임계이익의 충족이 신용평가에 미치는 영향

심호석 韓國公認會計士會 2012 회계·세무와 감사 연구 Vol.54 No.2

This paper examines the relation between beating earnings thresholds and credit ratings. Specifically, I conduct empirical tests on whether beating earnings thresholds has a positive impact on credit ratings. The earnings thresholds that have been frequently suggested in the previous research are three : the zero earnings, the prior period's earnings, and finally the analyst's earnings forecasts. These earnings numbers have been mentioned as the target levels of earnings that managers wish to reach. The target numbers have important implications in that those can be an heuristic criterion for the decision makings of interested parties, so that managers have incentives to manage their performance beyond the target numbers. Actually, many scholars have mentioned the importance of those numbers in investors' decision makings. Degeorge et al.(1999) provide some theory why the earnings thresholds are of concern, which is derived from the behavioral aspects of human thoughts. They say that many of outsiders show 'a threshold mentality'. In a range of circumstances, individuals perceive continuous data in a discrete form; indeed, the tendency of dividing the world into categories is a common aspect of human thought(Glass and Holyoak, 1986, p.149). Degeorge et al.(1999) mention that positive numbers are fundamentally different from non-positive numbers in the process of human thoughts. Second, they are based on prospect theory. The theory tell us that individuals trying to choose risky alternatives behave as if they evaluate performances as changes from the reference point(Kahneman and Tversky, 1979). If the preference of managers, investors, and board of directors was consistent with the prediction of prospect theory, then managers would have incentive plans regarding earnings thresholds. The earnings thresholds managers want to reach are likely to be the reference points in the value function of interested parties. Third, the earnings thresholds are important targets because common people tend to rely on the rule of thumb to reduce transaction costs. For experts such as analysts, bankers, and raters who have the discreteness of decision-makings, the thresholds will become more important in real business environments. Most of the previous studies have tested the threshold-beating effects in the stock market(Bartov et al., 2002), but this study aims to investigate some effects in the debt market. Specifically, I try to test the impact of beating earnings benchmarks on credit ratings. This study specifies empirical models in order to test threshold-beating effects. Credit ratings are the dependent variable, and dummies, whether earnings thresholds are beaten, are independent variables. I add controlling factors into the models that is likely to affect credit ratings. According to the regression results, reporting profits or increasing earnings appears to have a positive impact on credit ratings, and beating the analysts' earnings forecasts shows no impact : I find significance in the coefficients of dummy variables that indicates reporting profits or losses and reporting increasing or decreasing earnings but I don't find significance in the coefficient of the dummy variable that represents beating the analysts' forecasts. The profit-reporting effect appears bigger than the earnings-increasing effects : the coefficient of the profit-loss dummy is estimated significantly larger than that of the earnings increase-decrease dummy. I also find that firms with high default risk in general have lower credit ratings but, when beating earnings thresholds, their credit ratings turn positive relative to firms with low default risk ; I measure this effect by using the interaction variable of a default-risk variable and main dummy variables of beating earings thresholds. which show a significantly positive coefficient as expected. Furthermore, I conduct the same empirical tests using data of credit ratings of commercial paper, finding similar results to bond credit ratings. Other than that, I test the threshold-beating effects through earnings management in debt market. I compare credit ratings of both firms that beat the thresholds with earnings management and firms that beat the thresholds without earnings management. The results tell us that firms that beat the thresholds with earnings management do not suffer from significantly unfavorable effects, relative to firms that beat the thresholds without earnings management, which is against general expectations. I interpret this result cautiously as debt market do not care about how to beat earnings thresholds. I consider some implications of this study as an empirical research testing the effects of beating earnings thresholds on credit ratings in debt market. The existing literature have examined the threshold-beating effects in stock market but I extend the range of studies to debt market. The threshold-beating may have different effects on between the stock and debt market(Jiang, 2008), because of the differences of structures of payoffs and utilities between stockholders and debtholders. Brown and Caylor(2005) find in stock market that beating analyst's forecasts has the largest effect on stock returns, but I find comparative results in debt market that reporting profits has the largest effect on credit ratings. 본 논문은 임계이익의 충족과 신용평가의 관계를 실증적으로 연구한다. 구체적으로 기업이 임계이익(earnings thresholds)을 충족하였을 때 신용평가(credit ratings)에 긍정적인 영향을 미치는지 검증한다. 임계이익은 선행연구에서 일반적으로 기술하는 세 가지 이익수치를 말한다, 즉 제로이익(the zero earnings), 전기이익(the prior period's earnings), 재무분석가 이익예측치(the earnings forecasts)를 지칭한다. 이 이익수치들은 기업이 달성하여야 할 최소한의 목표수준으로 인식된다. 이 수치들은 정보이용자들의 행동을 유발하는 의사결정기준(an heuristic)이 될 수 있으므로 경영자들은 이 목표이익수치를 달성하려는 동기를 지닌다. 선행연구들은 주식시장에서 임계이익의 충족효과를 검정해 왔으나, 본 연구는 우리나라 부채시장에서 그 효과를 검정하는 것이 목적이다. 회귀분석결과에 의하면, 흑자보고와 이익증가보고가 신용평가에 긍정적인 영향을 주는 것으로 밝혀졌으며, 이익예측치 충족은 영향력이 없는 것으로 나타났다. 흑자보고의 효과는 이익증가보고와 이익예측치 충족의 효과보다 더 큰 것으로 드러났다. 채무불이행위험은 일반적으로 신용등급에 부정적인 영향을 미치지만, 채무불이행위험이 높은 기업이 임계이익을 충족시켰을 때, 채무불이행위험이 낮은 기업에 비해 신용등급에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 아울러 기업어음(CP)에 대한 신용등급을 이용하여 동일한 검정을 해 본 결과, 회사채 신용등급과 유사한 결과가 나타났다. 추가하여 이익조정을 통한 임계이익 충족효과를 검정하였다. 이익조정을 통해 임계이익을 충족한 기업과 이익조정 전부터 임계이익을 충족한 기업 간에 신용평가의 차이가 있는지 비교하였다. 그 결과 이익조정을 통해 임계이익을 충족한 기업이 이익조정 전부터 임계이익을 충족한 기업에 비해 차별적으로 불리한 영향을 받지는 않는 것으로 드러났다. 본 연구는 임계이익 충족효과를 부채시장에서 검정하였다는 데 의의가 있다. 기존의 선행연구들은 주식시장에서 임계이익 충족효과를 검정하였으나 본 연구는 부채시장으로 확장하였다. 임계이익충족효과는 주식시장과 부채시장에서 다를 수 있다. 이는 채권소유주와 지분소유주간의 보상구조가 다르고 그에 따른 효용이 다르다는 데 연유한다. 채권시장에서는, 주식시장과 달리, 흑자보고효과가 가장 큰 것으로 밝혀졌다. 이 점은 본 연구의 기여라 할 수 있을 것이다.

재무분석가 이익예측치 충족을 위한 이익조정: 조정전이익과 이익예측치분산

심호석 한국회계정보학회 2012 회계정보연구 Vol.30 No.2

본 연구는 우리나라 상장기업이 재무분석가 이익예측치를 충족하기 위하여 이익조정을 하는지 검증한다. 본 연구는 조정전이익(premanaged earnings)이 이익예측치에 미달할 때, 경영자는 이익을 조정할 동기를 갖는 것으로 추론한다. 또한 재무분석가 이익예측치분산이 작을수록 경영자가 이익조정을 통해 이익예측치를 충족할 동기가 높은 것으로 추론한다. 기존의 연구들이 조정전이익이 아니라 보고이익을 기준으로 이익조정연구를 한 데 반해, 본 연구는 조정전이익을 기준으로 경영자의 이익조정동기를 밝힌다는 점에서 기존연구와 차별화된다. 재무분석가 이익예측치를 충족하기 위한 경영자의 의사결정은 이익을 조정하기 전에 사전적으로 이루어지기 때문이다. 2002년부터 2010년까지 상장제조기업을 대상으로 연차분석을 실행한 결과, 예상대로, 경영자들은 조정전이익이 이익예측치에 미달할 때, 이익조정을 통해 이익예측치를 충족하려는 동기가 있는 것으로 밝혀졌다. 그리고 조정전이익이 이익예측치에 미달하는 기업의 이익예측치 분산이 작을 때 이익조정을 통해 이익예측치를 충족하려는 동기가 높은 것으로 나타났다. 추가적으로 조정전이익이 이익예측치에 미달한 기업 중에서 보고이익이 이익예측치를 충족한 기업과 충족하지 못한 기업의 이익조정정도를 비교해 보았다. 보고이익이 이익예측치를 충족한 기업이 그렇지 못한 기업에 비해 이익조정정도가 높았다. 그리고 조정전이익은 이익예측치를 충족하지 못하였으나 보고이익이 이익예측치를 충족한 기업과 조정전부터 이익예측치를 충족한 기업의 이익조정을 비교해 본 결과, 조정전에는 이익예측치에 미달하였으나 이익조정후 이익예측치를 충족하게 된 기업의 이익조정정도가 큰 것으로 나타났다. 이는 결국 조정전이익이 이익예측치에 미달한 기업이 이미 이익예측치를 충족한 기업보다 이익조정정도가 크다는 것을 의미한다. This study examines earnings management for beating analysts' earning forecasts in terms of pre-managed earnings. I infer that managers will decide whether to manage earnings before earnings are announced by comparing analysts' earnings forecasts with pre-managed earnings, not reported earnings. Therefore, I hypothesize that managers are likely to manage earnings upward when pre-managed earnings are below analysts' earning forecasts. Managers are likely to have high incentives to manage earnings upward for beating analyst earnings forecasts when pre-managed earnings are below analysts' earning forecasts. In addition, I hypothesize that managers are likely to manage earnings upward when the variance of analyst earning forecasts is small. The results are consistent with my expectations. I find evidence that managers manage earnings upward for beating analysts' earnings forecasts when pre-managed earnings are below analysts' earnings forecasts, and/or when the variance of earnings forecasts is small.

임계이익 달성비율과 이익조정 : 분기 대 연차

심호석 한국회계정보학회 2011 회계정보연구 Vol.29 No.3

본 연구는 우리나라 상장제조기업의 임계이익의 달성정도에 관해 비교, 분석한다. 임계이익은 재무분석가 이익예측치, 제로이익, 전기이익을 말한다. 우리나라의 기업들이 세 가지 임계이익 중 어느 것을 가장 많이 충족시키는지 시계열/횡단면 분석을 실시하였다. 본 연구에서는 시계열/횡단면 임계이익충족율을 계산하여 2000년부터 2010년까지 그 추세를 비교하였다. 비교결과, 우리나라 상장기업이 지난 10여년 동안 가장 많이 충족시킨 임계이익은 적자회피, 이익감소회피, 마지막으로 재무분석가 이익예측치 순이었다. 우리나라 상장기업은 거의 80%에 이르기까지 흑자를 보고하였다. 이익감소회피는 약 60-70%에 달하며, 이익예측치 충족은 30-40%에 달하였다. 이는 우리나라에서는 흑자보고가 가장 높고, 그 다음이 이익감소회피이며, 마지막으로 이익예측치 충족이 달성되는 증거를 제공한다. 또한 본 연구는 분기임계이익의 달성과 연차임계이익의 달성을 비교하였다. 분기임계이익의 달성이 연차보다 높을 것으로 기대하였으나, 결과는 기대와 일치하지 않았다. 1-2분기의 예상밖손실회피율만이 연차 예상밖손실회피율보다 높은 수치를 보였다. 그리고 적자회피, 이익감소회피, 예상밖손실회피가 이익조정에 미치는 영향을 분석하였다. 세 가지 중 적자회피가 이익조정에 미치는 영향력이 가장 높은 것으로 나타났다. 이익감소회피와 이익예측치 충족은 분기와 연차마다 다른 영향력을 보여주었다. This study investigates the degree of beating earnings benchmarks of Korean listed manufacturing firms between in quarters and in years. Earnings benchmarks are analyst's earnings forecasts, zero earnings, and prior period's earnings. I conduct time-series/cross-sectional analyses on which earnings benchmark managers in Korea beat most frequently. I develop a time-series beating ratio to observe the temporal trends over the last ten years of 2000-2010. According to the results, over the last ten years, Korean listed firms have been beating zero earnings most frequently, prior period's earnings secondly, and analyst's earnings forecasts less frequently. Korean listed firms have reported profits of almost 80%, earnings increases of about 40% over the last decade. I compare the beating ratios between quarterly and annual earnings benchmarks. The quarterly beating ratios are expected to be higher than the annual beating ratios, but the results are against the expectations. Only the quarterly beating ratio of analyst's earnings forecasts appears higher than annual beating ratio. I also analyze the relative impact of the three benchmarks on earnings management. The impact on earnings management of avoiding losses appears the highest. The impact of earnings increases and beating earnings forecasts on earnings management differs across quarters.

Beating Earnings Benchmarks Between Equity-Financing and Debt-Financing Firms

Shim Ho-Seok(심호석),Kang Chang-Soo(강창수) 한국국제회계학회 2012 국제회계연구 Vol.0 No.42

This paper studies on the relation between the firm's financing types and beating earnings thresholds. We classify firms into equity-financing and debt-financing firms. Debt-financing firms are top 25% and equity-financing firms are bottom 25% on the ranking based on debt ratio. We regard firms with high debt ratio as relying on debt and firms with low debt ratio as relying on stock when financing. Earnings thresholds(or earnings benchmarks) are target earnings levels that firms are trying to reach: zero earnings, prior period's earnings, and analysts' earnings forecasts. There have been many studies on beating earnings thresholds but lack of studies regarding the firms' financing types and its relation to beating earnings thresholds. Kwak et al.(2008) demonstrate that firms with high debt ratio are less likely to beat analysts' earnings forecasts. This paper extends Kwak et al.(2008) to profit reporting and earnings increasing as well as earnings forecasts, with quarterly data. This is because quarterly reports have become important to capital market since 2000, and therefore managers have high incentives to beat quarterly earnings thresholds(Song et al., 2008; Park et al., 2007). According to results, equity-financing firms are more likely to beat earnings forecasts and zero earnings than debt-financing firms, and there is no difference for beating prior earnings between the two types of financing firms. In addition, we classify firms into bond-issuers and non bond issuers and compare beating earnings thresholds between the two groups. The results show us that bond issuers are more likely to beat prior earnings than non-bond issuers. 본 논문은 기업의 자본조달특성과 임계이익의 충족에 관해 실증적으로 연구한다. 기업의 자본조달특성은 두 유형으로 구분한다. 부채조달기업과 지분조달기업이다. 매 분기 부채비율을 순위화하여 높은 순서대로 상위 25%는 부채조달기업으로 분류하고, 하위 25%는 지분조달기업으로 분류한다. 부채비율이 높은 기업은 외부자금을 상대적으로 부채에 크게 의존하는 기업으로 간주하여 부채조달기업으로 분류하고, 부채비율이 낮은 기업은 상대적으로 주식에 크게 의존하는 기업으로 간주하여 지분조달기업으로 분류한다. 임계이익(earnings thresholds, or earnings benchmarks)은 기업이 달성하고자 하는 목표이익수준을 말한다. 제로이익, 전기이익, 그리고 재무분석가 이익예측치가 그것이다. 지금까지 임계이익의 달성과 그 동기에 관한 연구가 많이 이루졌지만, 기업특성과 임계이익의 달성에 관해서는 아직까지 연구가 부족한 실정이다. 곽수근(2008) 외는 부채비율이 높은 기업이 재무분석가 이익예측치를 충족하는 정도가 낮다는 것을 보여주었다. 본 연구는 재무분석가 이익예측치뿐만 아니라 흑자보고와 이익증가를 달성하려는 목표에 대해서까지 실증분석을 확장한다. 또한 곽수근 외는 연차자료를 이용하였지만 본 연구는 분기자료를 이용한다. 이는 2000년부터 분기보고서가 발행되기 시작함으로써 분기보고서가 점점 중요해지고 있기 때문이며, 따라서 경영자들은 분기 임계이익달성동기가 높다는 연구결과 때문이다(송인만·박연희 2008; 박종찬·김경태 2007). 실증결과, 재무분석가 이익예측치와 흑자보고기준에 대해서는 지분조달기업이 부채조달기업보다 임계이익충족정도가 높은 것으로 나타났다. 이익증가기준에 대해서는 두 기업들 간에 차이가 나타나지 않았다. 이는 주식을 통해 주로 자본을 조달하는 기업일수록 자본시장을 더 의식하여 이익예측치 충족동기가 높고, 흑자보고를 달성하는 정도가 높은 것으로 해석된다. 추가적으로, 표본을 채권발행자와 비발행자로 구분하여 두 집단사이의 임계이익충족정도를 비교해 보았다. 이는 채권시장이 임계이익충족에 영향을 미치는지 보기 위함이다. 실증결과, 채권발행기업들은 비발행기업보다 이익증가목표를 달성하는 정도는 유의하게 높은 것으로 나타났으나, 이익예측치와 흑자보고를 달성하는 정도는 비발행기업보다 유의하게 낮은 것으로 나타났다.