국내 주가지수 선물 및 현물 시장 간 상호연관성 분석

서대교(Daigyo Seo),신종협(Jonghyup Shin) 한국산업경제학회 2015 산업경제연구 Vol.28 No.4

국내 주요 주가수익률을 대상으로 현물시장과 선물시장의 연관성 분석을 실시하였다. 현물시장 간 연관성 분석에서 KOSPI 주가수익률이 KOSDAQ 주가수익률의 영향을 받지 않는 것으로 나타난 반면 KOSDAQ 주가수익률은 KOSPI 주가수익률의 영향을 받는 것으로 드러났다. 선물시장의 분석에서 KOSPI200선물 주가수익률과 STAR선물 주가수익률은 상호간에 큰 영향을 미치지 않는 것으로 나타났다. 현물시장과 선물시장 간 연관성 분석에서 KOSPI200 주가지수는 현물 주가수익률과 선물 주가수익률 간에 적지 않은 영향을 주고받는 것으로 나타났다. 하지만 예상과 달리 KOSPI200 현물(선물) 주가수익률의 시차변수는 선물(현물) 주가수익률에 통계적으로 유의한 양의 영향을 미치는 것으로 밝혀졌다. 이는 국내 주식시장에서 선물시장이 현물시장에 대한 헤지 용도로 사용되는 비중이 그리 크지 않다는 것을 보여준다. We analyze the relationship between returns and the volatility of returns in the stock index and the stock index futures market. Our results show that returns of KOSPI are not affected by returns of KOSDAQ while returns of KOSDAQ are affected by returns of KOSPI. In futures market, returns of KOSPI200 futures and returns of STAR futures don’t have a significant influence on each other. There is a significant relationship between returns of KOSPI200 index and returns of KOSPI200 futures index. However, lagged variables of returns of KOSPI200 spot(futures) index give a statistically significant effect on returns of futures(spot) index. This implies that the futures market used to hedge purposes of spot market accounts for relatively small proportion in the Korean stock market.

미국과 한국 주식시장의 배당수익률, 배당성장률, 주가수익률, 그리고 그들 간의 관계

최성섭(SungSup Brian Choi) 글로벌경영학회 2016 글로벌경영학회 학술대회 발표논문집 Vol.2016 No.1

This paper shows the relationship that exists among dividend price ratio, dividend growth ratio, and stock return. In so doing, I compare the results of American annual data with those of Korean annual data in order to analyze characteristics of Korean stock market. First, in terms of American annual data, dividend price ratio predicts next year’s stock return, but it doesn’t predict next year’s dividend growth. In terms of Korean annual data, however, dividend price ratio doesn’t predict next year’s stock return, and yet it does next year’s dividend growth. In addition, as forecasting step times go longer, dividend price ratio predicts the return 6 years thereafter even in Korean annual data, and furthermore coefficients of these predictions are observed to be bigger. On the other hand, in terms of variance decomposition equation that is related to Shiller’s ‘Volatility Puzzle,’ the variance of price-dividend ratio in American annual data is mostly related to time-varying stock returns instead of time-varying dividend growth, but the variance of price-dividend ratio in Korean annual data is not only related to time-varying stock returns, but also related to time-varying dividend growth. Having analyzed the impulse-response function of VAR(1) model, I also find that in both American and Korean annual data, the shock from dividend growth works as a permanent component in that once it raises up the stock returns, it will make them stay there, while the shock from dividend price ratio functions as a transitory component since its effect dies out as time goes, although its initial effects are dramatic. In this regard, both American and Korean impulse responses are similar. The difference, however, is on the behaviors of dividend growth responses in both countries: in American data, the shock from dividend price ratio doesn’t give a significant impact on dividend growth, albeit small positive and yet negligible, whereas in Korean data, the shock from dividend price ratio seems to give a significant impact on dividend growth, and further it was clear negative, but not positive. 이 논문에선 한국 주식시장의 연간 자료를 활용 배당수익률, 배당성장률, 그리고 주가수익률 간의 관계를 밝힌다. 이 과정에서 한국 주식시장의 비교 분석을 위해 이미 여러 연구를 통하여 발표된 미국 주식시장의 결과와 비교했다. 우선 미국 연간자료에 있어 배당수익률은 다음 연도 주가수 익률을 예측했지만, 배당수익률로 다음 년도 배당성장률을 예측하지는 못했다. 하지만, 국내 자료의 경우 배당수익률로 다음 년도 주가수익률 예측이 어려웠으나, 배당수익률로 다음 년도 배당성 장률이 예측되고 있음은 발견했다. 또 기간이 장기간으로 늘어감에 따라 배당수익률로 6년 이후의 주가수익률이 우리나라 자료에서도 예측이 되는 것으로 발견됐고, 이때의 회귀계수 값이 장기간 으로 갈수록 점점 더 커지는 현상도 관찰됐다. 한편 Shiller의 ‘변동성 수수께끼(Volatility Puzzle)’ 와 관련된 분산분해의 식을 미국자료를 가지고 추정하면 대부분의 주가 변동성이 시간 가변적인 수익률(또는 할인율)에 기인하고 있음이 발견되었는데 반해, 우리나라 자료의 경우 일부는 시간 가변적인 배당성장률로 나머지 일부는 시간 가변적인 수익률로 설명되어짐이 관찰됐다. 배당수익률, 배당성장률, 그리고 주가수익률의 단기 역학관계의 장기적인 함의를 살피기 위해 VAR(1) 모형을 검토했고, 그 모형의 충격반응함수 분석 결과 두 나라 모두 배당성장률 (Δd) 충격은 일단 주가수익률을 올리면 그 수준을 유지시킨다는 차원에서의 영구적 요인으로 작용하고 있었고, 다른 한 요인인 배당수익률 (dp) 충격은 주가수익률에 다이내믹한 영향을 주는 충격으로 당장은 현재 주가수익률에 영향을 주지만 시간이 지나면서 그 효과를 반대 방향으로 반감시키는 한시적 요인으로 작용한다는 점에서 미국자료와 한국자료는 서로 유사하게 반응하고 있었다. 그러나 배당성장률의 행태가 우리나라에선 미국과는 다르게 나타났다. 즉 미국자료에서는 배당수익률 (dp) 충격이 배당성장률에 미미한 양의 영향을 주어 전체적으로는 무시할 수 있는 수준이었으나, 우리나라 자료에서는 배당수익률 (dp) 충격이 배당성장률에 유의해 보이는 음의 영향을 주고 있었 다.

미국과 한국 주식시장의 배당수익률, 배당성장률, 주가수익률, 그리고 그들 간의 관계

최성섭(SungSup Brian Choi) 글로벌경영학회 2016 글로벌경영학회지 Vol.13 No.2

이 논문에선 한국 주식시장의 연간 자료를 활용 배당수익률, 배당성장률, 그리고 주가수익률 간의 관계를 밝힌다. 이 과정에서 한국 주식시장의 비교 분석을 위해 이미 여러 연구를 통하여 발표된 미국 주식시장의 결과와 비교했다. 우선 미국 연간자료에 있어 배당수익률은 다음 연도 주가수 익률을 예측했지만, 배당수익률로 다음 년도 배당성장률을 예측하지는 못했다. 하지만, 국내 자료의 경우 배당수익률로 다음 년도 주가수익률 예측이 어려웠으나, 배당수익률로 다음 년도 배당성 장률이 예측되고 있음은 발견했다. 또 기간이 장기간으로 늘어감에 따라 배당수익률로 6년 이후의 주가수익률이 우리나라 자료에서도 예측이 되는 것으로 발견됐고, 이때의 회귀계수 값이 장기간 으로 갈수록 점점 더 커지는 현상도 관찰됐다. 한편 Shiller의 ‘변동성 수수께끼(Volatility Puzzle)’ 와 관련된 분산분해의 식을 미국자료를 가지고 추정하면 대부분의 주가 변동성이 시간 가변적인 수익률(또는 할인율)에 기인하고 있음이 발견되었는데 반해, 우리나라 자료의 경우 일부는 시간 가변적인 배당성장률로 나머지 일부는 시간 가변적인 수익률로 설명되어짐이 관찰됐다. 배당수익률, 배당성장률, 그리고 주가수익률의 단기 역학관계의 장기적인 함의를 살피기 위해 VAR(1) 모형을 검토했고, 그 모형의 충격반응함수 분석 결과 두 나라 모두 배당성장률 (Δd) 충격은 일단 주가수익률을 올리면 그 수준을 유지시킨다는 차원에서의 영구적 요인으로 작용하고 있었고, 다른 한 요인인 배당수익률 (dp) 충격은 주가수익률에 다이내믹한 영향을 주는 충격으로 당장은 현재 주가수익률에 영향을 주지만 시간이 지나면서 그 효과를 반대 방향으로 반감시키는 한시적 요인으로 작용한다는 점에서 미국자료와 한국자료는 서로 유사하게 반응하고 있었다. 그러나 배당성장률의 행태가 우리나라에선 미국과는 다르게 나타났다. 즉 미국자료에서는 배당수익률 (dp) 충격이 배당성장률에 미미한 양의 영향을 주어 전체적으로는 무시할 수 있는 수준이었으나, 우리나라 자료에서는 배당수익률 (dp) 충격이 배당성장률에 유의해 보이는 음의 영향을 주고 있었 다. This paper shows the relationship that exists among dividend price ratio. dividend growth ratio. and stock return. In so doing. I compare the results of American annual data with those of Korean annual data in order to analyze characteristics of Korean stock market. First, in terms of American annual data. dividend price ratio predicts next year’s stock return. but it doesn’t predict next year’s dividend growth. In terms of Korean annual data. however, dividend price ratio doesn’t predict next year’s stock return. and yet it does next year’s dividend growth. In addition. as forecasting step times go longer. dividend price ratio predicts the return 6 years thereafter even in Korean annual data. and furthermore coefficients of these predictions are observed to be bigger. On the other hand. in terms of variance decomposition equation that is related to Shiller’s ‘Volatility Puzzle.’ the variance of price-dividend ratio in American annual data is mostly related to time-varying stock returns instead of time-varying dividend growth. but the variance of price-dividend ratio in Korean annual data is not only related to time-varying stock returns. but also related to time-varying dividend growth. Having analyzed the impulse-response function of VAR(1) model. I also find that in both American and Korean annual data. the shock from dividend growth works as a permanent component in that once it raises up the stock returns. it will make them stay there. while the shock from dividend price ratio functions as a transitory component since its effect dies out as time goes. although its initial effects are dramatic. In this regard. both American and Korean impulse responses are similar. The difference, however, is on the behaviors of dividend growth responses in both countries: in American data. the shock from dividend price ratio doesn’t give a significant impact on dividend growth. albeit small positive and yet negligible. whereas in Korean data. the shock from dividend price ratio seems to give a significant impact on dividend growth. and further it was clear negative. but not positive.

금융변수의 주가수익률 예측력 검정

김현석 ( Hyunseok Kim ),여효성 ( Hyosung Yeo ) 한국금융학회 2017 금융연구 Vol.31 No.1

본 연구는 한국주식시장을 대상으로 배당수익률, 이익주가 비율(E/P 비율), 이자율, Yield Gap과 같은 금융변수의 주가수익률 예측력을 검정하였다. 이를 위해 예측회귀분석 시 발생 가능한 계량적 문제들을 효과적으로 처리하기 위하여 Choi, Jacewitz, and Park(2016)의 변동성 시계 표본을 이용한 Cauchy 추정법을 적용하여 실증분석을 수행하였으며, 주요한 분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 주가수익률의 QV(quadratic variation)을 기반으로 변동성 시계로 변환한 모형에서는 어떤 변수도 주가수익률 예측력을 가지지 못하는 것으로 나타났지만, 주가수익률의 BPV(bipower variation)을 기반으로 변동성 시계로 변환한 모형에서는 배당수익률이 주가수익률 예측력을 가지는 것으로 나타났다. 둘째, 장단기 Yield Gap의 주가수익률 예측력 검정 결과, 장단기 Yield Gap 중 어느 변수도 주가수익률 예측력을 가지지 못하는 것으로 나타났다. 본 연구는 금융변수의 주가수익률 예측력 검정 시 나타날 수 있는 다양한 문제들을 새로운 계량적 기법을 사용하여 효과적으로 처리하였다는 점에서 기존연구와 차별성을 가진다. 또한 주가수익률에 대한 예측 변수로서 선진금융시장에서 흔히 사용되는 Yield Gap을 소개하고, 이의 주가수익률 예측가능성을 추가적으로 검정하였다는 점에서 보다 진일보된 실증분석 연구로서의 의미를 갖는다. In this paper, we examine stock return predictability in the Korean stock market using the random time Cauchy estimator. Various financial variables have been tested for stock return predictability, but the results remain inconclusive. In the Korean stock market, Kim and Kim (2004), Kim and Park (2009) and Chung and Kim (2010) try to find evidence of return predictability using the dividend-price ratio, earnings-price ratio, and interest rates, but their conclusions are mixed. More recently, Choi et al. (2016) propose a robust test of stock return predictability which combines the time-change method with a Cauchy estimator. They show that the random time Cauchy test has an exact size of test and comparable power to Campbell and Yogo (2006) and Chen and Deo (2009)`s tests. We apply this new methodology to the KOSPI index and report the empirical results, providing comparison with other widely used tests for return predictability. Stock returns have nearly nonstationary stochastic volatility, and this causes substantial size distortions on standard tests relying on constant variance. To handle this nonstationary stochastic volatility in returns, we implement a simple time change. For the required time change, “we wait for volatility to reach a certain threshold before collecting each observation such that there is a constant level of volatility across all observations in our sample.”(Campbell and Yogo, 2006) Using the daily KOSPI index, we first test the presence of discrete jumps in our sample. We detect a total of 15 jumps between January 2001 and December 2014 with the windows size 16 and a 5% significance level, using Lee and Mykland (2008) test. Depending on the presence of discrete jumps, we measure the realized variance and realized bi-power variation. When we allow for only the continuous martingale in the regression error, we remove the detected daily jumps and compute the total realized variance by squaring and summing up daily excess returns. When we allow our continuous time regression model to have discrete jumps, we compute the realized total bi-power variation without removing detected jumps. We have a total of 168 months in our sample span. The computed total realized variance (TQV) and total realized bi-power variation (TBPV) are then divided by the number of months and we set this as our volatility threshold △<sub>QV</sub> and △<sub>BPV</sub> for a time change with QV and a time change with BPV, respectively. Using the given volatility threshold, we add up daily squared excess returns until it hits our set △ and resample our regression variables on that date and repeat the process until we reach the TQV and TBPV. After correcting for stochastic volatility in returns, we implement a Cauchy estimator to handle the persistent endogeneity of covariates. The Cauchy estimator uses the sign transform of a covariate as an instrumental variable. “The advantage of using a Cauchy estimator is that the asymptotic normality of the Cauchy t-ratio holds regardless of any statistical anomalies in covariates including nonstationarity, fat-tailed innovations, structural breaks, and jumps.” (Choi et al., 2016) Thus, it is well suited for testing return predictability in cases where many commonly used covariates are highly persistent and correlated with the regression residuals. Inferences using the Cauchy t-ratio are also valid even in the presence of structural breaks and jumps. We test for stock return predictability in the Korean market using the log of dividend-price ratio, the log of earnings-price ratio, the riskfree rate, and short-term, medium-term and long-term yield gaps. For the dividend-price ratio, conventional OLS t-test over-rejects the null hypothesis of no predictability. We could not find evidence for predictability using other tests except the random time Cauchy with BPV. For the earnings- price ratio, none of our tests reject the null. The coefficients of risk-free rates are insignificant except for Campbell and Yogo (2006)`s BQ test where its 90% confidence interval does not include zero value. Using the Amihud and Hurvich (2004) and Campbell and Yogo (2006)`s test, shortterm yield gap has predictive power. But using the Chen and Deo (2009)`s chi-square 1 and random time Cauchy t-test, we could not reject the null. After correcting for persistent endogeneity in the medium-term yield gap, evidence for return predictability disappears, and all our tests except for OLS t-test cannot reject the null. Finally, we could not find any evidence for predictability using the long-term yield gap.

기업지배구조와 기업의 사회적 책임이 주가에 미치는 영향

이관영,김종찬 아시아유럽미래학회 2018 유라시아연구 Vol.15 No.2

본 연구는 기업지배구조와 기업의 사회적 책임이 기업의 단기 주가수익률에 미치는 영향을 포괄적으로 분석하였다. 자본시장에서 시장에 어떤 정보가 유입되었을 때 그 정보가 증권가격에 정확하고 신속하게 반영된다는 것을 의미하는 자본시장의 정보효율성 측면에서 접근하여 기업지배구조가 투자의사결정을 위한 정보를 제공하는지 분석하고 이러한 효과가 사회적 책임과 어떠한 연관성이 있는지를 분석하였다. 기업의 사회적 책임이 기업지배구조와 단기적 주가수익률 사이에서 매개변수의 역할을 하는지 검증하기 위하여 다음의 사항을 분석하였다. 우선 기업지배구조 결과가 공표되는 시점의 전후 주가수익률(Cumulative Abnormal Return)을 측정하고, 주가수익률이 기업지배구조에 의하여 영향을 받는지 분석하며 마지막으로 사회적 책임을 포함한 모형에서 기업지배구조가 주가수익률을 보다 잘 설명하는지를 검토하였다. 즉, 사건연구의 방법을 사용하여 기업지배구조의 신호효과를 검증하고, 기업지배구조와 단기적 주식수익률에 영향을 미치는 요인을 분석하였다. 기업지배구조와 CSR이 이해관계자라는 공통분모를 갖고 있는 관계라는 점에 근거하여 CSR을 매개변수로 기업지배구조와 주식수익률의 차이에 미치는 간접효과 및 직접효과를 분석하였다. 본 연구에서는 기업지배구조의 신호효과가 존재하는 것으로 나타났지만 기업지배구조의 신호효과에 대한 영향의 방향을 알아보기 위해서 기업지배구조 등급별, 점수별로 나누어 분석한 결과는 신호효과가 없거나 서로 상이한 것으로 나타났다. 이 결과들로 인해서 기업지배구조의 신호효과는 존재하지만, 좋은 기업지배구조 기업이 공표일 이후의 주식수익률이 더 높지는 않은 것으로 나타났다. 특히 지배구조가 우수한 기업의 경우 오히려 단기적 주가수익률에 미치는 영향이 없는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 투자의사결정에서 지배구조가 고려되지 않는다는 의미로 해석되거나 혹은 자본시장이 불완전하기 때문에 기업지배구조라는 정보가 효율적이지 못하여 자본시장에 반영되는 속도가 느리기 때문으로 해석될 수 있다. 기업지배구조와 단기적 주가수익률을 분석한 결과에 의하면 기업지배구조는 단기적 주가수익률에 직접적인 영향은 없지만 간접적으로 양의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 결론적으로 사회적 책임이라는 매개변수를 통하여 기업지배구조가 단기적 주가수익률에 영향을 미치는 것으로 해석할 수 있다. The paper investigates the role of corporate social responsibility as a mediator between corporate governance and short-term stock performance. Based on the information efficiency, we investigate the effects of information regarding corporate governance. Structural Equation Model (SEM) is used to estimate relationship among Corporate Governance, Corporate Social Responsibility, and Short-term Stock Performance (measured by cumulative abnormal returns). The analysis using the SEM may explain the mediating effect of CSR in between CG and CARs. To analyze the mediating effect, we took the following steps. First, we measures the abnormal returns around the announcement of corporate governance evaluation. Second, to examine the signaling effect (or information effect), we compared the cumulative abnormal returns the announcement. Third, using the goodness of fit test, we measures how well the models with CSR explain better than models without. Finally, we analyze a mediating effect of corporate social responsibility in between the corporate governance and short-term stock returns. The result shows that the overall short-term stock returns are significantly affected by the corporate governance, but good corporate governance does not have a significant effect; the corporate governance itself is not considered as information for investment. Because of imperfect capital markets and informational asymmetry, corporate governance information is also inefficient; and as a result, the corporate governance does not have a direct effect on short-term stock returns, but have a positive indirect effect.

성과가 낮은 기업의 최고경영자 현금보상에 관한 연구

박재영,이동녕 한국경영교육학회 2011 경영교육연구 Vol.26 No.5

경영자 보상과 기업성과 사이의 관련성을 분석한 많은 선행연구들은 양(+) 또는 음(-)의 주가수익률을 이용하여 성과를 분류함으로써 연구결과에 편의(bias)가 존재할 수 있다는 지적을 받고 있다. 따라서 본 연구는 두 가지 기업성과 측정치(자산수익률의 변화와 주가수익률)를 세분하여 최고경영자 현금보상과 기업성과 사이에 민감도를 분석하고, 아울러 기업지배구조에 따른 최고경영자 현금보상과 기업성과 사이의 관련성을 분석하였다. 이에 대한 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 기업성과측정치를 세분하지 않았을 경우, 시장조정주가수익률에 따른 최고경영자 현금보상의 민감도는 양(+)의 시장조정주가수익률에서 보다 음(-)의 시장조정주가수익률에서 더 큰 것으로 나타났다. 둘째, 주가수익률 분포에 기초한 기업성과측정치를 세분하여 분석한 결과, 세 가지 분류 형태(상․하위 1/3, 4분위, 10분위) 모두에서 중간정도의 성과를 가진 기업의 최고경영자 현금보상 변화에 비하여 낮거나 높은 성과를 가진 기업의 최고경영자 현금보상 변화가 자산수익률의 변화에 대하여 덜 민감한 것으로 나타났다. 또한 자산수익률의 변화와 주가수익률 분포에 기초한 성과측정치를 세분하여 분석한 결과에서도 동일한 결과를 얻었다. 셋째, 기업의 지배구조에 따른 분석결과, 소유경영자 기업에서는 기업성과측정치를 세분하여 분석한 결과와 동일한 결과가 나타났고, 전문경영자 기업에서는 중간정도의 성과를 가진 기업의 최고경영자 현금보상 변화에 비하여 낮은 성과를 가진 기업의 최고경영자 현금보상의 변화가 자산수익률의 변화와 주가수익률에 대하여 더 민감하고, 높은 성과를 가진 기업의 최고경영자 현금보상 변화가 자산수익률 변화와 주가수익률에 대하여 덜 민감한 것으로 나타났다. 본 논문의 연구결과는 전문경영자 기업을 제외하고, 기업성과가 낮거나 높은 기업들의 최고경영자 현금보상결정을 하는데 있어서 사후정산문제가 발생하지 않고 일률적으로 경영자 보상계약이 적용되고 있음을 암시한다. 즉, 성과가 낮거나 높은 기업의 최고경영자에게 현금보상을 통해서 제재를 가하거나 인센티브를 주지 않음을 의미한다. 이는 소유와 경영의 분리가 확실하지 않은 우리나라의 기업지배구조에 기인된 것으로 예측된다. Some prior researches which study the relationship between CEO compensation and firm performance pointed out that there is a bias in the results due to classifying firm performance using positive or negative stock returns(simple partition). Therefore, this study advances refines two firm performance measurements(earnings() and stock returns()) for analyzing the sensitivity between CEO cash compensation and firm performance. Also, this paper adds to research on corporate governance for analyzing relationship between CEO cash compensation and firm performance. The results are following:First, using a simple partition, CEO cash compensation is more sensitive to negative stock returns than to positive stock returns. Second, after refining stock-return performance measures, CEO cash compensation in mid-level of firm performance is less sensitive than high or poor firm performance in all three types of classifying in alternative partitions of firm performance. Also, the results are consistent with after refining earnings and stock return performance measure. Third, using corporate governance, the results are consistent with after refining earnings for owner CEO firm. After refining earnings and stock return performance measures, CEO cash compensation is more sensitive to mid-level of firm performance than to poor firm performance for professional CEO firm. CEO cash compensation is less sensitive to mid-level of firm performance than to high firm performance. Except the professional CEO firm, the results show that an ex post settling up in CEO cash compensation based on poor firm performance does not systematically happen. In other words, CEOs are not penalized and are sometimes even rewarded when their firms perform poorly. This result can be inferred that there is unclear separation between the ownership and management among mixed conclusions.

국내 주식시장에서 주가급락위험이 기대수익률에 미치는 영향

전용호(Yong-Ho Cheon),반주일(Ju-Il Ban) 한국콘텐츠학회 2021 한국콘텐츠학회논문지 Vol.21 No.11

본 연구는 국내 주식시장에서 개별종목의 주가급락위험을 과거 1년간 일별수익률의 VaR(Value-at-Risk) 통계량으로 정의하고, 주가급락위험이 기대수익률에 미치는 영향을 분석하였다. 결과는 다음과 같이 요약된다. 첫째, 전체 종목을 전월의 주가급락위험의 크기 순으로 10개의 포트폴리오로 나눈 후, 주가급락위험이 가장 높은 포트폴리오를 매수하고 가장 낮은 포트폴리오를 공매도하여 매월 구성한 무비용 포트폴리오는 월평균 –2.29%의 수익률(주가급락위험 프리미엄)을 나타낸다. 둘째, Fama-MacBeth 횡단면 회귀분석에서 기업규모, 장부가대시장가비율, 시장베타, 유동성, 최대수익률, 고유변동성, 왜도 등의 다양한 기업특성변수를 통제한 후에도 전월의 주가급락위험은 금월 수익률에 대해 유의한 음(-)의 설명력을 갖는다. 셋째, 최근 1개월 이내에 주가급락폭이 큰 종목일수록 다음 달 수익률이 더 낮다. 넷째, 전월 시장수익률의 변동성과 주가급락위험 프리미엄의 크기는 음(-)의 상관관계를 갖는다. 이러한 결과는 주가급락위험에 대해 투자자들이 과소반응하는 경향으로 인해 주가급락위험이 높은 종목일수록 주가가 고평가된다는 행태재무학적 관점에서의 가설을 지지한다. This paper investigates the influence of stock-level left-tail risk, which is defined using Value-at-Risk(VaR) estimates of past one-year daily stock returns, in the expected stock returns in the Korean stock market. Our results are summarized as follows: First, monthly-constructed zero-cost portfolios that buy (shortsell) the highest (lowest) left-tail risk decile in the previous month exhibit an average monthly return (called left-tail risk premium) of –2.29%. Second, Fama-MacBeth cross-sectional regressions suggest that left-tail risk in the previous month shows significant and negative explanatory power over return in this month, after controlling for various firm characteristics such as firm size, B/M, market beta, liquidity, maximum daily return, idiosyncratic volatility, and skewness. Third, the stocks with larger recent month loss have lower returns in the next month. Fourth, the magnitude of left-tail risk premium is negatively related with lagged market-level volatility. These results support the hypothesis from a perspective of behavioral finance that the overpricing of stocks with left-tail risk is attributed to the investors’ underreaction to it.

주가연계사채(ELB)의 투자효율성에 관한 연구

김선제,Kim, Sun-Je 서비스사이언스학회 2016 서비스연구 Vol.6 No.4

본 연구의 목적은 주가연계사채(ELB)의 제시수익률에 대해 달성가능 정도를 분석하여 ELB 문제점을 도출하고, ELB 투자방안에 대한 방향성을 제시하고자 한다. 연구방법은 2015~2016년에 발행된 ELB 구조를 2010년 1월부터 2016년 6월까지 추정수익률을 분석하며, 최소보장수익률, 최고한도율, 참여율과 실제수익률 간의 상관관계와 회귀분석을 실시한다. 분석결과는 주가상승률이 최고상승률 한도를 벗어나지 않아서 주가상승률에 의해서 은행금리수준보다 높은 2%이상의 수익률을 달성할 확률은 20%에도 미치지 못하며, ELB 상품의 평균추정수익률은 1.49%에 불과하여 은행의 2015년 수신금리인 1.72% 보다 낮아서 ELB의 실현가능수익률이 기대치에 미치지 못한다. 최소보장수익율과 ELB 수익률의 상관계수는 0.843, 최고한도수익율과 ELB 수익률의 상관계수는 0.279로 산출되어 ELB 수익률과 최소보장수익율 간에 상관관계는 매우 높다. 시사점은 ELB 실제수익률이 은행예금금리 보다 높지 않으며, 주가상승률이 최고한도 이내에 있을 확률이 낮을 것이다. The purpose of this paper is to see what the problem is and what the direction of the Investment of ELB is after this study has analyzed an achievable possibility for a suggested yield of ELB. It analyzes estimated yields from January in 2010 to June in 2016 for ELB Structures issued during 2015~2016. It carries correlation analysis and regression analysis between ELB yield and minimum guarantee yield, maximum stock price growth limit, participation rate. As the study result, a probability of achievement over 2% yield was below 20% as stock price growth had been inside maximum limit. An estimated average yield of ELB was 1.49% and it was lowed than 1.72% of Bank Deposit in 2015. So a realized yield was not satisfied the expected yield. As the correlation coefficient between ELB yield and minimum guarantee yield was 0.843, the correlation coefficient between ELB yield and maximum limit yield was 0.279, the correlation of minimum guarantee yield was high. The suggestion is that the a realized yield of ELB is lower than Bank Deposit interest and that the probability of stock growth inside maximum limit is low.

원금보장형 주가연계증권(ELB) 투자의 기대성과 연구

김선제,김성태 한국경영컨설팅학회 2017 경영컨설팅연구 Vol.17 No.3

본 연구의 목적은 원금보장형 주가연계증권(ELB)을 판매하는 금융회사들이 제시하는 수익률에 대해서 투자자 입장에서 달성가능성이 어느 정도인지를 분석하여 ELB 상품에 대한 투자의 문제점을 도출함으로써, ELB를 투자할 때 유의점 및 투자방안을 제시하고자 하였다. 연구방법은 2015년 1월부터 2017년 6월까지 발행되었던 ELB 상품의 수익구조를 대입하여 2010년 1월부터 2017년 6월까지 추정수익률을 분석하고, 최소보장수익률, 최대수익률, 참여율, 주가상승률한도 등의 변수와 추정수익률 간에 상관관계 분석 및 추정수익률을 종속변수로 하여 회귀분석을 실시하였다. 분석한 결과는 주가상승률이 상승률 한도 이내에서 변동하여 주가상승률에 의해서 은행 정기예금 보다 높은 2%이상 수익률을 획득할 확률은 25%에도 미달하며, ELB 상품의 추정수익률 평균값은 1.69%에 불과하여 은행의 신규예금금리인 2015년 1.72%와 2016년 1.47%와 큰 차이가 없어서 ELB의 실현가능수익률이 투자자의 고수익 기대치에 미치지 못하였다. ELB 수익률과 최소보장수익율 간의 상관계수는 0.749, ELB 수익률과 최대수익율 간의 상관계수는 0.269로 산출되어 ELB의 수익률과 최소보장수익율 간에 상관관계가 매우 높다. 시사점은 ELB 평균기대수익률이 은행 예금금리와 차이가 없으며, 만기에 투자수익률을 결정하는 주가상승률이 상승률한도를 벗어날 확률이 높다는 것이다. The purpose of this paper is to see problems of ELB and to recommend an investment direction of ELB. This study has analyzed an achievable possibility for a suggested yield of ELB commodity and estimated-yields from January in 2010 to June in 2017 for ELB Structures issued during 2015∼2017. It has carried correlation analysis and regression analysis between ELB commodity yields and independent variables(minimum guarantee yield, maximum yield, participation rate, stock index growth limit). In the study result, a probability of achievement over 2.05% yield was below 25% as stock index growth had been inside maximum limit. An estimated average yield of ELB commodities was 1.69% and it was similar to 1.72% of 2015 and 1.47% of 2016 at Bank new Deposit, therefore a realized yield was not satisfied the expected yield. So the correlation coefficient between ELB yield and minimum guarantee yield was 0.749, the correlation of ELB and minimum guarantee yield was high. The suggestion of this study is that the realized yield of ELB makes no difference to Bank Deposit interest and that the variability of stock index inside maximum limit is low.

전환권 행사에 따른 추가상장이 주가수익률에 미치는 영향

이우창(Lee Woo-chang),곽상열(Kawk Sang-yeal) 한국국제회계학회 2008 국제회계연구 Vol.0 No.22

기존의 연구가 전환사채의 발행 공시일을 기준으로 실증연구를 수행하였을 뿐, 추가상장이 주가에 미치는 영향에 과한 연구는 없는 실정이다. 따라서 본 연구는 우리나라 코스닥상장기업을 대상으로 전환사채의 전환권 행사로 인한 추가상장이 주가에 미치는 영항을 실증분석하였다. 본 연구에서는 추가상장일을 전ㆍ후한 누적평균비정상수익률(CAAR)이 음(-)의 수익률이 나타나는 것을 살펴보았다. 이를 위해 (-1, +1) 기간동안 평균비정상수익률(AAR)과 누적평균 비정상수익률(CAAR)을 파악하였으며, 발행유형에 따라 공모전환사채, 사모전환사채를 비교하고 국내발행과 해외발행을 비교하여 그 차이점을 분석하였다. 또한 추가상장일 전환가액이 전환가액 이상인 표본과 이하인 표본을 분류하여 비교하였다. 분석결과 추가상장일을 전ㆍ후한 평균비정상수익률(AAR)은 +1일 10%유의수준에서 전체기간의 평균비정상수익률(AAR)을 크게 하회하는 -1%의 평균비정상수익률(AAR)을 나타냄을 알 수 있었다. 그리하여 관찰기간동안 누적평균비정상수익률(CAAR)이 음(-)의 수익률이 나타나고 있음을 알 수 있었다. 또한 공모발행과 사모발행, 국내발행과 해외발행의 표본들에 대해 평균비정상수익률(AAR)과 누적평균비정상수익률(CAAR)에 대해 비교하고 차이점을 분석한 결과 공모발행보다 사모발행의 경우 사건일 근처에서 더 큰 음(-)의 평균비정상수익률(AAR)을 나타내었고, 국내외 해외발행의 표본들을 대상으로한 비교에서는 +20일 이후에 짧은 기간이었지만 서로 다른 누적평균비정상수익률(CAAR)이 나타나고 있음을 알 수 있었다. 추가상장일 전환가액이 기준주가 이상인 표본과 이하인 표본을 비교 분석결과 두 표본은 -6일까지 전환가액 이하인 표본들이 크게 하락하고 있음을 알아내고 -6일 이후에는 전환가액 이상인 표본들이 크게 상승하고 있음을 보였다. 또한 누적비정상수익률에 영향을 주는 변수들에 대한 회귀분석 결과 전체표본에서는 ROE와 전환가액을 나타내는 더미변수가 유의수준에서 누적비정상수익률(CAR)을 잘 설명하고 있었으며, 소표본들의 경우에는 표본별로 누적 비정상수익률(CAR)을 설명하는 변수가 서로 차이를 보이고 있음을 알 수 있었다. The study examined that cumulative average abnormal return (CAAR) after/before additional listing date of CB appeared (-) return. For that, the study examined AAR and CAAR for (-1, +1) period. Also, the study compared public convertible bond with private convertible bond according to the issue type and examined the differences by comparing domestic issue with overseas issue. In addition, by classifying converting price of additional listing date into samples of more than converting price and samples of less than converting price, the study compared the two. As the result examining AAR after/before additional listing date, it was known that it appeared -1 % AAR falling short of AAR of the whole period largely in the significant level of 10% +1 day. The study compared samples of more than the standard stock price in the converting price of additional listing date with samples of less than the standard stock price in the converting price of additional listing date. As the result of the analysis, the study confirmed that samples of less than converting price until -6 days in the two were falling down largely and samples of more than converting price after -6 days in the two were rising largely. Also, as the result of regression analysis about variables having an effect on CAR, the study confirmed that, in the whole samples, dummy variable appearing ROE and converting price explained CAR well in the level of significance. And, in the event of small samples, the study confirmed that variables explaining about CAR had differences with each other according to samples.