that a divergence between voting rights and cash flow rights is negatively related with the investment sensitivity to stock price, resulting in inefficient investments and poor future financial performance. We differentiate from Jiang et al.(2011) by focusing on the investors`` failure to understand the value implication of investments on firm value and consequent mispricing for firms with a large wedge, while Jiang et al.(2011) focus on the negative effect of inefficient investments on future financial performance.

한・일 양국의 회사법상 주주 의결권의 제한에 관한 비교검토

이형규 한양대학교 법학연구소 2020 법학논총 Vol.37 No.2

The paper examined the purpose and content of the legislation regarding the restriction of shareholder voting rights under the Korean Commercial Act and the Japanese Companies Act, and examined the background and characteristics of their different developments by comparing the systems of both countries. The Korean Commercial Act and the Japanese Companies Act stipulate the one share - one vote principle in relation to the resolution of the shareholders’ meeting of the stock company. However, the laws of both countries provide that the one share - one vote principle can be restricted or eliminated by the provisions of the law. The restrictions of shareholders' voting rights in Korea and Japan were generally similar until 1981, except for restrictions on shareholder voting rights when electing auditors under the Korean Commercial Act. Both countries have recognized the exceptions to the one share - one vote principle, including the company's own shares and cross-held shares, and shares held by parties who have special interest in the resolution of the shareholders’ meeting. This exception was to restrict one share - one vote, as the interests of minority shareholders were infringed by the majority vote or the fairness of the resolution was likely to be undermined by the exercise of voting rights. The restriction of voting rights of major shareholders when electing auditors or audit committee members under the Korean Commercial Act is to limit the influence of major shareholders and ensure neutrality and independence of auditors or audit committee members. In addition, the Korean Commercial Act has a limit on exercising voting rights up to 3% of the total number of issued shares when a large listed company excludes the cumulative voting system by its article of incorporation or changes the excluded articles of incorporation. However, in Japan, there is no restriction on voting rights of major shareholders when electing auditors or audit committee members, and there is no restriction on voting rights of major shareholders in the case of a change in the articles of incorporation to eliminate the cumulative voting rights. In Japan, the provisions prohibiting the exercise of voting rights of special interested parties were deleted in 1981 because the concept of special interests was unclear in applying the restriction of voting rights. In addition, if a resolution was made significantly unfair as a result of the exercise of a voting right by a shareholder with a special interest, the resolution would be the cause of the revocation. However, the Korean Commercial Act keeps the provisions regarding restrictions on voting rights of special interested parties. In the early 2000s, Japan allowed shares with restricted voting rights, shares with veto rights, and class shares related to the election and dismissal of directors and auditors, and introduced a unit share system. Korea also allowed different classes of shares having no, or limited voting rights in the revision of its Commercial Act in 2011, but did not introduce the class shares with veto rights, and class shares for the election and dismissal of directors and auditors, and the unit share system. Under Japanese Companies Act, the unit shares system was originally introduced to reduce the costs of managing shareholders, but if the number of one unit of shares differs significantly from one share to another, it would have the same effect as recognizing multiple voting rights. Thus, since the early 2000s, the two countries have also seen considerable differences in restrictions on shareholder voting rights through revisions to the Commercial Act and the Companies Act. Finally, to summarize the characteristics of restrictions on shareholder voting rights in both Korea and Japan, the Korean Commercial Act focuses on preventing distortions in corporate control, ensuring fairness in resolution at shareholders’ meetings and protecting the interests of minority shareholder... 이 논문은 우리 상법과 일본 회사법상 주주 의결권의 제한에 관한 입법 취지 및 내용을 살펴보고 양국의 제도를 비교하면서 상이하게 발전된 배경과 특징에 대하여도 검토한 것이다. 우리 상법과 일본 회사법은 주식회사의 주주총회 결의와 관련하여 1주 1의결권의 원칙을 명문으로 밝히고 있다. 그러나 양국의 법은 1주 1의결권의 원칙은 법률의 규정에 의하여 이를 제한하거나 배제할 수 있도록 규정하고 있다. 한・일 양국의 주주 의결권의 제한과 관련된 규정은, 우리 상법상 감사선임 시 주주의 의결권제한을 제외하면, 1981년까지 대체로 유사하였다. 양국이 1주 1의결권의 원칙에 대한 예외로서 공통적으로 인정한 것은 자기주식과 상호보유주식 및 해당 주주총회의 결의에 관하여 특별이해관계인이 가진 주식 등이다. 이러한 예외는 자본다수결로 인하여 소수파 주주의 이익이 침해되거나 의결권행사로 인하여 결의내용의 공정성을 해칠 염려가 있기 때문에 1주 1의결권을 제한하는 것이었다. 우리 상법상 감사 또는 감사위원회 위원 선임 시 대주주의 의결권제한은 대주주의 영향력을 견제하여 감사 또는 감사위원의 중립성과 독립성 확보하기 위한 것이다. 또한 우리 상법은 대규모 상장회사에서 집중투표제를 배제하거나 그 배제된 정관을 변경하는 경우에는 대주주의 의결권을 발행주식총수의 3%까지만 행사하도록 제한하고 있다. 그러나 일본에서는 감사 또는 감사위원회 위원 선임 시 대주주의 의결권제한이 없고, 집중투표의 배제를 위한 정변변경의 경우에도 대주주의 의결권제한이 없다. 일본에서는 특별이해관계인의 의결권제한과 관련하여 특별이해관계라는 개념이 불명확하여 그 적용상 문제점이 발생함에 따라 1981년 특별이해관계인의 의결권행사를 금지한 규정을 삭제하였다. 그리고 특별한 이해관계를 가진 주주가 의결권을 행사한 결과 현저히 부당한 결의가 이루어진 경우에는 사후적으로 그 결의를 취소의 원인이 되도록 하였다. 그러나 우리 상법에서는 특별이해관계인의 의결권제한에 관한 규정이 그대로 유지되고 있다. 일본에서는 2000년대 초에 의결권제한주식과 거부권부주식 및 이사・감사의 선・해임에 관한 종류주식을 허용하였으며, 단원주제도를 도입하였다. 한국에서도 2011년 상법개정에서 의결권배제 및 제한주식을 허용하였으나, 거부권부주식과 이사・감사의 선・해임에 관한 종류주식 및 단원주제도 등은 도입하지 않았다. 일본 회사법상 단원주제도는 원래 주주관리비용을 절감할 수 있도록 도입된 제도이지만, 단원주식수를 주식의 종류에 따라 현격한 차이를 두면 복수의결권을 인정하는 것과 같은 효과가 생긴다. 이와 같이 양국은 2000년대 초부터 상법 또는 회사법의 개정을 통하여 주주 의결권의 제한에서도 상당한 차이를 보이고 있다끝으로 한・일 양국의 주주 의결권의 제한에 관한 특징을 요약하면, 우리 상법은 회사지배의 왜곡방지, 주주총회결의의 공정성 확보, 소수파주주의 이익보호 등에 중점을 둔 데 대하여, 일본 회사법은 종류주식 다양화 등을 통하여 자금조달의 편의와 지배관계의 안정, 적대적 M&A 방어수단 및 기업구조조정 등에 활용하는 데 역점을 둔 것으로 이해된다.

1주1의결권의 원칙과 주식의 본질 - 독일과 일본에서의 논의를 중심으로 -

서완석,김상우 가천대학교 법학연구소 2015 가천법학 Vol.8 No.4

이 글은 최근 한국 상법학계에서의 가장 뜨거운 주제 중 하나인 의결 권규제에 관한 문제를 다루고 있다. 특히 주식의 본질론은 주식회사의 본질론과도 맥을 같이 하는데, 우리나라의 경우에는 주식사원권론이 통 설로 되어 있는 탓인지, 다른 논의를 찾아볼 수 없으며, 1주1의결권의 원칙이 상법상 강행규정으로 되어 있다. 그러나 독일과 일본의 경우에는 19세기부터 주식의 성질을 둘러싼 다양한 논의가 전개되어 왔고, 일본은 사실상 1주1의결권 원칙을 포기했다는 평가를 받고 있다. 최근 복수의결권주식이 적대적 인수합병에 유용하다는 점 때문에 복수 의결권 내지 차등의결권제도를 도입하고 있는 나라가 증가하고 있으며, 우리나라에서도 이에 대한 논의가 본격적으로 이루어지고 있다. 그러나 아직까지 우리나라 학계의 분위기는 1주1의결권 원칙을 어떠한 생채기도 내어서는 안 되는 성역으로 여기는 경향이 강한 것으로 보인다. 그렇다면 1주1의결권원칙의 유연화는 불가능한 것인가? 일본에서 주장 되고 있는 정책설은 주식의 본질론을 전혀 염두에 두지 않은 채, 1주1의 결권원칙은 정책적인 것에 지나지 않고, 회사의 이익극대화를 도모하기 위한 배분규제의 하나일 뿐이라고 해석함으로써 회사의 이익극대화를 위 하여 또는 의결권 행사의 남용방지를 위하여 경우에 따라서는 동 원칙을 고수할 필요가 없다고 주장한다. 그리고 일반적으로 재산권은 정당한 사 유가 있는 경우, 그 제한이 가능하기 때문에 의결권이 가지는 사익성, 즉 재산권적 성질을 강조할 경우, 상대적으로 더 큰 공익을 위한 차별은 정 당화 될 수 있을 것이므로, 의결권의 인격권적 성질을 배제하고 주식의 순재산권적 성질을 강조했던 주식사원권론 하에서도 1주1의결권원칙의 유연화는 가능하다고 보아야 한다. 또한 다양한 형태로 주장되고 있기는 하지만 사원권부인론은 공익권의 비이기적 성격을 강조한다는 공통점이 있다. 결국 비이기적인 성격을 갖 는다는 것은 더 큰 이익을 위해 제한이 가능하다는 해석이 가능하고 따라 서 사원권부인론에 따르더라도 회사의 보다 더 큰 이익을 위해 차별적인 의결권을 부여하는 것이 주주의 권리를 침해하는 것은 아닌 것이다. 결론적으로 굳이 정책설을 취할 필요도 없이 주식의 본질을 둘러싼 학 설들은 어느 학설을 취하더라도 1주1의결권원칙의 유연화가 불가능한 것 은 아니다. This paper discusses the voting right restrictions, one of the most debated topics in the current Korean commercial law academia. The analysis is mainly based on discussions in Germany and Japan, on the nature of shares. The purpose of this paper is to evaluate the legal flexibility of applying the one-share-one-vote rule to the shareholder’s voting right. It is prescribed by the Korean commercial law to observe the one-share-one-vote rule. Therefore it is not allowed to grant more or less than one vote to one share, or to issue stocks that hold nonlinear vote numbers. Thus, multiple voting shares or dual class voting shares are both invalid, even when they are fixed by the articles of association. In traditional understanding, the nature of shares comes from membership rights. Accordingly, stocks are combined with voting rights in nature. From such concepts, the one-share-one-vote rule was derived. One-share-one-vote rule is related to the nature of shareholders, their legal rights, and the nature of corporation, or the legal status of the shareholder or the corporation. Up until now, the one-share-one-vote rule has been supported throughout Korea as understanding the nature of stocks through the membership rights, and it has never been controversial. However, Germany or Japan is different to Korea. These countries have suggested various explanations to the nature of shares within the progress of creating and expanding the theory of membership rights. Especially, Japan has recently changed the permission rate of non-voting shares from conditional to unconditional. This is a typical case that released the one-share-one-vote rule. Furthermore, a new perspective of understanding voting rights as something that legislator freely distributes in perspective of corporation’s profit maximization has also appeared. Recently, countries with multiple voting or dual-class voting system have increased because of the benefits that multiple voting shares hold in hostile merger and acquisition. For this reason, Korea has also begun a serious discussion on this matter. Although the one-share-one-vote rule cannot be said to be the absolute good, it is true that it has been treated as an infrangible concept. If so, is it impossible to make the one-share-one-vote rule flexible? In general, property rights can be regulated if there are reasonable causes. Therefore, if the nature of private interest that voting rights hold is emphasized, the differentiation can be justified to hold a relatively bigger public good. It can be further explained that providing different voting rights in purpose of producing larger profits or bigger public goods, is not necessarily violating the shareholder’s rights. In general, all provisions must be interpreted within the belonging act’s purpose of legislation and their functions. Accordingly, the one-share-one-vote rule can become flexible either under the theory of membership rights or non-membership rights. Therefore, multiple voting shares or dual-class voting shares can become valid when fixed by the articles of association.

집합투자기구의 의결권행사에 대한 법적규제와 개선방안

정우영(Woo-Young Jeong) 한국기업법학회 2014 企業法硏究 Vol.28 No.4

집합투자기구의 의결권행사에 대해서는 찬성과 반대의 논란이 많이 있다. 그러나 기업의 지배주주나 기업경영자들의 경영부실과 전횡 등에 대한 감시·견제·통제의 유효한 효과를 보지 못하고 있는 현실에서, 집합투자기구의 의결권행사의 역할과 중요성이 크게 부각되고 있다. 의결권을 행사하기에 적합한 집합투자업자는 이해상충의 관계가 없으며, 장기투자의 성향을 갖는 자이다. 일반 집합투자기구보다는 공적연기금 등이 이에 적합할 수 있으나, 집합투자기구의 경우에도 투자대상 기업의 가치를 높이고, 적극적인 의결권행사를 통하여 투자수익을 극대화하여 투자수익자의 이익에 부합시키고, 대상기업의 경영감시자로서의 역할에 걸맞은 의결권행사가 요청된다. 1998년 이후 의결권행사에 대한 법적 제도적 장치가 마련되었음에도 불구하고, 현재 집합투자업자들은 의결권행사에 매우 소극적이며, 의결권행사와 관련한 공시의무의 구체성도 결여되어 있다. 설사 의결권을 행사하려고 하여도 주주총회의 일정은 너무 촉박하거나 주주총회일자가 특정일에 집중되어 있고 안건에 대한 정보가 매우 부실하여, 그 기한 내에 주주총회의 안건을 제대로 분석하고 판단하는 일은 매우 어렵다. 2013년 현재까지도 충실의무에 기반하여 적극적으로 의결권을 행사하기 보다는 자동거수기 혹은 중립투표 방식에 의한 형식적인 행위에 그치고 있다. 집합투자업자가 수탁자로서 신의성실의 원칙에 의거하여 투자자의 이익을 위해 최선을 다하는 일은 너무도 당연하지만, 의결권의 행사 역시 수탁자로서의 중요한 의무 가운데 하나라는 인식의 전환이 필요하다. 따라서 집합투자업자에게 의결권행사 의무를 강제하고, 이를 성실한 관리자의 의무와 충실의무에 포함시켜 그 책임을 강화하여야 한다. 또한 자본시장법상 집합투자기구의 의결권행사에 대한 공시의 대상 범위를 확대하고, 구체적인 사항까지 공개하도록 해야 하며, 의결권의 행사에 관한 공시의 강화가 이루어져야 하며, 집합투자기구의 의결권행사 내부지침과 의결권행사에 대한 결정내용 등 정보도 공개되어야 한다. 투자자들은 이를 통해서 충실의무를 다하는 집합투자기구를 선택할 수 있게 될 것이다. 이와 더불어 집합투자기구의 의결권행사가 활성화가 되기 위해서는 의결권행사에 관련된 의사결정에 집합투자업자의 독립성 및 투명성이 보장되어야 한다. 또한 주주총회의 안건에 대해 충분한 정보를 제공받도록 하며, 그 정보를 분석할 수 있는 충분한 전문성 및 책임성을 가져야 한다. Shareholders based on voting rights participate in decision-making on composition of corporation (governance structure) and main business, thus conducting monitoring, check, and control of dominate stockholders and corporate executives. Shareholders can exert influence on improvement in governance structure and main business of the corporation via appropriate voting rights in the general meeting of shareholders, and such roles of shareholders are not different for personal shareholder or institutional investors. In this context, the Capital Market Act clarifies that voting rights of shares are in principle discretion of collective investment business entity when the shares occupy a large part of investment property of collective investment scheme, but with certain regulation. However, voting rights have not been exerted reasonably and efficiently when reviewing the existing voting rights exerted by collective investment business entity. Protection of shareholders as investors begins at proper exertion of shareholder’s right, or voting rights. The Capital Market Act establishes public disclosure of exertion of voting rights by collective investment business entity on shares as investment target because the establishment enables general investors to be informed of voting rights of institutional investors such as collective investment business entity and to identify problems of the relevant corporation properly. However, investment information is not informed to general investors properly because institutional investors such as collective investment business entity overwhelmingly agree to items of the general meeting of shareholders. Due to insufficient perception on responsibility as a trustee of collective investment business entity, also, most of voting rights are exerted only when the voting rights are compelled by the Capital Market Act such as for corporation subject to public disclosure of voting rights. Business relationship with corporations as investment target, insufficiency in internal personnel professionalism for monitoring function, and indifference in monitoring function of management affairs, conclusively, hinder appropriate monitoring function. It is urgently needed to establish measures to reasonably improve the existing systems in order to induce collective investment business entity to exert voting rights for effective protection and maximization of investors’ interest. Responsible exertion of voting rights by collective investment business entity is essential to secure efficiency of exertion of voting rights and integrity of investment target and to practically protect rights and interest of investors from internal conflicts of interest in collective investment business entity.

상법상 주식회사의 감사와 감사위원 선임방법에 대한 비판적 고찰 - 3% 의결권 제한과 감사위원 분리선출제를 중심으로 -

박창규 아주대학교 법학연구소 2021 아주법학 Vol.15 No.2

상법은 제정상법 이후로 감사 선임 시 대주주의 의결권을 제한하는 3% 의결권 제한을 유지해왔다. 2020년 개정된 상법은 이러한 3% 의결권 제한을 유지하면서 감사와 감사위원 선임과 해임에 관한 규정을 정비하였다. 동시에 최소 1인의 감사위원에 대한 분리선출제를 의무화하였다. 이러한 3% 의결권 제한은 감사와 감사위원회의 독립성 확보를 위한 것이다. 하지만 3% 의결권 제한은 비교법적으로 유사한 사례가 없고 위헌적인 내용이며 합산 3% 제한에 대해서는 최대주주와 최대주주가 아닌 주주를 차별하는 것이라는 비판이 있었다. 그런데 이러한 3% 의결권 제한은 감사와 감사위원회의 독립성 확보에 긍정적인 영향을 주었다고 보기 어렵다. 그러므로 3% 의결권 제한은 폐지가 되는 것이 타당하다. 근본적으로 3% 의결권 제한은 주주의 의결권을 제한하는 규정이다. 주주의 의결권은 주주의 기본적인 권리이므로 예외적인 경우에만 제한되어야 한다. 이때 예외적인 경우는 특정 주주가 주주총회 결의의 왜곡을 통해 유리한 이익을 얻거나 회사 또는 회사의 채권자 등의 이익을 해하는 경우로 한정되어야 한다. 그런데 감사와 감사위원 선임 시 3% 의결권 제한이 없다고 해서 대주주가 주주총회의 결의를 왜곡한 감사와 감사위원의 선임을 통해 자신에게 유리한 이익을 얻고 회사나 회사의 채권자 등의 이익을 해하는 일이 발생한다고 보기 어렵다. 또한 대주주와 입장을 같이 하는 감사가 소수주주와 입장을 같이하는 감사에 비해 경영감시기능을 덜 수행한다는 볼 근거도 없다. 따라서 감사와 감사위원의 선임은 주주의 의결권을 제한해야 하는 예외적인 상황이라고 보기 어렵다. 또한 3% 의결권 제한은 제한의 범위를 3%로 한정하는 이유도 명확하지 않다. 감사위원회는 이사회 내 위원회임에도 불구하고 이사회로부터 독립하여 감사 업무를 수행할 수 있다는 믿음이 전제가 된 제도이다. 그러므로 감사위원 선임 시 3% 의결권 제한을 굳이 별도로 적용해야 할 필요성은 크지 않다. 한편, 감사위원의 분리선출제를 의무화하는 것은 바람직하지 않다. 분리선출제는 3% 의결권 제한을 적극적으로 활용하기 위한 것으로 생각된다. 하지만 분리선출제가 3% 의결권 제한과 결합될 경우 주주의 이사 선임 권한을 심각하게 침해하게 되는데 이는 본질적으로 다른 감사위원과 감사를 같은 것으로 보는 오류에서 비롯된 것이다. 감사와 감사위원회의 독립성은 3% 의결권 제한을 통해 얻어지는 것이 아니라 운영상의 독립을 통해 확보되는 것이다. 이를 위해서는 회사와 자문계약이나 고문계약을 맺고 있거나 맺었던 자의 감사 자격을 제한하고, 감사와 감사위원의 선관주의의무 위반에 대해 책임을 강하게 묻는 것이 필요하다. 또한 감사위원회를 사외이사로만 구성하는 것을 고려해볼 수 있고, 회사 내 컴플라이언스 제도를 활성화하여 감사 또는 감사위원과 협업을 강화하는 것도 감사와 감사위원의 운영상 독립에 도움이 될 것이다. The Korean commercial law has maintained limitation on the majority shareholders’ voting rights to 3% when the auditors are elected since it was initially enacted. The Korean commercial law amended in 2020 still maintained the 3% limitation on the voting rights while it reorganized the provisions related to election and dismissal of the auditors and the audit committee members. Also, the separate election of at least one member of the audit committee was made mandatory. The 3% limitation on the voting rights is intended to secure the independence of the auditors and the audit committee. However, the 3% limitation on the voting rights has been criticized on the grounds that it has no similar case by comparative law and is unconstitutional. Also, the 3% limitation on the voting rights in aggregate has been criticized on the grounds that it discriminates the largest shareholder and other shareholder who is not the largest shareholder. It is difficult to say that the 3% limitation on the voting rights had a positive effect on the independence of the auditors and the audit committee. Therefore, it is reasonable that the 3% limitation on the voting rights should be repealed. Basically the 3% limitation on the voting rights is a rule that limits the voting right of the shareholder. Because the voting right of the shareholder is a basic right of the shareholder it should be limited only in the exceptional cases. Such exceptional cases should be limited to the cases where the specific shareholder gains the special benefits through the distortion of the resolution of the shareholders’ meeting or harms the interests of the company and the creditors of the company. However, just because there is no 3% limitation on the voting rights when the auditors and the audit committee members are elected, it is difficult to conclude that the majority shareholder gains the benefits through the distortion of the resolution of the shareholders’ meeting and harms the interests of the company or the creditors of the company. Also, there is no ground for arguing that the auditor who shares a position with the major shareholder performs less of the supervisory function on the management than the auditor who shares a position with the minority shareholder. Therefore, it is difficult to say that the election of the auditors and the audit committee members is the exceptional case where the voting rights of the shareholder should be limited. In addition, it is not clear why the 3% limitation on the voting rights limits the scope of the restriction to only 3%. Although the audit committee is a committee within the board of directors, it is a system based on the belief that it conducts audit independently from the board of directors. Therefore, there is no need that the 3% limitation on the voting rights should be applied to the election of the audit committee members. On the other hand, it is not desirable to make the separate election of the audit committee members mandatory. This separate election is thought to actively utilize the 3% limitation on the voting rights. However, when this separate election is combined with the 3% limitation on the voting rights it seriously infringes the shareholder’s right to elect the director. This is resulted from the error that the audit committee members and the auditor who are not essentially the same are viewed as the same. The independence of the auditors and the audit committee is not obtained through the restriction of voting rights upon election, but is obtained through the operational independence of the audit and the audit committee. To support this independence, it is necessary to limit the auditor qualifications of those who have or had service agreement with the company, and to hold the auditors and the audit committee members strongly accountable for violating the duty of care. Also, it may be considered that the audit committee is composed of the outside directors only, and it would be helpful for the operational independence of the auditors and the audit committee members that the enhanced compliance system in the company strongly cooperates with the auditor and the audit committee members.

지분율 괴리도와 투자이상현상

김미옥(Mi-Ok Kim),정형록(Hyung-Rok Jung),조형진(Hyung-Jin Cho) 한국회계정보학회 2014 한국회계정보학회 학술대회발표집 Vol.2014 No.1

본 연구는 기업의 지배구조가 투자와 미래주식수익률 간에 미치는 영향을 분석하고자 한다. 투자와 미래주식수익률간의 음(-)의 관계에 대하여 선행연구에서는 두 가지 견해를 제시하였다. 첫 번째는 투자에 대한 시장의 과대평가로 인한 차기의 주가조정현상으로 보는 견해(가격이상현상)이다. 향후 투자로 인한 실적의 변동이 시장의 기대에 못 미치면 주식가격이 하락하는 가격조정이 이루어지기 때문이다. 두 번째는 투자수익률과 투자선호기업간의 체계적인 관계에 의해 나타난 결과로 보는 견해(q-이론)이다. 본 연구는 가격이상현상에 초점을 맞추어 기업의 지배구조가 투자와 미래주식수익률간의 음(-)의 관계에 어떠한 영향을 미치는 지를 지분율 괴리도를 통하여 확인하고자 하였다. 연구결과는 다음과 같다. 첫 번째로 지배주주의 사적이익을 위한 비효율적인 의사결정에 의하여 비효율적인 투자가 존재하는 지를 분석하였다. 투자수준에 영향을 미치는 기업특성을 통제한 후, 지분율 괴리도는 비효율적인 투자와의 유의한 양(+)의 상관관계가 있다는 것을 발견하였다. 두 번째로 투자와 미래주식수익률간의 음(-)의 관계가 비효율적인 투자에 의하여 더 강하게 나타나는지 분석한 결과, 지배주주의 사적이익추구행위가 일어날 가능성이 높은 지분율 괴리도가 높은 기업에서 비효율적인 투자와 미래주식수익률 간의 음(-)의 관계는 강하게 나타났으며 이러한 관계는 투자 후 3년간 지속되는 것을 발견하였다. 즉 지분율 괴리도가 높은 기업의 비효율적인 투자가 장기간동안 기업가치를 낮추는 요인임을 의미한다. 본 연구는 투자와 미래주식수익률의 관계를 지배구조와 투자의 관계를 통해서 규명하고자 하였다. 지배구조가 약할수록 비효율적인 투자가 이루어질 가능성이 높음을 제시하고, 이러한 비효율적인 투자는 기업의 미래가치를 낮추는 요인임을 제시하였다는 점에 공헌점을 둔다. This paper investigates the impacts of corporate governance on the association between corporate investment and future stock returns. Prior research provides two explanations on the negative relation between investments and future stock returns, which is labeled as the growth anomaly. First explanation is the mispricing originated from the investors’ over-valuation of investments. The stock price can decline when the actual performance after investments fail to meet the market’s expectation on the future performance. Second explanation is based on the q-theory. Firms with lower systematic risks will have larger investments, resulting in the negative association between future stock returns and investments. This paper focuses on the mispricing explanation and examines the effect of corporate governance on the negative association between investments and future returns using the divergence between voting rights and control rights as the proxy for corporate governance. First, after controlling for the firm characteristics related with the level of investments, we find that there is the positive relation between inefficient investments and the divergence between voting rights and control rights. This indicates that the private benefits of control from a large divergence between voting rights and control rights result in inefficient investments decisions. Second, we find that the negative association between investments and future returns is stronger for firms with a larger divergence between voting rights and control rights. We find that the investments of firms with a large divergence between voting rights and control rights have negative effects on future returns at least for three years. This indicates that the inefficient investments of the firm with a large divergence between voting rights and control rights damage the firm’s value in the long time. This paper contributes to the accounting research by highlighting the channel through which the corporate governance influences the association between investments and future stock returns. Weak corporate governance, proxied by a large divergence between voting rights and control rights, results in inefficient investment decisions and inefficient investments deteriorate the firm value.

기관투자자의 의결권 행사에 대한 법적과제

송호신 한국경영법률학회 2013 經營法律 Vol.23 No.4

To the present since 1997 financial crisis, in the last 15 years, Korea has enacted various legislations. It was to establish a modern corporate governance structure, by reinforced the responsibility of the Controlling shareholder and corporate executives. Despite the introduction of such a system, is very skeptical on the controlling shareholder and the management of corporate managers, and it was doubtful that was performed properly the functions of surveillance, containment and control. Under these circumstances, since the 1997 financial crisis, voting rights was permitted to the institutional investors in the shareholders meeting. In 2011, government policy officer argued that the exercise of voting rights by public pension funds, such as pension should strengthen. Since, it has been occurred a large social wavelength that the claims in favor conflicted on opinion of the opposite. However, on the controlling shareholder of companies and the business executives the surveillance, containment and control does not the effective. In these reality, it should be approved the role and importance of institutional investors voting rights. To exercise on the voting rights of institutional investors, the following improvements should be made. The duties and responsibilities of institutional investors should be strengthened as a monitor of corporate management. Disclosure of voting rights by institutional investors, expanding the scope of the subject, and shall be open to the specifics. Prior to the exercise of voting rights, disclosure should be made in advance. And voting guidelines of institutional investors and the internal directive of voting rights by institutional investors, including information about the decision, have to be made public. Decision-making institutional independence should be guaranteed. Also it must to receive sufficient information for the shareholders' meeting. And the meeting date shall be notified before some three weeks or four weeks, for it can be analyzed in advance to secure a sufficient period. Voting directive and detailed standard for Pension should define clearly. In addition, institutional investors' voting instructions, the details of the internal standards must be supplemented. To this end, the Korea Financial Investment Association's "voting guidelines", it is desirable to accommodate. In addition, to verify of information on the shareholders meeting agenda and to gain expertise in the analysis, from the professional organizations - ISS(Institutional Shareholder Service), Glass Lewis & Co., Center for Good Corporate Governance(CGCG) and Corporate Governance Service(CGS) - to receive voting advisory services is desirable.