가족기업 IPO 장기성과에 관한 연구

남영호(Nam, Young-Ho),문성주(Moon, Seong-Ju) 대한경영학회 2007 大韓經營學會誌 Vol.20 No.5

2015년 춘계학술대회 발표논문 : 국내기업의 미국증시 상장에 따른 법률상 위험요소 및 관리방안 -미국 연방증권법 및 주회사법상 소송관련 위험요소를 중심으로-

황운경 ( Oon Kyong Hwang ) 한국상사판례학회 2015 상사판례연구 Vol.28 No.2

2014년 초부터 여러 국내기업들은 의욕을 갖고 해외 주식시장 상장을 추진해왔으나 2014년 하반기부터 국내기업들의 이러한 움직임에는 제동이 걸렸다. 최근 글로벌 경기 둔화에 대한 우려로 해외증시 상황이 좋지 않은데다 앞서 상장한 국내기업들이 잇따라 상장 폐지되면서 투자심리가 위축되었기 때문이다. 그런데 주춤했던 국내기업의 해외시장을 겨냥한 기업공개(Initial Public Offering, IPO) 움직임이 2015년부터 다시 시작되고 있다. 이에 본 논문은 국내기업이 해외시장 중 특히 전 세계에서 가장 큰 증권거래소를 보유하고 있는 미국에 활발하게 상장하기 위해서는 어떠한 준비를 해야 하는지에 대해 살펴보고자 하였다. 그리고 국내기업의 미국시장 상장시 고려해야 할 여러 사업상 문제 중 법률상 위험요소인 미국 연방증권법 및 주회사법상 소송관련 문제에 대해 살펴보고자 하였으며 이의 해결을 위한 관리방안에 대해 논하였다. 국내기업의 미국상장을 결정한 국내기업의 경영자는 다음의 두 가지 방법 중 한 가지를 선택하여 상장을 추진하게 된다. 첫째, 우리 회사법에 따라 기업을 설립하고 미국 증권거래소에 ‘외국국적 상장기업(Foreign Private Issuers, FPI)’으로 상장하는 방식과 둘째, 미국 내 특정한 주의 회사법에 따라 기업을 설립하고 미국 증권거래소에 ‘미국국적 상장기업(Domestic Issuer)’으로 상장하는 방식이 있다. 그런데 현재 미국에 상장한 국내기업은 모두 FPI 방식을 채택하고 있다. Domestic Issuer 보다는 FPI 방식을 채택하는 것이 여러 가지 면에서 더 수월하기 때문이다. 왜냐하면 미국 증권법은 SEC에 의도적으로 두 개의 시스템을 제공하는데, “Domestic Issuer에게는 더욱 엄격한 기준을 FPI에게는 덜 엄격한 기준”을 제공하고 있다. 따라서 본 논문에서는 만약 국내기업이 미국에 상장시 FPI 방식을 선택한다면, 이와 관련된 미국에서의 법률적 위험요소에는 무엇이 있는지 그리고 그 위험요소가 발생할 위험율은 Domestic Issuer 방식을 선택할 경우보다 더 낮을 것인지에 대하여 살펴보았다. 미국 상장 국내기업이 직면할 수 있는 법률상 위험요소 중 기업이 가장 우려할 수 있는 것으로 미국 주회사법상의 주주대표소송, 연방증권법상의 집단소송 그리고 SEC의 조사 및 소송 3가지를 살펴보았다. 그리고 국내기업의 미국 상장시 우리 기업들이 우려하는 것보다는 미국 주회사법상의 주주대표소송, 연방증권법상의 집단소송 그리고 SEC의 조사 및 소송에 관련되는 법률상 위험이 그리 크지 않다는 것을 알 수 있었다. 특히 Domestic Issuer 방식보다 FPI 방식으로 미국 증권거래소에 상장한다면, 국내기업은 다음과 같은 이유로 인하여 이러한 소송의 위험에서 더욱 멀어지게 된다. FPI의 경우 첫째, 상장기업이 설립된 국가와 미국 간의 지리적 이유로 인해 소비되는 높은 소송 및 업무처리 비용, 둘째, 소송의 근거가 되는 공개적인 정보·자료를 구하는 것의 어려움, 셋째, 미국 거주자들을 Domestic Issuer로부터 보호하는 것에만 중점을 맞추는 SEC의 미국 편향적경향, 넷째, 미국 증권거래소와 SEC의 외국기업을 미국 자본시장으로 유입하려는 노력 등의 원인들로 인하여 Domestic Issuer보다 현저하게 적게 소송의 위험에 노출된다. 따라서 미국증시 IPO를 준비하는 국내기업이 미국 상장기업의 설립근거를 우리나라로 정하는 FPI 방식을 선택한다면 미국 주회사법상의 주주대표소송, 연방증권법상의 집단소송 그리고 SEC의 조사 및 소송 위험으로부터 상당히 자유로워지면서 동시에 CEO 및 CFO가 해당 기업에 대한 경영 관리 및 통제를 수월하게 할 수 있다는 이점이 있다. 물론 미국증시 상장이 모든 기업에게 적합하지는 않기에 국내기업은 미국과 국내 주식시장 간의 차이를 반드시 고려하고 준비해야 한다. 이에 따라 미국증시에 상장하는 국내기업은 IPO 이전에는 ① 자금 조달을 위한 투자자 확보를 위해 부실한 기업의 구조조정을 진행하여 기업의 가치를 극대화시키고, ② 새로운 상장기업 내에 유능한 경영진을 확보하며, ③ 상장 이전에 미리 기업의 재무보고체계와 재무팀을 강화하여 상장 이후의 업무에 대비하고, ④ IPO 홍보시 주의가 필요한 가이드라인을 준비하여 기업의 정보가 잘못 누출되는 것을 막아야 한다. 또한 IPO 이후에는 수백만 달러 규모의 소송 가능성으로부터 상장기업 자신을 보호할 수 있도록 ① 적절한 공시를 위하여 기업 내부에 전문가들로 구성된 공시위원회를 조직함과 동시에, ② SEC 관련 업무 경험이 있는 유능한 법률 및 회계 관련 사외 자문사의 도움을 받고, ③ 소송이 제기된 경우 지출될 합의금에 대한 파악을 하여야 한다. 그리고 마지막으로 임원배상책임보험과 같은 효과적인 책임보험 프로그램에 가입하는 등의 효과적인 소송 위험 관리체제에 대한 준비가 이루어져야 한다. Many Korean firms have been seriously trying to going public in foreign countries since the beginning of 2014 but many hurdles start to surface from the latter part of 2014, which are downturn of foreign stock markets and de-listing of some of Korean companies. As such most Korean companies, considering IPO in foreign countries, have just watched market environments without any firm IPO schedule committed. But with the beginning of 2015, foreign IPO of Korean companies has gained its momentum once again. Against this background, this thesis has studied the requirements for the IPO in US stock market, the world biggest one, especially the legal risks from US Securities Laws as well as relevant State Corporate Laws and ways to mitigate them for Korean companies, contemplating IPO in US. Not all Korean companies need to go public in US stock market, as there are cons as well as pros. With the IPO in US market, Korean companies can secure long term and reliable funds needed for the growth, then could pursue the various M&A opportunities. Furthermore, public company can secure investors, business partners and customers as its reputation would be elevated with IPO. In spite of all those good points, only small number of Korean companies are listed in US stock market, 8 Korean companies including POSCO and KT are listed in NYSE and only Korean company-computer game company Gravity- are on the NASDAQ. It is due to the disappointing foreign stock market situations and heavy burden to operate as public company in foreign countries and some Korean companies voluntarily de-listed its stock in foreign stock market. The companies, listed in foreign countries, had to take considerable costs in providing disclosure items required under specific rules in those countries and differences in corporate governance between Korea and foreign countries as well as strict accounting rules have added the difficulties in IPO in foreign countries Considering all the factors, management of the company could have two options in going public in US market. First, IPO in US market as FPI while following Korean Corporate Law. Second, establishing the company in compliance with the specific State Laws in US(for example, Delaware or New York), then seeking IPO as US Domestic Issuer. Currently, all Korean companies listed in US have followed FPI option, as it is more easier to them. US Securities Laws intentionally allow two options, requiring more strict rules to Domestic Issuer and less strict rule for FPI. For example, less information needs to be disclosed by FPI than by Domestic Issuer. And FPI is allowed to follow its own country`s corporate governance, not strict and unfamiliar US rules and this is one of the biggest benefits to Korean companies, in pursuing FPI options. This thesis studied the legal risks coming from FPI options in US stock market and how probable they are compared to Domestic Issuers. The most worrisome legal risks for Korean companies listed in US are shareholder derivative suits, direct class actions and investigation and lawsuits by SEC and its analysis are as follows; The study shows that all those three risks are not that significant in terms of probabilities, compared what Korean companies are worried they might be, especially whey they take FPI option. FPI are expected to be exposed to less legal risks due to; ① more cost for legal lawsuits and related transaction as it is not located in US; ② difficulties of getting required information for lawsuits; ③ SEC is inclined to protect US investors from Domestic Issuers; ④ US stock exchange and SEC have been trying to attract more non US companies into US stock market. So, if Korean company takes FPI option, it can get away from those three risks to some degree and at the same time, CEO and CFO can have higher degree of controllability in the company. Obviously, all the companies are not fit for US IPO, they need to analyze the pro and con for US IPO. Before US IPO, Korean company needs to; ① maximize the corporate value by restructuring the poor performance businesses; ② secure talented management team; ③ beef up the finance team ready for post IPO; ④ set up the proper communication guideline. And after IPO, it needs to protect itself from huge amount of lawsuits by; ① establishing in house disclosure committee, composed of experts; ② getting the proper advice from good legal and accounting advisors; ③ estimating the legal costs in case of actual legal lawsuits; ④ buying the D&O insurance, aiming to set up effective legal risk management. With all those preparations, Korean companies could have another chance of quantum jump, competing with foreign companies in US market.

중국벤처기업의 미국증권시장 자본조달에 관한 연구

이상윤 ( Sang-youn Lee ),임창규 ( Chang Gue Lim ) 한국중소기업학회 2017 中小企業硏究 Vol.39 No.3

본 연구는 미국증권시장에 상장을 원하는 중국벤처기업이 미국기업과 비슷한 구조와 제도를 채택하면 성과에 도움이 되는가에 대한 논문이다. 제도이론에 의하면 정상적인 기대에 부응하는 기업들은 그렇지 않은 기업들보다 시장에서 혜택을 받을 것이라고 주장하고 있다. 특히 시장의 신뢰를 얻으려 애쓰는 최초공모(IPO)기업들에게 동형화를 통해 얻을 수 있는 이러한 정당성은 매우 중요하다. 이 논문에서 우리는 미국 국내 IPO 기업들의 특징들과 강한 동질성을 보이는 중국 IPO 기업들이 미국자본시장 투자자들로부터 더 높은 가치를 부여 받을 것이라는 가설을 가지고 검정해보았다. 미국 시장에서 IPO를 거친 153개의 중국기업 표본에서 두 가지 동형화 유형, 즉 이사회동형화와 IPO 과정상의 동형화를 살펴보았다. 검정결과, 이사회 동형화는 중국기업의 IPO 성과에 유의한 영향을 미치지 않지만, IPO 과정상의 동형화는 이점을 가져다준다는 것을 발견했다. 제도적 압력이 외국기업에게 여러 가지 동형화 행동들을 유발시키기는 하지만, 이론적으로 어떤 동형화가 도움을 줄 수 있는지에 대한 연구가 미약함을 고려할 때, 본 논문은 미국자본시장에 진출하려는 국내기업들에게도 시사점을 제공할 것이다. This study investigates whether adopting similar structural and institutional forms like US firms provides benefits to Chinese venture firms going public in the U.S. stock market. Institutional theory argues that those firms that conform to normal expectations will attain benefits in the market. In particular, this legitimacy through isomorphism is critical for firms undergoing an initial public offering (IPO) as these firms try to establish their credibility in the stock market. In this study, we test the hypotheses that Chinese IPO firms which exhibit stronger similarities to the characteristics of the U.S. domestic IPO firms will attain higher valuation from the investors. We examine two types of isomorphism, board capital isomorphism and IPO process isomorphism, in a sample of 153 Chinese firms going through an IPO in the U.S. According to our findings, IPO process isomorphism provides benefits to Chinese IPO firms although board capital isomorphism has no significant effect on the Chinese firms' IPO performance. Given that empirical studies are rare on which types of isomorphism are beneficial in the context of IPO, this study gives strategic implications to Korean companies planing to go public on the U.S. capital market.

우회상장기업의 상장 후 재무적 특성 변화에 대한 연구: 코스닥시장 우회상장기업을 중심으로

김종일,이장순 글로벌경영학회 2011 글로벌경영학회 학술대회 발표논문집 Vol.2011 No.1

I. 서론 II. 선행연구 및 가설의 설정 III. 실증분석 IV. 결론 Listing can be divided into Initial Public Offering (IPO) and backdoor listing. IPO refers to entry into the market through public offering after having applied for review for listing while backdoor listing signifies immediate listing by non-listed company through merger with listed company, without having undergone procedures such as review or public offering. Studies related to IPO have been pursued over long period of time in diverse range of areas. On the contrary, not much study has been carried out on backdoor listing because of its recent emergence in the market. we assess the influence of backdoor listing on the investment, financial structure, size of turnover and profitability of company following listing. Such ex post facto performance analysis enabled assessment of ex ante motive for choosing backdoor listing through financial variable result between IPO company and backdoor listed company. The following are the key analysis results and implications of this Study. Similar to the outcome of existing studies in both Korea and overseas countries, enables one to verify the fact that IPO is not a method for procurement of funds in the future, as investment expenditure on tangible assets of IPO companies has not increased. In addition, although there is improvement effect on the short-term financial structure as funds raised from public offering flow in, it did not last for long period of time. There was no improvement effect in the size of turnover and profitability following listing, and, thereby clarifying the existing studies that assert the management either chooses public offering when the size of revenue is large and profitability high, or the window dressing is made at the time of public offering of the company. On the other hand, backdoor listed companies, even with exclusion of merger effect investment on tangible asset illustrated statistically significant increase even after third year following listing. As backdoor listing is obtaining of effect of listing by voluntarily merging with company that is already listed, it illustrates results that are different from that of IPO with regards to procurement of funds necessary for investment in the future by the non-listed company. In addition, unlike IPO, as there is no influx of funds raised through public offering through backdoor listing, there is no improvement effect in financial structure even at the year of listing, and there is also no improvement effect in size of turnover and profitability similar to the case of IPO companies following listing. This Study assessed characteristics of each method by comparatively analyzing backdoor listing and IPO. Both of two methods of listing on stock exchange, that is, IPO and backdoor listing, have double-edge of imparting positive or negative effect on the market, and companies select either of the methods in accordance with the companies’ own characteristics. Therefore, it has been clarified that it is important to establish systematic mechanism of drawing both non-listed companies with the strong financial position and listed companies that wish self-relief efforts into healthy market rather than blindly negative viewpoints and regulations on backdoor listing. IPO와 관련된 연구는 장기간 동안 다양한 분야에서 연구가 이루어졌다. 반면에 우회상장은 최근에 시장에 출연했기 때문에 많은 연구가 이루어지지 않았다. 본 연구는 상장 이후에 우회상장이 기업의 투자지출, 재무구조, 성장성 및 수익성에 미친 영향을 파악하고자 기존의 IPO에 적용했던 동일한 연구방법을 우회상장에 적용하여 분석하였다. 이러한 사후적 성과분석은 IPO기업과 우회상장기업의 재무적 특성 변화의 차이를 통해 우회상장을 선택한 기업은 IPO기업에서 나타나지 않은 다른 특성을 가지고 있는가를 알 수 있다. 본 연구의 주요분석결과와 시사점을 살펴보면 우회상장기업과 비교 대상이 된 IPO기업으로 구분하여 살펴보면 우회상장기업은 상장초기에 기업결합효과를 배제하여도 상장 후 3차년도 이후에는 통계 적으로 유의하게 유형자산에 대한 투자가 증가하였다. 우회상장은 이미 상장된 기업과 자발적으로 결합하여 상장의 효과를 얻는 것이므로 비상장기업이 미래의 투자에 필요한 자금조달과 관련되어 IPO와 다른 결과를 보여주고 있다. 또한 우회상장은 공모자금의 유입이 없으므로 IPO와 달리 상장 초기에도 재무구조의 개선효과가 없었고 성장성과 수익성은 IPO기업과 동일하게 상장 이후 개선효과는 나타나지 않았다. 요건충족우회상장기업과 IPO기업을 분석한 결과 또한 전체우회상장기업과 큰 차이를 보이지 않는 다. 다만, 요건충족우회상장기업의 경우 전체우회상장기업에 비해 유형자산투자의 기업결합효과가 더크게 나타나고 매출액증가율에 대한 기업결합효과가 더 장기적으로 지속된다는 것을 알 수 있다. 그러나 경상이익률과 자기자본순이익률이 분석기간 동안 음(-)의 값을 나타내 자율적인 구조조정에 따른 수익성 개선효과는 요건충족우회상장기업에서도 나타나지 않았다. 또한 IPO요건을 충족한 기업의 분석표본이 적고 편차가 크기 때문에 통계적인 유의성이 매우 낮은 것으로 나타났다.

국내기업의 미국증시 상장에 따른 법률상 위험요소 및 관리방안 - 미국 연방증권법 및 주회사법상 소송관련 위험요소를 중심으로 -

황운경 한국상사판례학회 2015 상사판례연구 Vol.28 No.2

2014년 초부터 여러 국내기업들은 의욕을 갖고 해외 주식시장 상장을 추진해왔으나 2014년 하반기부터 국내기업들의 이러한 움직임에는 제동이 걸렸다. 최근 글로벌 경기 둔화에 대한 우려로 해외증시 상황이 좋지 않은데다 앞서 상장한 국내기업들이 잇따라 상장 폐지되면서 투자심리가 위축되었기 때문이다. 그런데 주춤했던 국내기업의 해외시장을 겨냥한 기업공개(Initial Public Offering, IPO) 움직임이 2015년부터 다시 시작되고 있다. 이에 본 논문은 국내기업이 해외시장 중 특히 전 세계에서 가장 큰 증권거래소를 보유하고 있는 미국에 활발하게 상장하기 위해서는 어떠한 준비를 해야 하는지에 대해 살펴보고자 하였다. 그리고 국내기업의 미국시장 상장시 고려해야 할 여러 사업상 문제 중 법률상 위험요소인 미국 연방증권법 및 주회사법상 소송관련 문제에 대해 살펴보고자 하였으며 이의 해결을 위한 관리방안에 대해 논하였다. 국내기업의 미국상장을 결정한 국내기업의 경영자는 다음의 두 가지 방법 중 한 가지를 선택하여 상장을 추진하게 된다. 첫째, 우리 회사법에 따라 기업을 설립하고 미국 증권거래소에 ‘외국국적 상장기업(Foreign Private Issuers, FPI)’으로 상장하는 방식과 둘째, 미국 내 특정한 주의 회사법에 따라 기업을 설립하고 미국 증권거래소에 ‘미국국적 상장기업(Domestic Issuer)’으로 상장하는 방식이 있다. 그런데 현재 미국에 상장한 국내기업은 모두 FPI 방식을 채택하고 있다. Domestic Issuer 보다는 FPI 방식을 채택하는 것이 여러 가지 면에서 더 수월하기 때문이다. 왜냐하면 미국 증권법은 SEC에 의도적으로 두 개의 시스템을 제공하는데, “Domestic Issuer에게는 더욱 엄격한 기준을 FPI에게는 덜 엄격한 기준”을 제공하고 있다. 따라서 본 논문에서는 만약 국내기업이 미국에 상장시 FPI 방식을 선택한다면, 이와 관련된 미국에서의 법률적 위험요소에는 무엇이 있는지 그리고 그 위험요소가 발생할 위험율은 Domestic Issuer 방식을 선택할 경우보다 더 낮을 것인지에 대하여 살펴보았다. 미국 상장 국내기업이 직면할 수 있는 법률상 위험요소 중 기업이 가장 우려할 수 있는 것으로 미국 주회사법상의 주주대표소송, 연방증권법상의 집단소송 그리고 SEC의 조사 및 소송 3가지를 살펴보았다. 그리고 국내기업의 미국 상장시 우리 기업들이 우려하는 것보다는 미국 주회사법상의 주주대표소송, 연방증권법상의 집단소송 그리고 SEC의 조사 및 소송에 관련되는 법률상 위험이 그리 크지 않다는 것을 알 수 있었다. 특히 Domestic Issuer 방식보다 FPI 방식으로 미국 증권거래소에 상장한다면, 국내기업은 다음과 같은 이유로 인하여 이러한 소송의 위험에서 더욱 멀어지게 된다. FPI의 경우 첫째, 상장기업이 설립된 국가와 미국 간의 지리적 이유로 인해 소비되는 높은 소송 및 업무처리 비용, 둘째, 소송의 근거가 되는 공개적인 정보·자료를 구하는 것의 어려움, 셋째, 미국 거주자들을 Domestic Issuer로부터 보호하는 것에만 중점을 맞추는 SEC의 미국 편향적 경향, 넷째, 미국 증권거래소와 SEC의 외국기업을 미국 자본시장으로 유입하려는 노력 등의 원인들로 인하여 Domestic Issuer보다 현저하게 적게 소송의 위험에 노출된다. 따라서 미국증시 IPO를 준비하는 국내기업이 미국 상장기업의 설립근거를 우리나라로 정하는 FPI 방식을 선택한다면 미국 주회사법상의 주주대표소송, 연방증권법상의 집단소송 ... Many Korean firms have been seriously trying to going public in foreign countries since the beginning of 2014 but many hurdles start to surface from the latter part of 2014, which are downturn of foreign stock markets and de-listing of some of Korean companies. As such most Korean companies, considering IPO in foreign countries, have just watched market environments without any firm IPO schedule committed. But with the beginning of 2015, foreign IPO of Korean companies has gained its momentum once again. Against this background, this thesis has studied the requirements for the IPO in US stock market, the world biggest one, especially the legal risks from US Securities Laws as well as relevant State Corporate Laws and ways to mitigate them for Korean companies, contemplating IPO in US. Not all Korean companies need to go public in US stock market, as there are cons as well as pros. With the IPO in US market, Korean companies can secure long term and reliable funds needed for the growth, then could pursue the various M&A opportunities. Furthermore, public company can secure investors, business partners and customers as its reputation would be elevated with IPO. In spite of all those good points, only small number of Korean companies are listed in US stock market, 8 Korean companies including POSCO and KT are listed in NYSE and only Korean company-computer game company Gravity- are on the NASDAQ. It is due to the disappointing foreign stock market situations and heavy burden to operate as public company in foreign countries and some Korean companies voluntarily de-listed its stock in foreign stock market. The companies, listed in foreign countries, had to take considerable costs in providing disclosure items required under specific rules in those countries and differences in corporate governance between Korea and foreign countries as well as strict accounting rules have added the difficulties in IPO in foreign countries Considering all the factors, management of the company could have two options in going public in US market. First, IPO in US market as FPI while following Korean Corporate Law. Second, establishing the company in compliance with the specific State Laws in US(for example, Delaware or New York), then seeking IPO as US Domestic Issuer. Currently, all Korean companies listed in US have followed FPI option, as it is more easier to them. US Securities Laws intentionally allow two options, requiring more strict rules to Domestic Issuer and less strict rule for FPI. For example, less information needs to be disclosed by FPI than by Domestic Issuer. And FPI is allowed to follow its own country’s corporate governance, not strict and unfamiliar US rules and this is one of the biggest benefits to Korean companies, in pursuing FPI options. This thesis studied the legal risks coming from FPI options in US stock market and how probable they are compared to Domestic Issuers. The most worrisome legal risks for Korean companies listed in US are shareholder derivative suits, direct class actions and investigation and lawsuits by SEC and its analysis are as follows; The study shows that all those three risks are not that significant in terms of probabilities, compared what Korean companies are worried they might be, especially whey they take FPI option. FPI are expected to be exposed to less legal risks due to; ① more cost for legal lawsuits and related transaction as it is not located in US; ② difficulties of getting required information for lawsuits; ③ SEC is inclined to protect US investors from Domestic Issuers; ④ US stock exchange and SEC have been trying to attract more non US companies into US stock market. So, if Korean company takes FPI option, it can get away from those three risks to some degree and at the same time, CEO and CFO can have higher degree of controllability in the company. Obviously, all the companies are not fit for US IPO, they need to analyze the pro and con for US IPO. Before U...

우회상장기업의 상장 후 재무적 특성 변화에 대한 연구 -코스닥시장 우회상장기업을 중심으로-

김종일,이장순 글로벌경영학회 2011 글로벌경영학회지 Vol.8 No.2

Listing can be divided into Initial Public Offering (IPO) and backdoor listing. IPO refers to entry into the market through public offering after having applied for review for listing while backdoor listing signifies immediate listing by non-listed company through merger with listed company,without having undergone procedures such as review or public offering. Studies related to IPO have been pursued over long period of time in diverse range of areas. On the contrary, not much study has been carried out on backdoor listing because of its recent emergence in the market. we assess the influence of backdoor listing on the investment, financial structure, size of turnover and profitability of company following listing. Such ex post facto performance analysis enabled assessment of ex ante motive for choosing backdoor listing through financial variable result between IPO company and backdoor listed company. The following are the key analysis results and implications of this Study. Similar to the outcome of existing studies in both Korea and overseas countries, enables one to verify the fact that IPO is not a method for procurement of funds in the future, as investment expenditure on tangible assets of IPO companies has not increased. In addition, although there is improvement effect on the short-term financial structure as funds raised from public offering flow in, it did not last for long period of time. There was no improvement effect in the size of turnover and profitability following listing, and, thereby clarifying the existing studies that assert the management either chooses public offering when the size of revenue is large and profitability high,or the window dressing is made at the time of public offering of the company. On the other hand, backdoor listed companies, even with exclusion of merger effect investment on tangible asset illustrated statistically significant increase even after third year following listing. As backdoor listing is obtaining of effect of listing by voluntarily merging with company that is already listed, it illustrates results that are different from that of IPO with regards to procurement of funds necessary for investment in the future by the non-listed company. In addition, unlike IPO, as there is no influx of funds raised through public offering through backdoor listing, there is no improvement effect in financial structure even at the year of listing, and there is also no improvement effect in size of turnover and profitability similar to the case of IPO companies following listing. This Study assessed characteristics of each method by comparatively analyzing backdoor listing and IPO. Both of two methods of listing on stock exchange, that is, IPO and backdoor listing, have double-edge of imparting positive or negative effect on the market, and companies select either of the methods in accordance with the companies’ own characteristics. Therefore, it has been clarified that it is important to establish systematic mechanism of drawing both non-listed companies with the strong financial position and listed companies that wish self-relief efforts into healthy market rather than blindly negative viewpoints and regulations on backdoor listing. IPO와 관련된 연구는 장기간 동안 다양한 분야에서 연구가 이루어졌다. 반면에 우회상장은 최근에 시장에 출연했기 때문에 많은 연구가 이루어지지 않았다. 본 연구는 상장 이후에 우회상장이 기업의 투자지출, 재무구조, 성장성 및 수익성에 미친 영향을 파악하고자 기존의 IPO에 적용했던 동일한 연구방법을 우회상장에 적용하여 분석하였다. 이러한 사후적 성과분석은 IPO기업과 우회상장기업의 재무적 특성변화의 차이를 통해 우회상장을 선택한 기업은 IPO기업에서 나타나지 않은 다른 특성을 가지고 있는가를 알 수 있다. 본 연구의 주요분석결과와 시사점을 살펴보면 우회상장기업과 비교 대상이 된 IPO기업으로 구분하여살펴보면 우회상장기업은 상장초기에 기업결합효과를 배제하여도 상장 후 3차년도 이후에는 통계적으로유의하게 유형자산에 대한 투자가 증가하였다. 우회상장은 이미 상장된 기업과 자발적으로 결합하여 상장의 효과를 얻는 것이므로 비상장기업이 미래의 투자에 필요한 자금조달과 관련되어 IPO와 다른 결과를 보여주고 있다. 또한 우회상장은 공모자금의 유입이 없으므로 IPO와 달리 상장 초기에도 재무구조의개선효과가 없었고 성장성과 수익성은 IPO기업과 동일하게 상장 이후 개선효과는 나타나지 않았다. 요건충족우회상장기업과 IPO기업을 분석한 결과 또한 전체우회상장기업과 큰 차이를 보이지 않는다. 다만, 요건충족우회상장기업의 경우 전체우회상장기업에 비해 유형자산투자의 기업결합효과가 더 크게나타나고 매출액증가율에 대한 기업결합효과가 더 장기적으로 지속된다는 것을 알 수 있다. 그러나 경상이익률과 자기자본순이익률이 분석기간 동안 음(-)의 값을 나타내 자율적인 구조조정에 따른 수익성 개선효과는 요건충족우회상장기업에서도 나타나지 않았다. 또한 IPO요건을 충족한 기업의 분석표본이 적고 편차가 크기 때문에 통계적인 유의성이 매우 낮은 것으로 나타났다.

기업인수목적회사와의 합병을 통해 상장한 기업의 이익조정

민정기 ( Jung-ki Min ),차승민 ( Seung-min Cha ) 한국회계학회 2017 회계저널 Vol.26 No.4

본 연구는 기업인수목적회사(이하 `스팩`이라 함)와의 합병을 통하여 주식시장에 상장한 기업(이하 `스팩합병상장기업`이라 함)의 이익조정에 대해 분석하였다. 구체적으로 본 연구에서는 스팩합병상장기업이 비상장외감기업보다 상장 전에 이익을 상향조정하는지에 대하여 분석하였다. 나아가 스팩합병상장기업이 코스닥 시장에 신규로 상장하는 일반기업에 비하여 상대적으로 이익조정을 하는지 여부에 대하여 검증하였다. 국내에서 스팩합병상장이 최초로 이루어진 2011년부터 2016년 말까지, 34개의 스팩합병상장기업에 대해 분석한 본 연구의 결과는 다음과 같다. 첫째, 스팩합병상장기업은 다른 비상장외감기업에 비해 상장 직전에 회계이익을 보다 더 상향조정하는 것으로 나타났다. 둘째, 스팩합병상장기업은 코스닥에 신규로 상장한 일반기업에 비하여 상대적으로 더 회계이익을 상향조정하는 것으로 나타났다. 이러한 분석결과는, 신규상장의 경우 대표주관회사의 상세실사 및 모니터링, 한국거래소의 상장심사절차, 기관투자자의 수요예측 등을 통해 이익조정에 대한 통제가 이루어지고 있으나, 스팩합병상장의 경우에는 이러한 통제가 없거나 상대적으로 약하기 때문인 것으로 판단된다. 이상의 실증 분석결과는 다음과 같은 중요한 정책적 시사점을 준다. 첫째, 스팩합병상장기업의 이익조정에 대하여 감독당국의 모니터링이 필요하며, 이에 대한 제도적 보완이 필요하다. 둘째, 스팩합병상장기업의 투자자들은 스팩합병상장의 제도적 특징 및 본 연구의 결과인 스팩합병상장기업의 이익조정 등에 대해 보다 신중한 주의가 요구된다. This study investigates whether managers of IPO firms merged with SPAC have schemed some earnings management before IPO procedure, and examines whether there are any difference in the extent of earnings management of IPO firms merged with SPAC comparing to IPO firms listed in Kosdaq. During the period of 2011∼2016, we analyzed 34 IPO firms merged with SPAC and the result of the study are as follows. Firstly, discretionary accruals of IPO firms merged with SPAC are higher than those of Non-IPO firms. This means that managers of IPO firms merged with SPAC increase their earnings just before IPO procedure to report good financial performance. Secondly, discretionary accruals of IPO firms merged with SPAC are higher than those of IPO firms listed in Kosdaq. This means that IPO firms merged with SPAC tends to manage earnings more aggressively than IPO firms listed in Kosdaq. The results of this analysis show that, in the case of listing in Kosdaq, earnings managements are controlled through detailed due diligence and monitoring of the managing underwriter, listing procedure of the Korea Exchange, and demand forecast(book-building) of institutional investors and securities company. However, IPO firms merged with SPAC are lying around less tight regulation and procedure. The results of the empirical analysis show the following important policy implications. Firstly, the supervisory authorities need to monitor more tightly the earnings management of IPO firms merged with SPAC, and institutional supplementation is needed. Secondly, investors of IPO firms merged with SPAC require more careful attention.

연구논문 : 한국상장 중국기업의 이익조정과 가치평가

양동훈 ( Dong Hoon Yang ),김령 ( Ling Jin ),홍영도 ( Young Do Hong ) 한국회계학회 2015 회계저널 Vol.24 No.5

2005년 외국기업의 국내 상장이 허용된 이래 16개 중국기업들이 국내 증권시장에 상장하였다. 그러나 그중 3개 기업이 회계부실문제로 상장이 폐지되고 또 다른 3개 기업은 국내시장에서 기업가치가 저하되자 자진하여 상장을 폐지하는 등 국내에서 상장된 중국기업이 한국 시장에서 신뢰를 얻지 못하고 있다. 본 연구는 국내에 상장된 중국기업이 시장에서 신뢰를 얻지 못하는 이유를 중국기업의 상장전후의 이익조정으로 보고 중국기업이 같은 기간에 상장한 한국기업보다도 상장전후에 이익조정이 더 큰지를 검증하였다. 실증분석 결과 한국상장 중국기업은 같은 기간에 상장한 한국기업보다 상장직전년도와 상장년도에 이익조정을 더 많이 하는 것으로 분석되었다. 또한 이러한 이익조정결과 중국기업들의 ROA가 상장 이후에 한국기업에 비하여 하락폭이 더 큰 것으로 나타났다. 그리고 2011년 3월 중국고섬기업이 회계부실문제로 거래가 정지된 사건은 중국기업이 보고한 재무제표에 대하여 시장이 불신하게 된 계기가 되었다. Ohlson모형으로 분석한 결과 고섬사태이후에는 중국기업이 보고한 회계이익의 기업가치반영정도가 고섬사태이전에 비하여 유의하게 약화되었음을 확인하였다. 추가로 한국상장 중국기업의 Tobin Q비율을 고섬사태전후로 나누어 비교한 결과 고섬사태이후에 중국기업의 기업가치가 한국상장기업에 비하여 유의하게 낮음을 확인하였다..중국기업이 중국에 상장하지 않고 한국시장을 선택하게 되는 이유로 한국시장의 상장요건이 중국에 비하여 엄격하지 않고 또한 상장에 소요되는 기간이 짧아 중국시장에 상장하는 경우보다 용이하게 자금을 조달할 수 있음에 기인한다. 따라서 한국시장을 선택한 중국기업들은 재무상태나 회계이익의 질이 취약할 수 있다. 회계가 부실한 기업들이 국내시장에 상장을 할 경우 국내투자자들의 투자손실을 초래할 뿐 아니라 시장의 불신으로 인하여 우수한 해외기업이 국내시장에 상장하는데 장애요인이 되고 있다. 본 연구는 외국기업의 한국시장 상장전의 회계감사절차를 강화해야 할 필요가 있으며 상장심사기준에서도 회계부실여부를 보다 면밀히 검증할 필요가 있음을 시사한다. Sixteen Chinese firms have initiated public offerings in Korean stock market since foreign firms were allowed IPO in Korean securities market. As of 2015, three firms of them have been delisted due to their accounting scandals and other three firms volunteerly delisted because their stock prices were devaluated in Korean market compared to other markets caused by alleged investors’ distrust about financial statements of Chinese firms. Under the assumption that the distrust of Chinese firms resulted from Chinese firms’ earning management around IPO, we investigated whether Chinese IPO firms’ earning management had been higher than that of Korean IPO firms in one year prior to IPO and in the year of IPO by using discretionary accruals as the earnings management proxy measured by the both modified Jones model and Kothari``s performance matched model. Our empirical results indicates that Chinese firms listed in Korean market had exhibited significantly higher discretionary accruals than those of Korean firms around IPOs, which means Chinese firms had managed the reported earnings of one year prior to IPO and in the year of IPO using discretionary accruals to increase IPO prices. Further, the earnings management had led to the decline in ROA in the next year of IPO, thereby resulting in significant investment loss of Korean investors. Our study also showed that the degree of decrease in ROA of Chinese IPO firms had been greater than that of Korean firms. We next found that the relationship between stock prices and reported earnings of Chinese IPO firms became weaker after the Chinese “Gosum accounting scandal” which was a crucial event that triggered Korean investors’ distrust of financial statements of Chinese firms. We have also found that Tobin’s Q ratios of Chinese firms were significantly lower than those of Korean firms after the scandal, suggesting that Chinese firms suffered from devaluation of their stock prices after the scandal. The devaluation of Chinese firms in Korean market had led voluntary delistings of additional Chinese firms, their movements to stock markets of other countries and, to make things worse, the stop of new IPO of Chinese firm in Korean market. As a result, many Korean investors who invested in the stocks of Chinese IPO firms had made losses and lost the opportunity to invest new Chinese IPO firms in Korean market. We conjecture there are three plausible reasons for Chinese firms to choose Korean market for IPO rather than Chinese market. First, Chinese IPO firms applying for Korean market may not be so financially sound as those applying for Chinese market because the listing criteria to Korean market is relatively easier than the criteria of Chinese market. Also, Chinese firms that were urgent in financing IPO money would choose Korean market of which IPO process is generally faster than that of Chinese stock market. Second, the complicated corporate governance may have caused the earnings management. If Chinese firms intend to list in foreign stock markets, they need approvals from Chinese financial authority. Due to difficulty with getting the approval, they set up the holding companies in other countries to get around the difficulty and list these holding companies in foreign stock markets including Korean market. This practice may result in the irresponsibility of the compliance. Finally, the probable low accounting quality of Chinese firms could be attributable to the difference between K-IFRS and C-IFRS. Chinese firms have to prepare financial statements of both standards, but they may not fully understand K-IFRS and Korean auditors have difficulty with auditing Chinese firms that are located geographically far away and culturally unfamiliar. Collectively, empirical results of our study imply that audit process for foreign pre-IPO firms should be more thorough and the policy makers should tighten screening criteria in examining accounting reports of foreign IPO firms.

벤처캐피탈의 조기업적과시효과 : 코스닥시장 IPO

신기훈,윤병섭 한국상업교육학회 2014 상업교육연구 Vol.28 No.4

본 연구는 코스닥시장이 한국금융투자협회(구, 한국증권업협회)에서 한국거래소로 이관된 2005년 1월부터 2012년 12월까지 8년 사이 코스닥시장에 상장한 벤처기업 연구표본 76개를 대상으로 벤처캐피탈의 조기업적 과시효과를 분석하였다. 연구결과는 다음과 같다. 첫째, 명성도 낮은 벤처캐피탈이 짧은 업력의 벤처기업을 조기 IPO하여 업적을 과시하고 있음을 발견하였다. 이러한 결과는 벤처캐피탈이 가급적 많은 벤처기업을 서둘러 IPO하여 실적을 쌓음으로써 명성을 높이고, 명 성자본을 활용하여 시장에서 자본을 쉽게 조달하려는 목적 때문으로 판단된다. 벤처캐피탈이 보유한 벤처기 업의 지분율, 하나의 벤처기업에 투자한 벤처캐피탈의 수 등 조절변수를 사용하여도 여전히 명성도 낮은 벤처 캐피탈이 짧은 업력의 벤처기업을 조기 IPO하여 업적을 과시하고 있음을 확인하였다. 둘째, 짧은 업력의 벤처기업이 , , , 등 구간별 초과수익률에 유의한 양(+)의 영향을 체계적으로 미치고 있어 벤 처캐피탈이 짧은 업력의 벤처기업을 저가발행으로 조기 IPO하여 업적을 과시하고 있음을 보여주고 있다. 이 러한 결과는 명성도 낮은 벤처캐피탈이 관여하여 조기 IPO하는 벤처기업일수록 불확실성이 높아지므로 용이 한 IPO를 위해 상대적으로 발행가격을 낮춤으로써 초과수익률 확대로 나타난다고 판단할 수 있다. 조절변수 로 사용한 주관사회사인 증권회사의 명성도, 벤처기업의 공모비율, 벤처기업의 청약경쟁률 등은 초과수익률 에 유의한 양(+)의 영향을 체계적으로 미치지 않았다. 그러나 벤처기업의 규모는 초과수익률에 유의한 음(-) 의 영향을 체계적으로 미쳤다. The aim in this study is to analyze the effect of the grandstanding of venture capitalists on the IPOs underpricing after the KOSDAQ stock market transferred to Korea Exchange. We analyzed 76 venture business that received investments from venture capitalists from January 2005 when KOSDAQ stock market transferred to Korea Exchange to December 2012. The study results are as follows. First, we found that the reputation of venture capitalists has significant negative effects on business history. Venture capitalists which have a low reputation (below 4,154) on IPO results, have shown that they show off to do IPO early during the investment enterprises' history which have a short history. We can draw conclusions that venture capitalists make good business results and increase their reputation by doing IPO so that they try to raise venture capital. Second, we found that venture capitalists which have a short history (below 10.135 years) have significant positive effects on segmented excess earning rates AR(1.1), CAR(1.5), CAR(1.7), Car(1.30). This shows that venture capitalists do IPO early during the investment enterprises' history which has a short history (below 10.135 years) and display their achievement. From this result, we can make the conclusion that venture capitalists which have a low reputation send a signal that they'll do IPO early during an investment enterprise's history. So, if market participants handle IPO of the enterprise, they have to know that it is necessary to do a discounted emission. We can judge that result will lead to a magnified earning rate.

우리나라 비상장기업의 코스닥 SPAC 합병상장 결정요인에 관한 실증연구

홍지헌(Jiheon Hong),양동우(Dongwoo Yang) 대한경영학회 2021 大韓經營學會誌 Vol.34 No.3