Investor Sentiment and the Consumption Capital Asset Pricing Model

권지호 한국산업경제학회 2018 산업경제연구 Vol.31 No.6

Although there are a number of empirical risk factors reported in literature, researchers still try to understand the economic risks behind these factors. In response, this paper tries to empirically verify the consumption capital asset pricing model (CCAPM) as its reputation of the theoretical completeness remains well preserved. In order to overcome empirical shortcomings of CCAPM, I examine if investor sentiment can be the conditioning information of consumption-based asset pricing model. While Lettau and Ludvigson (2001)’s conditioning variable, “cay”, no longer works on the expanded sample period, I find that investor sentiment (IS) is the conditioning variable that enables consumption capital asset pricing model (CCAPM) to explain the substantial variation of cross-section of stock returns. In addition, the conditional version of CCAPM with investor sentiment as a conditioning variable (IS CCAPM) explains better the cross-section of stock returns than Fama-French three-factor model and Fama-French five-factor model over the new set of test assets. Asset’s riskiness is determined by the correlation with consumption growth conditional on the investor sentiment.

추출된 조건변수를 수반한 자본자산 가격결정모형에 대한 연구

권지호 충남대학교 경영경제연구소 2020 경영경제연구 Vol.42 No.3

Although capital asset pricing model (CAPM) and consumption capital asset pricing model (CCAPM) are complete in terms of their theoretical derivation, they have a difficulty in empirically explaining the cross-sectional variation of stock returns. In an attempt to overcome this, the CAPM and CCAPM with conditional variables (CD-CAPM and CD-CCAPM) which predict stock market returns and consumption growth are invented. However, this article finds three issues in applying these models into data. First, there is no consistency between the target predictors forecast and the representative variable for stochastic discount factor. Second, the condition that predictor should forecast only one period ahead is not met. Lastly, it is next to impossible to find a robust predictor over the sample period. Employing state space model, this paper addresses these problems by extracting conditional mean of stochastic discount factor. The new CD-CAPM shows a increased performance but CD-CCAPM’s change is not considerable. It should be noted that the performace of new CD-CAPM is higher than that of Fama-French three-factor model and Fama-french five-factor model. In light of this, it can be concluded that the economic model can explain the cross-sectional variation of stock returns well. Also, it would be imperative for consumption growth in the stochastic discount factor to be proxied by stock market returns. 기본 자본자산 가격결정모형(CAPM; capital asset pricing model)과 소비 준거 자본자산 가격결정모형(CCAPM; consumption capital asset pricing model)은 이론적으로는 흠결을 찾아보기 어렵지만 주식시장 횡단면을 실증적으로 설명하는데에 있어서는 어려움을 보인다. 이를 극복하기 위해 확률할인요소(stochastic discount factor)를 구성하는 시장수익률 혹은 소비증가율을 예측하는 변수들을 조건변수(conditional variable)로 하는 조건부 기본 자본자산 가격결정모형(CD-CAPM)과 조건부 소비 준거 자본자산 가격결정모형(CD-CCAPM)이 시도되었으나 기존 문헌들은 모형을 적용하는데에 있어서 3가지 문제점을 간과하였다. 첫째는 조건변수의 예측대상과 CD-CAPM 혹은 CD-CCAPM내 확률할인요소의 대표변수가 불일치하였다. 둘째로는 조건변수는 시장수익률 혹은 소비증가율을 한 시점만 예측해야 하는 요건을 충족하지 못하였다. 마지막으로 조사대상 기간에 걸쳐 강건한 예측변수를 찾는 것은 매우 어렵다. 동 연구는 상태공간모형을 통해 조건부 평균을 추출하고 이를 조건변수로 이용하여 위의 문제점들을 극복하였다. 분석결과 새로운 CD-CAPM은 현실설명력이 크게 개선되었으나 새로운 CD-CCAPM의 개선효과는 미미하였다. 주목할만한 사실은 새로운 CD-CAPM은 Fama and French (1993)의 3요인 모형과 Fama and French (2015)의 5요인 모형보다 현실설명력이 높았다는 점이다. 이를 통해 경제학적 모형을 통해 실증데이터를 충분히 설명할 수 있다는 점과 모형 도출 시 확률할인요소를 소비증가율보다 시장수익률로 대용하는 과정이 필수임을 알 수 있었다.

한국 주식시장의 국제 위험요인에 대한 연구: 기간 및 국제 준거 자본자산 가격결정모형을 통한 실증분석

권지호 연세대학교 동서문제연구원 2020 동서연구 Vol.32 No.3

This study uncovers the international risk factor for the cross-section of stock returns in Korea through the Intertemproal and International capital asset pricing model. The degree of financial openness of the Korean financial market and international financial markets have been growing so that interconnectedness of financial markets are also increased. The research, however, related to the cross-section of stock returns in Korea has not discussed the international risk factors, but local risk factors. This study sheds light on the priceness of international risk factors through the intertemporal and international capital asset pricing model. These two models theoretically command that stock market return and its variance of global financial market and each foreign country can be the good sufficient statistics for the domestic investment opportunity set. The empirical results show that the stock market returns of Global, North America, Asia, USA, Germany are the sufficient statistics for the investment opportunity set domestic investors care. In the case of stock market variance, the variances of North America, USA, China and Germany are the sufficient statistics for the investment opportunity set investors are concerned about for hedging their marginal utility. For the further study, size factor, one of the pricing risk factor in the Korean stock market, can be subsumed by the risk factor from the intertemporal and international capital asset pricing model. 본 연구는 기간 준거 자본자산 가격결정모형(Intertemporal capital asset pricing model)과 국제 준거 자본자산 가격결정모형(International capital asset pricing model)을 근거로 한국 주식시장의 국제 위험요인(risk factor)을 도출하였다. 국내 금융시장은 물론 다른 국가들의 금융시장들의 대외개방도가 높아지면서 금융시장간 연계성이 매우 밀접해졌다. 하지만 한국 주식시장에 대한 실증연구에서는 아직 국내 금융시장으로부터 도출된 위험요인만을 고려하고 있는 상황이다. 본 연구는 기간 준거 자본자산 가격결정모형과 국제 준거 자본자산 가격결정모형을 통해 한국 주식시장에서 국제 위험요인이 위험프리미엄을 생성하는지 실증분석 하였다. 기간 준거 자본자산 가격결정모형과 국제 준거 자본자산 가격결정모형에 따르면 이론적으로 국제 전체 및 다른 국가의 종합주가지수에 대한 수익률과 변동성을 통해 한국 주식시장의 횡단면을 설명하는 위험요인을 도출할 수 있다. 실증분석 결과, 수익률의 경우에는 국제 전체, 북아메리카, 아시아, 미국 및 독일 시장이 한국 주식시장의 위험요인으로 작용하였다. 변동성의 경우에는 북아메리카, 미국, 중국 및 독일 시장이 위험요인으로 작용하였다. 이처럼 한국 주식시장은 해외 위험요인에 의해 설명될 수 있음을 알 수 있다. 또한 해외의 변동성을 통해 도출된 위험요인은 한국 고유의 위험요인인 기업규모 요인(SMB)를 대용하고 있는 것으로 나타났다.

금융기관 대출과 위험프리미엄: 기간간 준거 자본자산 가격결정모형의 실증연구

권지호(Kwon, Ji Ho) 한국산업경제학회 2023 산업경제연구 Vol.36 No.1

가계대출을 조건변수로 사용하는 소비 준거 자본자산 가격결정모형

권지호(Ji-Ho Kwon) 강원대학교 경영경제연구소 2020 Asia-Pacific Journal of Business Vol.11 No.3

Purpose - This article tries to test if the conditional consumption capital asset pricing model (CCAPM) with bank credit for household as a conditional variable can explain the cross-sectional variation of stock returns in Korea. The performance of conditional CCAPM is compared to that of multifactor asset pricing models based on Arbitrage Pricing Theory. Design/methodology/approach - This paper extends the simple CCAPM to the conditional version of CCAPM by using bank credit for household as conditioning information. By employing KOSPI and KOSDAQ stocks as test assets from the second quarter of 2003 to the first quarter of 2018, this paper estimates risk premiums of conditional CCAPM and a variety of multifactor linear models such as Fama-French three and five-factor models. The significance of risk factors and the adjusted coefficient of determination are the basis for the comparison in models’ performances. Findings - First, the paper finds that conditional CCAPM with bank credit performs as well as the multifactor linear models from Arbitrage Pricing theory on 25 test assets sorted by size and book-to-market. When using long-term consumption growth, the conditional CCAPM explains the cross-sectional variation of stock returns far better than multifactor models. Not only that, although the performances of multifactor models decrease on 75 test assets, conditional CCAPM’s performance is well maintained. Research implications or Originality - This paper proposes bank credit for household as a conditional variable for CCAPM. This enables CCAPM, one of the most famous economic asset pricing models, to conform with the empirical data. In light of this, we can now explain the cross-sectional variation of stock returns from an economic perspective: Asset’s riskiness is determined by its correlation with consumption growth conditional on bank credit for household.

비트코인과 금융자산들간의 꼬리위험 연계성에 관한 연구

권지호(Kwon, Ji Ho) 글로벌경영학회 2020 글로벌경영학회지 Vol.17 No.4

본 연구는 비트코인과 다른 금융자산들간 꼬리위험의 단기적 및 장기적 연계성을 분석하였다. 금융자산의 활용도를 대표하는 석유, 금, 달러화대비 유로화와 위안화, 미국주가지수, 세계주가지수와 비트코인간의 1% VaR 연계성을 White et al. (2015)의 모형을 확장하여 추정하였다. 샘플기간을 2010년 9월 1일부터 2017년 1월 3일까지와 2019년 12월 31일까지로 나누어 분석한 결과, 단기적 연계성의 경우 비트코인의 VaR은 두 샘플기간 모두에서 대부분 금융자산들의 VaR에 영향을 받지 않았다. 하지만 비트코인의 VaR은 첫 번째 샘플기간에서는 금, 유로화, 세계주식의 VaR에 즉각 전이되었다. 다만 샘플기간이 확장되는 경우 이러한 전이성은 관찰되지 않았다. 이는 비트코인 시장이 성숙해지면서 비트코인 시장에서 위험이 발생하는 경우 투자자들이 즉각적으로 자금을 유출하기보다 관망세를 보인 것에 기인한다. 장기적 연계성의 경우 첫 번째 샘플기간에서 대부분 금융자산들의 VaR이 비트코인 꼬리위험의 충격에 대해 동조하였고 회복되는데 60일이라는 긴 기간이 소요되었다. 비트코인 VaR 또한 미국주식과 세계주식의 꼬리위험 충격에 유의하게 반응하였다. 두 번째 샘플기간에서 금융자산들의 충격반응은 그 크기가 증가하였는데 이는 단기적 연계성이 약화된 것과 상반된다. 최근 다양한 투자자들이 비트코인 시장에 유입됨에 따라 안전자산 대용, 포트폴리오 다변화 등 여러 목적을 위해 비트코인을 거래되면서 비트코인과 다른 금융자산들의 연계성이 강화된 것으로 보인다. 본 연구는 비트코인과 금융시장간의 연계성을 조사하여 비트코인 혹은 다른 금융상품의 시장에 국한된 꼬리위험이 여타 시장으로 전이될 수 있음을 확인하는 데에 시사점을 가진다. 금융시장의 한 축으로 자리매김한 비트코인의 위험 연계성을 밝힘으로써 안정적인 비트코인 거래를 도모하는 정책입안자들에게 중요한 정보가 될 것이다. 다만 본 연구는 여전히 샘플의 개수와 비교대상의 다양성에 있어 한계를 가진다. 비트코인의 활용도가 시시각각 변하고 있는 상황을 고려하여 향후 비트코인 샘플개수를 늘리고 비교대상 상품을 원자재, 채권 등으로 확장하여 분석할 필요가 있다. This article investigates the short- and long-term risk spillover effects between Bitcoin and conventional financial assets. I estimate the short- and long-term risk relationships of 1% Value at Risk (VaR) between Bitcoin and oil, gold, euro, yuan, US stock market and world stock market by extending the multi-quantile conditional value at risk proposed by White et al. (2015). I consider two sample periods, from September 1, 2010 to January 3, 2017 and to December 31, 2019. As for the short-term relationship, Bitcoin’s VaR is not responsive to conventional assets in both sample periods. In constrast, the VaRs of gold, euro and world stock market are significantly affected by Bitcoin’s VaR in the first sample period. These responses are diminished in the second sample period since Bitcoin market becomes more mature and investors have come to wait and see the market rather than withdrawing the money from Bitcoin market when it is in extreme conditions. As for the long-term relationship, in the first sample period, most conventional assets’ VaRs are susceptible to Bitcoin’s VaR and the responses of them to Bitcoin last for about 60 days. The responses of the tail of Bitcoin to shocks from US and world stock market are also significant. In the second sample, the responses of conventional assets become larger which is inconsistent with the result of the short-term relation. It can be reasoned that, in recent years, since various investors have participated in the market, the phenomenon that Bitcoin is traded for a variety of purposes, such as an alternative for safe asset and the diversification of portfolios’ components, strengthens the interconnectedness between Bitcoin and conventional assets. This article proves that the specific information from the one market can be transmitted to the other market in terms of the interconnectedness of tail risk. The verified fact can be beneficial to policymakers who pursue a safe environment for Bitcoin trades. This is where the paper contributes. Meanwhile, the paper would be improved with the longer sample size and a variety of financial assets as benchmarks. Considering that the purpose of Bitcoin is ceaselessly changing, it is needed to enlarge the scope of benchmark assets, such as raw materials, bonds and so forth.

Investor Sentiment and the Consumption Capital Asset Pricing Model

Ji Ho Kwon(권지호) 한국산업경제학회 2018 산업경제연구 Vol.31 No.6

단순 자본자산 가격결정 모형이 실증적 적용에 있어 한계를 보인 후 재무경제학자들은 거래전략에 따른 방법으로 많은 수의 위험요인을 발견하였다. 하지만 이러한 위험요인과 이를 기반으로 하는 자본자산 가격결정모형은 우리들에게 위험요인이 경제학적으로 어떤 의미를 갖는지 충분히 설명하지 못한다. 이에 대응하고자 이론적으로 정합성과 설득력이 뛰어난 소비기반 자본자산 가격결정모형이 대안으로 제시되지만 동 모형은 실증적으로 인상적인 성과를 보이지 못했다. 본 연구에서는 투자자 심리지수가 소비기반 자본자산 가격결정모형의 조건변수로 작동하는지를 살펴보았다. Lettau and Ludvigson (2001)에 따르면, 소비와 자산의 비율인 cay는 조건변수로서 소비기반 자본자산 가격결정모형이 금융자산들의 횡단면 움직임을 설명하는데 큰 역할을 하였다. 하지만 최근 연구에서는 cay의 기능이 약화되어 cay를 조건변수로 하는 조건부 소비기반 자본자산가격결정모형은 더 이상 금융자산들의 횡단면 행태를 설명하지 못한다. 본고는 투자자 심리지수를 조건변수로 하는 새로운 조건부 소비기반 자본자산 가격결정모형을 제시한다. 동 모형은 Fama and French (1993)의 3요인 모형과 Fama and French (2015)의 5요인 모형보다 더 큰 설명력을 보인다. 투자자들은 위험기피도에 따라 금융자산이 얼마나 소비증가율과 밀접한 상관관계를 가지는지에 관심을 보인다. 위험한 금융자산은 시장 전체의 위험기피도가 높을 때 소비증가율과 상관관계가 높으며 이에 따라 리스크프리미엄은 다른 자산들에 비해 높은 것으로 나타났다. Although there are a number of empirical risk factors reported in literature, researchers still try to understand the economic risks behind these factors. In response, this paper tries to empirically verify the consumption capital asset pricing model (CCAPM) as its reputation of the theoretical completeness remains well preserved. In order to overcome empirical shortcomings of CCAPM, I examine if investor sentiment can be the conditioning information of consumption-based asset pricing model. While Lettau and Ludvigson (2001)’s conditioning variable, “cay”, no longer works on the expanded sample period, I find that investor sentiment (IS) is the conditioning variable that enables consumption capital asset pricing model (CCAPM) to explain the substantial variation of cross-section of stock returns. In addition, the conditional version of CCAPM with investor sentiment as a conditioning variable (IS CCAPM) explains better the cross-section of stock returns than Fama-French three-factor model and Fama-French five-factor model over the new set of test assets. Asset’s riskiness is determined by the correlation with consumption growth conditional on the investor sentiment.

사립 고등교육기관의 회계관련 법령에 대한 고찰

장진형(張鎭亨),류지호, 權純昌 한국산업경영학회 2003 한국산업경영학회 발표논문집 Vol.- No.-

차량의 주행차로에 따른 주행거리에 관한 연구

최준호(Junho Choi),류지호(Jiho Ryu),이제욱(Jeuk Lee),박장우(Jangwoo Park),김권세(Kwonse Kim),권주훈(Juhun Kweon),김호수(Hosu Kim),신응철(Eungcheol Shin),이수현(Suhyun Lee) 한국자동차공학회 2022 한국자동차공학회 부문종합 학술대회 Vol.2022 No.6