유상증자 이후 자기주식 취득의 혼합신호전달 효과

정성창(Sung-Chang Jung),김영환(Young-Hwan Kim) 한국산업경영학회 2009 經營硏究 Vol.24 No.2

본 연구의 목적은 기업이 유상증자 이후에 실시하는 자기주식 취득을 통해 증권시장에 전달하는 혼합신호효과(mixed signalling)에 대한 분석을 실시하고자 함에 있다. 이러한 분석을 통해 기업이 유상증자 이후에 자기주식 취득을 전략적으로 활용하고 있는 과정을 이해할 수 있다. 지금까지의 선행연구에서는 자기주식 취득 이후에 실시한 유상증자를 중심으로 분석함으로써 자기주식 취득이 추후에 실시되는 유상증자에 미치는 효과를 중심으로 분석하였다. 본 연구는 선행연구와 달리, 유상증자 이후에 실시된 자기주식 취득에 대하여 분석함으로써, 경영자와 일반투자자 간의 정보비대칭 완화가 자기주식 취득 공시 이후 주주의 부에 미치는 영향을 분석하고 있다. 일반적으로 유상증자 이후 기업들의 주가는 장기적으로 하락하는 현상을 보이고 있는 것으로 알려져 있으며, 자기주식 취득은 기업가치가 저평가되어 있을 때 실시하는 것으로 보고되고 있다. 이러한 재무전략이 주주의 부에 미치는 영향은 경영자와 일반투자자 사이에 정보비대칭이 존재하기 때문에 발생하는 것으로 해석하고 있다. 따라서 사전에 실시된 유상증자가 정보비대칭의 정도를 완화시킨다고 가정하면, 유상증자 이후에 실시되는 자기주식의 취득은 유상증자 없이 실시되는 자기주식의 취득에 비하여 주주의 부에 더 적은 영향을 미칠 것으로 기대한다. 또한, 이러한 일련의 신호전달은 혼합정보효과라는 점에서 연구의 의미가 있다. 주식가격이 고평가되었을 때 실시하는 유상증자와 저평가되었을 때 실시하는 자기주식 취득은 상호 반대의 영향을 주는 혼합신호전달로 볼 수도 있기 때문에, 이러한 혼합정보와 자기주식취득이라는 단일정보가 주주의 부에 미치는 영향은 상이할 것으로 기대된다. 분석결과, 유상증자 후 자기주식취득은 일반 자기주식취득에 비하여 주주의 부에 더 적은 영향을 주고 있음을 발견하였다. 즉, 유상증자 이후에 실시되는 자기주식 취득은 정보비대칭의 정도가 더 완화된 상태에서 실시됨을 확인할 수 있으며, 혼합정보의 신호전달효과는 단일정보의 신호효과보다 더 적음을 알 수 있다. The purpose of this study is to investigate the mixed signalling effects of open market repurchases following right offerings on shareholders' wealth in Korea. The theories about open market repurchases and right offerings suggest that the right offerings convey negative signals and the open market repurchases send positive signals about firm value to investors. The previous studies have examined how previous stock repurchases affected the offer prices of right offering determined later. In contrast to the previous studies, this study analyzes firms that do a right offering then announce an open market repurchase. We assume that previous information-releasing events may reduce the information asymmetry in the market. This study analyzes a total of 339 stock repurchase disclosures consisting of 299 stock repurchase announcements and 40 stock repurchase announcements following right offerings for the years between 1993 and 2007. We find that repurchasers who had previously made a right offerings have a less positive wealth effect than do otherwise comparable repurchasers with no previous right offering. These results show that the market reactions to stock repurchases are tempered by the previous right offerings.

유상증자의 규모와 목적에 따른 자본시장의 반응

황성현 ( Sung Hyun Hwang ) 한국세무회계학회 2013 세무회계연구 Vol.0 No.36

본 연구는 유상증자의 규모 및 목적에 따라 자본시장의 반응이 어떻게 달라지는지를 검증 하는데 그 목적이 있다. 이를 위해 2009년부터 2011년까지 한국거래소에 상장되어 있는 KOSPI 기업중 유상증자를 공시한 157개 기업을 대상으로 분석을 실시하였다. 유상증자의 규모는 유상증자로 인한 발행주식수를 유상증자전 발행주식총수로 나누어 계산하였고, 유상 증자의 목적은 주요사항보고서에 공시된 자료를 바탕으로 하였다. 연구결과 유상증자의 규모가 작은 기업의 경우 유상증자 공시일과 그 직후일에 음(-)의 초과수익률이 나타났으나 통계적으로 유의하지는 않았다. 반면 유상증자의 규모가 큰 기업의 경우 유상증자 공시일 직후에 유의적인 음(-)의 초과수익률이 나타났다. 또한 유상증자의 규모에 따라 4분위 집단으로 나누어 분석한 결과 유상증자의 규모가 가장 작은 집단은 유상증자일과 +1일에 양(+)의 초과수익률을 나타낸 반면, 그 외의 집단은 유상증자일과 +1일에 음(-)의 초과수익률을 나타냈다. 그러나 유상증자의 목적에 따른 자본시장의 반응을 검증한 결과에서는 유상증자의 목적에 따라 자본시장의 반응이 달라지지 않는다는 사실을 알 수 있었다. The purpose of this study is to verify that the reaction of the stock markets varies, depending on the size and purpose of the seasoned equity offering. The sample consists of 157 firms conducting seasoned equity offering between 2009 and 2011. Size of seasoned equity offering is calculated by dividing the total by the number of shares will be issued. The Purpose of seasoned equi쇼 offering was used DART. The results of this study are as follows: First, the group of small size of seasoned equity offering has negative abnormal returns. but the group of large size of seasoned equity offering showed significant negative abnormal return. However, the results of verification according to the purpose of the seasoned equity offering of the capital market reaction, you could find that does not vary depending on the purpose of the capital increase, the reaction of the capital markets.

중국 유상증자 기업의 투자효율성

양동재(Dong Jae Yang),김현진(Hyun Jin Kim) 한국관리회계학회 2022 관리회계연구 Vol.22 No.2

[연구목적] 정보경제학적 관점에서 유상증자는 자금조달 이후 과잉투자를 유발할 가능성이 높은 환경으로 취급된다. 이와 반대로 유상증자 기업의 과잉투자가 자금조달 이후가 아닌 이익이나 매출을 상향조정한 기간에 나타날 가능성 또한 존재한다. 훼손된 회계정보가 경영자의 투자의사결정과 이해관계자의 감시 및 통제 능력에 영향을 미칠 수 있기 때문이다. 이에 본 연구는 유상증자 기업의 과잉투자 여부를 유상증자 주변기간에 걸쳐 분석함으로써 회계정보 질과 투자효율성의 관련성을 검증하고자 한다. [연구방법] 연구목적을 달성하기 위하여 유상증자 주변기간을 유상증자 이전연도, 유상증자 실시연도, 유상증자 이후연도로 구분한 후, 회계정보의 훼손과 과잉투자의 관련성을 검증하였다. 구체적으로 이익 또는 매출 상향조정을 통해 회계정보가 훼손된 기간을 검증한 후, 실제로 회계정보가 훼손된 기간에 비효율적 과잉투자가 발생하는지 검증한다. [연구결과] 중국의 상장기업표본(유상증자기업 포함)을 이용한 주요 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 유상증자 기업들은 유상증자 이전연도와 실시연도에 이익 및 매출을 상향조정하였으며, 그에 대응하여 비효율적으로 과잉투자하였다. 둘째, 유상증자 이후연도에는 이익이나 매출을 조정하지 않거나 오히려 하향조정(반전)하였으며, 그에 대응하여 과잉투자 경향이 사라진 것으로 나타났다. 즉, 유상증자 기업의 과잉투자 현상은 이익 및 매출을 상향조정하는 기간에 발생하고 회계정보의 왜곡이 해소된 이후에 다시 정상화된다는 사실을 확인할 수 있었다. [연구의 시사점] 본 연구는 유상증자 기업의 과잉투자가 회계정보의 훼손 여부에 따라 달라질 수 있음을 밝힘으로써 유상증자 기업에서 발생하는 과잉투자의 원인이 회계정보의 질 하락에 있음을 제시하였다. [Purpose] It is argued that seasoned equity offerings(hereafter SEO) firms are likely to over-invest after financing due to moral hazard and adverse selection. On the contrary, we recognize the possibility that the overinvestment will occur in the period SEO firms manage earnings or revenues upward, not after financing. This kind of misstatement may distort the investment decision of management to expect future growth or constrain the ability of stakeholders to monitor and control the management. [Methodology] We examine the relation between accounting quality and investment efficiency in the years before, the year of, and the years after SEO. Specifically, we identify the period in which SEO firms distort accounting information by increasing earnings or revenues through accruals, and then test whether SEO firms over-invest inefficiently in the period earnings or revenues are managed upward. [Findings] Our results show that SEO firms increase earnings and revenues in the years before and the year of SEO and in turn, over-invest substantially in response to the misstatement. On the other hand, they don’t increase earnings and revenues in the years subsequent to SEO and also do not over-invest anymore. [Implications] We extend the literature on the relation between accounting quality and investment efficiency by documenting that the overinvestment of SEO firms is due to distorted accounting information rather than financing.

기업의 이익조정행위와 유상증자주식의 장기성과 간의 관계

김진우(Jin-Woo Kim) 한국산업경영학회 2013 經營硏究 Vol.28 No.1

본 연구는 2000년부터 2010년까지 국내 주식시장에서 유상증자를 실시한 552개 주식의 장기성과를 분석하고, 유상증자 시점에서 행해진 기업의 이익조정행위가 유상증자주식의 장기성과에 미치는 효과를 검증하였다. 먼저 규모, 장부가-시장가비율 그리고 과거 수익률이 유사한 주식들로 구성된 벤치마크 수익률을 차감한 초과수익률로 계산한 유상증자주식의 상장 이후 36개월까지 장기수익률은 누적초 과수익률로는 -5.56%, 초과보유수익률로는 -34.19%의 유의한 음수값을 얻어서 기존 연구들과 동일하게 국내 주식시장에도 유상증자주식의 장기저성과 현상이 존재하는 것으로 분석되었다. 유상증자주식의 상장연도를 기준으로 전후 3년간의 유상증자기업의 순이익, 현금흐름 그리고 발행액 변화에서는 순이익과 현금흐름은 상장 전부터 상장연도까지 지속적으로 감소하는 것으로 나타난 반면, 재량적 유동발생액은 유상증자 시점에 대폭 증가하는 것으로 나타났다. 이는 유상증자 기업이 재량적 유동발생액을 이용하여 상장연도에 집중적으로 순이익을 과대계상하는 이익조정행위를 실행한다는 것을 의미한다. 그러나 이익조정행위와 장기성과 간의 관련성을 검증하기 위해서 상장연도의 발생액에 따라 5개 포트폴리오를 구성한 결과, 각 포트폴리오의 상장이후 36개월까지의 장기수익률 간에는 유의한 수익률 차이가 존재하지 않는 것으로 나타나서 상장시점에 행해진 이익조정행위가 유상증자주식의 장기성과에는 유의한 효과를 미치지 못하는 것으로 나타났다. 다만, 유상증자주식의 장기성과 결정요인에 대한 추가적인 분석에서 상장연도의 장부가-시장가 비율이 높을수록 장기수익률이 증가하는 것으로 나타났다. This paper examines the long-run performance of seasoned equity offers (thereafter SEOs) and analyzes the effects of the earning management using accruals by issuers before and at the offering year on the long-run performance of SEOs using 552 samples of SEOs from 2000 to 2010 in Korean stock markets. I find the evidence for long-run underperformance of Korean SEOs. The SEOs earns significantly negative returns during 36 months after issue. The cumulative abnormal returns (CAR) and abnormal holding period returns (HPR) of SEOs are -5.56% and -34.19%, on average, respectively. The abnormal returns are calculated by subtracting the return of benchmark portfolios constructed by stocks with similar size, book-to-market ratio and past returns. I also find the evidence for the earning management of issuing firms before and at the offering year. When observing the change of net income, cash flows and accruals of issuing firms from 3 years before to 3 years after offering, the net income and cash flows are steadily decreasing from 3 years before and minimized at the offering year. The accruals, however, especially discretionary current accruals are sharply increasing to bloat the net income at the offering year and decreasing after issue. To investigate the effects of the earning management at the offering year on the long-run performance of SEOs, I construct 5 accrual portfolios based on the accruals at the offering year and measure the long-run performance of them during 36 months after issue. But I fail to find the significant difference between CARs and HPRs of accrual portfolios. This result indicates that the earning management of issuing firms before and at the offering year does not affect the long-run performance of SEOs in Korean stock markets.

유상증자의 형태와 이익조정에 관한 연구

김윤태,황성현 한국회계정보학회 2009 회계정보연구 Vol.27 No.2

Seasoned Equity Offering(SEO) are useful method of take the capital of operation with firms. In most case the Price of stock with SEO granted is equal to the closing price of the stock on the day of grant. This paper examines earnings management prior to SEO firms. Because the cash flow of SEO is dependent on the stock price, management has the incentive to temporarily raise its share price prior to SEO date. This paper focuses on earnings management to increase market price prior to SEO from 2001 to 2005. Discretionary accruals are used as proxies for earnings management, Debt ratio, firm size, cash flow of operation, prior total accruals, share of institution and share of major owner are used as control variables. The results of this study are as follows. First, prior discretionary accruals are positively related to the SEO granted. Second, there is no relation between prior discretionary accruals and the number of SEO granted. Third, prior discretionary accruals are negatively related to the third party granted of SEO. This study provides some evidence that managers may use accruals to shift earnings to influence the stock price prior to SEO. 유상증자시에 기업은 필요한 자금을 보다 많이 조달하기 위하여 이익조정을 통하여 유상증자 발행가액을 높이고자 하는 유인이 존재하며, 이는 많은 선행연구들에 의하여 검증되어왔다. 그러나 유상증자의 형태에 따른 이익조정여부의 검증은 거의 없는 실정이다. 따라서 본 연구에서는 유상증자의 형태에 따른 이익조정 여부를 검증하는 것을 목적으로 한다. 이를 위하여 2001년부터 2005년까지 유상증자를 실시한 147개의 기업을 대상으로 분석을 실시하였고, 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 유상증자기업은 비유상증자기업에 비하여 유상증자이전연도에 재량적 발생액이 크다는 사실이 검증되었으며, 이러한 현상은 유상증자로 인해 발행되는 주식수가 많을수록 보다 강하게 나타났다. 둘째, 유상증자의 형태에 따른 이익조정여부의 검증결과 일반적인 유상증자인 구주주 배정기업 등에서는 유상증자전에 보고이익을 증가시키는 일반적인 형태를 띠는 것으로 나타났으나, 제3자 배정 유상증자기업에서는 오히려 유상증자전에 보고이익을 감소시키는 이익조정을 하는 것으로 나타나, 유상증자가 본연의 자금조달 목적으로 이용되는 것이 아니라 경영권 승계나 계열사 지배 목적으로 실시된다는 사실을 간접적으로 증명하였다. 이 같은 결과는 결국 우리나라에서 유상증자가 경영자의 기회주의적인 이익조정의 한 유인이 될 수 있음을 시사하는 것이며, 앞으로 이를 개선하기 위한 여러 제도적인 대책 등이 마련되어야 할 것이다.

유상증자의 공시효과와 영업/재무레버리지의 관계에 관한 실증연구

권용현,우청원 한국회계정책학회 2022 회계와 정책연구 Vol.27 No.4

[Purpose]This study empirically tests effects of the operating leverage, the financial leverage, and the combined leverage as major determinants of stock price change before and after the Seasoned Equity Offering. [Methodology]In this study, we use listed companies on the KOSPI and KOSDAQ markets that announced Seasoned Equity Offering from 2014 to 2021. We measure the effect of the Seasoned Equity Offering is estimated as the Cumulative Abnormal Returns (CARs) and the Buy and Hold Abnormal Returns (BHARs) after the announcement. We measure the operating leverage and financial leverage are estimated using sales, operating profit, and net income for the five years (20 quarters) prior to the announcement. [Findings]We find that operating leverage negatively affects the both CARs and BHARs of Seasoned Equity Offering through shareholder allocation. On the other hand, the financial leverage and the combined leverage are significantly negative only for general public Seasoned Equity Offering and private placements of Seasoned Equity Offerings. [Policy Implications]Our study suggests the following practical and policy implications. First, in terms of practical implications, it can help managers to select the type of Seasoned Equity Offering. Therefore, it would be reasonable to select the type of Seasoned Equity Offering by considering the company’s accounting and financial status. As a policy implication, policy-makers can contribute to determining the issuance price, discount rate, and required period according to Seasoned Equity Offering. In particular, in the case of third-party allocation, it is recognized in the market as a positive event unlike other types of Seasoned Equity Offerings. Many companies use third-party Seasoned Equity Offerings to raise capital, and the level of risk affects the announcement effect significantly. Therefore, it is necessary to consider specifying these facts in the ‘Regulations on Issuance and Disclosure of Securities’. [연구목적]본 연구는 유상증자를 전후한 기업의 주가변화를 설명할 수 있는 주요 지표로서 영업레버리지도와 재무레버리지도 및 결합레버리지도의 효과에 대하여 실증하였다. [연구방법]본 연구에서는 2014년부터 2021년까지 유상증자를 공시한 유가증권시장과 코스닥시장 상장기업을 연구대상으로 하였다. 본 연구에서는 유상증자의 공시효과를 누적비정상수익률과 보유비정상수익률로 추정하였다. 또한 본 연구에서는 유상증자 공시 이전 5년(20분기)의 매출액, 영업이익 및 당기순이익을 이용하여 영업레버리지도와 재무레버리지도를 추정하였다. [연구결과]실증분석 결과, 주주배정 공시는 부정적인 공시효과를 보였고, 제3자 배정 공시는 긍정적인 공시효과를 보였다. 영업레버리지도는 주주배정 유상증자의 공시효과에 부정적인 영향을 미쳤다. 한편 재무레버리지도와 결합레버리지도는 제3자 대상 유상증자에 대한 보유비정상수익률에 대해서만 음(-)의 결과를 보이는 것으로 나타났다. [정책적 시사점]경영적 시사점으로는 경영자가 합리적인 유상증자 방식을 선정하는데 도움을 줄 수 있다. 기업의 위험정도에 따라 유상증자의 효과가 상이하게 나타난다. 따라서 기업의 회계․재무적 상태를 충분히 고려하여 유상증자 방식을 선정하는 것이 합리적일 것이다. 정책적 시사점으로는 정책입안자가 유상증자 방식에 따라 발행가액, 할인율, 소요기간 등에 따른 규정을 결정하는데 기여할 수 있다. 제3자 배정의 경우, 다른 유상증자 방식과는 다르게 긍정적인 사건으로 시장에서 인지되어 많은 기업이 제3자 배정 방식을 활용하고 있고, 기업의 위험정도에 따라 유상증자 유형별 공시효과가 다르기 때문에 이러한 유상증자 방식별 특징을 고려하여 규정을 개선해나가야 한다.

기업지배구조가 유상증자와 이익투명성에 미치는 영향

오현민(Oh Hyun-min),전흥주(Jeon Heung-joo) 한국국제회계학회 2016 국제회계연구 Vol.0 No.69

본 연구는 유상증자와 이익투명성의 관련성을 실증분석한다. 유상증자를 실시하는 기업은 경영자가 재량적인 이익조정을 한다는 선행연구 결과(최관과 백원선 1999; 윤순석과 이건열 2001; 안성희 등 2015)에 따라, 유상증자기업의 이익투명성은 훼손될 것이라 예측하고 실증분석하였다. 먼저 유상증자를 실시한 기업과 그렇지 않은 기업의 이익투명성을 살펴본 후, 기업지배구조가 유상증자와 이익투명성의 관계에 유의적인 영향을 미치는 지 규명한다. 구체적으로, 분석기간은 2001년부터 2013년까지이고, 이익투명성은 Cheng and Subramanyam(2008)의 방법으로 측정하였다. 기업지배구조의 측정치로는 외국인지분율, 대주주지분율을 이용하였다. 본 연구의 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 유상증자여부와 이익투명성은 음(-)의 방향으로 유의하였다. 이는 유상증자를 실시한 기업이 그렇지 않은 기업에 비해 이익투명성이 낮다는 것을 의미한다. 이는 유상증자 시 경영자가 인위적으로 이익조정을 한다는 선행연구와 맥락을 같이 하는 결과이다(최관과 백원선 1999; 윤순석과 이건열 2001; 안성희 등 2015). 둘째, 기업지배구조가 유상증자여부와 이익투명성에 미치는 영향을 살펴보면, 유상증자와 기업지배구조의 상호작용항은 이익투명성과 양(+)의 방향으로 유의하였다. 이러한 분석결과는 양호한 기업지배구조를 가진 기업의 경우, 경영자가 기회주의적인 이익조정으로 이익투명성을 훼손하는 것을 방지하고자 노력하고 있는 것으로 볼 수 있다. 이는 기업지배구조가 유상증자의 부정적 영향을 완화하는 매커니즘으로 작동하고 있음을 시사한다. 본 연구는 이익투명성 훼손의 결정요소로서 유상증자에 주목하여 분석하였고, 유상증자와 이익투명성의 관계에서 기업지배구조가 어떠한 역할을 하는지에 대해 직접적으로 살펴보았다는데 의의가 있다. 이익투명성 훼손의 원인으로 유상증자여부가 영향을 미칠 수 있음을 제시한, 본 연구의 결과는 경영자뿐만 아니라 투자자 및 감독기관 등에게 중요한 시사점을 제공할 것으로 판단된다. This study investigates the effect of seosoned equity offerings (hereafter seo) on earnings transparency. Prior research reports that firms conducting seo manage earnings(Choi and Paek 1999; Yoon and Lee 2001; Ahn et al. 2015). Based on prior research results, we predict and investigate that the earnings transparency of firms conducting seo wil be lower. First of all, we examine the earnings transparency of firms conducting seo versus non-conducting seo, and investigate the association between seo and earnings transparency and the extent to which the association is affected by corporate governance. Specifically, the period of samples is from 2001 to 2013. We use Cheng and Subramanyam(2008) as a proxy of earnings transparency and use the foreign ownership, large shareholders ownership as corporate governance measure. The empirical results of this study are as follows. First, the relation between seo and earnings transparency is statistically significant and negative(-). This means firms conducting seo have lower earnings transparency than firms non-conducting seo. Second, the interaction variable between seo and corporate governance is statistically significant and positive(+) on earnings transparency. Accordingly, the effect of seo and corporate governance on earnings transparency was found to increase with firms for a good corporate governance. These findings show that the corporate governance works as a mechanism to reduce the negative effect of seo . This study focused on seo as a determinant of earnings transparency downgrading, directly tests the effect of corporate governance on the association between seo and earnings transparency in Korea, providing empirical support that a good corporate governance reduces the negative effect of seo. The results of this study are expected to provide significant implications to executives and investors and regulators as well.

유상증자와 조세회피

이현주,정규언 한국세무학회 2018 세무와 회계저널 Vol.19 No.4

In this study, we analyze whether the firms conducting seasoned equity offerings (SEOs) pursue more aggressive tax avoidance due to financial necessity. According to the Pecking order theory, companies implement SEO strategy as the last means for funding when it is difficult to raise debt financing. Due to the financial needs, it is expected that the SEO companies do not have easy access the external funds;thus, they increase cash savings through tax avoidance. Considering the cash incentives from corporate tax avoidance, we hypothesize that SEO firms would carry out aggressive tax avoidance strategies to reduce corporate tax expense and cash outflows. We measure the extent of tax avoidance based on four proxies including the cash ETR, the traditional effective tax rate (GAAP ETR), book-tax differences (BTD), and the discretionary book-tax differences by Desai and Dharmapala(2006). Using publicly available data consisting of 2,396 firm-year observations for the period of 2011 to 2015, we find that SEO firms show the larger extent of tax avoidance. This result suggests that companies that raise external funds through SEO pursue internal cash savings through tax avoidance. We also observe that SEO firms have a positive relationship between the size of the equity offerings and the tax avoidance. Specifically, in the case where the size of the SEO is within the top 25%, the degree of tax avoidance is greater than that of others. Besides, the result partly confirms that SEO companies show the greater extent of tax avoidance if the purpose of the SEO is to secure operating funds. This study contributes to the research stream that investigates tax avoidance by examining empirical evidence that SEO firms implement tax avoidance strategies. The results can provide meaningful information to market participants and tax authorities for SEO firms. 본 연구는 유상증자를 하는 기업이 재무적 필요에 의해 내부현금흐름을 증가시키기 위하여 더욱적극적인 조세회피를 추구하는지 여부를 분석하였다. 선행연구에서 유상증자를 하는 기업은 여신 등을 통한 외부자금조달이 어려운 경우에 유상증자를 마지막 수단으로 활용한다고 보고하고 있다. 따라서 유상증자를 하는 기업은 외부자금에 대한접근이 쉽지 않을 것으로 보았으며, 자금 조달을 위하여 법인세를 절감함으로써 내부현금흐름을증가시키려는 유인이 높을 것이며, 법인세비용을 줄이고자 하는 유인이 높은 기업은 그렇지 않은기업에 비하여 적극적인 조세회피 전략을 통해 현금의 외부유출을 줄이고 기업 내부자금의 수준을높일 것이라고 예상하였다. 본 연구에서는 조세회피의 정도를 추정하기 위하여 현금유효세율, 전통적유효세율, 재무이익과 세무이익의 차이, Desai and Dharmapala(2006)에 따른 BTD에서 총발생액으로 설명되지 않는 부분으로 조세회피 측정치를 사용하였다. 2011년부터 2015년 사이에 유상증자를 실시한 102개의 기업연도를 분석한 결과 유상증자를 한기업의 조세회피의 정도가 유상증자를 하지 않는 기업이 비해 큰 것으로 나타났다. 이는 유상증자를 하는 기업은 외부자금을 조달함과 동시에 납부세금의 절감을 통해 내부자금을 절약하고 내부현금흐름을 증가시키고 있음을 시사한다. 유상증자 규모가 상위 25% 이내인 경우와, 유상증자의 목적이 운영자금 확보인 경우 조세회피의 정도가 높은 것으로 나타났지만 모든 조세회피 측정치에서유의미한 값은 얻지 못하여 가설을 부분적으로 지지하는 것으로 나타났다. 이는 운영자금의 압박이 심한 기업은 조세회피를 통해 기업의 내부자금 유출을 최소화 하는 것으로 볼 수 있다. 본 연구의 공헌점은 유상증자를 하는 기업은 자금조달에 어려움이 있으며 조세회피 활동을 통해기업 내 가용현금을 확보하는 것을 검증했다는 점이며, 이는 주식시장 참여자 및 과세당국에 유상증자 기업에 대한 유용한 정보를 제공한다는 점에 의의가 있다.

유상증자, 사채발행 및 자본구조와 이익조정의 관계

홍순욱 ( Soon Wook Hong ),이화득 ( Hwa Deuk Yi ) 한국회계학회 2016 회계학연구 Vol.41 No.6

본 논문에서는 기업의 유상증자 또는 사채발행을 통한 자본조달 방법과 자본구조가 재량적발생액에 미치는 영향을 분석하고자 한다. 유상증자, 사채발행 및 자본구조와 이익조정의 관계에서 이익조정을 하는 목적은 크게 두 가지로 볼 수 있는데 하나는 자본조달 시 주가에 직접적으로 영향을 미치기 위함이고 다른 하나는 자본구조 개선을 위함이다. 기업은 유상증자 전 주가에 직접적인 영향을 미치는 이익조정을 많이 할 것이며 일반적으로 부채비율이 높은 기업은 자본구조 개선을 위한 이익조정을 많이 할 것이다. 유상증자는 자본구조를 개선시키는 자본조달 방법이지만 사채발행은 자본구조를 악화시키기 때문에 부채비율이 높은 기업이 유상증자를 앞두고 있을 경우, 유상증자는 자본구조 개선효과가 있으므로 자본구조 개선을 위한 이익조정을 많이 하지 않을 것이다. 즉, 유상증자 전 주가부양을 위한 이익조정은 많이 하는 반면 자본구조 개선을 위한 이익조정은 적게 할 것으로 예상된다. 본 연구는 한국거래소 유가증권 상장기업 중 금융업을 제외한 1992년부터 2014년도까지의 12월 결산법인을 표본으로 하였고, 유상증자와 사채발행을 동시에 한 기업은 제외하였다. 본 연구에서는 목표부채비율과 실제부채비율의 차이를 자본구조의 측정치로 사용할 것이다. 본 논문의 연구 결과는 첫째, 자본조달 방법에 따라 이익조정 유인이 다를 것으로 보아 유상증자와 사채발행 전 재량적발생액을 직접 비교한 결과 유상증자 기업이 사채발행 기업보다 이익 상향 조정을 많이 하는 것으로 나타났다. 이것은 사채발행에 비해 유상증자 전 주가에 직접적인 영향을 미치기 위한 이익조정을 많이 한다는 것을 의미한다. 둘째, 자본구조에 따른 이익조정은 목표부채비율대비 실제부채비율이 높은 기업이 낮은 기업보다 이익 상향 조정을 더 많이 하는 것으로 나타났다. 이 결과는 기업이 자본구조 개선을 위해 이익조정을 하고 있음을 의미하는 것으로 볼 수 있다. 유상증자, 사채발행 및 자본구조가 이익조정에 미치는 영향을 분석한 결과, 목표부채비율대비 실제부채비율이 높은 기업이 유상증자로 자본을 조달할 경우 이익 상향 조정을 많이 하지 않은 것으로 나타났는데, 이는 유상증자만으로도 자본구조의 개선효과가 충분히 크기 때문이라 판단된다. 본 논문의 학술적 공헌점은 첫째, 유상증자 기업의 이익조정과 사채발행 기업의 이익조정을 각각 분석한 선행 연구와 다르게 두 가지 자본조달 방법에 따른 이익조정을 직접 비교 분석했다는 점이다. 둘째, 자본조달 방법에 따른 이익조정의 유인을 주가에 직접적인 영향을 미치기 위한 이익조정 부분과 자본구조 개선을 위한 이익조정 부분을 분리하여 분석했다는 점에 의의가 있다. 본 논문의 실무적 시사점은 첫째, 유상증자 시 발행 주식의 가격을 결정할 때 주가부양을 위해 실시된 이익조정을 고려하여 그 효과만큼 가격을 할인하여야 한다는 것이다. 둘째, 사채발행 시 발행 사채의 가격을 결정할 때 자본구조 악화를 대비하여 실시된 이익조정을 고려하여 그 효과만큼을 가격에 반영하여야 할 것이다. 셋째, 외부 감사인은 회계 감사 시 자본조달 전 실시된 이익조정을 고려하여 감사 투입 인원, 시간, 정도를 조정하여야 할 것이다. This study examines the effects of seasoned equity offerings, bond issues and capital structures on discretionary accruals. It appears that there are two main purposes of earnings management in the relationship of capital financing types and capital structures with earnings management. One is to affect stock prices directly and the other is to improve capital structures. Prior to seasoned equity offerings, companies may use earnings management to inflate stock prices. Highly leveraged companies may use earnings management to improve capital structures, in general. Seasoned equity offerings improve capital structures and bond issues worsen capital structures. Before seasoned equity offerings, highly leveraged companies may not use earnings management which improves capital structures since seasoned equity offerings seem to enhance capital structures sufficiently. In other words, it is expected that these companies do much earnings management to support stock prices and do little earnings management which improves capital structures. Samples of this study are the non-financial companies whose fiscal year ends in December 1992 to 2014 and listed in the Korea Exchange. Companies issuing equity and bonds at the same time are excluded.

유상증자기업의 이익조정에 관한 실증적 연구

최관,백원선 한국회계학회 1999 회계학연구 Vol.24 No.4

본 논문은 유상증자기업이 유상증자시에 이익을 조정하는가를 연구하였다. 유상증자기업은 유상신주의 발행가액을 높일수록 기존 주주의 부를 증가시킬 수 있다. 따라서 기업은 이를 위하여 일반투자자들이 기업의 미래전망을 밝게 볼 수 있도록 이익을 상향조정하려는 동기를 가지게 된다. 본 연구는 1991년부터 1995년까지 유상증자를 실시한 236개 기업을 대상으로 유상증자 2년전부터 2년후까지의 이익조정 여부를 분석하였다. 이익조정은 재량적 발생액(discretionary accruals)으로 검증하였는데, 재량적 발생액은 단순한 모형뿐만 아니라 수정된 Jones모형과 Rangan(1998)이 사용한 모형을 각각 시계열적으로, 횡단면적으로 적용하여 추정하였다. 연구결과에 의하면, 유상증자기업들은 산업평균에 비하여 순이익과 현금흐름이 낮은 기업들이었고, 특히 유상증자 실시연도에 현금흐름이 급격히 하락하였다. 여러 가지 모형에 의하여 측정된 재량적 발생액은 모두 유상증자연도까지 증가하다가 유상증자연도에 최대치가 되고 그 이후에는 감소하는 추세를 나타내어, 기업들이 유상증자연도에 이익을 상향조정하고 있음이 발견되었다. 그리고 추가분석에서는 유상증자연도에 이익을 상향조정할수록 유상증자 직후 연도의 순이익이 더욱 하락함이 나타났다.