지주회사 전환과 지배구조 리스크: 만도 사례를 중심으로

윤승영,김원웅,송민경 한국경제법학회 2014 경제법연구 Vol.13 No.3

최근 만도는 인적분할을 통한 지주사 체제 전환을 추진중이다. 만도는 지난 7월 28일 임시주주총회를 개최하고 회사를 지주회사(이하 ‘한라홀딩스’)와 사업회사(이하 ‘新 만도’)를 분리하는 분할계획서를 승인받았다. 4월에 공시한 분할계획서에서, 회사 측은 이번 인적분할을 거쳐 궁극적으로 지주회사로 전환할 것이라는 점을 밝힌 상황이다. 전환 방식으로는, 인적분할 후 (나중에 지주회사가 될) 존속회사가 (향후 자회사가 될) 신설회사 주주에게서 자회사 주식을 현물출자 받고 지주사 주식을 부여하겠다는 계획을 제시하였고, 이는 근래 지주회사 체제로 전환한 여러 사례에서 활용한 방식이다. 이에 따라 지난 9월 회사 분할을 진행하였고, 10월 6일에 만도에서 분리된 한라홀딩스와 新 만도가 재상장 되었다. 두 회사가 재상장한 첫날 주가가 동반 하락한 요인에 대하여 전문가들의 공통되는 반응은 지배구조와 관련한 시장의 불신을 해소하지 못했기 때문으로 해석하고 있다. 인적분할 방식의 분할로 현재 주주가 향후 지주회사의 주주가 되고, 전체 계열사를 포함하는 지주회사 체제의 운영과 통제를 총괄할 주체가 지주회사의 이사회가 되는 현 구조 속에서 지주회사 이사회의 독립성을 강화하고 이사 책임 경감 요건을 강화하는 것은 매우 중요하다고 할 수 있다. 더불어 지주회사 일반 주주들의 사업자회사에 대한 권리가 간접화 내지 취약해질 수 있는 부분을 보완할 수 있는 방안을 마련해야 하겠다. 마지막으로, 주주 가치 보호 및 기배구조 개선을 위해서 기관투자자들이 더욱 적극적으로 주주권을 행사하는 것이 바람직하다고 하겠다. This article explores the ways in which Halla Group has been transforming into a holding company system and what implications the case has for Korean corporate governance. This article reviews the unreasonable corporate governance of Chaebol by analyzing the case of Halla Group's process of spin-off into a holding company. This study also investigates changes in the stock share of the major shareholder as well as changes in the stock price during the transition of the holding company from the perspective of the conflicts of interest between the controlling shareholder and minority shareholder. The case of Halla Group shows us how the largest shareholder has dominated in both ownership and management. The shares of the largest shareholder increased not only for the holding company but also for the operating company in the process of the spin-off. Previously, Mr. Mongwon Chung, the largest shareholder in Halla Group had a bad reputation in Korean capital markets because he diverted funds of the excellent subsidiary companies, Mando Company, to other insolvent affiliate, Halla Construction Company. At that time, the active shareholder engagement of small institutional investor did a significant role in the way that it broke the unreasonable management practices of Halla Group. The directors or officers of listed companies in Korea should let the Halla Group case be a good lesson on the importance of the fiduciary relationship with shareholder. They should realize that reasonable corporate governance through the establishment of solid fiduciary relationship is necessary to develop the company and capital markets in Korea as a long-term perspective. We also recommend the enhancement of the shareholder rights along with improving the proxy voting of institutional investor.

알고리즘 거래에 관한 거래소의 주의의무에 대한 고찰 - 미국의 사례를 중심으로

윤승영 은행법학회 2020 은행법연구 Vol.13 No.2

Exchanges are frontline regulators in the algorithmic trading. From the logistical standpoint, exchanges stand in closest physical proximity with the sharpest view of mistakes, mishaps, and manipulation. This closeness means that they should see information first and ahead of any public regulators. Exchanges also have deep reserves of information on the traders admitted to the venue. They should possess a historical reserve of past trading and patterns of infractions. This perspective makes exchanges uniquely placed to control the spread of risks in the market through tools like trading halts and circuit breakers. However, as much as exchanges are essential private supervisors, they are also deeply embedded within the profit structure underpinning algorithmic trading. Now that nearly all exchanges have transformed from being non-profit, member-owned organizations to for-profit, shareholder-owned, demutualized entities that outsource most of their governmental duties, an overhaul of the self regulatory organization system and the immunity that comes with it may be in order. The exchange must play an active role in market supervision while controlling the issues of conflict of interest that may arise in performing dual functions. However, there is no provision for exemption from liability that may arise in the process of actively carrying out tasks that emphasize public regulators. Korea stock exchanges should enjoy immunity from liability for their regulatory activities as self regulatory organization. This would serve to better incentivize stock exchanges to take proper precautionary measures with respect to technological systems used to facilitate transactions, which in turn would protect investors from undue losses. 증권거래소는 거래가 이루어지는 시장을 감시하는 동시에 거래가 보다 효율적으로 이루어질 수 있도록 기술과 환경을 제공한다. 증권거래소의 공적인 감시를 위한 필수적인 기능은 유지되고 있지만, 거래소의 역할과 구조는 시대의 흐름과 함께 변화하고 있다. 증권거래소의 주식회사화가 가장 대표적인 사례이다. 거래소가 정부로부터 위임받은 공적기능을 수행함과 동시에 주식회사로서 주주들을 위한 이익을 창출하는 사적기능이 강조되면서 알고리즘 거래를 뒷받침하는 이익 구조에도 깊숙이 관련되어 있다. 우리나라 한국거래소도 이미 주식회사화가 되었다. 현재 실질적인 단일 거래소이기 때문에 미국의 경우처럼 거래소들간의 극심한 경쟁이 거세지고 있는 상황은 아니지만, 거래소의 이중적인 역할로 인한 본질적인 이해상충 문제는 미국의 거래소들과 동일하다. 고빈도거래를 중심으로 알고리즘 거래가 증가할수록 이러한 문제는 더 커질 수밖에 없다. 거래소의 감독업무 수행에 영향을 미치는 이러한 이해상충 문제는 시장에 막대한 비용을 수반하게 만든다. 거래소는 이중적인 기능을 수행하는 과정에서 발생할 수 있는 이해상충 문제를 제어하면서 동시에 시장 감독을 위해서 적극적인 역할을 하여야만 한다. 하지만 공공성이 강조되는 업무를 적극적으로 수행하는 과정에서 혹여 발생할 수 있는 책임에 대한 면책규정은 마련되어 있지 않은 상황이다. 따라서 우리나라도 한국거래소가 정부로부터 위임받은 시장감독기능을 수행하는 경우에는 경과실로 인한 손해배상책임 면책 근거를 제도화하는 것이 필요하다고 판단된다. 알고리즘 거래와 복잡한 기술 기반의 거래가 확대되는 현 상황에서 거래소는 자본시장 위험의 확산을 통제할 수 있는 독보적이고, 가장 가성비 좋은 자율규제기관이다. 한국거래소가 그 장점을 살려서 적극적 업무수행을 통해서 건전한 자본시장 질서를 유지하기 위해서는 그에 상응하는 안전장치가 반드시 필요하다. 이러한 제도적 장치를 통해서 오히려 거래소가 시장 활동에 인위적으로 영향을 미치는 상품과 서비스를 제공하여 투자자들을 오도한 경우에 거래소의 책임을 보다 명확히 할 수 있을 것이다.

감사위원회 기능 강화를 위한 내부감사 보조조직의 역할

윤승영 한국경제법학회 2019 경제법연구 Vol.18 No.2

Internal auditors’ primary role is to evaluate objectively and report on the effectiveness of the company’s risk management, control, and governance processes, including the company’s adherence to regulatory compliance requirements. Regular communication between the audit committee and internal audit is an important responsibility for each party. The Institute of Internal Auditors defines the internal audit function as “an independent, objective assurance and consulting activity designed to add value and improve an organization’s operations. It helps an organization accomplish its objectives by bringing a systematic, disciplined approach to evaluate and improve the effectiveness of risk management, control, and governance processes.” This function has grown to become an integral component of a system of sound corporate governance. Corporations need an adequate audit program. Ideally, the audit function will consist of a full-time, continuous program of internal audit, coupled with a well-planned external auditing program. Such a system would substantially improve an institution’s risk management and control efforts. The internal audit function is a critical element in assessing the effectiveness of the internal control system. When properly structured and conducted, internal audit provides directors and senior management with vital information about weaknesses in the system of internal control so that management can take prompt, remedial action. The board of directors and senior management are responsible for ensuring that the system of internal control operates effectively. Their responsibility cannot be delegated to others: not to anyone within the corporation nor to outside parties. 감사위원회의 업무는 매우 방대하고, 이를 수행하기 위해서는 고도의 전문지식뿐만 아니라 기업 정보에 대한 접근이 반드시 필요하다. 그러나 회의체로 운영되며 대부분 사외이사로 구성된 감사위원회는 일상적인 업무감사를 포함하여 광범위한 감독업무를 직접 수행하는 데 분명한 한계가 있다. 감사위원들은 회사내부정보에 접근이 매우 어렵기 때문에 업무현황에 대한 정보를 취득하기가 매우 어려운 것이 현실이다. 따라서 감사위원회 감사업무의 질적 향상과 정보의 수집 및 감사업무의 효율성을 제고하기 위해서는 이들 업무를 지원하는 인적·물적 시설을 갖춘 내부감사 보조조직이 반드시 필요하다. 현실적으로 내부감사 보조조직의 설치와 운영에 대하여 경영진을 견제할 법적인 기준이 없기 때문에 그 실효성은 전적으로 경영진의 의지에 맡겨둔 상황이다. 따라서 상법에서도 금융회사 지배구조법과 마찬가지로 감사보조조직의 인적·물적 지원근거가 되는 조항을 마련할 필요가 있다. 궁극적으로는 이러한 상근 조직의 설치를 넘어서 경영진도 이를 실질적으로 준수할 수 있도록 앞서 살펴본 미국의 사례와 같이 법령과 상장규정 및 모범규준 등을 통해서 체계적인 시스템을 마련하는 것이 필요하다. 감사위원회는 내부감사기구가 수행하고 있는 업무, 수행 가능한 다른 업무 및 내부감사에 대한 경영진의 목표를 이해하여야만 내부감사업무의 가치를 극대화하기 위한 방안에 대해 합의할 수 있을 것이다. 이러한 역할을 수립하기 위해서는 내부감사 최고책임자와 내부감사 보조조직의 공동 노력과 함께 경영진, 이사회, 감사위원회, 공인회계사 및 규제기관과의 구체적이고 효율적인 의사소통이 반드시 필요하다. 감사위원회의 업무를 보조하는 인적조직은 회사의 일상적인 업무활동을 감독해야 하는 그 직무의 특성을 고려해볼 때 회사 내부의 조직과 회사외부의 조직을 효율적이고 유기적으로 연결하여 시너지 효과를 내는 것이 매우 중요하다. 회사내부에서 이러한 조직을 갖추기 위해서는 이와 관련한 법령 또는 정관에 의한 제도적 뒷받침과 더불어 지배구조 보고서에 내부감사 보조조직과 관련한 구체적 사항을 의무적으로 공시하는 방안이 실효적인 대안이 될 것이라 생각한다.

이사의 퇴직금에 대한 소고

윤승영 한국경영법률학회 2016 經營法律 Vol.27 No.1

상법 제388조는 보수의 적정수준에 관하여도 아무런 규제를 하지 않고 있다. 이사의 보수에 관한 실질적인 기준을 정하는 규정을 두고 있지 않기 때문에, 이사보수의 범위나 그 결정방법 등의 구체적 문제에 대하여 해석의 여지가 매우 넓다. 특히 이사가 임기의 만료나 해임 등으로 회사에서 퇴임하는 경우 회사가 이사에게 지급하는 퇴직금과 관련하여 다양한 해석상의 문제가 제기되고 있다. 이는 현실적으로 지배주주를 포함한 이사회가 경영진의 보수를 결정하고 있는 상황에서, ‘주주총회의 승인’이라는 통제장치가 제대로 작동하지 못하고 있기 때문이다. 일례로 주주총회에서 정한 승인한도액을 초과하여 지급된 이사의 퇴직금 지급관행에 대한 논란이 계속되고 있다. 2013년 회계연도의 경우 KOSPI 200 기업 중 9개사가 주주총회에서 승인받은 이사보수한도를 초과하여 이사에게 보수를 지급하였다고 공시하였는데, 이 중에 8개사가 퇴직금이 포함되면서 이사에게 지급된 보수가 주주총회의 승인한도액을 초과하였다. 현행 퇴직금 지급과 관련된 공시제도는 투자자의 관점에서 알고자 하는 정보가 아니라 퇴직금을 지급받는 수여자의 입장이나 지급하는 기업의 관점에서 필요한 정보가 대부분으로 보인다. 다시 말해서 상당한 정도의 기업의 자산이 유출되는 퇴직금의 공시내역이 세법의 적격성 요건을 갖추기 위한 요식행위에 그치고 있어 실질적인 정보제공에 기여하지 못하고 있는 것이 현실이다. 회사법이 경영자의 과도한 보수를 통제하기 어렵기 때문에 미국은 이 문제를 공시의무의 강화로 해결하려는 노력을 하였다. 무엇보다 중요한 것은 우리나라 기업들이 임원 보수에 관한 사항을 회사 경영의 중요 자료로 인식하고 회사의 보수 정책을 주주 및 투자자에게 설명하고 미국의 ‘Say-on-Pay’와 같은 주주발언권 제도 등의 도입도 검토할 필요가 있다. 지금처럼 주주총회 이후에 사업보고서가 공시되는 제도 하에서는 기업지배구조 모범규준 또는 지배구조관련 상장규정 등에서 이런 사항을 명시하고 그 준수 여부에 대한 설명의무를 부과하는 소위 ‘원칙준수·예외설명(Comply or Explain)’ 공시방식의 도입을 긍정적으로 검토해야 할 것이다. Executive retirement packages may represent a significant commitment of corporate resources and a significant portion of overall compen- sation. After 2008 financial crisis, public opposition has focused on excessive compensation upon termination, because there appeared to be little correlation between executive retirement packages and company performance. Korea have adopted rules on prior shareholder approval of amount of remuneration. However, many commentators argued that such executive retirement packages in Korea were still mysteries shrouded in an enigma that prevented the shareholder from knowing exactly what was being paid to whom and the nature of the performance to be expected to receive such money. Thus, shareholders and investors have demanded greater scrutiny of the corporation practices used to determine executive retirement packages. The current system of executive retirement packages raises a number of important issues. Undisclosed severance payment breakdown is an impediment to shareholder decision making. Shareholders do not have much of a role in establishing retirement packages and have no chance to challenge board decisions after approval of remuneration in AGM. Therefore, Korea should adopt a requirement or recommendation regarding the disclosure of remuneration policy on the level or amount of individual retirement packages. We should look at the benefits of the SEC’s revised regulations in terms of increased disclosure on retirement and severance packages. There are three components of the disclosure. First, the SEC replaced the former pension plan table, alternative plan disclosure and some of the other narrative descriptions with a table regarding defined benefit pension plans and enhanced narrative disclosure. Second, a table and narrative disclosure were added to disclose information regarding non- qualified defined contribution plans and other deferred compensation. Third, there are rules for the disclosure of compensation arrangements triggered on termination and on changes in control.

자본시장법 제147조상 ‘경영권에 영향을 주기 위한 목적’에 대한 고찰

윤승영 한국기업법학회 2023 企業法硏究 Vol.37 No.4

대량보유 보고제도는 기업 경영권 시장의 공정성과 투명성을 보장하기 위해서 1968년 미국에서 최초로 도입되었고, 우리나라를 비롯하여 영국, 독일, 일본 등도 유사한 제도를 가지고 있다. 다만, 우리나라의 경우 다른 국가들과 비교하여 더욱 엄격하게 이 제도가 집행되고 있어서 기관투자자의 적극적인 주주권 행사에 장애물로 지적된다. 특히, 보편적인 주주관여 활동이 ‘경영권에 영향을 미 치는 행위’로 해석될 여지가 있어서, 주주관여 활동에 따른 부담이 매우 가중될 수밖에 없는 현실 이다. 반행동주의 포이즌필과 최근 대량보유 보고제도 개정의 취지는 적극적 주주행동주의가 경영권에 미치는 영향력을 조율한다는 측면에서 상당히 유사한 맥락을 보이고 있다. 구체적으로, ① 미국에 서는 포이즌필 제도가, 우리나라에서는 대량보유 보고제도가 가장 보편적이고 실효적인 경영권 방 어수단으로 활용되고 있고, ② 두 제도 모두 인수회사가 적대적인 기업인수 또는 공격적인 주주행 동주의를 시도할 인센티브를 감소시키는 수단이며, ③ 공격자와 방어자 또는 지배권과 주주권 사이 에 정보의 균형을 어떠한 방식으로 유지할 것인지가 논의의 핵심이라는 점을 꼽을 수 있다. 이러한 측면에서 미국의 포이즌필의 발동과 관련한 법리는 우리나라 자본시장법상 ‘경영권에 영향을 주기 위한 목적’에 대한 구체적인 해석에 의미있는 시사점을 제공해 줄 수 있을 것이다. 미국의 대량보유 보고제도가 오랜 논의를 거쳐서 수 십년 만에 개정안이 나왔음에도, 다시 1년 여 기간의 의견수렴을 통해서 절충안이 통과된 사례를 반추해 볼 때에, ‘조기 경보’를 통한 안정적 인 지배권 확보와 건전한 주주관여를 통한 주주권 보호의 균형점을 조율하기란 여간 어려운 일이 아니다. 자본시장의 상황은 세계적 경제 흐름과 각국의 상황에 따라 시시각각 변할 수 밖에 없기 때문에 위의 균형점 역시 이를 반영하여 이루어져야 한다. 따라서 자본시장법에서는 양자의 이익을 비교 형량할 수 있는 최소한의 명확한 기준을 설정한 후, 이에 대한 판단은 금융감독 당국과 사법 부가 구체적인 사실과 시대 상황을 반영 내리는 것이 규제의 본래 취지에 부합할 수 있을 것이다. 선결적으로 자본시장법 제147조 ‘경영권에 영향을 주기 위한’이라는 표현을 ‘지배권에 영향을 주기 위한’으로 개정이 필요하다. 이러한 논의가 기업지배구조 개선을 위한 보편적인 주주관여 활동 활 성화에 참고할 수 있는 정책적 방향 제시가 될 수 있기를 기대한다. The 5% Rule was first introduced in the United States (U.S.) in 1968 to ensure fairness and transparency in the Market for Corporate Control. Korea, as well as United Kingdom, Germany, and Japan have similar systems. However, in Korea, this rule is enforced more strictly than in other countries, and it is a barrier to institutional investors actively exercising shareholder rights. In particular, there is a possibility that universal shareholder engagement activities could be interpreted as ‘influencing management’, which puts a lot of pressure on shareholder engagement activities. As we recall the case of the U.S. the 5% Rule, which was revised after decades of debate, then passed as a compromise after more than a year of public comment, it is difficult to strike a balance between securing stable control through ‘early warning’ and protecting shareholder rights through healthy shareholder engagement. Since the situation in the capital market is bound to change from time to time depending on the global economic trend and the situation in each country, the balanced decision needs to be made reflecting these circumstances. Therefore, it would be in line with the original purpose of regulation to set a minimal clear standard to weigh the interests of both parties in the capital market law, and to let the financial supervisory authorities and the judiciary make a judgment based on the specific facts and circumstances of the time. As a first step, Article 147 of the FSCMA should be amended to replace the phrase “to influence management” with “to influence control”. In the context of the Korean corporate governance where friendly mergers and acquisitions dominate the M&A market and large corporate groups indirectly control management through affiliated companies, healthy and active shareholder engagement is one of the most efficient and powerful means of providing a reasonable control on management. The jurisprudence of the Delaware courts on the triggering of the anti-activism poison pill has significant implications for the specific interpretation of the “purpose to influence management” language of the FSCMA in Korea. We hope that this discussion will provide policy guidance for the promotion of universal shareholder engagement activities to improve corporate governance.

여객 운송중개 플랫폼 규제의 비교법적 고찰: 소비자보호의 관점에서

윤승영 한국상사법학회 2019 商事法硏究 Vol.37 No.4

In nowadays, Transportation Network Company (TNC) is gaining great popularity among consumers. Numerous passengers consider TNC services as an advantage of services that do not refuse to ride on their destination and do not need to call out on the street. This study is based on the fact that the utilization rate of TNC platform in the passenger transportation market of Korea is increasing and focused on consumer protection. The jurisdictions that are allowing TNC to operate, whether under existing or new categories, generally have not been systematically revisiting the existing regulatory frameworks for historical incumbent taxi operators to examine whether these should be altered in light of the advent of the new platforms and other changes over time. In other words, regulators generally do not appear to be comprehensively rethinking taxi regulation, but rather reacting ad hoc to the arrival of the new entrants. First of all, we should thoroughly review U.S. TNC regulations and look for legislation related to TNC that is suitable for Korean market. In addition, it is necessary to analyze the cases of the U.S. and other countries where TNC services are actively used and refer to new legislation. Negotiating for basic information from TNCs and other providers of innovative mobility services in exchange for allowing them to operate is giving some jurisdictions a better understanding of the types and locations of the services these companies provide. As innovative mobility service companies become an increasingly important component of urban transportation networks, such information becomes essential for both regulation and transportation planning purposes. 최근 여객 운송중개 플랫폼(TNC)은 소비자들에게 큰 호응을 얻고 있다. 다수의 이용자들은 목적지에 따른 승차거부가 없고, 길거리에서 배회할 필요 없는 친절한 서비스 등을 TNC 서비스의 장점으로 꼽고 있다. 이 연구는 현실적으로 우리나라 여객운송시장에서 TNC 플랫폼의 이용률이 증가하고 상황에서 소비자보호에 초점을 맞추어 국내·외 규제현황을 살펴보고, 다양한 분쟁 사례를 검토한 후 앞으로의 정책방향에 대한 간략한 시사점을 도출해 보았다. TNC는 실질적인 효율성 향상을 통해서 소비자 혜택으로 연결될 수 있으며, 자기 주도적이고 유연한 근무를 추구하는 사람들을 포함하여 많은 근로자에게 매력적인 옵션이 될 수 있기 때문이다. 많은 도시에서 TNC 서비스에 대한 수요가 점점 증대되고 있다는 점이 이를 증명한다. 보다 근본적으로, 소극적인 정책으로는 4차 산업혁명이 가져올 더 큰 차원의 변화에 적절히 대응하기가 어려울 것이다. 보이지 않는 미래의 발전에 대응하기 위해서 유연한 규제체계를 정비하는 작업이 필요하다. 이와 관련하여 TNC의 연착륙을 위해서 기존의 운송관련 규제를 개선하는 방안을 제시하는 주장이 있다. 즉 택시 규정을 중심으로 기존의 규정을 손질하여 TNC 서비스를 포섭하는 규제를 만들자는 방안이다. 하지만 현 시점은 이미 소비자들이 TNC 플랫폼의 편리성을 인식하고 다양한 플랫폼의 이용이 증가하고 있는 상황이다. 따라서 잠재적으로 발생할 수 있는 부정적인 영향을 관리하면서 궁극적으로 소비자들에게 혜택이 돌아갈 수 있는 보다 적극적인 노력이 필요한 시점이다. 이러한 관점에서 캘리포니아를 중심으로 미국 다수의 주들이 제도적으로 도입한 별도의 TNC 관련 입법을 제안하는 바이다. 기존의 택시관련 규정을 개정하는 입법 수준이 아닌 새로운 기술을 포섭할 수 있는 혁신적인 입법을 통해서 카풀 중개를 포함한 다양한 TNC 플랫폼을 시장에 제도화하는 것이 바람직하다. 이러한 접근을 통해서 새로운 시장을 개척할 수도 있고, 무엇보다도 이를 이용하는 소비자들의 안전과 권익을 증진시킬 수 있을 것이다. 우선, 미국의 TNC 관련 규정을 철저히 검토하여 우리나라 시장에 적합한 TNC 관련 입법을 모색해야 하겠다. 이와 더불어 이미 TNC 서비스가 활발히 이용되고 있는 미국을 비롯한 다른 나라의 사례들을 분석하여 새로운 입법에 참고하는 것이 필요하다. 또한 규제당국은 공공의 이익을 위해서 TNC가 제공하는 데이터를 활용한 모니터링과 같은 보다 가볍고 유연한 규제방식도 고려할 수 있겠다. TNC와 운전자가 가능한 많은 정보를 규제 당국에 제공하도록 유도하는 방식은 실질적으로 공공의 이익을 담보할 수 있는 선순환으로 이어질 수 있을 것이다.

헤지펀드와 관련된 불공정거래행위에 관한 고찰 -미국의 사례를 중심으로-

윤승영 한국증권법학회 2011 증권법연구 Vol.12 No.3

미국의 금융시장에서 헤지펀드가 차지하는 비중이 비약적으로 늘어남에 따라 헤지펀드와 관련된 불공정거래행위들도 급증하고 있다. 지난 2004년부터 2009년까지 헤지펀드 자문업자에 대한 SEC의 제재조치가 100건을 넘어서고 있는 실정이고, 이러한 사건들의 상당수가 내부자거래와 관련된 사건들이다. 월 스트리트로부터 헤지펀드로의 정보유출 가능성은 SEC와 검찰이 항상 주목하고 있는 조사항목 중 일순위이다. 최근에 금융거래 규제기관들이 중점적으로 조사하고 있는 부분은 이른바 헤지펀드의 ‘정보컨설턴트’(Information Consultants)가 기업의 자금을 빌려 주는 입장에서 기업정보를 이용하는 것, 그리고 ‘PIPE’(Private Investment in Public Equity) 거래에서 취득하게 되는 정보를 이용하는 것 등이다. 위와 같은 부정행위의 증가로 인하여 SEC는 꾸준히 헤지펀드의 등록 강제를 통해서 관련 정보를 취득하고자 하였고 이를 바탕으로 헤지펀드의 부정행위를 억제하려고 노력하여 왔다. 이러한 노력은 Goldstein 판결 이후에 실패한 것으로 간주되었으나 결국은 도드-프랭크 법안의 통과로 그 결실을 맺게 되었다. 우리 정부는 최근 자본시장법 개정안을 통해서 이른바 한국형 헤지펀드를 도입하였다. 헤지펀드는 금융시장에 미치는 긍정적인 효과도 큰 반면에 그 성격상 잘못 운용될 경우에 금융시장에 미치는 부정적인 영향도 매우 크다. 그러므로 헤지펀드의 역기능을 줄이고 그 순기능을 한국 금융시장에 활성화시키기 위해서는 헤지펀드의 역사가 긴 미국의 헤지펀드와 관련한 불공정거래행위에 대한 규제와 사례 등을 반면교사로 삼아 우리나라 금융시장에 가장 적합한 헤지펀드의 규제방안을 만들어야 할 것이다. 이러한 취지에서 우리나라는 적어도 헤지펀드의 도입 초기에는 운용자의 등록의무를 강제하고 정보차단장치와 준법감시제도를 더욱 강화하며 자율규제기관인 거래소의 역할을 더욱 강화함으로써 헤지펀드와 관련한 불공정거래 행위를 규제해 나가야 할 것이다. The recent passage of the Dodd-Frank Act introduced a new regulatory regime for hedge funds and their managers. The Act requires more hedge fund managers to register as investment advisers and implements a significantly enhanced set of disclosure and reporting requirements. The Act also empowers the SEC to define the depth and breadth of this new regulatory regime through future rule-making. When discussion regarding the introduction of hedge funds into the Korean financial markets began, there was an intense dispute concerning whether hedge funds will impose risk to the Korean financial markets. While hedge funds have helped make Korean financial markets more efficient, they may hurt investors and the financial markets through investor fraud and market manipulation, such as insider trading, late trading and market timing. Recently, such practices are becoming more widespread as the industry expands rapidly due to the market competition. With the establishment of Financial Investment Services and Capital Market Act (FISCMA), Korea will introduce hedge funds to its financial market for the first time. In order to reduce the risk of securities law violations by hedge funds, one reasonable approach is to modify the application of the current private equity fund regulations as appropriate to hedge funds. Korean hedge fund advisers should not be exempt from the basic regulation applicable to other private equity fund advisers. It should be clear that Korean hedge fund managers should be registered with the government regulators under a robust investment adviser regulatory regime. The government regulators should also strengthen the new "Chinese Walls" regulation to reduce hedge fund fraud. Chinese Walls are operational protocols established by hedge funds to prevent cross-leakage of material, non-public information between various traders working with different investment or securities. Furthermore, establishing a self-regulatory organization can eliminate the need for investors to conduct extensive due diligence on hedge funds. Korean hedge fund investors will likely unsophisiticated compared to their counterparts investing in U.S. hedge fund. Therefore, without such protection, Korean hedge fund investors, regardless of their level of investing expertise, will remain "naked" with the introduction of hedge funds in the Korean financial market.

2015년 G20/OECD 기업지배구조원칙 개정의 특징 및 주요 쟁점의 비교분석

윤승영 한국상사법학회 2016 商事法硏究 Vol.35 No.1

The OECD Principles of Corporate Governance is a public policy instrument intended to assist governments in their efforts to evaluate and improve the legal, regulatory and institutional framework for corporate governance. The objective is to contribute to “economic efficiency, sustainable growth and financial stability.” In practice, this objective is achieved by formulating principles for policies that give market participants sound economic incentives to perform their respective roles within a framework of checks and balances where transparency, supervision and effective enforcement provides confidence in market practices and institutions. The OECD Principles of Corporate Governance were originally developed in 1999, updated in 2004 in the wake of large and disruptive corporate scandals, and again in 2015 drawing upon lessons from the global financial crisis. The most recent update maintains many of the Principles from earlier versions as essential components of an effective corporate governance framework while introducing some new issues and bringing greater emphasis or additional clarity to others. Alignment between the G20/OECD Principles of Corporate Governance and the Korean Corporate Governance Code will reinforce and strengthen the ultimate objective of enabling business to grow and create sustainable value and of upholding investor confidence in Korean capital markets. At this point, I believe that the “comply or explain” rule is an important foundation for the flexibility of corporate governance code in Korea. To support effective disclosure and implementation of corporate governance codes under the “comply or explain” system, KRX should issue a national report reviewing adherence to the code by listed companies. Furthermore, institutional investors are also expected to place adequate pressure to bear to secure improvements in disclosure and implementation of the codes. Thus, we should introduced stewardship codes with an aim to strengthen the role of institutional investors in holding management accountable.

기업구조조정과 이사의 신인의무 : 미국의 논의를 중심으로

윤승영 법무부 2016 선진상사법률연구 Vol.- No.76

한계기업의 구조조정에 있어서 주주와 채권자는 이해가 상충될 수 있다. 주주는 회사에 남은 자산이 크지 않으므로 도산을 지연시킴으로써 더 이상의 리스크가 없는 상태로 투자자산의 회수를 기대할 것이다. 반면에 채권자는 자산가치가 하락하는 위험을 회피하기 위해 서둘러 남은 자산을 매각하여 채권을 환수하고자 할 것이다. 이러한 경우에 이사회는 이러한 이해관계를 조율해야 한다. 따라서 이사는 구조조정 과정에서 의사결정의 핵심 키를 쥐고 있다고 할 수 있다. 이글에서는 기업구조조정 과정에서의 이사의 신인의무에 관한 법리를 주요국의 입법례와 델라웨어주 판례를 중심으로 살펴보고, 선제적인 기업구조조정을 위한 우리 법제에 대한 시사점을 고찰해 보고자 한다. 델라웨어 주에서는 가장 최근 사례인 Quadrant 판시에서도 볼 수 있듯이 도산에 근접한 시기에 이사가 주의의무를 다하였는지 여부는 경영판단의 원칙에서 의해서 결정이 된다. 미국에서는 도산신청 지연문제를 포함하여 도산에 근접한 시기에 이사의 신인의무를 통제하는 보다 근본적인 시스템이 작동하는 것으로 평가받고 있다. 요컨대, 엄격한 회사법상의 신인의무 법리를 통해서 경영자 지연문제를 해소하고 있다. 따라서 도산에 임박한 시기에 이사들의 행위를 통제하는 별도의 메커니즘이 제대로 작동하지 않는 우리나라의 사정에서는 도산임박회사의 이사로 하여금 채권자이익을 고려하여 신중하게 행동하도록 유도하기 위한 영국의 부당거래 규정이나 UNCITRAL의 입법지침을 국내 입법으로 수용하는 것을 검토하는 것을 고려해 보아야 할 것이다. 합리적인 대안 없이 지연되는 구조조정 지연문제는 경제전반에 심각한 영향을 미칠 수 있다. 따라서 근본적으로 도산에 근접한 기업 이사들과 경영진의 합리적인 경영판단을 유인하고 이를 통해서 선제적인 구조조정으로 이어질 수 있는 제도적 장치를 마련하는 것은 매우 중요한 문제이다. 이를 위해서는 구조조정 과정에서 이사의 행위규범에 대한 보다 면밀한 검토가 반드시 필요하겠다. A corporation in crisis creates a stressful atmosphere in which to make reasoned business decisions. There is no single checklist or form plan that directors in this environment can follow to maximize the prospects for a successful turnaround. The zone of insolvency adds to the uncertainty of directors who face dramatically deteriorating corporate financial conditions. The complication posed by the multiple, non-operationalized definitions of zone of insolvency affects company stakeholders by the resulting damage to the company’s decision processes and increases in transaction costs. This paper reviews recent Delaware case law decisions involving zone of insolvency, identifies directors’ and officers’ fiduciary duties owed to stakeholders as the company operates in the zone, and proffers an approach to improving the operational definition of zone of insolvency that eliminates the fuzziness and helps clarify the leadership priorities of a financially troubled companies. The Delaware Court of Chancery has used two methods to effectuate the duty shift in distressed and insolvent corporations. The first is an affirmative shift in directors’ fiduciary duties from equity holders to creditors. The second allows directors the freedom to act on behalf of creditors (though duties remain to the common shareholders) so long as equity holders receive the substantial equivalent in value of what they had before. Current fiduciary duty framework in Korea does not protect minority shareholder and creditors rights adequately. As such, legislators should provide more definite and less conflicted guidance for directors in Workout.

Hedge Funds and Financial Stability in Global Financial Markets

윤승영 국제거래법학회 2010 國際去來法硏究 Vol.19 No.2

헤지펀드는 그 특성상 잘 운용될 경우 국제금융시장에서 상당히 긍정적인 역할을 할 수있으나, 그 반대의 경우에는 금융시장에 미치는 충격이 매우 크다. 비근한 예로 미국 금융시장 및 전 세계 금융시장에 많은 충격을 가져왔던 LTCM의 파산을 들 수 있겠다. 또한,미국의 서브프라임 모기지로 인한 금융 위기 당시 베어스턴스사 헤지펀드의 파산으로 촉발된 리먼 브러더스 그룹과 여러 금융 그룹들의 몰락은 국제 금융시장에서의 헤지펀드의 영향력을 직, 간접적으로 보여준 예라 할 수 있겠다. 이러한 이유로, 금융 위기의 미국을 포함 유럽 등의 금융 선진국은 헤지펀드의 규제를한층 높여가는 추세이다. 미국은 오바마 대통령의 주도로 도드-프랭크 법안을 통해서 헤지펀드의 규제를 강화하고 있다. 하지만, 헤지펀드는 그 특성상 다른 집합투자기구와 달리 직접적인 규제방식이 효과를 거두기가 힘들다. 이 논문에서는 직접적인 규제방식의 한계성을지적하고 그 대안으로 시장 규율을 통한 간접적인 규제 방식이 더욱 효율적인 규제 방식임을 제시하겠다. 그 첫째는, 헤지펀드의 가장 중요한 거래상대방 이라 할 수 있는 은행을 통한 헤지펀드의 간접적인 규제방법이다. 구체적으로 바젤2를 기반(장기적으로 바젤3)으로 국제금융시장에서 헤지펀드가 야기할 수 있는 위험을 규제할 수 있을 것이다. 국제 금융기관들과 국가들의 적절한 공조를 통해서 바젤2를 국제금융시장에 따라 개선하여 철저하게 이행하여 나간다면, 헤지펀드의 거래상대방인 은행을 중심으로 국제금융시장의 안정성을 곤고히 할 수 있을 것이다. 또 다른 중요 거래상대방인 프라임브로커를 통한 규제도 효율적일 것이다. 프라임브로커를 철저히 모니터링하고 때로는 관련 제도의 정비를 통해서 헤지펀드를 적절히 규제할 수 있을 것이다. 또한, 헤지펀드 스스로의 정보 공개뿐만 아니라 거래상대방들과 투자자들을 통한 정보 공개를 통한 헤지펀드의 신용 위험을 면밀히 분석함으로써 금융 안정을유지할 수 있을 것이다.