우리나라의 물가목표제 2012~16

문우식 ( Woosik Moon ) 한국금융연구원 2017 韓國經濟의 分析 Vol.23 No.2

지난 4년간 통화정책이 경기대응에 주안점을 두고 운영되었음에도 불구하고 유례없는 저물가현상이 지속되면서 물가목표제의 유효성이나 운용방식에 대해 많은 논란이 있었다. 특히 물가목표제를 대칭적으로 해석하여 금리를 인하하면 물가가 올라갈 수 있음에도 불구하고 한국은행이 적극적으로 금리인하에 나서지 않아서 저물가와 저성장이 초래되었다고 하는 비판의 목소리도 높았다. 그러나 이는 인플레이션 동학의 변화가능성이나 물가목표제의 운영방식 혹은 효과성에서의 비대칭성 문제를 제대로 인식하고 있지 못한 비판이라 생각된다. 본고는 통화정책을 운영해온 정책결정자의 관점에서 2012~16년간 한국은행의 물가목표제를 설명하고 이를 평가한다. 주요 결론은 다음과 같다. 첫째, 통화정책은 물가목표제에 항상 엄격히 구속될 필요는 없다. 이는 필립스커브의 평탄화현상 등으로 인해 물가추세가 경기판단과 관련해 항상 유용한 정보변수는 아니기 때문이다. 실제 동기간동안 한국은행의 통화정책은 인플레이션에 주의할 필요없이 전적으로 성장에 중점을 두어 운영되어 왔으나 실제 물가는 대체로 목표하단을 하회하였다. 둘째, 그럼에도 불구하고 물가목표제의 의미가 있다고 하면 이는 물가목표를 달성할 수 있는 중앙은행의 힘이나 물가목표의 달성약속(commitment) 때문이 아니라 안착효과(anchoring) 때문임을 유의할 필요가 있다. 셋째, 물가목표 자체가 일반적으로 받아들여지는 안정된 물가수준 이상으로 높게 설정된 경우는 실제 인플레율이 물가목표치 하한이하로 떨어졌다고 해도 반드시 물가목표제도의 실패를 의미하지 않는다. 우리나라의 경우 물가목표가 2%로 결정된 2016년 이전까지는 목표의 설정취지가 물가기대를 하향관리한다는 것임을 고려할 필요가 있고 또 기대물가가 2.5%정도에서 유지되고 있어 물가목표제가 실패했다는 비판이나 디플레우려는 과장된 것으로 보인다. 다만 물가전망이 당초 전망보다 대폭 하향조정되었다는 점에서 전망 및 운영상의 개선은 필요했던 것으로 보인다. Although monetary policy in Korea was sufficiently accommodative for the last 4 years, inflation did not pick up sufficiently and growth remained relatively low. In particular, the CPI inflation rate fell below the target range floor. It led to the severe criticism that the monetary policy stance of the Bank of Korea was not active enough to lower interest rates, thereby to try to raise inflation rate and achive higher growth rate. This criticism looks too exaggerated and it misunderstands the inflation targeting (IT) strategy of the Bank of Korea. This paper offers policy-maker`s view on the monetary policy and IT conducted by Bank of Korea during the period 2012~16. Its main arguments are as follows. First, inflation targeting is not always useful given a flattening Phillips Curve. Indeed, it led the Bank of Korea to shift its policy focus from inflation rate to GDP growth rate in its monetary policy decision. Second, notwithstanding the increasing doubts in the usefulness of IT, IT will still remain an important tool because its impact on inflation rate can result more from the anchoring mechanism than from the commitment. Third, the fact that inflation rate actually fell below the target range floor cannot necessarily mean the failure of IT because, when inflation target itself is set too high, the goal of IT should be interpreted to reduce inflation rate below the target level, not to maintain it around the target or target range. This is true for Korea before 2016 when the target was set higher than at 2%.

물가안정목표제의 경험과 한국은행의 과제

전성인 한국국제금융학회 2014 국제금융연구 Vol.4 No.1

The inflation targeting in Korea had not been carried out with a view to stabilize the price level as the institution dictates. According to the episode analysis on the background of the monetary policy, the Bank of Korea often pursued the growth promotion rather than the stabilization of commodity or asset prices. The current low inflation is more due to aging of the economy and the resulting decline of growth potential rather than due to the active monetary stabilization. Given the likely advent of deflation, it is more appropriate to discard the inflation targeting regime and to adopt more general policy objective such as overall financial stabilization. The discretion and the independence of the central bank become more important than monetary rule in this regime. 우리나라의 물가안정목표제는 당초 제도의 취지와는 달리 물가안정을 통화정책의 최우선 목표로 두고 집행되지 않았다. 통화정책의 결정 배경에 대한 에피소드 분석에 따르면 한국은행은 물가안정 또는 부동산 가격 안정과 경기부양이 상충될 경우 상당히 여러 차례 경기부양을 더 우선적 정책목표로 추구했다. 현재의 저물가 현상은 한국은행의 적극적인 물가안정 정책의 결과라기보다는 노령화 및 저성장에 따른 기조적 변화라는 측면이 더 강하다. 이런 상황에서 물가안정목표제를 고집하기 보다는 향후 예상되는 디플레이션에 대한 보다 적극적인 대응을 위해 물가안정목표제를 폐기하고 금융안정 또는 거시경제의 안정을 통화정책의 목표로 삼는 것이 바람직하다. 이를 위해서는 부득이 재량적 통화정책이 불가피하므로 한국은행의 독립성은 더욱 존중되어야 하고, 거시건전성 감독에 대한 역할이 강화되어야 한다.

물가안정과 금융안정의 관계분석

강명헌 한국국제경제학회 2018 국제경제연구 Vol.24 No.1

While the financial stability since the global financial crisis has been recognized as a primary duty of the central bank along with price stability, on the other hand there are concerns that the inflation targeting (IT) could rather weaken the central bank's financial stability role. The empirical results for Korea since 1996 show that the relationship between price stability and financial stability was not only the complementary relationship, but also the conflict relationship according to the time lag. Under these circumstances, if the central bank were to operate monetary policy with only the goal of price stability, it would be difficult to prevent financial instability and might have unintended consequences such as assisting financial instability. Thus, it is important to combine monetary policy with macroprudential policy to achieve both goals of price stability and financial stability simultaneously, and to achieve this, collaboration and cooperation between the two policies is crucial. 글로벌 금융위기 이후 금융안정이 물가안정과 더불어 중앙은행의 주요 책무로 인식되고 있는가운데, 한편에서는 물가안정목표제(IT)가 오히려 중앙은행의 금융안정 역할을 약화시킬 수있다는 우려도 함께 제기되고 있다. 이와 같은 인식에 따라 한국에서 IT가 실제로 금융안정측면에서 제약 혹은 한계점을 가지고 있는지를 파악하기 위해 금융불안정에 대한 실증분석을실시한 결과는 다음과 같다. 1996년 이후 한국에서는 물가안정과 금융안정 간에 상호보완 관계만있는 것이 아니라 시차에 따라 상충별개 관계도 발생하는 것으로 분석되었다. 그러므로 물가안정과금융안정 간의 관계는 상호보완 또는 상충별개라는 단편적인 평가를 내리기는 어렵다고 결론내릴수 있다. 이런 상황에서는 중앙은행이 물가안정만을 목표로 삼아서 통화정책을 운영할 경우 금융불안정발생을 방지하기 어려울 뿐만 아니라 오히려 금융불안정 발생을 방조하는 등 의도하지 않은결과가 나타날 수 있다. 이러한 가능성을 최소화하기 위해서는 통화정책으로 IT를 채택하고있을 때에는 금융안정을 별도로 감안하는 방향으로 제도를 개선할 필요가 있다. 금리조정만으로물가 및 자산시장 상황에 일일이 대응할 경우 통화정책의 예측가능성과 신뢰성이 저하되고경제전반의 변동성이 확대될 소지가 있다는 점을 간과해서는 안 된다. 그러므로 물가안정과금융안정이라는 두 가지 목표를 동시에 달성하기 위해서는 통화정책과 거시건전성정책을 적절히조합하는 것이 중요하고, 이를 위해서는 두 정책 간 공조와 협력은 매우 중요하다.

한국은행의 역할과 정책수단: 금융안정정책을 중심으로

김인준 ( In June Kim ),김성현 ( Sunghyun Kim ),김소영 ( Soyoung Kim ),김진일 ( Jinill Kim ),신관호 ( Kwanho Shin ) 한국금융연구원 2017 韓國經濟의 分析 Vol.23 No.1

글로벌 금융위기 이후 전 세계적으로 나타나고 있는 저성장, 저물가, 금융불안의 시대를 맞아 기존의 물가안정이나 고용안정 외에 금융안정화가 중앙은행의 중요 목표로 인식되고 있다. 본 연구는 금융안정화를 위해 한국은행이 맡아야 하는 바람직한 역할이 무엇이며 중장기적으로 한국은행이 금융안정화를 위한 거시건전성 정책을 펼치는 데 있어 어떠한 변화가 필요한지에 대해 분석하였다. 본 연구는 한국은행이 신축적 물가상승률 목표제를 그대로 유지하면서 단기적으로 실물경기안정을 동시에 추구하기를 권고한다. 동시에 동 운영체제만으로 한국은행의 새로운 목표인 금융안정을 달성하기는 현실적으로 어렵다고 판단한다. 이번 글로벌 금융위기를 통해 얻은 교훈 중 하나는 전통적으로 가장 중요하게 여겨졌던 두 부문의 안정화, 즉 실물경기의 안정화와 물가의 안정화가 동시에 달성되더라도 금융부문의 불안정성이 커질 수 있고, 결국 금융불안이 증폭되면 일시에 실물과 물가도 불안정해질 수 있다는 사실이다. 따라서 금융불안이 너무 커지기 전에 사전적으로 이에 대응할 필요가 있다. 하지만 통화정책만으로 물가 및 실물 안정을 추구하면서 금융안정까지 추구하는 것에는 상당한 어려움이 따른다. 틴버겐의 법칙에 따르면 여러 목표를 달성하기 위해선 동일한 수의 수단이 필요하다. 경제전체의 금융불안에 사전적으로 대응할 수 있는 수단을 거시건전성 정책수단이라고 한다. 글로벌 금융위기 이후 2011년 새롭게 개정된 한은법에는 금융안정이 한국은행의 새로운 목표로 명시되었지만 이에 대응할 수 있는 수단의 확충에는 소홀히 하였다. 따라서 한국은행이 물가상승률 목표제와 금융안정을 동시에 달성하기 위해선 거시건전성 정책 수단의 확충이 필수적이다. 이를 위해 가장 손쉽게 시도해 볼 수 있는 방안은 금융위원회의 설치 등에 관한 법률을 개정하여 한국은행이 거시건전성 정책 운영에 참여하도록 하는 것이다. 즉 “금융위원회는 중요한 거시건전성정책을 결정할 때 이를 한국은행과 반드시 협의한 후 금융위원회에 부의해야 한다”라고 명시하는 것이다. 동시에 거시건전성정책에 대한 한국은행의 책임도 명시화할 필요가 있다. 보다 장기적인 관점에서 근본적으로 거시건전성 정책체계를 바꿀 수 있다는 가정을 염두에 두고 새로운 시스템을 설계하자면 다음의 세 가지 방안을 생각해 볼 수 있다. [방안 1]은 시스템 위기를 전담하는 금융안정위원회(가칭)를 상설기구로 신설하고 동 위원회에서 거시건전성 정책을 의결하도록 하는 것이다. [방안 2]는 거시건전성 정책의 주체로 한국은행을 지정하는 것이다. [방안 3]은 금융감독체계를 전면 개편하여, 한국은행으로 하여금 거시건전성 정책을 포함한 금융 건전성감독 전반을 책임지게 하는 것이다. 영국은 금융위기 이후 법체계를 정비하여 이러한 방안을 채택하였다. 하지만 [방안 3]을 채택하기 위해서는 전면적인 금융감독체계의 개편을 필요로 한다는 점에서 현실적으로 한계가 있다. Under the current economic environment characterized by slow growth, low inflation and financial instability, ojectives of central bank have expanded to include financial stability in addition to the traditional objectives of price and employment stability. This paper studies what the proper role of the Bank of Korea (BOK) should be in conducting macroprudential policy to enhance financial stability. This paper proposes that BOK should attempt to stabilize output while maintaining the flexible inflation targeting policy. The global financial crisis shows that price and output stability does not gaurantee financial stability and that financial instability can adversely affect price and output stability in turn. Therefore, the central bank should actively engage in achieving financial stability in advance. Monetary policy itself would not be sufficient to achieve financial stability. BOK needs proper tools to conduct macroprudential policy to satisfy the objective of financial stability added to the BOK Bylaws in 2011. One practical way is to amend the Bylaws to require that the Financial Supervisory Commission (FSC) should consult with BOK in macroprudential policy making process. At the same time, it is necessary to be explicit about the responsibility of BOK. For long-term solution, we suggest three proposals: (1) establishing the “Committee for Financial Stability” who is responsible for all policy making regarding macroprudential policy; (2) designating BOK as the main institution for macroprudential policy; (3) making BOK responsible for all policies regarding financial stability, replacing the role of FSC, following the case of U.K. in the post global financial crisis period. However, the last proposal is not so easy to implement in practice because it requires the overhaul of the whole banking and financial supervisory structure.

根源인플레이션率은 物價安定目標 對象指標로서 얼마나 有用한가?

吳正根 한국은행 1999 經濟分析 Vol.5 No.3

물가는 通貨的 要因 뿐만 아니라 通貨政策과는 관련성이 적은 요인에 의해서도 변동하므로 이러한 요인들을 제거한 根源인플레이션率을 산출하여 物價安定目標의 對象指標로 활용할 필요가 있다. 본고에서는 特定品目調整方式과 調整平均方式을 이용한 근원인플레이션율을 산출하고 각 근원인플레이션율의 安定性과 通貨政策的 有用性을 살펴봄으로써 어느 근원인플레이션율이 물가안정목표 대상지표로서 보다 적합한가를 검토해 보았다. 특정품목조정 근원인플레이션율은 消費者物價指數에서 농축수산물 및 에너지가격을 제외한 경우와 여기에 공공요금을 추가로 제외한 경우의 두 종류를 산출하였으며 조정평균방식 근원인플레이션율은 15% 조정비율을 적용하여 산출하였다. 산출결과 安定性 면에서는 농축수산물과 에너지 가격을 제외한 특정품목조정 근원인플레이션율이 가장 나은 것으로 나타났으며 通貨政策的 有用性 면에서는 특정품목조정 근원인플레이션이 조정평균방식 근원인플레이션에 비해 우월한 것으로 나타났다. 이와 같은 分析結果를 토대로 볼 때 농축수산물과 에너지 가격을 제외한 특정품목조정방식에 의한 근원인플레이션율을 物價安定目標 對象指標로 하고 나머지 두 근원인플레이션율은 추가적인 情報資料로 활용하는 방안을 고려해 볼 수 있을 것으로 판단된다.

물가안정목표제의 유효성 연구

강명헌(Myunghun Kang) 한국경제연구학회 2015 한국경제연구 Vol.33 No.2

1980년대 이후 금융혁신 및 금융자유화의 진전 등으로 통화수요의 불안정성이 증대되고 통화와 인플레이션 간 관계도 불투명해짐에 따라 한국을 포함한 많은 나라들이 기존의 통화량목표제에서 물가안정목표제로 전환하였다. 그러나 2000년대 들어서는 전 세계적인 저물가 기조의 정착으로 물가안정목표제의 의의가 점차 약화되는 추세에 있는 것으로 보인다. 특히, 글로벌 금융위기 이후 유동성 증가와 함께 거시경제의 안정성 측면에서 물가안정목표제의 유효성이 상대적으로 감소하였을 개연성이 많이 제기되고 있다. 이와 같은 상황인식에 따라 IT 정책에 대한 종합적인 유효성을 검증한 결과에 따르면 IT의 거시경제 안정에 대한 유효성 효과는 전반적으로 선진국에서는 찾을 수 없었다. 그러나 개발도상국에서는 IT의 유효성이 2000년 이전에는 어느 정도 효과가 있었던 것으로 보이지만, 이후에는 그 유효성이 서서히 저하되다가 글로벌 금융위기 이후 크게 저하되는 것으로 나타나고 있다. As the effectiveness of the monetary targeting has weakened since 1980, many countries including Korea implemented the inflation targeting(IT) instead. However, the significance for IT is on a weakening trend gradually due to settlement of the worldwide low-price basic economic condition since 2000s. Furthermore, the global financial crisis has claimed the revision of existing perception about the price stability in the monetary policy aspect. The comprehensive empirical results on the verification of effectiveness for IT did not show generally the effects of IT for macroeconomic stability in the developed countries. Although the developing countries had somewhat the effectiveness for IT before 2000, which has declined gradually afterwards, specially, showed a big drop in efficiency for IT since the global financial crisis.

물가안정목표제 운용의 성과와 과제

백웅기 ( Ehung Gi Baek ) 명지대학교 금융지식연구소 2009 금융지식연구 Vol.7 No.1

물가안정목표제가 통화정책의 운용체제로 도입된 지 11년이 지났다. 우리나라는 동 제도를 도입한 후 2007년까지 10년 동안 인플레이션율이 물가안정 목표범위의 상한을 거의 이탈하지 않는 좋은 성과를 보였다. 그럼에도 불구하고 10차례에 걸친 하한 이탈은 물가안정목표의 설정방식과 운용에 관한 점검 필요성을 제기하였다. 더욱이 2007년 11월 이후에 발생한 유가 급등과 글로벌 금융위기에 의한 높은 인플레이션율은 2008년 1분기부터 연속 5분기 목표범위 상한 이탈의 원인이 되었다. 본 연구는 동 제도의 효과적인 운용을 위해 i) 정확한 예측에 근거한 물가안정목표의 설정, ii) 신축적 물가안정목표제의 공표, iii) 통화당국 정책선호의 변경이 물가상승률과 생산에 미치는 영향 파악, iv) 통화정책과 환율정책의 적절한 조화, v) 물가안정목표 달성을 위한 당국의 권한과 책임의 동시 강화 등을 제안하였다. Eleven years have passed since inflation targeting was introduced in 1998 as a Korean monetary policy strategy. Since then the inflation rate has rarely breached the upper bound of the targeting band until 2007. It demonstrated great achievements. Nevertheless frequent breach of the lower bound over 10 times brought up the issue about target setting and target operation. Moreover high inflation rate due to skyrocketing oil price and global financial crisis deviated from the upper bound 5 quarters consecutively since first quarter of 2008. This study proposes five opinions for effective operation of the inflation targeting: i) setting the inflation target based on precise inflation forecasts, ii) announcement of the flexible inflation targeting, iii) deep understanding about the effect of monetary policy preference change on inflation and production, iv) superb coordination of monetary policy and exchange rate policy, v) strengthening its competence and responsibility of the monetary authority.

통화량 준칙과 이자율 준칙의 비교 분석 : the Empirical Analysis(1970~2000)

洪性喜 관동대학교 경영경제연구소 2002 경영논집 Vol.21 No.-

1990년 뉴질랜드를 비롯하여 서구의 선진공업국 및 최근 신흥시장경제 국가에서 널리 도입되고 있는 물가안정목표제(inflation targeting)는 총통화 등 중간목표 타겟팅을 하지 않고 통화정책과 관련된 모든 정보를 활용하여 물가안정 목표를 직접 달성하는 것이 일반적이다. 본 논문에서는 한국의 경우 물가안정 목표 달성에 통화량 및 이자율 준칙 중 어느 쪽이 더 효율적인 수단인가에 대하여 모의 실험을 하였다. 물가안정에 대한 정의뿐만 아니라 물가 수준 및 증가율 중 어느 쪽을 타겟팅하는 것이 더 효율적인가에 대하여도 학자들간에 의견의 일치를 이루지 못하고 있으므로 본 연구에서는 타겟 변수의 수준과 변화율에 대하여 각각 실험하였다. 실험결과 한국 경제에서는 통화량을 도구변수로 사용하여 명목GNP 수준을 정책목표로 할 때 가장 안정적으로 목표 물가를 달성하면서 실질성장도 위축되지 않았다.

금리중시 물가안정목표제는 유효한가?

이근영 한국경제학회 2020 經濟學硏究 Vol.68 No.2

This paper analyzes the reaction of industrial production and prices to policy rate adjustment by estimating the local projection model. Empirical results show that the response of consumer prices to the shock of rising policy rates is not clear, while the response of industrial production is obviously negative. These results do not change significantly when increasing control variables or time lags, and subdividing the entire analysis period from 2000 to the latest through sample movement such as 120 and 180 months. In addition, when estimating the VAR model that considers foreign variables as exogenous variables, the impact of the call rate increase on consumer prices and industrial production is similar to that of the local projection model. In short, the overall empirical results of this study suggest that it is not easy to find evidence that the inflation targeting, which uses interest rates as its operational instrument, is valid since the 2000s. 본 연구에서는 국소투영모형을 이용해 정책금리 조정에 대한 산업생산과 물가의반응을 살펴보았다. 실증분석결과에 따르면 정책금리 상승 충격에 대한 소비자물가의 반응은 명확하지 않은 반면 산업생산의 반응은 음(-)의 값으로 명확하게 나타난다. 이러한 결과는 통제변수 또는 시차수를 늘리는 경우나 2000년 이후부터최근까지의 전체 분석기간을 120개월과 180개월 등의 표본이동을 통해 세분화하는 경우에도 크게 달라지지 않는다. 또한 해외변수를 외생변수로 간주한 VAR 모형을 추정하는 경우에도 콜금리 상승 충격이 소비자물가와 산업생산에 미치는 영향은 국소투영모형의 경우와 유사하다. 한 마디로 본 연구의 전반적인 실증분석결과는 2000년대 이후 금리중시 물가안정목표제가 유효하다는 증거를 찾아보기가 쉽지 않음을 보여준다.

비교역재 부문과 물가안정목표제

남광희 한국은행 2002 經濟分析 Vol.8 No.4

본 연구는 해외부문으로부터의 충격하에 있는 소규모 개방경제가 인플레이션 타게팅 정책을 시행할 때의 정책방향을 분석하고자 하였다. 이를 위하여 교역재 부문과 비교역재의 두 부문으로 구분하여 인플레이션의 요인을 분석하고, 총인플레이션 타게팅 정책과 비교역재 인플레이션 타게팅 정책을 비교분석하였다. 교역재 및 비교역재 물가지수를 편제하여 분석한 결과에 따르면, 외환위기이전의 1990년대는 비교역재 부문의 물가상승압력이 교역재 부문을 압도하였으나, 1998- 1999년 동안에는 교역재 부문의 물가상승률이 높았다. 2000년부터는 비교역재 부문의 높은 물가상승현상이 다시 나타나고 있다. 그리고 총인플레이션은 상대적으로 수입물가 변동에 민감하게 반응하는데 비해, 비교역재 인플레이션은 초과수요와 단위노동비용의 변동에 민감하게 반응하였다. 그리고 교역재 부문과 비교역재의 두 부문으로 이루어진 모형경제를 대상으로 총인플레이션 타게팅 정책과 비교역재 인플레이션 타게팅 정책을 시행했을 때 정책효과를 비교한 결과, 비교역재 인플레이션 타게팅은 비교역재 인플레이션과 산출의 안정에 성공적인 반면 총인플레이션의 안정에는 실패하고 있다. 그리고 국내로부터의 충격에 대하여 비교역재 인플레이션 타게팅은 금리조정에 적극적이지만, 환율충격에 대해서는 환율변동을 용인하여 금리조정에 소극적인 결과가 나타났다.