시계열(時系列) 자료(資料)와 재무관리(財務管理) 이론(理論)

이일균,Lee, Il-Gyun 한국재무관리학회 1994 財務管理硏究 Vol.11 No.1

재무관리의 모든 영역을 완벽하게 이해하기 위하여는 기업재무관리와 투자론을 비롯하여 금융산업 전체에 대한 연역적 방법에 의한 이론의 정립과 실증분석을 통한 이론의 정립이 관건이라 할 수 있다. 이 논문에서는 실증 분석을 수행함에 있어 우리나라에서 활발하게 논의가 진행되지 않는 시계열분석의 영역을 살펴보았다. 그것은 이와 같은 분야를 천착해 봄으로써 이 분야가 재무관리에 대한 통찰력과 현실 적합성의 판단력을 배양하는데 큰 공헌을 할 수 있으리라는 믿음 때문이다. 이 논의를 통하여 시계열 분석에 대한 활발한 연구가 진행되기를 기대하고 있다. 시계열 확률과정에 대한 재무관리이론을 연역적으로 도출하기는 용이하지 않다. 시계열 분석에서 제시되는 여러 방법론을 재무관리의 시계열에 적용하여 그 시계열의 성질과 특성을 파악하면 그것이 그대로 현실에 적용될 수 있을 것이다. 이러한 연구의 결과는 어떤 형태로든 연역적 방법에 의한 이론의 정립에 깊은 영향을 미칠 것이다. 뿐만 아니라 연속시간의 틀과 이시적(異時的) 양태하(樣態下)에서 많은 재무관리 모형들이 개발되고 있으며, 동태적 상황을 해명하는 의도에서 이 모형들이 연구되고 있는 만큼 시계열 분석은 이 분야에 직접적으로 이용될 수 있다. 시계열 분석에서 제시된 많은 모형들이 재무관리의 실증적 현상을 설명하는데 효과적으로 활용될 수 있다. 뿐만 아니라 현재 연역적으로 개발된 모형들이 설명할 수 없는 부분을 시계열 분석이 직접적으로 해명할 수 있는 능력을 확보하고 있음도 제시되었다. 증권의 현가모형(現價模型), 이자율의 기간구조, 효율적 시장가설도 주가의 변동성 등은 시계열 분석의 다양한 기법을 사용하여 검증되어야 하며, 이 경우 특히 분산의 추정방법을 여러 측면에서 개발해 야 할 것이다. 시계열 분석에서는 두개 또는 그 이상의 기법을 하나로 통합하는 방법이 있을 수 있다. ARIMA와 ARCH가 결합되는 것을 본 바 있다. 구조적(構造的) 변화(變化)(structural change)모형(模型)과 ARCH의 결합도 가능하다. 다른 분야로서는 변동성(變動性)에 관한 연구이다. 변동성(變動性)에 관한 연구는 variance bounds test에 한정된 감이 있으나 정보와 변동성의 관계가 중요시되고 있는 만큼 정보집합과 시계열 분석 기법의 결합은 변동성의 연구에 새로운 지평을 열어줄 것으로 보인다. 따라서 정보집합의 형성에 따라 새로운 추정방법이 개발될 여지가 풍부하다.

REMM과 재무관리의 이해

오현탁,O, Hyeon-Tak 한국재무관리학회 2006 財務管理論叢 Vol.12 No.1

M. C. Jensen과 W. H. Meckling이 쓴 'The Nature of Man' 논문의 핵심은 역시 REMM(Resourceful Evaluative Maximizing Model)이다. REMM이라는 용어는 새롭지만 개념은 200년 이상의 연구와 경제학과 사회과학과 철학적 토론의 산물이라는 것이다. REMM에서의 핵심은 Resourceful이다. 어떤 이론이나 정책이건 어떤 가정과 한계가 있다는 의미로 사용할 수도 있다. 재무관리의 모태인 경제학에서 지금까지 사용된 모델은 고전 경제학시대부터 일관되어 왔던 추상적 의미의 이익(효용)극대화 모델이다. 재무관리는 그 목적이 궁극적으로 인간의 소비선호체계를(people's consumption preference) 극대화 하는 것이고, 한정된 자원(scare resources)을 시간에 따라 어떻게 배분하여 효용(utility)을 극대화하는 것을 중심과제로 삼고 있다. 효용의 극대화를 위한 자원배분은 생산자원을 어떻게 배합하여 가치생산을 극대화하느냐 하는 생산에의 배분문제와 생산된 재화 및 서비스를 사람들의 욕구충족을 최대로 하는 소비에의 배분문제로 나눠 생각해 볼 수 있다. 그런데 적어도 재무관리에서는 후자는 다루지 않고 가치생산의 문제만 다룬다. 이러한 가정하에서 재무관리의 목표와 이에 따르는 재무관리이론(가정)의 전개는 가치창조와 소비에의 배분을 통한 효용의 극대화를 다루는 경제학의 이론을 답습함으로 일부 혼선을 불러올 수 있다. 위험에 대한 재무담당자(투자자)의 태도를 재무관리의 입장이 아니라 경제현상 전체에 해당되는 입장에서 다루므로 각 각의 교재마다. 투자자의 부 또는 수익에 대한 효용과, 위험과 수익에 대한 무차별곡선이 달리 표현되고 있다. 재무관리 책에서는 재무관리의 가정하에서 투자자의 수익에 대한 효용, 그리고 수익과 위험에 대한 무차별곡선이 정립되어야 할 것이다.

레버리지 분석에 의한 국내제조기업의 재무의사 결정 행태 분석

장익환,윤여준 한국재무관리학회 2004 財務管理硏究 Vol.21 No.1

This paper tests Van Horne’s hypothesis, a negative correlation between degrees of operating leverage(DOL) and financial leverage(DFL). For an empirical analysis, we extract information from financial statements of manufacturing companies listed in the Korea Stock Exchange. Data extend from 1980 to 2001. The DOL continued to increase until 1997, but decreased dramatically after the IMF financial crisis. However, the DOL has been at a higher level than companies of other countries such as USA and Japan. The DFL has been maintained at a much higher level, as expected. The empirical results indicate a positive correlation between the DOL and the DFL, which is inconsistent with the VanHorne’s hypothesis. To further investigate, we divide the whole sample into subgroups according to such management elements as asset size, level of leverages, earnings and cash flow. The results for sub-samples are different from those of whole sample. This indicates we need to incorporate specific managerial factors in order to correctly explain financial decision processes. 본 연구는 투자와 자금조달에 대한 의사결정이 상호연계성을 가지고 이루어져야 한다는 인식하에 영업레버리지와 재무레버리지간의 상관관계를 분석함으로써 국내기업의 재무의사결정 행태를 살펴보았다. 한국증권거래소에 상장되어 있는 제조업체를 대상으로 1980년부터 2001년까지 22년간의 자료를 사용하여 분석한 결과 영업위험과 재무위험이 외국에 비해 상대적으로 높은 수준을 나타냈으며, 1997년 외환위기 이전까지 지속적으로 상승하는 추세를 보였다. 그리고 영업레버리지도와 재무레버리지도 사이에는 양의 상관관계가 존재하는 것으로 분석되었다. 이와 같은 결과는 국내 제조업체들이 경기변화에 매우 민감하게 반응하는 자산구조와 재무구조를 가지고 있으며, 영업레버리지도가 높은 수준임에도 불구하고 재무레버리지도 역시 높게 유지함으로써 국내 제조업체의 투자에 대한 결정과 자금조달에 대한 결정이 위험관리측면에서 합리적으로 이루어지지 못한 것으로 평가할 수 있다.분석대상 제조업체를 자산규모, 레버리지도 수준, 경상이익률 및 영업현금흐름 등 기업의 세부 요소를 기준으로 구분한 소그룹별 분석에서는 각 그룹별로 상이한 결과를 얻었다. 특히 재무의사결정행태가 레버리지도 수준에 따라 크게 다르게 나타나고 있다. 즉, 영업레버리지와 재무레버리지가 모두 낮거나 높은 그룹은 이들 간의 상관계수가 양으로 나타난 반면 영업레버리지(재무레버리지)가 높고 재무레버리지(영업레버리지)가 낮은 그룹은 음으로 나타나고 있다. 이와 같은 결과는 기업의 세부적인 내부 요소를 고려하는 경우에는 전체 표본분석에 나타난 평가와는 다른 해석도 가능하며, 레버리지에 영향을 미치는 실질적인 요인을 직접적으로 고려한 보다 면밀한 분석이 필요하다는 것을 의미한다.

한국시장과 일본시장에서 거래제도가 주가행태에 미치는 영향 비교 연구

김경원,Kim, Gyeong-Won 한국재무관리학회 2002 財務管理論叢 Vol.8 No.1

본고에서는 한국의 증권시장과 일본의 증권시장이 같은 공매시장(Auction markets)의 형태라도 거래되는 시점에 따라 다른 거래제도에 따라 가격이 결정되는 점도 있어 각 시점별로 양 시장의 주가행태를 가격조정모형을 통하여 비교 분석하였다. 일반적으로 한국과 일본 모두 오전 시가 수익률의 분산이 종가 수익률에서의 분산보다 크고 또한 오전 시가 수익률의 분산이 다른 시점의 수익률의 분산 보다 켰다. 한국 및 일본 양 시장에서 시가수익률의 분산과 음의 시계열상관계수에서 공히 거래정지기간에 따른 노이즈 항목과 거래오류영향을 발견하였다. 그러나 한국시장에서 거래오류나 노이즈가 일본시장보다 큼을 알 수 있었다. 두 시장에서 모두 오전개장과 오후개장을 다른 시점과 비교하면 주가의 과다반응을 추정 할 수 있으나 일본시 장의 경우는 한국시장에서 보다 미미하였다. 한국시장의 경우 오후종가가 영과 통계학적으로 크게 다르게 양의 수를 가지고 있음은 시장의 효율성에서 한국시장이 일본시장에 비해 떨어지고 시장 정보에 대하여 주가의 가격조정속도가 늦다고 추정할 수 있었고 이는 한국시장이 아직은 일본에 비해 가격제한폭이나 그밖에 거래제한 요소가 일본보다 크기 때문으로 추정된다. 한국시장에서는 주식수익률의 변동성은 노이즈거래가설(Noise trading hypothesis)이 더 설명력이 있다고 추정되고 일본의 경우 사적정보가설(Private information hypothesis)과 노이즈거래가설(Noise trading hypothesis) 둘 다 설명력이 있지만 전자가 더 우위일 가능성이 있었다. 결론적으로 위의 결과를 종합하면 거래메커니즘 차이가 주가의 행태에 크게 다르게 미친다고는 할 수 없고 단지 주가의 정보전달 속도 및 노이즈 그리고 시장의 효율성에 따라 주가행태에 어느 정도 차이를 일으킨다고 할 수 있었다.

현금관리상 재무제약의 긍정적 측면

이찬호,변종국 한국재무관리학회 2017 財務管理硏究 Vol.34 No.2

Our research tests whether financial constraints play a disciplinary role in cash dissipation in the presence of agency problem. We hypothesize that when firms have difficulty raising external funds, self-interested managers of cash-rich firms will be less likely to spend cash on negative NPV projects as compared to financially unconstrained managers. Empirically, we examine firm performance after cash dissipation and associate it with the degree of financial constraints. We find that cash spending by managers in financially constrained firms is associated with higher future profitability compared to cash spending by managers in unconstrained managers. Further tests reveal that the positive effect of financial constraints on firm performance is not driven by differences in corporate governance. Financial constraints actually substitute for good governance in disciplining managers. We find that corporate governance improves the efficiency of cash dissipation in unconstrained firms, but not in constrained firms. Likewise, financial constraints’ disciplinary effect is found to be concentrated in firms that is poorly governed. 본 연구는 재무제약이 대리인 문제로 인해 현금사용에 규율적인(disciplinary) 역할을 수행하는지 여부를 실증 분석하였다. 현재 보유현금은 풍부하지만 외부자금조달에 어려움 등 재무제약이 있을 때, 사적이익을 중시하는 경영자는 재무비제약기업 경영자와 대비하여 음(-)의 순현재가치 투자안에 현금을 사용할 가능성이 낮다고 가설을 설정하고, 현금사용 후 경영성과가 재무제약의 여부와 관련이 있는지 검증하였다. 그 결과 재무제약기업의 현금사용이 재무비제약기업의 경우와 비교하여 보다 높은 미래의 경영성과와 연관성이 있는 것으로 나타났고, 이러한 재무제약의 긍정적인 효과는 기업지배구조의 차이에 기인 하는 것은 아닌 것으로 분석되었다. 더욱이 재무제약이 경영자를 규율하는데 우수한 기업지배구조를 실질적으로 대체하는 역할을 하는 것으로 판단된다. 우수한 기업지배구조는 재무비제약기업에서 현금사용의 효율성을 증가시키나, 재무제약기업에서는 영향이 없는 것으로 나타났다. 마찬가지로 재무제약의 규율적 영향은 약한 지배구조를 가진 기업에서 집중되어 나타나는 것으로 조사되었다.

운전자본의 고정자산투자 스무딩효과의 실증적 분석

신민식,김수은,김공영 한국재무관리학회 2008 財務管理硏究 Vol.25 No.4

In this paper, we analyse empirically the fixed asset investment smoothing of working capital of firms listed on Korea Securities Market. The main results of this study can be summarized as follows. Firms will seek to lower long-term cost by smoothing fixed asset investment and maintaining stationary investment with working capital. Working capital is not only an important use of fund, but also a source of liquidity that should be used to smooth fixed asset investment relative to cash flow shocks if firms face financial constraints. Working capital investment is more sensitive than fixed asset investment to cash flow fluctuations. If firms face financial constraints, working capital investment will compete with fixed asset investment for the limited pool of available cash flows. So, fixed asset investment will have negative relationship with working capital investment. However, criticism that the positive correlation between cash flows and fixed asset investment could arise simply because cash flows is proxy variable for investment demand. Finally, controlling for the fixed asset investment smoothing effects of working capital results in a much larger estimate of the long run impact of financial constraints. Financial constraints is measured by dividend payout ratio and market access level. Fazzari et al. (1988), Fazzari and Petersen (1993), and Faulkender et al. (2008) emphasize that low dividend firms or market unaccessible firms are more likely to face financial constraints, and rarely make use of new equity issuing. The results from empirical analysis show that financial constraints can be better explained using ‘adjustment cost’ concept. Specifically, the results show that financial constraints exist and that in order to measure financial constraint effects more succinctly, fixed asset investment smoothing effects with working capital should be considered. 본 연구는 1986년 1월 1일부터 2007년 12월 31일까지 한국증권선물거래소의 유가증권시장에 상장된 기업을 대상으로 운전자본의 고정자산투자 스무딩효과를 실증분석 하였으며, 주요한 분석결과는 다음과 같다. 재무적 제약기업은 운전자본을 이용하여 고정자산투자를 스무딩할 수 있다. 외부에서 음(-)의 현금흐름 충격이 발생하면, 운전자본의 감소를 통해 고정자산투자를 스무딩하고, 양(+)의 현금흐름 충격이 발생하면, 운전자본의 증가를 통해 잉여현금흐름을 보관한다. 따라서 재무적 제약기업의 경우에, 운전자본은 고정자산투자에 유의한 음(-)의 영향을 미치며, 재무적 제약이 클수록 음(-)의 영향력은 더 커진다. 제무적 제약 정도는 배당지급 수준과 자본시장 접근성을 기준으로 측정할 수 있다. 저배당기업은 고배당기업보다 재무적 제약이 크며, 자본시장 비접근 기업은 접근기업보다 재무적 제약이 크다. 또한, 운전자본과 고정자산투자간의 내생성을 고려하더라도 운전자본의 고정자산투자 스무딩효과는 여전히 존재한다. 따라서 운전자본의 고정자산투자 스무딩효과는 통계적으로나 경제적으로 중요한 의미를 갖는다고 할 수 있다. 결론적으로, 한국증권선물거래소의 유가증권시장에 상장된 기업들은 비대칭정보 하에서 재무적 제약을 받을 경우에, 운전자본을 사용하여 고정자산투자를 스무딩한다고 할 수 있다. 특히, 배당지급이 적은 저배당기업이나 자본시장에 접근이 용이하지 않은 비접근기업은 재무적 제약이 더 많기 때문에, 운전자본을 사용하여 고정자산투자를 스무딩 할 가능성이 많다. 따라서 기업 경영자들은 이러한 운전자본의 고정자산투자 스무딩효과를 고려하여 운전자본관리를 실천함으로써 기업가치를 극대화시킬 수 있다고 생각한다.

대용시장(代用市場)포트폴리오의 효율성(效率性)에 대한 다변량(多變量) 검증(檢證) - 무위험자산(無危險資産)이 존재(存在)하지않을 경우 -

구본열,Gu, Bon-Yeol 한국재무관리학회 1995 財務管理硏究 Vol.12 No.2

본(本) 연구(硏究)는 한국증권시장(韓國證券市場)에서 무위험자산이 존재하지 않을 경우에 대용시장(代用市場)포트폴리오의 효율성(效率性) 검증(檢證)을 다변량(多變量)의 검증방법(檢證方法)에 의해 실시하고자 하였다. 검증을 위하여는 첫째로 제로베타수익률을 구하고자 하였으며 이는 Kandel(1984)과 Shanken(1985)의 연구에 기초하여 추정하는 방법을 제시하였다. 둘째로 Jobson-Korkie(1982,1989), Handel(1984,1986)과 Shanken(1985,1986)의 논문(論文)에 의거 대용시장포트폴리오의 효율성을 검증하는 과정을 유도하고 이의 검증(檢證) 통계량(統計量)을 유도하였다. 효율성 검증에 사용된 대용시장포트폴리오들은 한국종합주가지수(韓國綜合株價指數), 한경(韓經)다우지수(指數)와 2개의 동일가중지수(同一加重指數)이었다. 실증적 연구결과, 전기간(全期間)의 경우에 한국종합주가지수(韓國綜合株價指數)와 한경(韓經)다우지수(指數)의 평균수익률은 GMVP의 수익률보다 낮을 뿐만아니라 평균-분산(平均-分散)프론티어의 외부(外部)에 위치하여 이 대용시장지수(代用市場指數)들이 효율적(效率的)프론터어상에 있는가에 대한 검증(檢證)은 불가능하였다. 그리고 하위기간별분석(下位期間別分析)에서도 이 대용시장지수(代用市場指數)(후반기(後半期)의 한경(韓經)다우지수(指數) 제외)들은 평균-분산프론티어의 내부(內部)에 있어 효율성 검증은 가능하였다. 그러나 이는 대용시장지수(代用市場指數)가 효율적 프론티어상에 있는가에 대한 효율성 검증이 아니라 단순히 평균-분산프론티어상에 있는가에 대한 검증에 불과하였으며 이러한 검증 결과는 효율적(效率的)인 것으로 나타났다. 한편 한국증권거래소(韓國證券去來所)에 상장(上場)된 전 종목(種目)을 대상으로한 동일가중지수(同一加重指數)와 본 연구의 기준시점인 1980년도에 한국증권거래소에 상장된 종목을 대상으로 구성한 동일가중지수(同一加重指數)는 이들의 평균수익(平均收益)이 GMVP의 수익률보다 높을 뿐만 아니라 대용시장지수(代用市場指數)가 효율적(效率的) 프론티어 상에 있는가에 대한 효율성 검증에서 모두효율적(效率的)인 것으로 나타났다. 이러한 사실은 한국종합주가지수(韓國綜合株價指數)를 근거로 기관투자자들이 투자수익율(投資收益率)의 관점에서 포트폴리오를 구성하거나 CAPM의 실증적(實證的) 연구시에 대용시장지수(代用市場指數)로 사용하는 것은 문제점이 있는 것으로 판단되며 따라서 동일가중지수(同一加重指數)를 선택함이 바람직할 것으로 사료된다.

우리나라 은행의 위험관리가 실제 위험과 수익성에 미치는 영향

조은아 한국재무관리학회 2016 財務管理硏究 Vol.33 No.3

This paper finds out internal risk management can reduce its tail risk in Korean banks. I construct a risk management index to measure the extent of internal risk management function using publicly available information from 2000 to 2013 provided by banks in Korea. I analyse the influence of the risk management index on the risks and performance in Korean banks. The results show that banks with high lagged risk management index have lower tail risk. Meanwhile, internal risk management index of banks have no statistically significant influence on their VaRs. Both risk measures are used in common, but capture different aspects of risk. Specifically, VaR indicates the maximum loss not exceeded with a given probability, while tail risk indicates the average loss beyond VaR. In addition, strong risk management enhance ROA in the recession periods. On the other hand, it tends to reduce ROA in the normal periods. These results reflect that strong risk management function hinders banks’ high-risk, high-return activities. 본 논문에서는 2000년부터 2013년까지 우리나라의 일반은행, 지방은행 및 은행지주회사의 공시자료로부터 자료를 수집하여 은행의 위험관리 기능을 측정할 수 있는 다양한 변수를 구성하고 이들을 종합적으로 고려하기 위하여 주성분분석을 통해 위험관리지수(risk management index)를 산출하였다. 또한 위험관리지수를 이용하여 우리나라 은행의 내부적인 위험관리의 정도가 실제 위험 및 수익성에 미치는 영향을 패널회귀분석을 통해 실증적으로 분석하였다. 분석 결과 직전연도 은행의 위험관리지수가 높을수록 당해 연도의 테일 리스크가 감소하는 것으로 나타났다. 이로써 국내은행에서 위험관리기능이 강력할수록 테일 리스크를 줄일 수 있음을 밝혔다. 한편, 위험관리기능이 VaR에는 유의한 영향을 미치지 않는 것으로 나타났는데 이러한 차이는 두 위험 측정치가 포착하는 위험의 성격에 차이가 있기 때문인 것으로 보인다. 즉, VaR은 정상적인 시장 여건 하에서 발생할 수 있는 최대 손실을 측정하는 반면 테일 리스크는 손실이 VaR을 초과할 경우 발생할 수 있는 평균 손실을 측정한다. 한편, 경기불황기에는 위험관리지수가 높을수록 수익성이 증가하는 반면, 불황기가 아닌 일반적인 기간에는 강력한 위험관리기능이 위험이 높지만 수익성도 높은 활동을 제한함에 따라 은행의 수익성을 감소시키는 경향이 나타났다.

한국제조기업의 자금조달행태와 재무구조 결정요인에 관한 연구

신동령 한국재무관리학회 2006 財務管理硏究 Vol.23 No.2

The central factor in the pecking order theory of financial structure is the asymmetric distribution of information between managers and less-informed outside investors. Myers and Majluf (1984) show that this asymmetry leads managers to prefer internal funds to external funds. Funds are raised through equity issues only after the capacity to issue debt has been exhausted. In contrast, according to static tradeoff theory, an optimum financial structure exists by the tradeoff between tax saving by debt and bankruptcy costs. This study examines the recent changes of Korean firms’ financial structure and financing behavior and the determinants of financial structure. The sample of firms comes from the period of 1996∼2004, and the number of firms is 32,003. The major findings are as follows. First, in contrast with previous studies using US firms as sample, Korean firms have been using debt financing as their major financing instrument. Especially, the firms in the fund deficit situation relies much more on long∼term and short∼term debts rather than on equity issues. Second, as is the case with previous studies using US firms sample indicates, the financing deficit variable can not explain perfectly the net debt issue. However, compared with net equity issue variable, net debt issue variable is more closely related to the financing deficit variable. Third, when financing deficit variable is added to the current list of explanatory variables of financial structure determinants model, it has a significant and positive explanatory power. In addition, the coefficients of determinants are much improved. Thus, it is concluded that although pecking order theory is not perfect, it appears to be more useful compared to static tradeoff theory, at least in explaining the recent financing behavior of Korean manufacturing firms. 기업의 자금조달행태와 재무구조결정에 관한 두 주요 이론은 정태적 절충이론과 자금조달순위이론이다. 정태적 절충이론은 부채사용에 의한 세금절감효과와 파산비용이 균형을 이루는 부채비율에서 최적재무구조가 결정된다고 주장한다. 또 자금조달순위이론은 기업경영자와 외부주주간에 존재하는 정보불균형으로 인하여 기업은 필요한 자금을 우선 내부자금으로 조달하고, 외부자금이 필요할 경우 부채를 발행하고 주식발행은 극도로 제한한다는 것으로 요약된다. 실증연구를 통해서 두 이론의 현실 설명력이 계속적으로 검토되어 오고 있는데, 정태적 이론과 관련된 연구에서는 기업의 실제부채비율이 목표부채비율로 접근하고 있는가를 검증하는데 초점이 맞춰지고 있고, 자금조달순위이론과 관련된 연구에서는 자금부족이 발생한 기업은 필요한 외부자금을 우선 부채발행으로 조달하는지, 주식발행을 통한 자금조달의 비중과 빈도가 부채발행에 비하여 과연 빈약한가에 초점이 맞춰져 있다. 최근에는 미국기업을 표본으로 한 연구들에서 자금조달순위이론의 예측과는 달리 기업이 다양한 방법으로 주식발행으로 자금을 조달하고 있으며, 조달비중도 부채발행에 비하여 높다는 결과가 제시된 바 있다. 본 연구에서는 1996~2004년의 기간을 대상으로 32,003개의 제조기업표본을 이용하여 한국기업의 자금조달행태와 재무구조 결정요인을 분석하였다. 회귀분석에 앞서 표본기업의 재무자료를 이용하여 자금조달행태를 직접 검토하였다. 주요한 분석결과는 다음과 같다.첫째, 외환위기 이후 한국기업의 재무구조가 상장기업-재벌기업-대기업을 중심으로 급속히 개선되었다. 전체기업의 경우 수익성개선에 따른 내부자금조달의 증가, 투자지출의 축소로 인한 자금소요의 감소, 단기차입금의 감소, 그리고 주식발행의 증가 등이 재무구조의 개선에 기여하였다. 외부자금조달에 있어서 순부채발행에 의한 자금조달비율보다 순주식발행에 의한 조달비율이 약간 높게 나타났으나, 이는 주로 상장기업의 주식발행에 의한 것이며 상장기업이라 하더라도 자금부족기업의 경우에는 여전히 장기부채와 단기부채발행에 의하여 필요한 외부자금의 70% 이상을 조달하는 것으로 나타났다. 또 증권발행을 선택한 비율을 산출한 결과 부채발행을 실시한 기업의 비율이 주식발행을 실시한 기업의 비율을 크게 앞지르는 것으로 나타났다. 둘째, 회귀분석결과 한국기업의 경우에도 자금부족변수가 순부채발행의 변동을 100% 설명하거나 예측하지는 못하고 있다. 그러나 자금부족변수는 순주식발행보다는 순부채발행의 변동을 훨씬 잘 설명하는 것으로 나타나고 있다. 그러므로 자금조달순위이론은 한국기업의 자금조달행태의 설명에 유효한 이론이라 판단된다. 셋째, 정태적 절충이론의 타당성을 검증할 수 있는 목표조정모형을 추정한 결과 전기간-전체표본을 대상으로 할 경우 조정계수는 예상과는 달리 음(-)인 것으로 나타났다. 이는 전기의 실제부채비율이 목표부채비율을 상회하는 기업이 오히려 부채발행을 더 늘리고, 목표부채비율을 하회하는 기업이 부채발행을 더 줄였다는 것과 이로써 목표부채비율로의 접근은 일어나지 않는다는 것을 의미한다. 목표조정모형에 포함된 자금부족변수는 순부채발행의 변동을 기대된 대로 잘 설명하는 것으로 나타났다. 넷째, 재무구조 결정요인을 규명하는 모형에서 수 ...

재무전문가 CEO가 기업의 재무정책에 미치는 영향

박종민,윤선중 한국재무관리학회 2019 財務管理硏究 Vol.36 No.2

This study investigates the effect of financial expert CEOs on corporate financial decisions in Korean conglomerate business groups. The results of the study are summarized as follows. First, financial expert CEOs increase the firm’s cash holdings, which is contrary to the results of Custódio and Metzger (2014). In order to understand this difference, we analyze Chaebol groups and Non-Chaebol groups separately. According to the results, the increase in cash holding tendency is caused by the Chaebol business groups with the owner. Second, financial expert CEOs increase the leverage of firms. Financial expert CEOs can be seen as seeking to increase efficiency by using leverage because they can improve their ability on financing through internal and external capital markets. Finally, financial expert CEOs do not have a significant effect on dividend payout ratio within business groups. Although financial expert CEOs is well known to increase the dividend payout tendency, this study does not infer to have any effect on dividend payouts. 본 연구는 상호출자제한기업집단에서 재무전문가 CEO가 기업의 재무정책에 미치는 영향을 분석하였다. 연구 결과는 다음과 같이 요약된다. 첫째, 재무전문가 CEO는 기업의 현금보유성향을 증가시키는 것으로 나타나, Custódio and Metzger(2014)의 결과와 상반된다. 이러한 차이를 이해하기 위하여 총수가 있는 기업집단과 총수가 없는 기업집단을 구분하여 분석한 결과, 현금보유성향의 증가는 총수가 있는 기업집단에 의해 발생한 것으로 확인되었다. 둘째, 재무전문가 CEO는 기업의 레버리지를 증가시키는 것으로 나타났다. 재무전문가 CEO는 내․외부 자본시장을 통한 자금조달능력을 향상시킬 수 있기 때문에 레버리지를 활용한 효율성 증대를 추구하는 것으로 볼 수 있다. 마지막으로, 재무전문가 CEO는 상호출자제한기업집단 전체에서 배당성향에 유의한 영향을 미치지 못하는 것으로 나타났다. 해외에서는 재무전문가 CEO가 배당성향을 증가시켜 기업 내부의 현금보유성향을 낮추는데 반해, 국내 상호출자제한기업집단에서는 현금보유를 감소시키지 않기 때문에 배당에 대한 영향력도 나타나지 않은 것으로 보인다.