비트코인은 증권인가?

김자봉(Kim, Jabonn) 한국증권법학회 2018 증권법연구 Vol.19 No.2

증권법상 증권에 대한 정의는 증권으로서 첫발을 내딛는 데 있어서 필수적이다. 증권의 정의를 충족하지 못한 증권의 유통은 있을 수 없다. 시민권이 없으면 시민으로서의 정당한 권리와 의무를 행할 수 없는 것과 같다. 미국 증권법과 국내 자본시장법상 투자계약과 관련한 증권의 정의가 본질적으로 다르지는 않다. 그럼에도 불구하고 미국과 국내 감독당국은 비트코인과 ICO Token에 대하여 서로 다른 결정을 내렸다. 즉, 미국 감독당국은 “비트코인은 증권이 아니지만 ICO Token은 증권”이라고 정의하는 법적 판단을 행한 반면, 국내 감독당국은 법적 판단 없이 ICO 자체를 전면금지하였다. 왜 이러한 차이가 발생한 것인가? 이유는 크게 두 가지를 생각해 볼 수 있다. 첫째, 자본시장법은 포괄주의의 이름으로 미국 증권법상 증권의 정의를 수용하였음에도 불구하고 동시에 증권유형화이론을 채택하고 있다. 이에 따라 증권은 특정하게 제한된 형식을 갖추어야 하고, 투자자금을 조달하고자 하는 자와 제공하는 자 간의 관계 ‘이전에’ 증권이 존재하여야 하는 것처럼 정의된다. 이러한 증권유형화이론에 의하면, ICO Token은 특정하게 제한된 형식을 충족하지 못하므로 증권의 정의에 부합하지 못하는 것으로 판단될 수 있다. 둘째, 설령 ICO Token을 증권으로 판단하더라도, 규제집행단계에서 감독당국이 충분한 사후규제수단을 보유하지 못하면 사기, 시세조작 등의 위험요인에 대한 적절한 대응을 할수가 없으므로 ICO의 활동을 허용하는 것이 쉽지 않을 수 있다. 미국 감독당국은 투자자보호를 위하여 행정적 및 민사적 제재수단을 포함한 사법적 권한 등 사후규제를 행할 수 있는 정책수단을 지니고 있다. 이에 따라 가상통화 및 ICO에 대한 규제체계가 완전히 준비될 때까지 기다리기보다는 초기 단계부터 ICO Token을 증권으로 정의하여 유통을 허용하고 규제체계를 만들어 가는 방법론을 취하고 있다. 하지만 충분한 사후규제 수단을 갖지 못한 우리로서는 미국과 같은 선택을 하기가 곤란할 수 있다. 본고는 위의 두 가지 가능성 가운데 첫째 가능성에 대하여 법리적으로 논의한다. 규제 적용은 증권의 정의를 대상으로 시작하는 것이 자연스럽고, 더구나 ICO 자체를 전면 금지하면서 ICO 토큰을 증권이라고 판단하였다면 응당 있어야 하는 증권의 등록과 관련한 자본시장법상 의무이행을 보완요건으로 요구하지 않았다는 점에서 ICO 토큰을 증권이 아닌 것으로 판단하였을 것이라는 추론을 배제하기 어렵다. 만일 그렇다면 증권법과 자본시장법상 증권의 정의에 대하여 면밀한 비교 검토가 필요한바, 두 법의 증권에 대한 정의를 비교하면, SEC v. Howey의 본래 취지는 증권의 특정 유형과는 무관한 증권의 보편적 특성을 정의하는 것인 반면, 국내 자본시장법은 증권유형화이론에 따라 SEC v. Howey를 충족하는 특정 유형의 증권, 이를 테면 ‘Howey-type 증권’을 따로 정의하고 있다. 하지만 이러한 증권유형화이론은 증권의 보편적 정의와 상충될 뿐만 아니라 필요하지도 않으며 증권의 범위를 과도하게 사전 제한하는 결과를 초래한다. 따라서 자본시장법상 증권의 정의에서 증권유형화이론의 최소화 내지는 배제가 바람직하다고 판단한다. Definition of security is a starting point of the security law. Without satisfying the definition, security cannot distribute. The definition of security is a like-kind of citizenship in a country without which no man can hold rights and duties as a citizen. Securities regulation in the U.S. and Korea share a common in the definitions of security: SEC v. Howey. However, two countries’s regulatory authorities have reached at different regulatory decisions on ICO (initial coin offering) Token. While SEC approves ICO Token to be a security, Korean regulatory authority disapproves. Why? There can be two possibilities. First, even though Korean Capital Market Act embraces SEC v. Howey, the Act narrows the definition of security and suggests ‘allowable types of securities’ (ATS) under which SEC v. Howey validates as a Howey-type security. Therefore, ICO Token may not satisfy the allowable definition of security. Second, in the enforcement dimension, Korean financial supervisory authorities does not have strong ex post enforcement powers that SEC has in promulgating legislative rule, judicial and administrative enforcement actions. Due to the lack of the enforcement powers, the Korean supervisory authorities may have concerns about misconducts or arguable misconducts of ICO that need timely and investigative examination as SEC enforcement power. This paper mostly focuses on the first issue, but this does not deny the importance of the second issue. In order to understand the decision differences of the two regulatory authorities, we may need some legal theory discussions especially about SEC v. Howey, that is, whether SEC v. Howey defines a general security or a specific type of security. As a result of discussion, this paper conclusively suggests ATS to be minimized or excluded from the definition of security in the Capital Market Act.

증권관련집단소송법 제정 이후 미국으로의 법정지선택에 따른 국내 상장기업의 보호방안

김용진 한국법제연구원 2011 법제연구 Vol.- No.40

Many of the companies, which this land as Security-issuers for capital-gathering use are exposed to risks, in american security class action to be involved. Even domestic investors have increasingly initiated securities fraud class action against domestic companies in US courts over the past years. With the characteristics of security class action the concerned companies often go into the financial risks and the negative effect on their reputation. This Article analyses the procedural risks of domestic companies in the security class action before US Courts. And Some suggestions for the litigation strategy for domestic Issuers of securities are offered. Their key point is like this: Could Morrison survive the extraterritoriality of american security regulations and the Dodd-Frank Act? Over three-quarters of a century the extraterritorial reach of § 10(b) of the Securities Exchange Act of 1934 has been prevailed in the practice of the security class action litigation before US courts. Now the Supreme Court attempted to remedy this acute problem last year when it decided to the landmark case of Morrison v National Australia Bank, Ltd.. In that case, the Court addressed the extraterritorial reach of § 10(b) for the first time and issued a bright-line transactional test that limites the application of § 10(b) to purchases or sales made in the US or involving securities listed on a domestic exchange. The result is that non-US investors will be precluded from bringing suit in US courts. This would be a good argument for our domestic companies before US courts. Key Words : securities class action, forum shopping, extraterritorial reach, § 10(b) of the Securities Exchange Act of 1934, exclusive jurisdiction in Korean Security Class Action ActAnother suggestion has relation with § 4 of Korean Security Class Action ActActActAcgives exclusive jurisdiction to Korean Courts. The author has not only pursued litigation strategies for domestic isdicti, but also indicated the jurisdictional problems, that could be resulted from that domestic privilege. 우리나라에서 금융자본을 유치하는 증권발행회사들은 많은 경우 미국의 증권집단소송에 휘말리는 위험에 노출되어 있다. 내국인조차도 국내 회사를 상대로 하여 증권법 위반을 이유로 미국법원에 소를 제기하는 일이 증가하고 있다. 증권집단소송의 특성상 관련 회사는 재정적 위기에 처하고 회사의 이미지에 큰 타격을 입는다. 이 논문은 미국집단소송에서 국내 회사가 당면하는 위험을 분석하고, 이와 같은 위험에 처하는 국내 회사들을 위해 몇 가지의 소송전략 방안을 제시한다. 우선, 과연 Morrison 판결은 미국 증권법규의 역외적 적용 및 Dodd-Frank Act를 이겨내고 계속하여 그 효과를 지속시킬 수 있는가의 여부를 중심문제로 다루었다. 지난 세기의 3/4 이상 동안 미국 실무는 1934년의 증권거래법 제10조의(b)를 역외적으로 적용하는 것을 당연시 해왔다. 그런데 최근 이 문제를 처음으로 다룬 Morrison 사건에서 미국 연방최고법원은 증권거래법 제10의(b)의 역외적 적용 문제와 관련하여, 연방최고법원은 미국에서 증권을 구매하거나 판매한 경우 및 미국 내 증권거래소에서 거래된 증권인 경우에 한하여 위 규정을 역외적으로 적용할 수 있다는 내용의 이른바 거래이론을 개발하였다. 이로써 미국 외 투자자가 미국법원에 증권집단소송을 제기할 수 있는 경우는 크게 제한되었다. 이 논문에서는 미국법원 편향의 법정지사냥을 제한할 수 있는 관점에서 Morrison 판결을 분석하였다. 다음으로, 우리나라 증권관련집단소송법 제4조는 피고의 보통재판적 소재지의 지방법원 본원에 전속관할을 인정하고 있는데, 이 규정이 한편으로는 국내기업의 보호 역할을 하지만, 다른 한편으로는 미국과의 통상마찰의 요인으로 등장할 수 있다는 점도 지적하였다.

미국 연방증권거래법 Section 10(b)에 기한 사적소송과 그 역외적용에 관한 고찰

박준선 한국상사법학회 2014 商事法硏究 Vol.33 No.2

Section 10(b) of the Securities Exchange Act of 1934(Exchange Act) is one of the most popular anti-fraud provisions in the U.S. Section 10(b) makes it unlawful to use or employ any manipulative or deceptive device or contrivance in connection with the purchase or sale of any security registered on a national securities exchange or any security not so registered. Under this provision, the Securities and Exchange Commission (SEC) promulgated Rule 10b-5. Although the Exchange Act has no explicit provision regarding any civil liability for violation of Section 10(b), the courts have allowed injured investors to seek an implied private right of action under that provision. Class actions are commonly used for securities litigation because securities law violations often involves many claimants. Because of the high number of class action lawsuits in the U.S., corporations are exposed to huge financial risk. Section 10(b) could apply extraterritorially. In order to support the extraterritorial application of Section 10(b), U.S. courts developed the effects and conduct tests. Under the effects test, U.S. courts have subject matter jurisdiction when the transactions involve stock registered and listed on a national exchange, and are detrimental to the interests of American investors. Under the conduct test, U.S. courts have subject matter jurisdiction when the defendant's activities in the United States were more than merely preparatory to a securities fraud and these activities in the U.S. directly caused the claimed losses. A number of scholars and foreign entities criticized the effects and conduct tests because these tests were unpredictable and excessively broad. Recognizing these critiques, the U.S. Supreme Court in Morrison v. National Australia Bank Ltd. rejected the effects and conduct tests, and newly adopted the transactional test. Under the transactional test, Section 10(b) applies only to transactions in securities listed on domestic exchanges and domestic transactions in other securities. Right after Morrison, the Congress enacted the Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010(Dodd-Frank Act). In particular, Section 929Y of the Dodd-Frank Act directed the SEC to conduct a study on extraterritorial private rights of action. To comply with Section 929Y, the SEC issued a report titled “Study on the Cross-Border Scope of the Private Right of Action Under Section 10(b) of the Securities Exchange Act of 1934.” In this report, the SEC provided six options for consideration. The options are divided into two categories: the options regarding the conduct and effects test, and the options to supplement and clarify the transactional test. The options to supplement and clarify the transactional test are more appropriate than the options regarding the conduct and effects test because of international comity concerns. Since the SEC's report was released, the Congress have never enacted any law regarding extraterritoriality of the private right of action under Section 10(b). Thus, the transactional test is the only standard that must be considered when determining the extraterritoriality of the private right of action under Section 10(b). Under the first prong of the transactional test, Section 10(b) applies only to transactions in securities listed on U.S. securities exchanges. Specifically, Section 10(b) applies to purchase or sale of ADRs(American Depository Receipts) or issuer's underlying common shares on a U.S. securities exchange. However, Section 10(b) does not apply to purchase or sale of ADRs or issuer’s underlying common shares within a foreign country. Under the second prong of the transactional test, Section 10(b) applies to U.S. domestic transactions in any securities that is not listed on a U.S. securities exchange. With regard to the second prong of the transactional test, it is questionable exactly when the transaction occurs. A district court held that Section 10(b) does not apply...

美國 Insider Trading 法理의 形成 過程에 대한 考察 - 1909년의 Strong v. Repide 判決부터 2022년의 Insider Trading 成文化 시도까지

최자유 보험연구원 2022 보험금융연구 Vol.33 No.2

The jurisprudence of insider trading law in the United States is established through the interpretation by the Securities and Exchange Commission(hereinafter referred to as ‘SEC’) on §10(b) of the Securities Exchange Act of 1934 and Rule 10b-5 confirmed by the court decision. The United States Court of Appeals’ decision on the SEC v. Texas Gulf Sulphur Co. declared insider trading a securities fraud in 1968. The Supreme Court’s decision on the Chiarella v. the United States, Dirks v. SEC, and the United States v. O’Hagan further developed the jurisprudence of insider trading law. The SEC continues to expand the legal principles of insider trading to respond to new types of insider trading. As of May 2022, the Insider Trading Prohibition Act is pending in the United States Congress to codify insider trading laws. I believe that United States legal principles of insider trading are worthy of reference to restore fairness in the Korean capital market. 미국의 내부자거래 법리는 증권거래위원회(Securities and Exchange Commission; SEC, 이하 ‘SEC’라 함)가 증권거래법 §10(b)와 증권거래법 규칙 10b-5를 해석하여 법원의 판결을 통해법리로 확립되며 발전한다. 연방항소법원은 SEC v. Texas Gulf Sulphur Co. 에서 내부자거래가 증권사기임을선언하고, 연방대법원의 Chiarella v. United States, Dirks v. SEC, United States v. O’Hagan 를 통해 법리가 발전한다. SEC는 新 유형 내부자거래에 대응하기 위해내부자거래 법리의 확장을 지속 시도한다. 2022년 5월 현재 미국 의회에는 내부자거래 법리를 성문화하는 내부자거래금지법(Insider Trading Prohibition Act)이 계류중이다. 50년 동안 발전시켜온 미국의 내부자거래 법리는 우리나라 자본시장의 공정성 회복을위해 참고할 가치가 있다고 본다.

테라·루나의 증권성에 관한 소고

김주호 ( Juho Kim ),정병호 ( Byoung-ho Jung ) 서울시립대학교 법학연구소 2023 서울법학 Vol.30 No.4

2022년 5월 불거진 테라·루나 사태는 국내 피해자 28만명을 낳았고 그 피해 금액이 수조원으로 추산되고 있다. 미증유(未曾有)의 상황에 피해자들의 고소로 시작된 검찰조사는 해를 넘겨 현재도 진행되고 있다. 검찰은 형법 적용을 넘어 자본시장법 위반 여부를 따지기 위해 루나를 ‘투자계약증권’으로 보고 증권성 판단에 주력하고 있다. 투자계약증권은 2009년 2월 자본시장법 시행 당시 주식 등 전통적인 의미의 증권을 다른 형태의 자산에도 적용하기 위해 도입된 개념으로, 작년 4월에 금융위원회 산하 증권선물위원회가 뮤직카우의 ‘저작권료 참여청구권’에 대한 증권성 판단이 첫 사례일 정도로 투자계약증권에 대한 규제나 논의가 매우 드물었다. 이 글에서는 이러한 점을 살펴, 투자계약증권 개념 도입시 원용된 미국 증권법상 ‘투자계약’에 적용되는 미국 판례이론인 ‘Howey 기준’에 관하여 살펴보았다. 해당 기준을 적용하는데 현행 자본시장법상 제한이나 법체계상의 한계를 살펴보았고, 뮤직카우의 사례를 비추어 그 적용의 적정성을 따져 보았다. 이러한 결과를 토대로 ‘Howey 기준’에 맞춰 테라·루나의 사례를 분석해 본 결과 증권성이 있음을 확인할 수 있었다. 현재, 입법이 미비한 가상자산의 규율은 적어도 기존 법체계로 포섭이 가능한 부분에 대해서는 뮤직카우 사례에서 발전된 가이드라인을 참조하여 투자계약증권에 대한 모범 기준을 신설하여 대처하는 것이 타당하다고 본다. The crash of Terra erupted in May 2022, which resulted in significant damage and numerous domestic victims. Korean prosecutors are investigating the securities of Terran and Luna as investment contract securities under the Korean Capital Markets Act (KCMA). Investment contract securities were introduced with the KCMA in 2009 to apply traditional securities regulations to other types of assets. However, there have been few regulations or discussions on investment contract securities, with the Music Cow case being the first to address the nature of securities related to the “right to request participation in copyright fees.” In this article, it reviews the ‘Howey test’, which is a standard used to define investment contracts under the Securities Act of 1933 and is referenced in the KCMA. The article examines the limitations of the current legal system and the appropriateness of applying the ‘Howey test’, particularly by looking at the case of Music Cow. Based on this analysis, it is confirmed that Terra and Luna have the nature of securities. There is a need to regulate virtual assets, which are currently in a legal blind spot, through guidelines or exemplary standards for investment contract securities, similar to the approach taken in the Music Cow case. This would allow for easier interpretation of the law and help address the regulatory inadequacies related to virtual assets.

가상자산의 증권성 판단기준에 대한 연구

이상근,양창규,임승민 한국증권법학회 2024 증권법연구 Vol.25 No.1

2022년 5월 테라․루나 사태로 인하여 국내만 28만명의 피해자가 발생하였지만, 가상자산 증권성 판단에 대한 명확한 기준의 부재로 인해 여전히 조사만 진행되고 있다. 따라서 본 연구는 포스트 크립토 윈터(Crypto Winter) 도래시 가상자산시장의 관리감독․규제완화를 통한 시장활성화를 위한 가장 중요한 전제조건인 가상자산 증권성 판단기준을 제시하고자 한다. 이를 위해 미국 연방법원의 최신 판결사례에 대하여 시사점을 정리하고, 자본시장법 내 투자계약증권 개념 도입시 원용된 미국의 연방증권법상 판례이론인 Howey 기준과 우리나라 자본시장법의 투자계약증권에 대해 살펴보았다. 이 결과를 통해 법령이나 판례에 익숙하지 못해도 쉽게 가상자산의 증권성을 판단할 수 있는 기준을 제시하였고, 이 기준을 국내 대표적인 중소형 가상자산에 적용하여 증권성을 따져 보았다. 이 기준을 활용하여 가상자산의 증권성을 판단할 수 있는 합리적인 방안을 마련하고 가상자산의 태생적 한계나 시장형성 과정으로 인해 많은 가상자산들이 일부 투자계약증권의 성격을 가지게 된 점 등이 고려된 디지털자산법의 제정을 통해 우리나라 가상자산시장에 맞는 대처를 기대한다. The Terra-Luna crash in May 2022 resulted in 280,000 victims in Korea, but the ongoing investigation on the incident is still stagnated due to the lack of clear standards for judging the security of virtual assets. Therefore, this study aims to present the standard for judging the security of virtual assets, which is the most important prerequisite for revitalizing the virtual asset market through supervision and deregulation of the market upon arrival of the post-Crypto Winter era. To achieve such aims, the implications of the latest U.S. federal court cases are summarized in addition to the examination of the Howey test, a case law theory in the U.S federal Securities Act that was used to introduce the concept of investment contract securities in the Capital Market Act, and the investment contract securities in the Korean Capital Market Act. Based on the results, a standard that allows easy determination of the securitization of virtual assets, even without familiarity with law and precedents, is proposed and applied to representative small and medium-sized virtual asset in Korea for securities judgement. By utilizing this standard, we hope to provide a rational approach in securities judgement of virtual assets and address the Korean virtual asset market through the enactment of the Digital Asset Act that considers the inherent limitations of virtual assets and the fact that many virtual assets possess characteristics of investment contract securities due to the market formation process.

Dodd-Frank 개혁과 미국 연방 법제하의 사모펀드 제도 연구

김갑래,빈기범,김규림,김상수 한국재무관리학회 2013 財務管理硏究 Vol.30 No.1

In this paper, we survey U.S. federal securities laws related the private funds and provide the implications for Korean private funds scheme. It is necessary to comprehend U.S. securities regulations because Korean policymakers and legislators frequently use them as a benchmark. To do this, we analyze private funds-related regulations based on the Securities Act of 1933, the Securities Exchange Act of 1934, the Investment Company Act of 1940, the Investment Advisers Act of 1940, and the Commodity Exchange Act and reflect on changes brought about by Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act. The Dodd-Frank Act reforms and tightens significant regulations of investment advisers for the purpose of investor protection and systemic risk control. However, noteworthy is the separate regulatory scheme for funds and that for investment advisers. This means that there are some registration exemption provisions for private funds and for their investment advisers. Moreover, the regulations for venture capital funds or private equity funds and their investment advisers are very conservative. The U.S. regulations on private funds have policy implications for the Korean capital market. First, investors, regulators, and legislators in Korea could better understand the positive role and significance of private funds. Second, a review of the U.S. regulations can facilitate the process of reducing Korean fund-level regulations, which should be reduced by separating those on fund managers and those on the funds that they manage. Third, Korean policymakers should consider and implement measures to develop the commodity market. 본 고에서는 사모펀드(private investment pool)가 탄생하고 발달한 미국의 사모펀드 법제를 조사․연구하고, 이를 바탕으로 국내 사모펀드 제도에 관한 시사점을 제시한다. 미국 법제는 한국 제도 도입과 개선에 있어 항상 중요한 벤치마크가 되므로, 미국 사모펀드 법제를 정확히 이해하는 것은 매우 중요하다. 미국 시장에서 사모펀드는 다수의 연방증권법률과 관련되어 있다. 미국 사모펀드의 주요 법제적 특성을 살펴보기 위해서는 1933년 증권법, 1934년 증권거래법, 1940년 투자회사법, 1940년 투자자문사법, 상품거래법 등 이상의 5개 법률에서 사모펀드와의 관련 조항을 분석해야 한다. 나아가, ‘도드-프랭크 개혁’에 의해 다수의 연방증권법률의 큰 변화가 있었기에 변화된 사모펀드 관련 조항을 파악해야 한다. 본 고에서는 상기 5개 연방증권법률에서 예외나 면제 조항을 두어 자유로운 사모펀드의 결성과 운영을 가능하게 하는 법제적 요소에 집중하여 연구하였다. 사모펀드에 관한 미국 법제에 있어 두 가지 사항을 주목해야 한다. 첫째, 펀드와 운용자를 구분하여 펀드 자체에 대한 규제는 거의 없거나 최소화되어 있다는 것이다. 둘째, 도드-프랭크법을 통한 규제 강화에도 불구하고 벤처캐피탈 펀드나 PEF 및 운용자에 대한 규제에 있어서는 매우 보수적이라는 것이다. 미국 사모펀드 법제 특성은 한국 사모펀드 제도의 개선에 관하여 시사하는 바가 크다. 첫째, 사모펀드의 경제적 의의와 기능을 투자자, 금융당국, 국회 모두 이해할 필요가 있다. 둘째, 펀드와 운용자를 구분하여 펀드에 대한 규제는 크게 완화할 필요가 있다. 셋째, 상품시장(commodity market)을 육성할 필요가 있다.

블록체인 합의 알고리즘과 암호화폐의 법적 쟁점

권오훈 ( Kwon O-hoon ) 건국대학교 법학연구소 2020 一鑑法學 Vol.0 No.45

최초의 암호화폐인 비트코인이 발행된 이후 각종 암호화폐가 범람하면서, 각 국가는 일반적으로 금융당국을 통해 암호화폐를 규제하여 왔다. 즉, 만약 암호화폐가 증권에 해당한다면 비록 암호화폐의 외관을 지닌다 하더라도, 증권의 정의에 부합한다면, 증권과 관련한 각종 규제를 지켜야 한다는 것이다. 이러한 배경에서 암호화폐가 증권에 해당하는지에 대한 논의는 있어왔으나, 블록체인 합의 알고리즘(Blockchain Consensus Algorithm)에 따라 증권 여부가 달라지는지에 대해서는 논의는 불충분하다고 보인다. 암호화폐 전반적인 검토와 더불어, 블록체인 합의 알고리즘의 차이에 따라 각 블록체인에서 신규 암호화폐를 수령하는 방식이 다르다는 점에 주목해야 한다. 특히 미국 증권거래위원회는 ICO 토큰에 대해서는 과징금을 부과하는 결정을 내리면서도, ICO 이후 탈 중앙화된 블록체인으로 변하는 과정에 있는 블록체인 상 암호화폐에 대해서는 침묵을 하고 있다. 미국에서 전통적으로 증권 여부를 판단하는 데 활용했던 Howey 판결의 요건들이 암호화폐에 이르러서는 보다 복잡한 해석을 필요로 하게 되었다. 본고에서는 우선 블록체인 합의 알고리즘 중 대표적인 방식인 PoW(Proof of Work), PoS(Proof of Stake), DPoS(Delegated Proof of Stake)의 모습을 규정하고, 각각의 합의 알고리즘이 미국 증권법 상 Howey 테스트에 어떻게 적용되는지를 살펴본다. 나아가 국내 자본시장법 상 금융투자상품의 요건에 각각의 합의 알고리즘으로 발행되는 암호화폐가 어떻게 포섭되는지 논의한다. 진입 및 영업 규제의 강도가 상대적으로 높은 법규인 자본시장법과 암호화폐와의 관계를 고찰함으로써, 향후 블록체인 및 암호화폐 시장 참여자들의 규제 예측가능성을 높이고자 한다. 우리 정부도 미국 SEC의 암호화폐의 증권 판단 가이드라인과 사례를 참고하여, 시장의 혼란을 최소화하는 정책을 펼치는 방안이 바람직하다. Since Bitcoin, the first cryptocurrency, was issued, countries have generally regulated cryptocurrency through financial authorities. In other words, should certain characteristics of cryptocurrency conform to the definition of securities, various regulations on securities would be imposed, even if they are categorized as cryptocurrency. Given such interpretations, there have been discussions on whether cryptocurrency are securities in general. However, discussion on whether various types of blockchain consensus algorithm changes the status of securities appears insufficient. It should be noted that, in addition to the overall review of cryptocurrency, the different blockchain consensus algorithms differ in how new cryptocurrency is issued to the participants. It should be noted that the U.S. Securities and Exchange Commission(SEC) has decided to impose fines on ICO tokens but has remained silent on cryptocurrency issued on a fully decentralized blockchain. A developed blockchain after an ICO shall often transform to a decentralized blockchain. The requirements of SEC v. Howey, traditionally used to determine securities in the United States, have led to more complex interpretations when it comes to cryptocurrency. This paper first defines the typical blockchain consensus algorithms such as PoW(Proof of Work), Proof of Stake(PoS), and Dedicated Proof of Stake(DPoS), and how each algorithm is applied to the Howey test under U.S. Securities Act. Furthermore, the paper will discuss how cryptocurrency issued under the Korean Capital Market Act will be interpreted, whether cryptocurrency shall be regarded as Financial Investment Product. By examining the strong regulations of the Capital Market Act and its relationship with the cryptocurrency, participants in the blockchain and cryptocurrency markets shall have a better prediction on the regulations. The Korean government is also advised to implement guidelines to minimize confusion in the market by referring to the SEC’s guidelines and examples of securities judgment in cryptocurrency.

미국 증권거래법상 상장회사 임원 보수 환수제도에 관한 소고

송용진 한국증권법학회 2024 증권법연구 Vol.25 No.2

미국 증권거래법 시행규정(이하 ’SEC Rule’) 10D-1은 2022. 10.경 최종 채택된 미국 상장회사의 임원 보수 환수 제도이다. 해당 제도는 상장회사로 하여금 회계 오류 등에 기인해 잘못 지급된 임원 보수에 관하여 자체적인 내부 환수 절차를 마련하도록 하며, 실제로 보수가 잘못 지급되었을 경우 공시 후 필수적으로 해당 절차에 따라 환수하도록 한다. 해당 법은 실제로 환수가 이루어지지 않은 경우, 증권거래위원회의 결정에 따라 거래소가 미환수 상장회사를 상장 폐지할 수 있다. 해당 제도는 환수 사유의 구체성과 명확성, 대상 임원의 확대, 대상 보수 범위의 확대, 환수 금액 계산 방식의 명확성 그리고 환수 절차 개시의 강제성을 갖추면서 종전 사베인스-옥슬리법에 기인한 상장회사 임원 보수 환수제도의 한계를 보완했다는 의의를 갖추었다. 그러나 동시에 해당 제도는 여전히 환수 기한에 대해서 불명확하게 규정하고 있으며, 임원 보수 환수의 중요한 이해 관계자인 주주들이 환수 절차를 회사에 대해서 촉구할 수 없다는 점에서 여전히 한계를 갖는다. 다만, 이러한 한계에도 불구하고 여전히 SEC Rule 10D-1은 장래 국내의 임원 보수 환수제도가 나아가야 할 방향을 제시한다. 현행 국내 관련 제도는 국내 상장회사 임원 보수 중 나날이 늘어가는 성과급의 비중에도 불구하고 금융회사를 제외한 상장회사 임원 보수 환수제도가 미비하다. 상장 금융회사에 관하여 금융회사의 지배구조에 관한 법률에 임원 보수 조정제도가 마련되어 있으나, 그마저도 조정의 대상이 되는 임원의 범위가 지나치게 좁게 정의되어 실효성이 미미하다. 나아가 이러한 제도의 미비에 더불어, 대법원이 주주의 임원에 대한 손해배상의 대상이 되는 손해를 직접적 손해로 국한하면서 상장회사 임원들이 회계 조작 등으로 부정하게 보수를 수령하더라도 주주 등 이해 관계자가 택할 수 있는 구제 수단이 제한되어 있는 상황이다. 따라서 점차 증가하고 있는 성과급 지급 현실에 맞춰 보수 지급의 객관성을 갖추기 위해서라도 국내에도 자본시장법 개정을 통해서 SEC Rule 10D-1과 같은 상장회사 임원 보수 환수제도가 구비되어야 할 것이다. 물론 국내 도입 시 환수 제도의 실효성 있는 실행을 위해 상장회사 보수위원회 의무화, 주주대표소송의 준용 그리고 환수 기한의 명시 등 미국과 비교했을 때 불충분했던 국내의 관련 제도를 보충하고 증권거래법 10D-1의 단점 역시 보완되어야 할 것이다. U.S. Security Exchange Act Rules Section 10D-1 was finally legislated in October, 2022. The section stipulates a clawback clause regarding compensation of the executive officer of listed companies. Specifically, the section requires listed companies to implement clawback procedure for erroneously rewarded compensation and mandatorily reclaim such compensation after disclosure. According to the section, the U.S Security and Exchange Commission can delist a company if the company does not comply the clawback procedure. Such clawback based on the SEC Rule Section 10D-1 overcomes limit of previous Sarbanes-Oxley act by ① clearly stipulating the causes of clawback, ② expanding the scope of the executive officers and compensation, ③ clarifiying the calculation of the amount of clawback, and ④ making the clawback procedure mandatory. However, at the same time, the SEC Rule Section 10D-1 still has limits as it vaguely defines deadline of clawback and excludes the participation of the shareholders in the process albeit that they also important stakeholders in the clawback process. Nonetheless, despite the limit, the SEC Section Rule 10D-1 provides guidelines for the Korean policymakers regarding the compensation clawback of the executive officers of the listed companies. In recent years, the importance of performance based compensation grew within the listed companies in South Korea whereas the regulation regarding the reclamation of the erroneous compensation in listed companies hasn't developed a bit. In fact, lack of such regulation combined with the Supreme Court’s stern attitude of narrowly aacknowledgingthe direct harm of the shareholders make it difficult for both the company and the shareholders to act against executive officers who have bestowed themselves with unjust compensation by embezzlement or account manipulation. Thus, South Korean policy makers must soon revise the Korea Capital Market Act and implement a clawback policy resembling the SEC Rule 10D-1. By doing so, they will be able achieve objectivity of the performance based compensation of listed companies and enhance the shareholders’ right in the capital market.

감독자에 대한 제재의 법 이론

서문식 한국금융법학회 2007 金融法硏究 Vol.4 No.1

Financial Supervisory Commission (FSA) and Financial Supervisory Service (FSS) of Korea have taken enforcement actions against employee, employer or financial companies who violate financial laws of Korea. This enforcement actions, such as suspension order, removal order, civil money penalty etc. apply not only to the offender but also to the supervisor of the offender. About 30 Acts regarding financial business regulation in Korea, however, have no statement at all about the liability of supervisor even though there are lots of legal issues that should be decided when FSA, FSS actually takes enforcement measures against supervisor. Until now, the actions have been taken according to the precedents without through studying on the liability of supervisor. This paper is to study theoretical base of the liability of supervisor and to propose the proper prima facie cases (i.e., elements) on the liability of supervisor. Liability of supervisor can be subdivided into civil, penal, and administrative liability. Administrative liability means the enforcement measures taken by FSA, FSS. The research conducted on all kind of supervisor liability in Korea and America found 5 types of supervisor liabilities; torts vicarious liability in Korea, torts vicarious liability in America, controlling person liability in Security Act of 1933, Securities Exchange Act of 1934 in America, liability based on failure to supervise in Securities Exchange Act of 1934 in America, and Responsible Corporate Officer doctrine in America. At first, it is studied whether each liability is based on personal culpability or vicarious liability. This distinction is very important in that most issues in supervisor liability are originated from this distinction. The research found that all vicarious liability is not the same, thus some vicarious liability can be exempted by some defenses while others cannot. Pure vicarious liability apply to torts vicarious liability in America, Responsible Corporate Officer doctrine. Defense attached vicarious liability apply to torts vicarious liability in Korea, controlling person liability in Security Act of 1933, Securities Exchange Act of 1934. Personal culpability apply to liability based on failure to supervise in Securities Exchange Act of 1934. Next, prima facie cases of each liability are analyzed. Through this I proposed “controlling person liability in Security Act of 1933” as a model for Korean financial supervisory authorities to execute enforcement actions against supervisor of offenders. This liability is based on personal culpability so that it can avoid dispute concerning constitutionality. In addition, the prima facie cases of this liability is so similar to current practice of FSA, FSS that they, I think, can be harmonized with current practice without difficulty.